精工钢构评级买入收入维持高增长，EPC转型持续兑现
发布时间： 2022年05月13日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：600496
股票简称 ：精工钢构
报告名称 ：收入维持高增长，EPC转型持续兑现
评级 ：买入
行业：水泥建材
公司报告 | 年报点评报告
精工钢构（600496）
证券研究报告
2022 年 05 月 02 日
投资评级
| 收入维持高增长，EPC 转型持续兑现 | 行业 | 建筑装饰/专业工程 | |||
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | ||||
| 22Q1 收入维持高增长，维持“买入”评级 4 月 30 日晚公司发布 21 年年报和 22 年一季报，21FY 实现收入 151.4 亿，同比+31.9%，归母净利润 6.9 亿，同比+6.2%，22Q1 公司实现收入 37.1 亿， | |||||
| 当前价格 | 4.2 元 | ||||
| 目标价格 | 6.88 元 | ||||
| 同比+34.6%，归母净利润 1.8 亿，同比+35.6%，扣非归母净利润增速 42.3%， | 基本数据 | ||||
| 符合我们与市场的预期，公司在夯实钢结构主业的同时，持续推进信息化 和数字化转型，公司作为绿色建筑方案解决者，高度契合碳中和政策发展 方向，伴随建筑节能新规落地节奏加快，凭借客户及渠道资源、施工资质 和资金优势，公司发展建筑光伏业务具备先发优势，维持“买入”评级。 商业/公共建筑高景气，EPC 业务高速增长 21FY 公司钢结构/集成及 EPC 分别实现收入 106.2/41.7 亿，同比分别 +20.3%/+74.9%，细分来看，钢结构业务中，工业建筑/商业建筑/公共建筑 的收入分别为 64.3/18.8/23.2 亿，同比分别+13.6%/+30.3%/+33.8%，此外， | A 股总股本(百万股) | 2,012.87 | |||
| 流通 A 股股本(百万股) | 2,012.87 | ||||
| A 股总市值(百万元) | 8,454.07 | ||||
| 流通 A 股市值(百万元) | 8,454.07 | ||||
| 每股净资产(元) | 3.78 | ||||
| 资产负债率(%) | 58.23 | ||||
| 一年内最高/最低(元) | 5.40/3.65 | ||||
| EPC 业务实现收入 41.3 亿，同比+78.7%，EPC 业务快速增长。21FY 公司整 | 作者 | ||||
| 体毛利率为 13.4%，同比-2.28pct，其中钢结构/集成及 EPC 的毛利率分别 为 11.16%/16.14%，同比分别-2.47/-3.54pct。22Q1 公司新签合同 157 项，累计合同金额 44.6 亿，同比+34%，其中，新签工业客户项目 25.4 亿，同 比+57%；新签公共建筑项目 15.2 亿，同比+11%；新签 EPC 及装配式建筑 业务项目 3.83 亿，同比+14%。 | 鲍荣富 | 分析师 | |||
| SAC 执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com | |||||
| 王涛 | 分析师 | ||||
| SAC 执业证书编号：S1110521010001 | |||||
wangtaoa@tfzq.com
| 费用控制能力增强，经营质量提升显著 21FY 公司期间费用率 8.17%，同比-0.93pct，其中销售/管理/财务/研发费 用率同比分别-0.29/-0.18/-0.28/-0.18pct，费用控制能力增强。21FY 公司 | 王雯 | 分析师 | ||
| SAC 执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com | ||||
| 资产（含信用）减值损失占收入的比重同比下降 0.22pct 至 1.17%，21FY 公司净利率 4.62%，同比-1.00pct。21FY 公司 CFO 净流出 2.43 亿，同比多 | 股价走势 | |||
| 流出 6.67 亿，21FY 公司收现比 83.1%，同比-10.1pct，付现比 87.2%，同比-6.5pct。21 年公司应收账款和票据 24.0 亿，同比+10.7%，增速明显慢于 收入增速，经营质量提升。 抓住分布式光伏发展机遇，创造新的差异化竞争优势 21 年精工能源营业收入达 5.10 亿，净利润 1961.8 万，我们认为公司凭借 客户及渠道资源、施工资质和资金优势，发展建筑光伏业务具备先发优势，我们预计公司 22-24 年归母净利润为 8.6/10.7/12.9 亿元，参考当前可比公 司 22 年平均 PE 为 15.62 倍，认可给予公司 22 年 16 倍 PE，对应目标价 6.88 元，维持“买入”评级。 | 精工钢构 | 沪深300 | ||
| 17% 11% 5% -1% -7% -13%-19%-25% | ||||
| 2021-05 | 2021-09 | 2022-01 | ||
| 资料来源：聚源数据 | ||||
| 风险提示：子公司的设立及预期效益存在不确定性；建筑节能新规执行力 | 相关报告 | |||
度不及预期；装配式建筑业务推广不及预期；宏观经济下滑超预期。
1 《精工钢构-公司点评:加码光伏 EPC 业务，第二成长曲线清晰》 2022-03-17 2 《精工钢构-公司深度研究:绿色建筑 方案解决者，BIPV 打造第二成长曲线》
2022-01-06
| 财务数据和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 3 《精工钢构-季报点评:Q3 收入维持高 |
| 营业收入(百万元) | 11,484.02 | 15,141.36 | 19,141.03 | 23,762.98 | 29,267.41 | 增长，费用控制能力增强》 2021-10-29 |
| 增长率(%) | 12.20 | 31.85 | 26.42 | 24.15 | 23.16 | |
| EBITDA(百万元) | 1,447.70 | 1,637.74 | 1,371.30 | 1,678.96 | 1,994.55 | |
| 净利润(百万元) | 648.11 | 686.81 | 863.69 | 1,067.79 | 1,294.79 | |
| 增长率(%) | 60.69 | 5.97 | 25.75 | 23.63 | 21.26 | |
| EPS(元/股) | 0.32 | 0.34 | 0.43 | 0.53 | 0.64 | |
| 市盈率(P/E) | 13.04 | 12.31 | 9.79 | 7.92 | 6.53 | |
| 市净率(P/B) | 1.24 | 1.12 | 1.02 | 0.90 | 0.79 | |
| 市销率(P/S) | 0.74 | 0.56 | 0.44 | 0.36 | 0.29 | |
| EV/EBITDA | 4.71 | 3.89 | 4.79 | 3.84 | 3.10 |
资料来源：wind，天风证券研究所
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可比公司估值表
表 1：可比公司估值表
| 证券代码 | 证券名称 | 总市值 | 当前价格 | EPS（元） | PE（倍） | ||||
| （亿元） | （元） | 2020A | 2021A | 2022E | 2020A | 2021A | 2022E | ||
| 002135.SZ | 东南网架 | 101.52 | 8.71 | 0.23 | 0.48 | 0.66 | 47.77 | 23.13 | 16.73 |
| 杭萧钢构 | |||||||||
| 600477.SH | 80.79 | 3.41 | 0.31 | 0.20 | 0.25 | 13.12 | 19.60 | 15.98 | |
| 富煌钢构 | |||||||||
| 002743.SZ | 23.59 | 5.42 | 0.31 | 0.40 | 0.48 | 22.37 | 17.28 | 14.16 | |
| 600496.SH | 平均 | 84.54 | 4.20 | 0.32 | 0.34 | 0.43 | 13.04 | 20.00 | 15.62 |
| 精工钢构 | 12.31 | 9.79 |
注：数据截至 20220429 收盘，除精工钢构外，其余公司 22 年 EPS 为 Wind 一致预测。资料来源：Wind，天风证券研究所
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财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 3,135.47 | 2,766.20 | 3,496.91 | 4,341.30 | 5,346.91 | 营业收入 | 11,484.02 | 15,141.36 | 19,141.03 | 23,762.98 | 29,267.41 |
| 应收票据及应收账款 | 2,169.08 | 2,401.19 | 3,376.34 | 7,845.06 | 5,975.66 | 营业成本 | 9,683.28 | 13,112.51 | 16,324.46 | 20,409.24 | 25,172.56 |
| 773.85 | 744.54 | 1,069.29 | 1,765.32 | 2,709.80 | 42.83 | 37.85 | 76.56 | 95.05 | 117.07 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 1,087.86 | 1,359.49 | 6,802.74 | 6,236.16 | 4,951.65 | 销售费用 | 130.23 | 126.90 | 229.69 | 261.39 | 321.94 |
| 其他 | 466.33 | 531.12 | 3,882.70 | 6,684.96 | 2,323.99 | 管理费用 | 355.59 | 442.67 | 602.94 | 677.24 | 834.12 |
| 7,632.59 | 7,802.53 | 18,627.99 | 26,872.80 | 21,308.01 | 442.68 | 555.24 | 744.03 | 879.23 | 1,088.75 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 857.26 | 937.21 | 937.21 | 937.21 | 937.21 | 财务费用 | 116.88 | 112.59 | 158.91 | 249.41 | 313.07 |
| 固定资产 | 899.36 | 969.35 | 1,508.23 | 1,933.97 | 2,195.63 | 资产/信用减值损失 | (160.32) | (176.74) | (165.00) | (145.00) | (135.00) |
| 在建工程 | 154.70 | 135.79 | 267.90 | 283.95 | 241.97 | 公允价值变动收益 | 0.00 | 0.14 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 无形资产 | 312.19 | 366.21 | 370.31 | 383.40 | 405.17 | 投资净收益 | 65.61 | 84.26 | 43.03 | 43.03 | 43.03 |
| 其他 | 1,182.87 | 1,954.57 | 1,948.44 | 1,942.32 | 1,936.19 | 其他 | 141.86 | 142.36 | 0.00 | 0.00 | (0.00) |
| 非流动资产合计 | 3,406.37 | 4,363.14 | 5,032.09 | 5,480.85 | 5,716.17 | 营业利润 | 665.38 | 703.58 | 882.47 | 1,089.44 | 1,327.94 |
| 资产总计 | 15,807.68 | 18,356.61 | 23,660.08 | 32,353.65 | 27,024.18 | 营业外收入 | 13.74 | 22.07 | 15.00 | 16.94 | 18.00 |
| 短期借款 | 1,784.11 | 1,949.70 | 2,819.30 | 3,442.54 | 4,075.37 | 营业外支出 | 2.41 | 4.93 | 5.00 | 3.00 | 8.00 |
| 应付票据及应付账款 | 5,301.35 | 6,668.23 | 6,482.03 | 15,287.82 | 6,108.85 | 利润总额 | 676.71 | 720.72 | 892.47 | 1,103.37 | 1,337.94 |
| 600.43 | 648.29 | 5,543.63 | 3,627.20 | 5,435.78 | 31.46 | 21.32 | 26.39 | 32.63 | 39.57 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 7,685.89 | 9,266.22 | 14,844.97 | 22,357.56 | 15,620.00 | 净利润 | 645.25 | 699.40 | 866.07 | 1,070.74 | 1,298.37 |
| 长期借款 | 0.00 | 162.29 | 317.88 | 414.69 | 500.59 | 少数股东损益 | (2.86) | 12.59 | 2.38 | 2.95 | 3.57 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 10.00 | 10.00 | 10.00 | 归属于母公司净利润 | 648.11 | 686.81 | 863.69 | 1,067.79 | 1,294.79 |
| 其他 | 238.06 | 163.48 | 163.48 | 163.48 | 163.48 | 每股收益（元） | 0.32 | 0.34 | 0.43 | 0.53 | 0.64 |
| 非流动负债合计 | 238.06 | 325.77 | 491.36 | 588.17 | 674.07 | ||||||
| 负债合计 | 8,966.38 | 10,800.60 | 15,336.33 | 22,945.73 | 16,294.07 | ||||||
| 少数股东权益 | 16.05 | 36.77 | 39.16 | 42.11 | 45.68 | 主要财务比率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 股本 | 2,012.87 | 2,012.87 | 2,012.87 | 2,012.87 | 2,012.87 | 成长能力 | 12.20% | 31.85% | 26.42% | 24.15% | 23.16% |
| 资本公积 | 1,744.27 | 1,666.56 | 1,666.56 | 1,666.56 | 1,666.56 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 2,986.89 | 3,602.16 | 4,465.85 | 5,533.65 | 6,828.44 | 营业利润 | 66.79% | 5.74% | 25.43% | 23.45% | 21.89% |
| 其他 | 81.22 | 237.64 | 139.31 | 152.72 | 176.56 | 归属于母公司净利润 | 60.69% | 5.97% | 25.75% | 23.63% | 21.26% |
| 股东权益合计 | 6,841.30 | 7,556.01 | 8,323.76 | 9,407.91 | 10,730.11 | 获利能力 | 15.68% | 13.40% | 14.71% | 14.11% | 13.99% |
| 负债和股东权益总计 | 15,807.68 | 18,356.61 | 23,660.08 | 32,353.65 | 27,024.18 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 5.64% | 4.54% | 4.51% | 4.49% | 4.42% | ||||||
| ROE | 9.50% | 9.13% | 10.43% | 11.40% | 12.12% | ||||||
| ROIC | 17.11% | 17.13% | 18.99% | 20.30% | 21.62% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 645.25 | 699.40 | 863.69 | 1,067.79 | 1,294.79 | 资产负债率 | 56.72% | 58.84% | 64.82% | 70.92% | 60.29% |
| 折旧摊销 | 115.47 | 112.41 | 144.92 | 175.12 | 198.55 | 净负债率 | -19.75% | -7.61% | -3.25% | -4.19% | -6.35% |
| 171.76 | 166.16 | 158.91 | 249.41 | 313.07 | 1.42 | 1.34 | 1.25 | 1.20 | 1.36 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (65.61) | (84.26) | (43.03) | (43.03) | (43.03) | 速动比率 | 1.30 | 1.21 | 0.80 | 0.92 | 1.05 |
| 营运资金变动 | (626.17) | (859.88) | (397.14) | (504.93) | (793.87) | 营运能力 | 5.45 | 6.63 | 6.63 | 4.24 | 4.24 |
| 其它 | 183.40 | (276.44) | 2.38 | 2.95 | 3.57 | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | 424.10 | (242.60) | 729.73 | 947.30 | 973.09 | 存货周转率 | 3.60 | 12.37 | 4.69 | 3.64 | 5.23 |
| 资本支出 | 136.18 | 365.92 | 820.00 | 630.00 | 440.00 | 总资产周转率 | 0.78 | 0.89 | 0.91 | 0.85 | 0.99 |
| 长期投资 | 47.25 | 79.95 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.32 | 0.34 | 0.43 | 0.53 | 0.64 |
| 其他 | (287.75) | (834.92) | (1,596.97) | (1,216.97) | (836.97) | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (104.32) | (389.05) | (776.97) | (586.97) | (396.97) | 每股经营现金流 | 0.21 | -0.12 | 0.36 | 0.47 | 0.48 |
| 债权融资 | (104.82) | 294.78 | 876.28 | 470.65 | 405.66 | 每股净资产 | 3.39 | 3.74 | 4.12 | 4.65 | 5.31 |
| 911.69 | 78.72 | (98.33) | 13.41 | 23.83 | 13.04 | 12.31 | 9.79 | 7.92 | 6.53 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | (58.96) | (342.82) | 0.00 | (0.00) | (0.00) | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | 747.91 | 30.68 | 777.95 | 484.06 | 429.50 | 市净率 | 1.24 | 1.12 | 1.02 | 0.90 | 0.79 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 4.71 | 3.89 | 4.79 | 3.84 | 3.10 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | 1,067.69 | (600.97) | 730.71 | 844.39 | 1,005.61 | EV/EBIT | 5.06 | 4.16 | 5.36 | 4.29 | 3.44 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
天风证券研究
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