周大生评级（买入）发布21年业绩快报，21Q4同增54.6%持续高增步伐，产品升级&省代模式加持下未来品牌力有望快速提升
股票代码 ：002867
股票简称 ：周大生
报告名称 ：发布21年业绩快报，21Q4同增54.6%持续高增步伐，产品升级&省代模式加持下未来品牌力有望快速提升
评级 ：买入
行业：珠宝首饰
公司报告 | 公司点评
周大生（002867）
证券研究报告
2022 年 03 月 16 日
| 投资评级 | ||
| 发布 21 年业绩快报，21Q4 同增 54.6%持续高增步伐，产品升 | 行业 | 轻工制造/家用轻工 |
| 级&省代模式加持下未来品牌力有望快速提升 | 6 个月评级 | |
| 买入（维持评级） | ||
| 公司发布业绩快报。21 年公司实现营业收入 91.55 亿元，同增 80.07%；实 | 当前价格 | 13.53 元 |
| 现归母净利润 12.28 亿元，同增 21.21%。其中，21Q4 公司实现营收 26.82 | 目标价格 | 元 |
亿元，同增 54.55%，实现归母净利润 2.23 亿元，同减 26.08%。
收入端黄金产品销售逐步发力，省代模式初现成效。分季度看，公司 21Q1-Q4 营收分别为 11.57 亿元、16.32 亿元、36.84 亿元、26.82 亿元，分 别同增 70.7%、63.9%、119.9%、54.6%。公司通过省级服务中心开展黄金 展销业务，在黄金产品上逐步发力，下半年度黄金产品销售增长明显，随
基本数据
| A 股总股本(百万股) 流通 A 股股本(百万股) A 股总市值(百万元) | 1,096.08 1,078.23 14,829.96 |
| 着渠道布局和产品升级持续推进，配合营销以及门店形象升级，后续收入 | 流通 A 股市值(百万元) | 14,588.52 |
| 有望加速增长。 | 每股净资产(元) | 5.38 |
| 归母净利润 21Q4 同减 26%。分季度看，公司 21Q1-Q4 归母净利润分别为 | ||
| 资产负债率(%) | 19.86 | |
| 2.35 亿元、3.75 亿元、3.96 亿元、2.23 亿元，同比分别变动+133.9%、+63.0%、 | 一年内最高/最低(元) | 37.03/13.53 |
+3.68%、-26.08%。下半年以来公司利润增幅与收入增速有所偏离，我们认 为或由于 1）公司低毛利率的黄金产品占比提升；2）公司通过省代等加速
作者
| 开店，对加盟商让利力度较大。 截至 21 年末公司门店数量达到 4502 家，净增 313 家。分季度看公司 21Q1-Q4 分别净增门店数量分别为 2、66、100、145 家，下半年一方面公 司拓店速度明显加快，一方面关店数量开始减小，门店运营逐步摆脱疫情 影响。公司在渠道布局方面引入省级服务商赋能加盟商，提升供应链运营 | 刘章明 | 分析师 |
| SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com | ||
| 董懿夫 | 联系人 | |
| dongyifu@tfzq.com | ||
及资金周转效率，着力整合市场优质客户资源，激发渠道发展活力，强化 公司品牌拓展及渗透力。
股价走势
| 投资建议：黄金珠宝行业持续迭代，公司激发渠道发展活力、强化品牌势 能，未来有望首先受益。黄金珠宝行业需求侧消费场景数更多样化，消费 频次高频化，消费者愿意因为设计和文化内涵支付工费的意愿持续在增强，消费者更信赖头部品牌；供给侧有产品组织及设计能力的品牌，未来竞争 力会越来越强。周大生一方面持续产品升级迭代，一方面加速渠道布局以 及门店的精细化运营，随着精细化运营体系的落地，加盟商队伍的优化，省级服务商服务的加持，未来公司品牌力有望持续提升。考虑疫情因素影 响，我们调整公司 22-23 年盈利预测为 15/17 亿（前值为 18/22 亿），对 应 PE 为 10/9 倍，维持“买入”评级。 | 周大生 | 沪深300 | ||
| 12% 2% -8% -18%-28%-38%-48%-58% | ||||
| 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | ||
| 资料来源：聚源数据 | ||||
相关报告
1 《周大生-季报点评:21Q3 营业收入同
| 风险提示：渠道拓展效果不及预期、业务扩张不及预期、经营不及预期、新增门店业绩下调、业绩快报为公司初步测算结果，具体财务数据以公司 披露为准 | 比增长 119.9%，省代模式扩张成效凸显，高基数下保持归母净利润强势增长》2021-11-03 2 《周大生-半年报点评:21H1 归母净利 |
润同增 84.52%，多渠道全增长，一二线
城 市 拓 店 成 果 显 著 未 来 可 期 》
2021-09-05
| 财务数据和估值 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 3 《周大生-公司点评:21H1 业绩超预 |
| 营业收入(百万元) | 5,439.29 | 5,084.13 | 9,154.99 | 10,898.16 | 12,531.26 | 期，渠道运营提升品牌力显成效，黄金 |
| 按克计入网费提升下半年值得期待》 | ||||||
| 增长率(%) | 11.69 | (6.53) | 80.07 | 19.04 | 14.99 | |
| 2021-07-16 | ||||||
| EBITDA(百万元) | 1,245.84 | 1,285.41 | 1,585.27 | 2,009.69 | 2,273.25 | |
| 净利润(百万元) | 991.42 | 1,013.31 | 1,228.34 | 1,534.20 | 1,744.07 | |
| 增长率(%) | 22.99 | 2.21 | 21.22 | 24.90 | 13.68 | |
| EPS(元/股) | 0.90 | 0.92 | 1.12 | 1.40 | 1.59 | |
| 市盈率(P/E) | 14.96 | 14.64 | 12.07 | 9.67 | 8.50 | |
| 市净率(P/B) | 3.15 | 2.75 | 2.36 | 2.10 | 1.82 | |
| 市销率(P/S) | 2.73 | 2.92 | 1.62 | 1.36 | 1.18 | |
| EV/EBITDA | 9.26 | 12.96 | 8.68 | 6.47 | 5.20 |
资料来源：wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 公司点评 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 利润表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 货币资金 | 1,293.50 | 1,680.44 | 732.40 | 871.85 | 1,969.53 | 营业收入 | 5,439.29 | 5,084.13 | 9,154.99 | 10,898.16 | 12,531.26 |
| 应收票据及应收账款 | 75.51 | 136.50 | 1,389.33 | 431.49 | 403.93 | 营业成本 | 3,482.07 | 2,997.96 | 6,294.06 | 7,410.75 | 8,496.19 |
| 26.02 | 12.81 | 65.39 | 31.66 | 77.30 | 55.89 | 69.23 | 124.51 | 140.99 | 163.15 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 2,597.11 | 2,391.36 | 4,602.04 | 5,932.21 | 5,952.68 | 销售费用 | 587.01 | 668.03 | 756.20 | 910.00 | 1,071.42 |
| 其他 | 169.48 | 537.76 | 477.04 | 400.97 | 497.26 | 管理费用 | 120.97 | 98.84 | 183.10 | 224.07 | 250.63 |
| 4,161.63 | 4,758.86 | 7,266.20 | 7,668.18 | 8,900.70 | 13.31 | 12.62 | 187.89 | 239.76 | 294.48 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 0.79 | 0.98 | 0.98 | 0.98 | 0.98 | 财务费用 | 7.72 | (23.39) | (21.29) | (14.16) | (25.07) |
| 固定资产 | 32.46 | 23.37 | 18.59 | 13.81 | 9.03 | 资产/信用减值损失 | (11.98) | (15.86) | (5.29) | (6.83) | (7.49) |
| 在建工程 | 171.19 | 304.91 | 304.91 | 304.91 | 304.91 | 公允价值变动收益 | 18.61 | 11.35 | (40.48) | 19.67 | 0.38 |
| 无形资产 | 435.16 | 426.76 | 419.37 | 411.98 | 404.59 | 投资净收益 | 1.17 | 0.96 | 0.95 | 0.95 | 1.30 |
| 其他 | 1,120.81 | 1,140.87 | 1,048.57 | 1,060.01 | 1,048.84 | 其他 | (92.84) | (44.43) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 非流动资产合计 | 1,760.40 | 1,896.88 | 1,792.42 | 1,791.68 | 1,768.34 | 营业利润 | 1,257.37 | 1,308.82 | 1,585.70 | 2,000.53 | 2,274.64 |
| 资产总计 | 5,922.03 | 6,655.74 | 9,058.62 | 9,459.86 | 10,669.05 | 营业外收入 | 34.82 | 24.07 | 15.30 | 2.77 | 2.26 |
| 短期借款 | 0.00 | 0.00 | 626.43 | 97.93 | 0.00 | 营业外支出 | 0.11 | 9.01 | 3.47 | 3.58 | 3.54 |
| 应付票据及应付账款 | 358.81 | 422.62 | 626.39 | 1,135.99 | 747.71 | 利润总额 | 1,292.08 | 1,323.88 | 1,597.53 | 1,999.72 | 2,273.37 |
| 793.75 | 807.03 | 1,420.58 | 1,126.93 | 1,751.40 | 300.75 | 310.48 | 369.19 | 465.53 | 529.25 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 1,152.56 | 1,229.65 | 2,673.40 | 2,360.85 | 2,499.11 | 净利润 | 991.33 | 1,013.40 | 1,228.34 | 1,534.19 | 1,744.12 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 78.41 | 0.00 | 0.00 | 少数股东损益 | (0.09) | 0.09 | (0.00) | (0.01) | 0.05 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 991.42 | 1,013.31 | 1,228.34 | 1,534.20 | 1,744.07 |
| 其他 | 26.10 | 26.09 | 22.39 | 24.86 | 24.44 | 每股收益（元） | 0.90 | 0.92 | 1.12 | 1.40 | 1.59 |
| 非流动负债合计 | 26.10 | 26.09 | 100.79 | 24.86 | 24.44 | ||||||
| 负债合计 | 1,178.65 | 1,265.56 | 2,774.19 | 2,385.71 | 2,523.55 | ||||||
| 少数股东权益 | 33.11 | 4.50 | 4.50 | 4.50 | 4.53 | 主要财务比率 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 股本 | 730.91 | 730.82 | 1,096.22 | 1,096.08 | 1,096.08 | 成长能力 | 11.69% | -6.53% | 80.07% | 19.04% | 14.99% |
| 资本公积 | 1,650.25 | 1,685.72 | 1,336.92 | 1,180.83 | 1,206.85 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 2,407.83 | 3,092.35 | 3,846.80 | 4,792.74 | 5,838.04 | 营业利润 | 22.53% | 4.09% | 21.15% | 26.16% | 13.70% |
| 其他 | (78.72) | (123.21) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 22.99% | 2.21% | 21.22% | 24.90% | 13.68% |
| 股东权益合计 | 4,743.38 | 5,390.18 | 6,284.43 | 7,074.15 | 8,145.49 | 获利能力 | 35.98% | 41.03% | 31.25% | 32.00% | 32.20% |
| 负债和股东权益总计 | 5,922.03 | 6,655.74 | 9,058.62 | 9,459.86 | 10,669.05 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 18.23% | 19.93% | 13.42% | 14.08% | 13.92% | ||||||
| ROE | 21.05% | 18.81% | 19.56% | 21.70% | 21.42% | ||||||
| ROIC | 37.94% | 42.25% | 46.83% | 29.26% | 32.93% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 991.33 | 1,013.40 | 1,228.34 | 1,534.20 | 1,744.07 | 资产负债率 | 19.90% | 19.01% | 30.62% | 25.22% | 23.65% |
| 折旧摊销 | 44.19 | 39.28 | 12.17 | 12.17 | 12.17 | 净负债率 | -27.27% | -31.18% | -0.44% | -10.94% | -24.18% |
| 16.83 | 6.85 | (21.29) | (14.16) | (25.07) | 3.61 | 3.84 | 2.72 | 3.25 | 3.56 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (1.17) | (0.96) | (0.95) | (0.95) | (1.30) | 速动比率 | 1.36 | 1.91 | 1.00 | 0.74 | 1.18 |
| 营运资金变动 | (538.07) | (41.29) | (2,343.25) | (206.75) | 140.90 | 营运能力 | 68.52 | 47.96 | 12.00 | 11.97 | 30.00 |
| 其它 | 284.67 | 344.15 | (40.48) | 19.66 | 0.43 | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | 797.79 | 1,361.43 | (1,165.46) | 1,344.17 | 1,871.20 | 存货周转率 | 2.10 | 2.04 | 2.62 | 2.07 | 2.11 |
| 资本支出 | 114.54 | 129.59 | 3.70 | (2.47) | 0.41 | 总资产周转率 | 0.92 | 0.81 | 1.17 | 1.18 | 1.25 |
| 长期投资 | (0.01) | 0.19 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.90 | 0.92 | 1.12 | 1.40 | 1.59 |
| 其他 | 198.06 | (768.00) | (178.31) | 134.97 | (28.30) | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | 312.59 | (638.22) | (174.61) | 132.50 | (27.88) | 每股经营现金流 | 0.73 | 1.24 | -1.06 | 1.23 | 1.71 |
| 债权融资 | (607.72) | 23.39 | 726.12 | (592.74) | (72.86) | 每股净资产 | 4.30 | 4.91 | 5.73 | 6.45 | 7.43 |
| (230.72) | (447.60) | (334.09) | (744.47) | (672.77) | 14.96 | 14.64 | 12.07 | 9.67 | 8.50 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | (64.11) | 88.04 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (902.55) | (336.17) | 392.03 | (1,337.22) | (745.63) | 市净率 | 3.15 | 2.75 | 2.36 | 2.10 | 1.82 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 9.26 | 12.96 | 8.68 | 6.47 | 5.20 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | 207.82 | 387.04 | (948.04) | 139.45 | 1,097.68 | EV/EBIT | 9.41 | 13.09 | 8.75 | 6.51 | 5.23 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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