福斯特评级增持价格传导盈利修复可期，加速推动膜材产能扩张
股票代码 ：603806
股票简称 ：福斯特
报告名称 ：价格传导盈利修复可期，加速推动膜材产能扩张
评级 ：增持
行业：光伏设备
证券研究报告 | 季报点评
2022 年 05 月 03 日
福斯特（603806.SH）
价格传导盈利修复可期，加速推动膜材产能扩张
事件：公司发布《2022 年一季度报告》
出货持续增长，受原料价格上涨影响，盈利承压。2022 第一季度，公司实
| 增持（维持） |
股票信息
| 现营业收入 38.84 亿元，同比增长 38.02%，报告期内树脂价格大幅上涨， | 行业 | 光伏设备 |
| 根据赛伍技术发布的 2022 年第一季度主要经营数据公告，2022Q1 胶膜销 | 前次评级 | 增持 |
| 售均价（不含税）为 11.97 元/平，同比增长 6.49%，而胶膜生产原料树脂 | 4 月 29 日收盘价(元) | 92.74 |
| 采购均价（不含税）为 19.61 元/kg，同比增长 36.18%，原材料价格的较大 | 总市值(百万元) | 88,205.36 |
| 涨幅，导致一季度公司盈利不及预期，当季销售毛利率为 16.37%，同比下 | 总股本(百万股) | 951.10 |
| 降 12.60pcts，实现归母净利润 3.39 亿元，同比下降 31.51%。 | 其中自由流通股(%) | 100.00 |
加速推动产能扩张，巩固胶膜龙头地位。伴随下游装机需求高增，公司加快 实施“滁州年产 5 亿平光伏胶膜项目”、“嘉兴年产 2.5 亿平光伏胶膜项目”、“本部年产 2.5 亿平方米高效电池封装胶膜”、“嘉兴年产 1.1 亿平光伏
| 30 日日均成交量(百万股) | 6.34 |
股价走势
| 背板项目”和海外光伏胶膜生产基地建设，力争 2022 年新增光伏胶膜产能 | 137% | 福斯特 | 沪深300 | |
| 3~4 亿平米，光伏背板产能 0.6 亿平，强化龙头优势，同时在远期形成超过 | ||||
| 110% | ||||
| 20 亿平胶膜产能，巩固胶膜龙头地位。 | ||||
| 82% | ||||
| 电子膜类业务加速推进，有望成为公司新增长极。公司 2015 年开始切入电 | 55% | 2021-08 | 2021-12 | 2022-04 |
| 27% | ||||
| 子膜类材料业务，近几年出货量呈现指数级增长，2021 年公司实现电子材 | 0% | |||
| -27% | ||||
| 料出货 1.03 亿平，同比增长 136.79%，预期感光干膜出货量对应全球市占 | ||||
| -55% | ||||
| 率约为 8%，目前公司在广东江门新增布局 4.2 亿平感光干膜产能，用于配 | 2021-05 | |||
套珠三角地区的 PCB 厂商，同时在杭州布局 1 亿平方米（高分辨率）感光
干膜产能的扩张，扩产完成后有望实现 7.36 亿平产能，此外，在核心原材 料方面，公司拟将碱溶性树脂项目的建设规模由年产 2.4 万吨提升至 6.145
万吨，进而打破感光干膜规模化生产的瓶颈，提高公司感光干膜的核心竞争
力。
作者
分析师王磊
执业证书编号：S0680518030001 邮箱：wanglei1@gszq.com
业绩预测：预计公司 2022-24 年实现归母净利润 28.18/35.24/38.16 亿元，分析师杨润思
对应 PE 31.3/25.0/23.1 倍，维持“增持”评级。
风险提示：全球需求不及预期；胶膜降价幅度超预期；新业务拓展不及预期。
执业证书编号：S0680520030005 邮箱：yangrunsi@gszq.com
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| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 1、《福斯特（603806.SH）：胶膜龙头稳步增长，电子 |
| 材料业务打造新增长极》2022-03-18 | ||||||
| 营业收入（百万元） | 8,393 | 12,858 | 15,203 | 18,855 | 20,165 | |
| 2、《福斯特（603806.SH）：光伏胶膜全球龙头，规模 | ||||||
| 增长率 yoy（%） | 31.6 | 53.2 | 18.2 | 24.0 | 6.9 | |
| 优势+设备自研+工艺控制构筑护城河》2022-02-21 | ||||||
| 归母净利润（百万元） | 1,565 | 2,197 | 2,818 | 3,524 | 3,816 | |
| 增长率 yoy（%） | 63.5 | 40.4 | 28.3 | 25.0 | 8.3 | |
| EPS 最新摊薄（元/股）1.65 | 2.31 | 2.96 | 3.71 | 4.01 | ||
| 净资产收益率（%） | 17.3 | 18.0 | 18.8 | 19.4 | 17.6 | |
| P/E（倍） | 56.4 | 40.2 | 31.3 | 25.0 | 23.1 | |
| P/B（倍） | 10.2 | 7.2 | 5.9 | 4.9 | 4.1 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价
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| 2022 年 05 月 03 日 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 利润表（百万元） | ||||||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 9318 | 10756 | 13540 | 17174 | 20343 | 营业收入 | 8393 | 12858 | 15203 | 18855 | 20165 |
| 现金 | 1677 | 2669 | 8695 | 6991 | 14857 | 营业成本 | 6013 | 9636 | 11483 | 14240 | 15267 |
| 应收票据及应收账款 | 2603 | 3576 | 2758 | 4937 | 3129 | 营业税金及附加 | 35 | 42 | 57 | 69 | 74 |
| 其他应收款 | 6 | 18 | 11 | 25 | 13 | 营业费用 | 121 | 53 | 76 | 94 | 101 |
| 预付账款 | 129 | 273 | 203 | 387 | 244 | 管理费用 | 144 | 154 | 182 | 207 | 222 |
| 存货 | 974 | 2450 | 102 | 3062 | 330 | 研发费用 | 309 | 454 | 532 | 622 | 625 |
| 其他流动资产 | 3929 | 1771 | 1771 | 1771 | 1771 | 财务费用 | -19 | -47 | -246 | -290 | -365 |
| 非流动资产 | 2227 | 2932 | 3108 | 3419 | 3405 | 资产减值损失 | -2 | -12 | 0 | 0 | 0 |
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 其他收益 | 22 | 33 | 27 | 30 | 29 |
| 固定资产 | 1634 | 2002 | 2207 | 2525 | 2521 | 公允价值变动收益 | -2 | 2 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 272 | 364 | 400 | 433 | 473 | 投资净收益 | 40 | 19 | 26 | 23 | 24 |
| 其他非流动资产 | 321 | 566 | 501 | 461 | 411 | 资产处置收益 | -1 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 11545 | 13688 | 16648 | 20593 | 23749 | 营业利润 | 1790 | 2471 | 3172 | 3965 | 4294 |
| 流动负债 | 1131 | 1460 | 1566 | 2267 | 1960 | 营业外收入 | 0 | 1 | 1 | 1 | 1 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 营业外支出 | 8 | 2 | 4 | 5 | 5 |
| 应付票据及应付账款 | 731 | 999 | 1089 | 1759 | 1455 | 利润总额 | 1782 | 2469 | 3168 | 3961 | 4290 |
| 其他流动负债 | 400 | 461 | 477 | 508 | 505 | 所得税 | 217 | 271 | 348 | 436 | 472 |
| 非流动负债 | 1384 | 38 | 72 | 136 | 104 | 净利润 | 1565 | 2198 | 2820 | 3526 | 3818 |
| 长期借款 | 1355 | 0 | 34 | 98 | 66 | 少数股东损益 | 0 | 1 | 1 | 2 | 2 |
| 其他非流动负债 | 29 | 38 | 38 | 38 | 38 | 归属母公司净利润 | 1565 | 2197 | 2818 | 3524 | 3816 |
| 负债合计 | 2516 | 1498 | 1638 | 2403 | 2064 | EBITDA | 1953 | 2580 | 3173 | 3938 | 4203 |
| 少数股东权益 | 4 | 14 | 15 | 17 | 18 | EPS（元） | 1.65 | 2.31 | 2.96 | 3.71 | 4.01 |
| 股本 | 770 | 951 | 951 | 951 | 951 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 2262 | 3806 | 3806 | 3806 | 3806 | ||||||
| 留存收益 | 5610 | 7457 | 9688 | 12570 | 15804 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 9025 | 12176 | 14995 | 18174 | 21666 | 成长能力 | 31.6 | 53.2 | 18.2 | 24.0 | 6.9 |
| 负债和股东权益 | 11545 | 13688 | 16648 | 20593 | 23749 | 营业收入(%) | |||||
| 营业利润(%) | 63.5 | 38.1 | 28.4 | 25.0 | 8.3 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 63.5 | 40.4 | 28.3 | 25.0 | 8.3 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 28.4 | 25.1 | 24.5 | 24.5 | 24.3 | |||||
| 净利率(%) | 18.6 | 17.1 | 18.5 | 18.7 | 18.9 | ||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 17.3 | 18.0 | 18.8 | 19.4 | 17.6 |
| 经营活动现金流 | 272 | -148 | 6069 | -1233 | 8057 | ROIC(%) | 15.4 | 17.4 | 17.7 | 18.1 | 16.2 |
| 净利润 | 1565 | 2198 | 2820 | 3526 | 3818 | 偿债能力 | 21.8 | 10.9 | 9.8 | 11.7 | 8.7 |
| 折旧摊销 | 132 | 191 | 175 | 209 | 239 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | -19 | -47 | -246 | -290 | -365 | 净负债比率(%) | -3.3 | -21.6 | -57.4 | -37.6 | -67.9 |
| 投资损失 | -40 | -19 | -26 | -23 | -24 | 流动比率 | 8.2 | 7.4 | 8.6 | 7.6 | 10.4 |
| 营运资金变动 | -1445 | -2634 | 3346 | -4655 | 4389 | 速动比率 | 4.2 | 4.4 | 7.4 | 5.3 | 9.2 |
| 其他经营现金流 | 79 | 164 | 0 | 0 | 0 | 营运能力 | 0.8 | 1.0 | 1.0 | 1.0 | 0.9 |
| 投资活动现金流 | -1832 | 1517 | -325 | -498 | -200 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 356 | 536 | 176 | 311 | -14 | 应收账款周转率 | 3.8 | 4.2 | 4.8 | 4.9 | 5.0 |
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 应付账款周转率 | 8.4 | 11.1 | 11.0 | 10.0 | 9.5 |
| 其他投资现金流 | -1476 | 2053 | -149 | -186 | -215 | 每股指标（元） | 1.65 | 2.31 | 2.96 | 3.71 | 4.01 |
| 筹资活动现金流 | 1382 | -346 | 283 | 27 | 10 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | -20 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 0.29 | -0.16 | 6.38 | -1.30 | 8.47 |
| 长期借款 | 465 | -1355 | 34 | 64 | -32 | 每股净资产(最新摊薄) | 9.12 | 12.80 | 15.77 | 19.11 | 22.78 |
| 普通股增加 | 247 | 182 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 56.4 | 40.2 | 31.3 | 25.0 | 23.1 |
| 资本公积增加 | 871 | 1544 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -181 | -717 | 249 | -37 | 41 | P/B | 10.2 | 7.2 | 5.9 | 4.9 | 4.1 |
| 现金净增加额 | -200 | 992 | 6026 | -1704 | 7866 | EV/EBITDA | 44.8 | 33.1 | 25.1 | 20.6 | 17.5 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价
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| 2022 年 05 月 03 日 |
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投资评级说明
| 投资建议的评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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