南玻A评级买入南玻A2022年中报点评:浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

发布时间: 2022年09月23日    作者: xn2oyhja    栏目:个股研报

股票代码 :000012
股票简称 :南玻A
报告名称 :南玻A2022年中报点评:浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进
评级 :买入
行业:玻璃玻纤


公司研究 | 中报点评
南玻 A000012.SZ

浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

——南玻 A2022 年中报点评

浮法玻璃景气底部,公司盈利韧性凸显。22H1 公司收入/归母净利为 65.2/10.0 亿,YoY-1.4/-26.0%;其中 22Q2 收入/归母净利为 37.3/6.2 亿,YoY+3.5/-20.8%。下游

需求疲软叠加原料成本提升,玻璃行业利润大幅下滑,公司依靠硅料等业务业绩呈

现韧性,在硅料等新业务带动下预计公司下半年业绩有较大增长空间。

玻璃业务业绩下滑,硅片/硅料业务对冲玻璃下行。 22H1 公司玻璃/太阳能/电显业务 收入为 44.3/14.3/8.1 亿,YoY-17.3/+225.5/-8.1%;毛利率为 30.9/33.7/28.1%,

YoY-7.7/+18.0/-12.1pct。玻璃业务中,浮法玻璃/光伏玻璃/工程玻璃收入 YoY-20.7/-43.7/+1.1%,净利 YoY-64.3/-101.2/+216.2%。据卓创资讯玻璃/纯碱/天然气/ 石油焦 22H1均价 YoY-13.0/+64.3/+4.2/+74.7%,浮法玻璃收入净利出现明显下滑;

工程玻璃则受益浮法玻璃价格下行及产能增长,盈利恢复性提升;光伏玻璃受行业

产能大幅增加及东莞产线技改影响,收入与净利均下滑。电显业务受下游需求疲软 成本提升,收入与净利表现不佳。公司重启硅料生产,2022 年至今,多晶硅料从 5.9 涨至 30.7 万元/吨,涨幅 420.3%,对冲玻璃业务下滑,是上半年业务重要支撑。

浮法玻璃景气有望回升,工程玻璃改造稳步推进。目前纯碱天然气价格及浮法玻璃 库存见顶回落,盈利空间有望恢复。供给端 7 月以来在产产能减少 0.6 万 t/d 至 16.9 万 t/d,需求端地产保竣工推进,行业景气度有望回升。目前公司工程玻璃产能超 6500 万平,肇庆/天津基地完成改造产能释放中,咸宁/吴江基地预计 2022 年完成扩 建,西安/合肥基地预计 2023 年建成,完工后工程玻璃产能将增加 1190 万平。

公司光伏、电子、硅料等多条业务线全面发展中。光伏玻璃上半年东莞产线已完成 技改升级,安徽凤阳一期已完成 1、2 号窑炉点火,广西北海基地建设推进中,预计 23 年底产能将达 9700t/d。电显业务河北视窗 110t/d 产线预计下半年投产,清远一 期高铝三代产线将在 2023 年贡献业绩,3A 盖板和 TP-Sensor 等配件开始通过下游

间接供应主流厂商,预计将增厚电显业务收入利润。后续公司在多晶硅产能仍有较 大规划,拟可转债募资投建青海 5 万吨高纯晶硅项目进一步扩大硅料业务规模。近 期公司与天合光能签约大额订单,预计 2023-2026 年将供应产品 7 万吨,公司同时

进入其他一线厂商供应链,未来增长有较强保障。

盈利预测与投资建议

考虑下半年公司硅料业务将进一步增长,我们上调太阳能业务收入预期;参考上半 年表现情 况, 下调浮 法 /光 伏/电子 / 工程玻 璃收 入预期 。 预计公司 22-24 年 EPS0.67/0.79/1.04 元(原预测 22-24 年 EPS 为 0.79/1.28/1.79 元)。参考同行水平,分别给予浮法玻璃/工程玻璃/电子玻璃/光伏玻璃/太阳能业务 22 年 10/10/25/28/7X PE,合理市值 257.0 亿,目标价 8.37 元,维持“买入”评级。

风险提示:地产投资下滑,原料价格提升,电子玻璃不及预期,新增产线不达预期

公司主要财务信息

2020A 2021A 2022E 2023E 2024E
营业收入(百万元) 10,671 13,629 16,982 22,218 33,117
同比增长(%) 1.9% 27.7% 24.6% 30.8% 49.1%
营业利润(百万元) 1,112 1,931 2,513 2,952 3,888
同比增长(%) 67.5% 73.7% 30.2% 17.5% 31.7%
归属母公司净利润(百万元) 779 1,529 2,067 2,431 3,200
同比增长(%) 45.3% 96.2% 35.2% 17.6% 31.6%
每股收益(元)0.25 0.50 0.67 0.79 1.04
毛利率(%) 30.2% 35.1% 27.4% 26.1% 24.5%
净利率(%) 7.3% 11.2% 12.2% 10.9% 9.7%
净资产收益率(%) 7.9% 14.1% 16.7% 17.1% 19.9%
市盈率29.4 15.0 11.1 9.4 7.2
市净率2.2 2.0 1.7 1.5 1.3

资料来源:公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算.

买入(维持)

股价(2022年09月22日)7.47 元
目标价格8.37 元
52 周最高价/最低价10.61/5.23 元
总股本/流通 A 股(万股)307,069/306,614
A 股市值(百万元)22,938
国家/地区中国
行业建材
报告发布日期2022 年 09 月 23 日

1 周1 月3 月12 月
绝对表现-2.6 9.53 3.1 -25.02
相对表现1.53 17.21 16.72 0.06
沪深 300 -4.13 -7.68 -13.62 -25.08

黄骥 021-63325888*6074

huangji@orientsec.com.cn

执业证书编号:S0860520030001

余斯杰 yusijie@orientsec.com.cn

执业证书编号:S0860521120002

资产减值包袱顺利释放,产品升级加速成 2022-04-30

长可期:——南玻 A2021 年年报 2022 年

一季报点评

资产减值影响利润,业务结构继续优化:2022-02-07

——21 年业绩预告点评

新兴业务发展顺利,静待 22 年释放:——2021-11-23

公司动态点评

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南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

硅料对冲多项业务下行,多项新兴业务稳步推进

归母净利同比下滑,经营韧性凸显

归母净利同比下滑,经营韧性凸显。22H1 公司收入和归母净利为 65.2/10.0 亿元,YoY-1.4/-26.0%;其中 Q2 收入和归母净利 37.3/6.2 亿元,YoY+3.5/-20.8%。下游需求下滑叠加原料成本 提升,同行 22H1 归母净利增速均有明显下滑。相比之下公司在新兴业务加持下幅度较小,经营 韧性凸显。同时上半年其他收益 1.0 亿元,YoY+171.7%,主要来自政府补助,也对冲了部分业

绩下滑。

1:公司半年度收入与归母净利表现情况

8000
7000
6000
5000
4000
3000
2000
1000
0
收入 百万归母净利 百万
收入增速 %(右)归母净利增速 %(右)
300
250
200
150
100
50
0
-50
-100
2018H12019H12020H12021H12022H1

2:公司半年度归母净利增速与同行比较(单位:%

南玻A旗滨集团金晶科技中国玻璃
400
-100
100
0
300
200
数据来源:公司财报,东方证券研究所数据来源:万得,东方证券研究所

浮法玻璃和工程玻璃情况

浮法玻璃业绩下滑,工程玻璃表现亮眼。受竣工需求疲软,浮法玻璃价格下行;原料成本上行进 一步压缩浮法利润空间。22H1 浮法玻璃收入/净利 YoY-20.7/-64.3%。下游需求疲软,工程玻璃 收入增速同样有限,但公司持续降本增效且浮法玻璃价格下滑降低其成本,工程玻璃收入/净利 YoY+1.1/+216.2%。目前肇庆/天津扩产产能逐步释放,吴江/咸宁扩产有望年内完成,合肥/西安 基地有望 23 年投入使用。工程玻璃未来仍有增长空间。

3:浮法玻璃以及天然气,纯碱成本情况

玻璃均价 元/()单箱纯碱成本 元/()

单箱燃气成本 元/()

180 40
120
100
80
6025
20
15
10 160 35
140 30
2017-01 2018-06 2019-11 2021-04 2022-09

数据来源:万得,东方证券研究所

422H1 平板与玻璃业务中各项业务收入与净利增速

250收入增速/%净利增速/%

南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

电子玻璃、光伏玻璃和硅料全面发展

东莞基地冷修上半年光伏玻璃业绩下滑,产能建设推进后续增长空间巨大。22H1 全球光伏市场

整体向好,国内及海外光伏组件需求增长对光伏玻璃形成增量需求,光伏玻璃价格出现一定回升。

但由于产能的集中投放,短期内出现一定供需错配。我们认为随着行业供需错配情况缓解,未来

光伏玻璃盈利空间有望改善。公司东莞基地产能上半年进行升级改造,收入和净利出现下滑,上 半年公司光伏玻璃收入/净利 YoY-43.7/-101.2%。目前公司已经成立光伏玻璃营销中心,后续将 进一步提升光伏玻璃板块经营效率。上半年公司已完成凤阳一期 1、2 号产线点火,东莞基地正在 升级改造,咸宁 1200t/d、北海基地 2400t/d 产能建设推进中。后续凤阳二期产能建设有望推进,届时光伏玻璃产能日熔量有望达到 9700t/d,收入仍有较大增长空间。

52021 7 月以来光伏玻璃价格走势

303.2mm镀膜 元/2.0mm镀膜 元/()23
2822
21
26
20
2419
2218
17
20
16
1815
2021-072021-102022-012022-042022-07

数据来源:万得,东方证券研究所

6:公司光伏玻璃产能情况(单位:t/d

6000 5000 4000 3000 2000 1000 0已点火在建/改造中

南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

硅料价格上涨加上抢占印度市场,太阳能业务亮眼。上半年公司太阳能板块表现亮眼,一方面重 启多晶硅料生产,一方面销售单晶硅片 1082 万片,实现收入/净利 14.3/2.4 亿元,收入大幅增长 225.5%,净利扭亏为盈。公司硅片业务在巩固多晶硅客户基础上积极转型单晶路线的主流市场,

同时实现工艺持续优化与降本增效。上半年硅料价格持续上涨以及多晶硅成功抢占印度市场,带

动板块业务表现大幅增长。我们认为在下游需求的持续带动下,硅料价格有望保持较高水平。

供给端持续扩张,需求端大额订单保障业务规模持续增长。目前生产端公司在宜昌基地拥有铸锭 用料年产能 0.72 万吨,晶硅年产能 1 万吨,硅片年产能 2.2GW。东莞基地有电池片和组件年产 能各 0.6GW,深圳用光伏电站 139MW。后续公司规划在青海建设 5 万吨高纯晶硅产能,进一步

扩大硅料业务,目前已完成初步顶层设计以及选址,未来晶硅业务竞争力将有较大提升。销售端 公司高纯晶硅产品进入一线大厂供应链,同时 2022 年 9 月份公司与天合光能签署订单,计划 2023-2026 年向其提供 7 万吨高纯硅料,按照市场价预计货值达 212.1 亿元,未来硅料业务收入

增长确定性得到提升。

8:国产多晶硅料价格变化情况
国产多晶硅料 万元/

35
15 10 5 0
30
25
20

2020-05 2020-12 2021-07 2022-02 2022-09

数据来源:万得,东方证券研究所

9:太阳能业务收入与净利情况

2000收入 百万净利 百万收入增速 %()
250
15002018H12019H12020H1200
150
1000
100
500
50
0
2021H12022H10
-500
-50
-1000-100

数据来源:公司财报,东方证券研究所

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南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

盈利预测与投资建议

盈利预测

相比较上篇点评报告,我们对 2022-2024 年盈利预测进行如下调整

1、调整浮法玻璃收入与毛利率:考虑地产竣工需求疲软,价格不及预期。我们下调 2022-2024 年收入为 46.8、46.8、46.8 亿(原先预测 2022-2024 年浮法玻璃收入为 53.9、53.9、53.9 亿 元);参考上半年各项成本,下调 2022-2024 年毛利率为 22.2、22.2、22.2%(原先预测 2022-2024 年浮法玻璃毛利率为 23.6、23.6、23.6%)。

2、调整工程玻璃毛利率:考虑下游需求疲软,下调 2022-2024 年工程玻璃收入为 40.3、45.4、50.4 亿元(原先预测 2022-2024 年工程玻璃收入为 51.4、60.5、68.0 亿元);考虑浮法玻璃 价格下跌,工程玻璃受益成本下降,对应毛利率提升,调整 2022-2024 年工程玻璃毛利率为 29.0、29.0、29.0%(原先预测 2022-2024 年工程玻璃毛利率为 27.0、27.0、27.0%)。

3、调整光伏玻璃收入与毛利率:考虑光伏玻璃行业供需错配,收入与净利不及预期,参考上半 年光伏玻璃业务表现,调整 2022-2024 年光伏玻璃收入为 27.4、66.5、106.0 亿(原先预测 2022-2024 年光伏玻璃收入为 35.9、93.0、134.7 亿元);调整 2022-2024 年毛利率为 21.7、27.1、27.1%(原先预测 2022-2024 年光伏玻璃毛利率为 24.2、32.8、38.4%)。

4、调整电子玻璃收入与毛利率:考虑电子玻璃需求疲软,收入与净利不及预期,参考上半年电 子玻璃业务表现,调整 2022-2024 年电子玻璃收入为 21.2、31.2、37.2 亿元(原先预测 2022-2024 年电子玻璃收入为 31.0、34.2、34.2 亿元);调整 2022-2024 年毛利率为 32.6、34.9、34.7%(原先预测 2022-2024 年电子玻璃毛利率为 34.2、35.1、35.1%)。

5、调整太阳能业务收入与毛利率:考虑公司硅料业务重启,上半年业绩表现超预期,下半年硅 料业务仍将持续增长。2024 年公司 5 万吨产能将进一步放量,但 2023 年开始硅料价格将逐 步下降。调整 2022-2024 年太阳能业务收入为 35.6、34.1、92.7 亿元(原先预测 2022-2024 年太阳能业务收入为 23.6、27.5、31.6 亿元);调整 2022-2024 年毛利率为 38.2、22.8、18.3%(原先预测 2022-2024 年太阳能业务毛利率为 39.7、40.9、41.7%)。

1:核心假设及盈利预测变动分析表

人民币百万元(标注除外) 2022E 调整前2024E 2022E 调整后2024E
2023E 2023E

分产品盈利预测
浮法玻璃

销售收入5,389.8 5,389.8 5,389.8 4,677.8 4,677.8 4,677.8
变动幅度23.6% 23.6% 23.6% -13.2%-13.2%-13.2%
毛利率22.2% 22.2% 22.2%
变动幅度-1.4%-1.4%-1.4%

工程玻璃

销售收入5,140.8 6,048.0 6,804.0 4,032.0 4,536.0 5,040.0
变动幅度27.0% 27.0% 27.0% -21.6%-25.0%-25.9%
毛利率29.0% 29.0% 29.0%
变动幅度2.0%2.0%2.0%

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南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

光伏玻璃

销售收入3,589.8 9,297.1 13,474.7 2,740.5 6,645.8 10,596.9
变动幅度24.2% 32.8% 38.4% -23.7%-28.5%-21.4%
毛利率21.7% 27.1% 27.1%
变动幅度-2.5%-5.8%-11.4%

电子玻璃

销售收入3,097.5 3,421.2 3,421.2 2,124.5 3,121.2 3,721.2
变动幅度34.2% 35.1% 35.1% -31.4%-8.8%8.8%
毛利率32.6% 34.9% 34.7%
变动幅度-1.6%-0.2%-0.4%

太阳能

销售收入2,357.0 2,752.7 3,158.0 3,560.0 3,406.0 9,266.6
变动幅度39.7% 40.9% 41.7% 51.0%23.7%193.4%
毛利率38.2% 22.8% 18.3%
变动幅度
-1.5%-18.1%-23.4%

内部抵消及其他

销售收入(119.4)(131.3)(144.4)(153.1)(168.4)(185.3)
变动幅度-103.1% -103.1% -103.1% 28.3%28.3%28.3%
毛利率128.7% 128.7% 128.7%
变动幅度231.9%231.9%231.9%

合计

销售收入合计19,455.6 26,777.5 32,103.3 16,981.6 22,218.3 33,117.2
变动幅度29.0%31.4%34.1%-12.7%-17.0%3.2%
综合毛利率27.4%26.1%24.5%
变动幅度-1.6%-5.3%-9.6%

数据来源:万得,东方证券研究所

2:主要财务数据变动分析表

人民币百万元(标注除外)调整前2024E 2022E 调整后2024E
2022E 2023E 2023E
营业收入19,455.6 26,777.5 32,103.3 16,981.6 22,218.3 33,117.2
变动幅度4,800.4 6,737.6 -12.7%-17.0%3.2%
营业利润2,981.2 2,513.4 2,952.1 3,888.3
变动幅度3,925.3 5,506.0 -15.7%-38.5%-42.3%
归属母公司净利润2,436.7 2,067.1 2,431.3 3,199.8
变动幅度1.28 1.79 -15.2%-38.1%-41.9%
每股收益(元)0.79 0.67 0.79 1.04
变动幅度31.4% 34.1% -15.2%-38.1%-41.9%
毛利率(%) 29.0% 27.4% 26.1% 24.5%
变动幅度14.7% 17.2% -1.6%-5.3%-9.6%
净利率(%) 12.5% 12.2% 10.9% 9.7%
变动幅度-0.4%-3.7%-7.5%

数据来源:万得,东方证券研究所

有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。

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南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

投资建议

我们采用分部估值法。与上篇报告相同,浮法/工程玻璃板块我们选取金晶科技/旗滨集团/信义玻 璃,2022 年板块平均 PE 为 10X,我们认可给予此板块 2022 年 10X PE。电子玻璃板块选取凯盛 科技/蓝思科技,2022 年平均 PE 为 25X,我们认可给予此板块 2022 年 25X PE。光伏玻璃选取 福莱特/亚玛顿/信义光能,2022 年平均 PE 为 28X,我们认可给予此板块 2022 年 28X PE。太阳 能业务选取大全能源/特变电工/通威股份,2022 年平均 PE 为 7X,我们认可给予此板块 2022 年 7X PE

3:可比公司估值表(截止 2022 9 22 日)

简称代码股价(/) 2021A EPS(/) 2024E 2021A PE 2024E
2022E 2023E
2022E 2023E
浮法/工程玻璃平均估值10.34
7.3 10.2 8.1 6.6
0.92 0.77 0.99 1.22
金晶科技600586.SH 11.3 13.5 10.4 8.5
旗滨集团 601636.SH 10.46 1.61 1.02 1.30 1.68 6.5 10.2 8.1 6.2
信义玻璃 0868.HK 12.20 2.87 1.76 2.12 2.41 4.3 6.9 5.8 5.1
9.39 0.21 0.30 0.47 0.64 34.4 24.9 16.5 11.9
电子玻璃平均估值
凯盛科技600552.SH 45.6 31.0 20.0 14.7
蓝思科技300433.SZ 9.80 0.42 0.52 0.75 1.08 23.3 18.8 13.1 9.1
光伏玻璃平均估值36.09 0.99 1.28 1.80 2.34 54.9 27.6 18.0 13.4
福莱特601865.SH 36.5 28.2 20.1 15.4
亚玛顿002623.SZ 33.60 0.30 0.89 1.53 2.12 112.0 37.9 22.0 15.8
信义光能0968.HK 8.99 0.56 0.54 0.75 0.99 16.2 16.6 12.0 9.1
太阳能业务平均估值52.08 3.25 7.99 6.66 6.03 18.4 7.4 8.2 8.4
大全能源688303.SH 16.0 6.5 7.8 8.6
特变电工600089.SH 22.83 1.88 3.67 3.91 3.73 12.1 6.2 5.8 6.1
通威股份600438.SH 49.12 1.82 5.24 4.45 4.67 26.9 9.4 11.0 10.5

数据来源:万得,东方证券研究所
注:可比公司盈利预测均为万得一致预期,其中信义玻璃和信义光能股价和 EPS 为港元,最新价格为 2022 9 22 日收盘价

预计浮法玻璃/工程玻璃/电子玻璃/光伏玻璃/太阳能及其他 2022 年实现净利润 2.9/4.7/3.1/1.6/8.3 亿元,采用分部估值发分别给予 2022 年 10/10/25/28/7X PE,合理市值 257.0 亿元,对应目标价 8.37 元,维持“买入”评级。

422 年分部业绩拆分及其估值

收入亿元浮法玻璃光伏玻璃工程玻璃电子玻璃太阳能及其他
46.8 27.4 40.3 21.2 34.1
归母净利亿元2.9 1.6 4.7 3.1 8.3
归母净利率% 6.2 5.7 11.7 14.7 24.5
PE 10 28 10 25 7
亿元28.9 44.1 47.3 78.3 58.4
市值
总市值亿元257.0

数据来源:万得,东方证券研究所

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南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

风险提示

地产投资大幅下滑。地产产业链占据超过 75%的玻璃下游需求,玻璃的安装位于建筑施工的尾端,时间上临近竣工完成时。在房企拿地放缓、资金面紧张的情况下,如果施工数据下滑会明显拖累 地产投资,从而影响玻璃的安装需求。而玻璃行业产能在政策限制下,弹性很小,因此需求的下 滑将会使价格承压。

原料价格快速提升。纯碱的总产能虽然有所增加,但另一方面光伏玻璃的大量投产对需求端的提 振作用不可忽视,纯碱的供需格局在持续向好,未来价格依然具备向上的空间,若价格预期上涨 将给玻璃的成本端带来一定压力。

电子玻璃量产不及预期。我们预计 2023 年三代高铝电子玻璃 KK8 将投产,但未来产品投放后市 场竞争力如何仍有待检验,盈利能力是否能够达到预期的水平也需要继续跟踪。长期来看,国产 替代进程中,需要直面康宁的竞争,公司是否能够持续具备产品迭代能力也有待考验。

新增产线进度不达预期。未来公司在工程/浮法/电子玻璃等业务上都将展开一轮持续扩张,资金、人员等因素都会影响项目进度,若部分项目达产进度滞后于规划之初的目标,可能会造成业绩不 及预期。

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南玻A中报点评——浮法玻璃业绩承压,新兴业务稳步推进

附表:财务报表预测与比率分析

资产负债表利润表
单位:百万元2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元2020A 2021A 2022E 2023E 2024E
货币资金2,126 2,766 3,396 4,444 6,623 营业收入10,671 13,629 16,982 22,218 33,117
应收票据、账款及款项融资1,272 1,047 1,732 2,266 3,378 营业成本7,444 8,849 12,322 16,415 25,002
预付账款86 76 136 178 265 营业税金及附加122 149 170 222 331
存货815 1,094 1,232 1,641 2,500 营业费用234 271 340 444 662
其他341 1,324 1,715 1,820 2,036 管理费用及研发费用1,072 1,264 1,528 2,000 2,981
流动资产合计4,640 6,307 8,211 10,349 14,803 财务费用224 151 168 192 160
长期股权投资0 0 0 0 0 资产、信用减值损失744 1,136 41 93 192
固定资产9,146 8,567 10,569 15,260 15,936 公允价值变动收益180 0 0 0 0
在建工程1,893 2,461 2,548 463 0 投资净收益3 17 0 0 0
无形资产1,140 1,168 1,118 1,069 1,020 其他98 105 100 100 100
其他1,064 1,438 976 1,043 1,083 营业利润1,112 1,931 2,513 2,952 3,888
非流动资产合计13,243 13,633 15,212 17,835 18,039 营业外收入14 13 20 20 20
资产总计17,883 19,939 23,423 28,184 32,842 营业外支出21 26 15 10 10
短期借款353 181 978 3,107 5,185 利润总额1,106 1,917 2,518 2,962 3,898
应付票据及应付账款所得税
1,383 1,830 2,341 3,283 5,251 294 356 365 430 565
其他2,084 1,780 2,105 2,109 2,337 净利润812 1,561 2,153 2,533 3,333
流动负债合计3,819 3,790 5,424 8,499 12,773 少数股东损益33 32 86 101 133
长期借款归属于母公司净利润
853 1,469 1,469 1,469 1,469 779 1,529 2,067 2,431 3,200
应付债券1,994 1,997 1,997 1,997 0 每股收益(元)0.25 0.50 0.67 0.79 1.04
其他601 817 620 610 630
非流动负债合计3,448 4,283 4,086 4,076 2,099 主要财务比率
负债合计7,267 8,073 9,510 12,575 14,873 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E
少数股东权益403 437 523 624 758 成长能力1.9% 27.7% 24.6% 30.8% 49.1%
实收资本(或股本)3,071 3,071 3,071 3,071 3,071 营业收入
资本公积597 597 597 597 597 营业利润67.5% 73.7% 30.2% 17.5% 31.7%
留存收益6,373 7,595 9,663 11,267 13,494 归属于母公司净利润45.3% 96.2% 35.2% 17.6% 31.6%
其他172 166 60 50 50 获利能力30.2% 35.1% 27.4% 26.1% 24.5%
股东权益合计10,616 11,866 13,913 15,609 17,970 毛利率
负债和股东权益总计17,883 19,939 23,423 28,184 32,842 净利率7.3% 11.2% 12.2% 10.9% 9.7%
ROE 7.9% 14.1% 16.7% 17.1% 19.9%
现金流量表ROIC 6.6% 11.0% 13.0% 12.7% 14.3%
单位:百万元2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力
净利润812 1,561 2,153 2,533 3,333 资产负债率40.6% 40.5% 40.6% 44.6% 45.3%
折旧摊销506 749 420 551 663 净负债率18.9% 11.7% 14.0% 18.8% 4.6%
财务费用224 151 168 192 160 流动比率1.21 1.66 1.51 1.22 1.16
投资损失(3)(17)0 0 0 速动比率1.00 1.37 1.29 1.02 0.96
营运资金变动323 401 (700)(146)(272)营运能力15.7 17.8 18.2 18.9 19.9
其它867 1,056 345 53 192 应收账款周转率
经营活动现金流2,731 3,902 2,386 3,183 4,076 存货周转率9.0 9.2 10.5 11.4 12.0
资本支出141 (2,165)(2,461)(3,107)(826)总资产周转率0.6 0.7 0.8 0.9 1.1
长期投资(383)0 0 (17)0 每股指标(元)0.25 0.50 0.67 0.79 1.04
其他(548)(740)(187)(21)(20)每股收益
投资活动现金流(790)(2,905)(2,648)(3,145)(846)每股经营现金流0.89 1.27 0.78 1.04 1.33
债权融资711 326 263 (100)(1,997)每股净资产3.33 3.72 4.36 4.88 5.61
股权融资(4)0 0 0 0 估值比率29.4 15.0 11.1 9.4 7.2
其他(2,351)(689)630 1,109 946 市盈率
筹资活动现金流(1,645)(363)892 1,009 (1,050)市净率2.2 2.0 1.7 1.5 1.3
汇率变动影响(4)(2)- 0 - 0 - 0 EV/EBITDA 12.9 8.4 7.7 6.4 5.0
现金净增加额292 632 630 1,047 2,180 EV/EBIT 17.8 11.4 8.9 7.6 5.9

资料来源:东方证券研究所

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《 发 布

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分析师申明
每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明:

分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断;分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来,均与其在本 研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。

投资评级和相关定义
报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准;

公司投资评级的量化标准
买入:相对强于市场基准指数收益率 15%以上;
增持:相对强于市场基准指数收益率 5%~15%;
中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动;
减持:相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内,分析师基于当时对该股 票的研究状况,未给予投资评级相关信息。

暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定,研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形;亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确 定性,缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级;分析师在上述情况下暂停对该股 票给予投资评级等信息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利 预测及目标价格等信息不再有效。

行业投资评级的量化标准:

看好:相对强于市场基准指数收益率 5%以上;
中性:相对于市场基准指数收益率在-5%~+5%之间波动;
看淡:相对于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级:由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内,分析师基于当时对该行业 的研究状况,未给予投资评级等相关信息。

暂停评级:由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性,缺乏足够的研 究依据支持分析师给出明确行业投资评级;分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级 信息,投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。

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免责声明
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本证券研究报告(以下简称“本报告”)由东方证券股份有限公司(以下简称“本公司”)制作及发布。

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