吉祥航空评级买入国内运力投放超19年，成本管控佳，毛利率提升
发布时间： 2022年05月12日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：603885
股票简称 ：吉祥航空
报告名称 ：国内运力投放超19年，成本管控佳，毛利率提升
评级 ：买入
行业：航空机场
公司报告 | 年报点评报告
吉祥航空（603885）
证券研究报告
2022 年 04 月 21 日
投资评级
| 国内运力投放超 19 年，成本管控佳，毛利率提升 | 行业 | 交通运输/航空机场 |
| 事件 | 6 个月评级 | 买入（维持评级） |
| 当前价格 | 14.59 元 | |
| 吉祥航空于 2022 年 4 月 19 日发布 2021 年度报告。公司 2021 年营业收入 | 目标价格 | 元 |
117.67 亿元，同比增加 16.49%，相比 2019 年减少 29.75%；归母净亏损 4.98 亿元，同比扩大 0.24 亿元；扣非归母净亏损 6.66 亿元，同比减亏 0.05 亿
基本数据
| 元。业绩基本符合预期。 | A 股总股本(百万股) | 1,966.14 |
| 国内需求复苏较快，国内线 ASK 超过 2019 年 | ||
| 流通 A 股股本(百万股) | 1,797.01 | |
| RPK 方面，公司 21 年 RPK（收入客公里）同比上涨 15.96%，较 19 年下降 | A 股总市值(百万元) | 28,686.04 |
| 21.85%，其中国内和地区需求复苏较好，国内航线 RPK 同比上涨 19.30%， | 流通 A 股市值(百万元) | 26,218.43 |
| 恢复到 2019 年水平的 92.83%，地区航线 RPK 同比增长 81.10%；国际线需 | 每股净资产(元) | 5.11 |
| 求进一步萎缩，RPK 同比下降 68.07%。ASK 方面，公司 21 年 ASK（可用座 | ||
| 资产负债率(%) | 76.97 | |
| 公里）同比上涨 15.25%，较 19 年下降 11.95%，其中国内航线 ASK 同比上 | ||
| 一年内最高/最低(元) | 19.14/11.40 | |
| 涨 19.72%，较 19 年同期增长 5.55%；地区航线 ASK 同比增长 30.53%；国 | ||
| 际航线 ASK 受全球疫情影响继续减少，同比下降 65.18%。客座率方面，由 | 作者 | |
| 于 RPK 增速高于 ASK，公司 21 年客座率同比上升 0.46 个百分点，为 75.65%， |
较 19 年降低 9.58 个百分点。
陈金海 分析师
SAC 执业证书编号：S1110521060001
客公里收益提升，货运收入下降 chenjinhai@tfzq.com
客运：2021 年客公里收益 0.409 元，同比增长 2.17%，其中境内线 0.398
| 元，增长 7.35%，境外航线 2.380 元，同比大幅增长 41.36%，我们认为系 | 股价走势 | |||
| 因国际线减班所致。货运：21 年货运收入为 5.09 亿元，同比减少 17.93%，但仍较 2019 年大幅增加 69.96%，占公司航空运输收入的 4.32%。 成本管控佳，毛利率上升 期内公司航油成本 33.37 亿，同比大幅度增长 53.09%，主要是因为燃油价 格大幅上涨和运力增加。但公司营业成本总体控制较好，21 年营业成本 117.80 亿，同比增长 14.66%，小于收入增速，主营业务毛利率提升 1.39 个百分点。扣油成本 84.42 亿元，同比仅增长 4.31%，远低于收入增速。但 期内财务费用同比增加 43.97%至 5.40 亿元，主要是因为新租赁准则的实施 导致利息支出大幅增加。 投资建议 | 吉祥航空 | 沪深300 | ||
| 16% 10% 4% -2% -8% -14%-20%-26% | ||||
| 2021-04 | 2021-08 | 2021-12 | ||
| 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《吉祥航空-季报点评:民航需求持续 复 苏 ， 三 季 度 扭 亏 实 现 盈 利 》2020-10-28 2 《吉祥航空-半年报点评:疫情之下二 季度减亏，看好后续复苏》 2020-08-19 3 《吉祥航空-公司点评:拟收购母公司 持有的东航股权，权益法放大业绩弹性》2019-11-09 | ||||
| 公司作为民营航司，以上海作为主运营基地，经营效率和市场优势明显， | ||||
| “全服务+低成本”模式有望获取更大市场份额。“十四五”期间民航业供 需错配的大背景下，预计客座率或将提升，航司收益水平改善。但受全球 疫情形势不稳定和油价大幅上涨影响，预计公司 2022 年仍难以实现盈利，2023 年国际航线有望开始放开，公司将受益于国际线收入增长和国内线收 益继续改善的双重红利。我们下调之前对公司 2022 年净利润预测 20.1 亿 元至-4.69 亿元，增加 2023、2024 年归母净利润预测为 3.47、8.63 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：各地疫情恢复不及预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，国 | ||||
内经济增速不及预期，航空安全事件。
| 财务数据和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入(百万元) | 10,101.55 | 11,767.11 | 12,087.20 | 15,283.63 | 17,626.41 |
| 增长率(%) | (39.69) | 16.49 | 2.72 | 26.44 | 15.33 |
| EBITDA(百万元) | (85.70) | (271.24) | 296.17 | 1,425.82 | 2,200.69 |
| 净利润(百万元) | (473.78) | (497.61) | (469.29) | 346.90 | 863.24 |
| 增长率(%) | (147.64) | 5.03 | (5.69) | (173.92) | 148.85 |
| EPS(元/股) | (0.24) | (0.25) | (0.24) | 0.18 | 0.44 |
| 市盈率(P/E) | (60.55) | (57.65) | (61.13) | 82.69 | 33.23 |
| 市净率(P/B) | 2.64 | 2.85 | 2.66 | 2.58 | 2.39 |
| 市销率(P/S) | 2.84 | 2.44 | 2.37 | 1.88 | 1.63 |
| EV/EBITDA | (326.83) | (103.48) | 71.01 | 14.75 | 9.15 |
资料来源：wind，天风证券研究所
| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 | 1 |
| 公司报告 | 年报点评报告 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 1,832.86 | 1,145.91 | 1,177.08 | 1,480.43 | 1,707.36 | 营业收入 | 10,101.55 | 11,767.11 | 12,087.20 | 15,283.63 | 17,626.41 |
| 应收票据及应收账款 | 520.25 | 582.38 | 438.11 | 397.36 | 566.18 | 营业成本 | 10,273.25 | 11,779.67 | 11,482.84 | 13,602.44 | 15,066.45 |
| 预付账款 | 270.42 | 318.76 | 412.56 | 453.75 | 505.81 | 营业税金及附加 | 4.95 | 6.25 | 6.48 | 8.20 | 9.46 |
| 存货 | 206.69 | 206.92 | 168.98 | 366.37 | 226.60 | 销售费用 | 425.35 | 452.52 | 487.22 | 616.06 | 710.50 |
| 其他 | 1,488.14 | 1,403.72 | 1,698.18 | 1,776.23 | 1,627.22 | 管理费用 | 455.61 | 512.49 | 465.02 | 425.52 | 490.75 |
| 流动资产合计 | 4,318.36 | 3,657.69 | 3,894.92 | 4,474.15 | 4,633.17 | 研发费用 | 48.54 | 79.08 | 59.74 | 50.45 | 58.18 |
| 长期股权投资 | 19.08 | 12.43 | 12.43 | 12.43 | 12.43 | 财务费用 | 375.23 | 540.21 | 375.25 | 331.30 | 343.55 |
| 固定资产 | 14,288.98 | 9,338.44 | 10,238.78 | 11,081.36 | 11,864.39 | 资产/信用减值损失 | (6.89) | (12.05) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 在建工程 | 6,017.85 | 7,425.28 | 7,671.35 | 7,901.20 | 8,115.91 | 公允价值变动收益 | (5.07) | 5.15 | 16.35 | 2.69 | (7.24) |
| 无形资产 | 874.79 | 847.26 | 817.88 | 788.50 | 759.12 | 投资净收益 | 87.97 | (40.43) | 23.77 | 98.04 | 98.04 |
| 其他 | 6,789.40 | 22,577.48 | 23,522.46 | 24,295.94 | 25,105.44 | 其他 | (808.52) | (762.30) | 0.00 | 0.00 | (0.00) |
| 非流动资产合计 | 27,990.11 | 40,200.88 | 42,262.89 | 44,079.43 | 45,857.29 | 营业利润 | (748.88) | (793.49) | (749.23) | 350.39 | 1,038.33 |
| 资产总计 | 32,308.47 | 43,858.58 | 46,157.81 | 48,553.58 | 50,490.47 | 营业外收入 | 114.89 | 140.95 | 122.62 | 126.15 | 129.91 |
| 短期借款 | 6,239.62 | 8,162.08 | 9,282.64 | 10,019.54 | 10,025.15 | 营业外支出 | 12.03 | 7.68 | 7.68 | 7.68 | 1.49 |
| 应付票据及应付账款 | 1,210.71 | 1,113.54 | 1,271.20 | 1,553.74 | 1,575.24 | 利润总额 | (646.02) | (660.22) | (634.29) | 468.86 | 1,166.75 |
| 其他 | 3,376.27 | 4,993.38 | 4,756.61 | 4,953.28 | 5,570.48 | 所得税 | (160.53) | (162.04) | (164.46) | 121.57 | 302.52 |
| 流动负债合计 | 10,826.61 | 14,269.00 | 15,310.45 | 16,526.56 | 17,170.87 | 净利润 | (485.48) | (498.18) | (469.83) | 347.29 | 864.23 |
| 长期借款 | 6,018.82 | 4,513.37 | 4,812.42 | 5,036.63 | 4,832.50 | 少数股东损益 | (11.70) | (0.57) | (0.53) | 0.40 | 0.98 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | (473.78) | (497.61) | (469.29) | 346.90 | 863.24 |
| 其他 | 4,059.49 | 14,479.66 | 15,203.65 | 15,811.79 | 16,444.27 | 每股收益（元） | (0.24) | (0.25) | (0.24) | 0.18 | 0.44 |
| 非流动负债合计 | 10,078.31 | 18,993.04 | 20,016.06 | 20,848.42 | 21,276.77 | ||||||
| 负债合计 | 21,424.09 | 33,758.84 | 35,326.51 | 37,374.98 | 38,447.64 | ||||||
| 少数股东权益 | 33.20 | 44.14 | 43.61 | 44.01 | 44.99 | 主要财务比率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 股本 | 1,966.14 | 1,966.14 | 1,966.14 | 1,966.14 | 1,966.14 | 成长能力 | -39.69% | 16.49% | 2.72% | 26.44% | 15.33% |
| 5,112.67 | 5,107.80 | 5,107.80 | 5,107.80 | 5,107.80 | |||||||
| 资本公积 | 营业收入 | ||||||||||
| 留存收益 | 5,169.00 | 4,183.04 | 3,713.74 | 4,060.64 | 4,923.88 | 营业利润 | -158.20% | 5.96% | -5.58% | -146.77% | 196.33% |
| (1,396.63) | (1,201.39) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | -147.64% | 5.03% | -5.69% | -173.92% | 148.85% | ||
| 其他 | 归属于母公司净利润 | ||||||||||
| 股东权益合计 | 10,884.38 | 10,099.74 | 10,831.30 | 11,178.59 | 12,042.82 | 获利能力 | -1.70% | -0.11% | 5.00% | 11.00% | 14.52% |
| 负债和股东权益总计 | 32,308.47 | 43,858.58 | 46,157.81 | 48,553.58 | 50,490.47 | 毛利率 | |||||
| -4.69% | -4.23% | -3.88% | 2.27% | 4.90% | |||||||
| 净利率 | |||||||||||
| ROE | -4.37% | -4.95% | -4.35% | 3.12% | 7.19% | ||||||
| ROIC | -1.27% | -1.16% | -8.59% | 16.11% | 29.41% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | (485.48) | (498.18) | (469.29) | 346.90 | 863.24 | 资产负债率 | 66.31% | 76.97% | 76.53% | 76.98% | 76.15% |
| 1,020.51 | 879.19 | 670.15 | 744.12 | 818.81 | 115.36% | 156.50% | 147.21% | 149.58% | 138.12% | ||
| 折旧摊销 | 净负债率 | ||||||||||
| 财务费用 | 369.41 | 565.28 | 375.25 | 331.30 | 343.55 | 流动比率 | 0.38 | 0.25 | 0.25 | 0.27 | 0.27 |
| 投资损失 | (87.97) | 40.43 | (23.77) | (98.04) | (98.04) | 速动比率 | 0.36 | 0.23 | 0.24 | 0.25 | 0.26 |
| 营运资金变动 | (3,990.40) | (6,721.18) | 262.31 | (76.86) | 184.40 | 营运能力 | 19.06 | 21.34 | 23.69 | 36.59 | 36.59 |
| 其它 | 3,786.59 | 7,291.32 | 15.81 | 3.08 | (6.26) | 应收账款周转率 | |||||
| 612.65 | 1,556.85 | 830.45 | 1,250.51 | 2,105.71 | 49.97 | 56.90 | 64.31 | 57.10 | 59.45 | ||
| 经营活动现金流 | 存货周转率 | ||||||||||
| 资本支出 | (4,930.42) | (13,249.61) | 1,063.19 | 1,179.03 | 1,154.71 | 总资产周转率 | 0.31 | 0.31 | 0.27 | 0.32 | 0.36 |
| 长期投资 | (6,754.56) | (6.66) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | -0.24 | -0.25 | -0.24 | 0.18 | 0.44 |
| 其他 | 11,095.36 | 11,257.59 | (2,859.29) | (2,873.55) | (2,829.36) | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (589.62) | (1,998.68) | (1,796.10) | (1,694.52) | (1,674.66) | 每股经营现金流 | 0.31 | 0.79 | 0.42 | 0.64 | 1.07 |
| 债权融资 | 1,017.70 | 2,022.01 | (204.57) | 747.36 | (204.12) | 每股净资产 | 5.52 | 5.11 | 5.49 | 5.66 | 6.10 |
| 股权融资 | (1,597.98) | 190.38 | 1,201.39 | 0.00 | 0.00 | 估值比率 | -60.55 | -57.65 | -61.13 | 82.69 | 33.23 |
| 其他 | 839.24 | (2,226.95) | 0.00 | (0.00) | (0.00) | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | 258.97 | (14.56) | 996.81 | 747.36 | (204.12) | 市净率 | 2.64 | 2.85 | 2.66 | 2.58 | 2.39 |
| 汇率变动影响 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | EV/EBITDA | -326.83 | -103.48 | 71.01 | 14.75 | 9.15 |
| 282.00 | (456.39) | 31.17 | 303.35 | 226.93 | EV/EBIT | -28.74 | -27.54 | -56.24 | 30.85 | 14.58 | |
| 现金净增加额 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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