莱茵生物评级买入工业大麻项目稳步推进，加速开拓CBD国际市场
股票代码 ：002166
股票简称 ：莱茵生物
报告名称 ：工业大麻项目稳步推进，加速开拓CBD国际市场
评级 ：买入
行业：中药
公司报告 | 公司点评
莱茵生物（002166）
证券研究报告
2022 年 03 月 21 日
投资评级
| 工业大麻项目稳步推进，加速开拓 CBD 国际市场 | 行业 | 医药生物/中药 | |
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | ||
| 事件：公司公告其在美“工业大麻提取及应用工程建设项目”预计将于 2022 年 6 月 30 日前正式量产，同时孙公司 HempRise,LLC 与一家全球工业大麻 主流企业签订《受托加工意向协议》，预计该合作将贡献营收 255-570 万美 | |||
| 当前价格 | 8.18 元 | ||
| 目标价格 | 元 | ||
| 元。 | 基本数据 | ||
| 工业大麻项目稳步推进，加速开拓 CBD 国际市场 公司建立全球最大工业大麻提取工厂，自 2021 年 10 月起试运行，目前公 司正积极克服疫情影响，大力开展技术人员委派和设备及工艺调试工作，预计该项目将于 2022 年 6 月 30 日前达成正式量产，项目毛利率预计为 50%；同时孙公司 HempRise,LLC 与一家全球工业大麻主流企业签订《受托 加工意向协议》，计划 2022 年 8 月至 12 月期间加工 50 万镑（约 227 吨）工业大麻原料，制成高纯度 CBD 晶体或粉末。根据协议约定的每磅加工费 | A 股总股本(百万股) | 565.21 | |
| 流通 A 股股本(百万股) | 460.00 | ||
| A 股总市值(百万元) | 4,623.46 | ||
| 流通 A 股市值(百万元) | 3,762.82 | ||
| 每股净资产(元) | 3.27 | ||
| 资产负债率(%) | 37.70 | ||
| 一年内最高/最低(元) | 10.64/7.30 | ||
单价区间，公司预计该订单将贡献收入 255-570 万美元（具体交易金额将
| 根据原料含量、产品纯度、实际回收率等因素确定）。我们认为，公司与全 | 作者 | |
| 球工业大麻市场主流企业签订意向性协议表明其 20 余年植物提取行业经 验以及美国工业大麻工厂领先的规模化水平和生产能力得到下游客户认 可，随着美国工业大麻产品应用领域的相关法规政策持续向好，有望进一 | 吴立 | 分析师 |
| SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com | ||
步开拓国际市场，提升公司盈利能力。
稳抓替糖市场发展机遇，持续获海外食品巨头大订单
杨松 分析师
SAC 执业证书编号：S1110521020001
yangsong@tfzq.com
| 近年海外巨头加速天然甜味剂业务布局，行业集中度持续提升，公司在天 然甜味剂领域主要产品包括甜叶菊提取物、罗汉果提取物、甜茶提取物等， | 蒋梦晗 | 分析师 |
| SAC 执业证书编号：S1110519110001 jiangmenghan@tfzq.com | ||
其中甜叶菊和罗汉果提取物获得美国 FDA 的 GRAS 认证，是全球首家同时
| 获得该两项产品认证的企业，并已与可口可乐、百事等众多国际知名客户 | 股价走势 | ||||
| 建立合作关系。2021H1，公司天然甜味剂业务实现收入 2.64 亿元，同比 增长 66.4%，占植物提取业务收入比重 61.7%。2018 年，公司与美国最大香 精香料公司芬美意签订累计目标收入 4 亿美元的独家分销合同，战略绑定 大客户，仍有 20.7 亿元订单需求加速释放；同时公司于 2021 年筹划非公 开发行项目，预计新增甜叶菊提取物年产量 4000 吨，产能持续扩张。 盈利预测与投资建议：我们预计公司 21-23 年营收为 11.81/17.96/22.97 亿 元，同比增长 50.73%/52.01%/27.94%，净利润为 1.18/1.96/2.91 亿元，同比 增长 37.02%/65.97%/48.66%，考虑到公司作为植物提取行业龙头，在消费升 级背景下，受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务将进入高速增长期，同时公司海外前瞻布局工业大麻，建立全美最大工业大麻提取工厂，有望 | 莱茵生物 | 沪深300 | |||
| 28% 21% 14% 7% 0% -7% -14%-21% | |||||
| 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | |||
| 资料来源：聚源数据 | |||||
充分享受 CBD 应用政策放开红利，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险。
相关报告
1 《莱茵生物-首次覆盖报告:替糖行业 隐形冠军，战略布局 CBD 打造第二增长 极！》 2022-03-05
| 财务数据和估值 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 营业收入(百万元) | 741.40 | 783.67 | 1,181.25 | 1,795.64 | 2,297.31 |
| 增长率(%) | 19.67 | 5.70 | 50.73 | 52.01 | 27.94 |
| EBITDA(百万元) | 183.46 | 168.79 | 204.27 | 291.86 | 411.53 |
| 净利润(百万元) | 105.65 | 85.99 | 117.82 | 195.55 | 290.71 |
| 增长率(%) | 29.37 | (18.61) | 37.02 | 65.97 | 48.66 |
| EPS(元/股) | 0.19 | 0.15 | 0.21 | 0.35 | 0.51 |
| 市盈率(P/E) | 43.76 | 53.77 | 39.24 | 23.64 | 15.90 |
| 市净率(P/B) | 2.63 | 2.58 | 2.45 | 2.29 | 2.09 |
| 市销率(P/S) | 6.24 | 5.90 | 3.91 | 2.57 | 2.01 |
| EV/EBITDA | 23.62 | 28.19 | 24.64 | 16.71 | 12.70 |
资料来源：wind，天风证券研究所
| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 | 1 |
| 公司报告 | 公司点评 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 利润表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 货币资金 | 169.10 | 213.69 | 472.50 | 980.29 | 500.79 | 营业收入 | 741.40 | 783.67 | 1,181.25 | 1,795.64 | 2,297.31 |
| 应收票据及应收账款 | 175.41 | 218.51 | 251.83 | 420.10 | 439.56 | 营业成本 | 517.71 | 565.22 | 829.53 | 1,239.33 | 1,592.77 |
| 34.33 | 15.43 | 44.50 | 51.62 | 74.66 | 2.49 | 3.76 | 5.05 | 7.44 | 9.82 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 1,211.96 | 691.31 | 2,672.91 | 1,871.30 | 3,526.43 | 销售费用 | 36.62 | 31.42 | 70.88 | 113.13 | 130.95 |
| 其他 | 47.76 | 49.42 | 226.92 | 543.73 | 691.42 | 管理费用 | 62.46 | 77.44 | 106.31 | 161.61 | 181.49 |
| 1,638.56 | 1,188.36 | 3,668.66 | 3,867.04 | 5,232.85 | 14.68 | 24.04 | 17.72 | 35.91 | 22.97 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 财务费用 | 7.15 | 14.12 | 16.36 | 15.98 | 20.60 |
| 固定资产 | 549.90 | 650.76 | 609.77 | 568.77 | 527.77 | 资产/信用减值损失 | (7.81) | (5.76) | (2.79) | (4.77) | (4.47) |
| 在建工程 | 14.75 | 209.49 | 209.49 | 209.49 | 209.49 | 公允价值变动收益 | 10.10 | 16.08 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 无形资产 | 50.38 | 81.61 | 79.44 | 77.26 | 75.09 | 投资净收益 | 9.09 | 1.46 | 6.55 | 5.70 | 4.57 |
| 其他 | 346.10 | 420.77 | 192.82 | 212.82 | 242.82 | 其他 | (36.82) | (43.46) | 0.00 | 0.00 | (0.00) |
| 非流动资产合计 | 961.13 | 1,362.64 | 1,091.52 | 1,068.35 | 1,055.18 | 营业利润 | 125.74 | 99.35 | 139.16 | 223.17 | 338.82 |
| 资产总计 | 2,599.70 | 3,162.56 | 4,760.18 | 4,935.39 | 6,288.03 | 营业外收入 | 0.08 | 0.24 | 1.17 | 0.50 | 0.64 |
| 短期借款 | 270.00 | 585.59 | 944.18 | 1,200.00 | 1,000.00 | 营业外支出 | 2.92 | 0.62 | 2.53 | 2.03 | 1.73 |
| 应付票据及应付账款 | 363.57 | 510.71 | 981.52 | 1,065.30 | 1,587.84 | 利润总额 | 122.90 | 98.97 | 137.79 | 221.64 | 337.73 |
| 50.54 | 89.66 | 699.54 | 276.69 | 1,012.35 | 18.05 | 12.79 | 20.24 | 26.60 | 47.28 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 684.11 | 1,185.96 | 2,625.24 | 2,542.00 | 3,600.19 | 净利润 | 104.85 | 86.18 | 117.55 | 195.05 | 290.44 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 81.10 | 200.00 | 300.00 | 少数股东损益 | (0.80) | 0.19 | (0.27) | (0.51) | (0.26) |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 105.65 | 85.99 | 117.82 | 195.55 | 290.71 |
| 其他 | 158.00 | 158.25 | 148.63 | 154.96 | 153.95 | 每股收益（元） | 0.19 | 0.15 | 0.21 | 0.35 | 0.51 |
| 非流动负债合计 | 158.00 | 158.25 | 229.74 | 354.96 | 453.95 | ||||||
| 负债合计 | 842.11 | 1,353.43 | 2,854.97 | 2,896.95 | 4,054.14 | ||||||
| 少数股东权益 | (0.68) | 18.72 | 18.53 | 18.18 | 18.00 | 主要财务比率 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 股本 | 565.21 | 565.21 | 565.21 | 565.21 | 565.21 | 成长能力 | 19.67% | 5.70% | 50.73% | 52.01% | 27.94% |
| 资本公积 | 604.10 | 604.10 | 604.10 | 604.10 | 604.10 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 582.92 | 638.04 | 718.86 | 855.08 | 1,054.10 | 营业利润 | 32.09% | -20.99% | 40.07% | 60.37% | 51.82% |
| 其他 | 6.02 | (16.94) | (1.50) | (4.14) | (7.53) | 归属于母公司净利润 | 29.37% | -18.61% | 37.02% | 65.97% | 48.66% |
| 股东权益合计 | 1,757.59 | 1,809.13 | 1,905.21 | 2,038.44 | 2,233.89 | 获利能力 | 30.17% | 27.87% | 29.77% | 30.98% | 30.67% |
| 负债和股东权益总计 | 2,599.70 | 3,162.56 | 4,760.18 | 4,935.39 | 6,288.03 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 14.25% | 10.97% | 9.97% | 10.89% | 12.65% | ||||||
| ROE | 6.01% | 4.80% | 6.25% | 9.68% | 13.12% | ||||||
| ROIC | 9.21% | 6.53% | 7.42% | 9.16% | 13.59% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 104.85 | 86.18 | 117.82 | 195.55 | 290.71 | 资产负债率 | 32.39% | 42.80% | 59.98% | 58.70% | 64.47% |
| 折旧摊销 | 36.53 | 39.58 | 43.17 | 43.17 | 43.17 | 净负债率 | 5.74% | 20.56% | 29.21% | 20.65% | 35.85% |
| 17.48 | 17.48 | 16.36 | 15.98 | 20.60 | 2.40 | 1.51 | 1.40 | 1.52 | 1.45 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (9.09) | (1.46) | (6.55) | (5.70) | (4.57) | 速动比率 | 0.62 | 0.93 | 0.38 | 0.79 | 0.47 |
| 营运资金变动 | (605.66) | 46.93 | (323.80) | (40.88) | (618.54) | 营运能力 | 5.15 | 3.98 | 5.02 | 5.34 | 5.34 |
| 其它 | 286.92 | 14.88 | (0.27) | (0.51) | (0.26) | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | (168.99) | 203.58 | (153.26) | 207.62 | (268.89) | 存货周转率 | 0.64 | 0.82 | 0.70 | 0.79 | 0.85 |
| 资本支出 | 0.28 | 394.61 | 9.61 | (6.33) | 1.01 | 总资产周转率 | 0.31 | 0.27 | 0.30 | 0.37 | 0.41 |
| 长期投资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.19 | 0.15 | 0.21 | 0.35 | 0.51 |
| 其他 | (40.50) | (806.80) | (3.06) | 12.03 | 3.56 | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (40.22) | (412.19) | 6.55 | 5.70 | 4.57 | 每股经营现金流 | -0.30 | 0.36 | -0.27 | 0.37 | -0.48 |
| 债权融资 | (93.15) | 301.47 | 427.00 | 356.29 | (120.20) | 每股净资产 | 3.11 | 3.17 | 3.34 | 3.57 | 3.92 |
| 441.71 | (51.23) | (21.48) | (61.82) | (94.99) | 43.76 | 53.77 | 39.24 | 23.64 | 15.90 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | (1.75) | (69.26) | (0.00) | (0.00) | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | 346.81 | 180.98 | 405.52 | 294.47 | (215.18) | 市净率 | 2.63 | 2.58 | 2.45 | 2.29 | 2.09 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 23.62 | 28.19 | 24.64 | 16.71 | 12.70 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | 137.59 | (27.62) | 258.81 | 507.79 | (479.50) | EV/EBIT | 29.47 | 36.82 | 31.25 | 19.62 | 14.19 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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