稳健医疗评级买入拟收购隆泰医疗55%股权，完善高端敷料成长曲线
股票代码 ：300888
股票简称 ：稳健医疗
报告名称 ：拟收购隆泰医疗55%股权，完善高端敷料成长曲线
评级 ：买入
行业：美容护理
证券研究报告 | 公司点评
2022 年 04 月 11 日
稳健医疗（300888.SZ）
拟收购隆泰医疗 55%股权，完善高端敷料成长曲线
公司公告，拟收购隆泰医疗 55%股权。据公司公告，公司拟使用 7.3 亿元 现金收购隆泰医疗共计 55%的股权（后者 2021 年净利润为 0.86 亿元，我 们测算收购价格对应 2021 年 PE 约 8.4 倍）。1）目标公司为隆泰医疗及其
全资子公司西安隆特姆，其他与高端敷料业务不相关的子公司将在本次交易 交割日前进行剥离。2）双方达成协议，隆泰核心团队成员承诺自交易完成 后 5 年内依旧在此公司任职，稳健则委派部分管理层协助开展业务。3）业 绩承诺期为 5 年（2022~2026 年），若此 5 年内隆泰合并扣非业绩合计超 4.75 亿元，则 5 年后稳健继续按照相应估值收购目标公司的剩余全部股权。
隆泰是国内高端敷料领先企业，有望助力稳健夯实龙头地位。1）隆泰医疗 主营高端医用敷料的研发、生产及销售业务，2021 年收入 3.55 亿元/净利 润 0.86 亿元。过去 4 年（2018~2021 年）收入/净利润复合增速分别为
| 买入（维持） |
股票信息
| 行业 前次评级 4 月 8 日收盘价(元) 总市值(百万元) 总股本(百万股) 其中自由流通股(%) 30 日日均成交量(百万股) | 个护用品 买入 59.40 25,333.64 426.49 31.90 1.56 |
股价走势
| 27%/46%。2）据隆泰官网，其产品主要包括穿刺系列、功能性伤口敷料、 | 27% | 稳健医疗 | 沪深300 | |
| 造口护理等九大系列，①当前年产敷料 3 亿片，2021 年收入中 80%为高端 | ||||
| 敷料销售，②研发实力雄厚，获相关专利 50 余项，有望助力稳健医疗进一 | ||||
| 14% | ||||
| 步开拓高端敷料业务市场。3）其生产模式以 OEM 为主（主要销向国外欧美 | ||||
| 0% | ||||
| 等数十个国家）、并在国内经营自有品牌 Innomed，我们认为有望在渠道 | -14% | |||
| -27% | ||||
| 层面和稳健形成互补与协同。 | ||||
| 2021 年高基数下稳健医疗收入/业绩下滑。2021 年稳健业务规模在高基数 | -41% | 2021-08 | 2021-12 | 2022-04 |
| -55% | ||||
| 下同比预计回缩：1）2021 年公司：收入 79~82 亿元，同比 2020 年下滑约 | -69% | |||
| 2021-04 | ||||
| 35%/同比 2019 年增长约 80%；业绩 12.0~13.5 亿元，同比 2020 年下滑 | ||||
65%+/同比 2019 年增长约 135%。2）其中，消费品业务收入 40~42 亿元，同比健康增长 14%~19%；医疗业务收入 39~40 亿元，同比 2020 年下滑
作者
50%+，主要系 2020 年疫情暴发之时医疗防护产品销售量价较高，而 2021 分析师鞠兴海
年疫情趋于稳定、产品量价恢复正常，故公司医疗业务有所回缩。
2022 全年有望进入健康增长通道。当前因疫情所致的高基数已过，展望 2022 年，稳健医疗有望迎来健康增长：1）医疗业务渠道拓展有效，“winner 稳健”自有品牌快速发展，截至 2021H1 末进驻国内近 11w 家药店、3000+ 家医院，据我们跟踪判断，当前公司医疗业务国内需求好、预计 Q1 国内医 疗业务有望正增长。2）全棉时代产品端多样化推新，我们判断 Q1 以来线
下消费品业务或受到冲击，公司把握私域流量、有望助力电商发展。
投资建议。我们看好中长期公司医疗、消费协同发展的潜力，短期公司业务 因 环 境 因 素 变 化 有 波 动 ， 我 们 预 计 2021~2023 年 归 母 净 利 润 分 别 13.0/16.1/19.8 亿元，对应 2022 年 PE 为 16 倍，维持“买入”评级。
风险提示：新冠疫情超预期不利消费品终端销售；市场竞争加剧风险；品类
扩张风险；海外业务拓展不及预期；外汇波动风险。
执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com
分析师杨莹
执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com
研究助理侯子夜
执业证书编号：S0680121070015 邮箱：houziye@gszq.com
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| 财务指标 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 承压，看好长期潜力》2021-08-21 |
| 营业收入（百万元） | 4,575 | 12,534 | 8,068 | 9,617 | 11,343 | |
| 增长率 yoy（%） | 19.2 | 174.0 | -35.6 | 19.2 | 17.9 | |
| 归母净利润（百万元） | 546 | 3,810 | 1,297 | 1,609 | 1,977 | |
| 增长率 yoy（%） | 28.6 | 597.5 | -66.0 | 24.1 | 22.8 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）1.28 | 8.93 | 3.04 | 3.77 | 4.63 | ||
| 净资产收益率（%） | 17.3 | 36.5 | 11.8 | 13.0 | 14.0 | |
| P/E（倍） | 46.4 | 6.6 | 19.5 | 15.7 | 12.8 | |
| P/B（倍） | 8.0 | 2.4 | 2.3 | 2.0 | 1.8 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 8 日收盘价
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| 2022 年 04 月 11 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 流动资产 | 2675 | 10990 | 12032 | 13973 | 14736 | 营业收入 | 4575 | 12534 | 8068 | 9617 | 11343 |
| 现金 | 481 | 4163 | 10185 | 8425 | 11441 | 营业成本 | 2212 | 5070 | 4025 | 4765 | 5572 |
| 应收票据及应收账款 | 416 | 844 | 500 | 1103 | 788 | 营业税金及附加 | 40 | 117 | 79 | 92 | 106 |
| 其他应收款 | 596 | 458 | 220 | 588 | 365 | 营业费用 | 1356 | 1575 | 1896 | 2231 | 2632 |
| 预付账款 | 97 | 124 | 18 | 151 | 48 | 管理费用 | 197 | 437 | 444 | 519 | 533 |
| 存货 | 992 | 1216 | 22 | 2361 | 425 | 研发费用 | 155 | 411 | 242 | 308 | 363 |
| 其他流动资产 | 92 | 4185 | 1086 | 1344 | 1667 | 财务费用 | 6 | 219 | -157 | -197 | -194 |
| 非流动资产 | 1857 | 2012 | 871 | 1267 | 1664 | 资产减值损失 | -22 | -240 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 9 | 13 | 20 | 27 | 34 | 其他收益 | 22 | 70 | 0 | 0 | 0 |
| 固定资产 | 1275 | 1401 | 560 | 799 | 1082 | 公允价值变动收益 | 11 | 11 | 4 | 5 | 8 |
| 无形资产 | 132 | 208 | 221 | 238 | 248 | 投资净收益 | -14 | 22 | -1 | 2 | 2 |
| 其他非流动资产 | 442 | 390 | 70 | 203 | 301 | 资产处置收益 | 62 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 4531 | 13002 | 12902 | 15239 | 16400 | 营业利润 | 642 | 4532 | 1543 | 1905 | 2341 |
| 流动负债 | 1187 | 2427 | 1813 | 2723 | 2138 | 营业外收入 | 4 | 4 | 5 | 5 | 5 |
| 短期借款 | 120 | 150 | 150 | 150 | 150 | 营业外支出 | 7 | 34 | 12 | 14 | 16 |
| 应付票据及应付账款 | 736 | 756 | 428 | 974 | 666 | 利润总额 | 638 | 4502 | 1536 | 1896 | 2329 |
| 其他流动负债 | 331 | 1521 | 1235 | 1599 | 1322 | 所得税 | 91 | 680 | 237 | 283 | 348 |
| 非流动负债 | 181 | 107 | 89 | 95 | 101 | 净利润 | 547 | 3823 | 1299 | 1613 | 1981 |
| 长期借款 | 134 | 0 | -18 | -12 | -7 | 少数股东损益 | 1 | 12 | 3 | 4 | 4 |
| 其他非流动负债 | 47 | 107 | 107 | 107 | 107 | 归属母公司净利润 | 546 | 3810 | 1297 | 1609 | 1977 |
| 负债合计 | 1368 | 2534 | 1902 | 2818 | 2238 | EBITDA | 795 | 4644 | 1487 | 1803 | 2255 |
| 少数股东权益 | 3 | 14 | 17 | 21 | 25 | EPS（元） | 1.28 | 8.93 | 3.04 | 3.77 | 4.63 |
| 股本 | 376 | 426 | 426 | 426 | 426 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 949 | 4482 | 4482 | 4482 | 4482 | ||||||
| 留存收益 | 1835 | 5547 | 6781 | 8292 | 10117 | 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
| 归属母公司股东权益 | 3160 | 10454 | 10983 | 12400 | 14137 | 成长能力 | 19.2 | 174.0 | -35.6 | 19.2 | 17.9 |
| 负债和股东权益 | 4531 | 13002 | 12902 | 15239 | 16400 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 29.5 | 606.1 | -66.0 | 23.5 | 22.9 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 28.6 | 597.5 | -66.0 | 24.1 | 22.8 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 51.6 | 59.5 | 50.1 | 50.4 | 50.9 | |||||
| 净利率(%) | 11.9 | 30.4 | 16.1 | 16.7 | 17.4 | ||||||
| 会计年度 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ROE(%) | 17.3 | 36.5 | 11.8 | 13.0 | 14.0 |
| 经营活动现金流 | 600 | 4767 | 2564 | -947 | 3980 | ROIC(%) | 15.8 | 34.8 | 10.0 | 10.9 | 12.1 |
| 净利润 | 547 | 3823 | 1299 | 1613 | 1981 | 偿债能力 | 30.2 | 19.5 | 14.7 | 18.5 | 13.6 |
| 折旧摊销 | 155 | 258 | 157 | 178 | 215 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | 6 | 219 | -157 | -197 | -194 | 净负债比率(%) | -5.4 | -37.4 | -90.5 | -65.9 | -79.1 |
| 投资损失 | 14 | -22 | 1 | -2 | -2 | 流动比率 | 2.3 | 4.5 | 6.6 | 5.1 | 6.9 |
| 营运资金变动 | -97 | 407 | 1268 | -2534 | 1988 | 速动比率 | 1.3 | 4.0 | 6.6 | 4.2 | 6.6 |
| 其他经营现金流 | -25 | 83 | -4 | -5 | -8 | 营运能力 | 1.1 | 1.4 | 0.6 | 0.7 | 0.7 |
| 投资活动现金流 | -420 | -4430 | 4087 | -825 | -925 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 447 | 573 | -1148 | 389 | 391 | 应收账款周转率 | 10.7 | 19.9 | 12.0 | 12.0 | 12.0 |
| 长期投资 | 0 | -4120 | -7 | -7 | -7 | 应付账款周转率 | 3.2 | 6.8 | 6.8 | 6.8 | 6.8 |
| 其他投资现金流 | 27 | -7977 | 2932 | -443 | -542 | 每股指标（元） | 1.28 | 8.93 | 3.04 | 3.77 | 4.63 |
| 筹资活动现金流 | -98 | 3348 | -629 | 13 | -39 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | -175 | 30 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 1.41 | 11.18 | 6.01 | -2.22 | 9.33 |
| 长期借款 | 129 | -134 | -18 | 6 | 6 | 每股净资产(最新摊薄) | 7.41 | 24.51 | 25.75 | 29.08 | 33.15 |
| 普通股增加 | 0 | 50 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 46.4 | 6.6 | 19.5 | 15.7 | 12.8 |
| 资本公积增加 | 0 | 3533 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -53 | -131 | -611 | 7 | -44 | P/B | 8.0 | 2.4 | 2.3 | 2.0 | 1.8 |
| 现金净增加额 | 84 | 3691 | 6022 | -1760 | 3016 | EV/EBITDA | 31.6 | 3.7 | 9.7 | 8.8 | 5.6 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 8 日收盘价
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| 2022 年 04 月 11 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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