良品铺子评级增持线上加速布局，营收稳步增长
股票代码 ：603719
股票简称 ：良品铺子
报告名称 ：线上加速布局，营收稳步增长
评级 ：增持
行业：食品饮料
证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 03 月 22 日
良品铺子（603719.SH）线上加速布局，营收稳步增长
事件：良品铺子发布 2021 年年度报告。全年实现营业总收入 93.23 亿 元，同比 +18.11%，归母净利润 2.82 亿元，同比 -18.06%，扣非净利润 2.06 亿 元 ， 同 比 -25.15% 。 Q4 实 现 营 业 总 收 入 27.55 亿 元 ， 同 比 +16.53%， 归 母净 利润 -0.34 亿 元， 同比 -142.2%， 扣非 净利润 -0.38 亿 元，同比-164.85%。
| 增持（维持） |
股 票信息
| 行业 前次评级 3 月 21 日收盘价(元) | 休闲食品 增持 30.30 |
| 线上加速布局，利润阶段性承压；线下展店持续，结构略有优化。 1）线 | 总市值(百万元) | 12,150.30 |
| 上： 2021 年线上收入同增 21.42%至 48.57 亿元，公司重点布局新兴渠 | 总股本(百万股) | 401.00 |
| 道，聚焦抖音快手平台，期间抖音平台营收同比增长 3.62 倍。Q4 公司面 | 其中自由流通股(%) | 55.78 |
| 对疫情反复及原材料价格上涨等情况优化调整经营策略，加大社交电商布 | 30 日日均成交量(百万股) | 1.08 |
| 局力度，线上占比提升及营销费用增加下公司利润端阶段性承压。Q4 毛利 | 股 价走势 |
率为 20.2%，环比下降 4.33pct（Q3 运输费用调整至营业成本）；销售费
| 用率 15.3%，环比提升 2.13pct；因线上加速布局，Q4 毛销差回落幅度较 | 18% | 良品铺子 | 沪深300 | |
| 大。2）线下：2021 年线下收入同增 16.31%至 42.86 亿元。新增门店 619 | ||||
| 家，其中直营/加盟 185/434 家，考虑闭店净增门店 273 家至 2974 家（直 | 9% | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 |
| 营/加盟 907/2067 家），单店收入中直营/加盟同比-5.4%/+6.4%，线下渠 | 0% | |||
| -9% | ||||
| 道仍处于缓慢修复中。3）团购： 2021 年大客户团购渠道快速拓展同增 | ||||
| -18% | ||||
| 208.58%至 3.21 亿元，其中省级礼品分销代理已覆盖全国 14 个省份，并 | -27% | |||
| -37% | ||||
| 开发出了行业协会分销的全新模式。 | ||||
| -46% | ||||
| 2021-03 | ||||
| 积极推新优化产品矩阵，研发驱动新品表现亮眼。2021 年公司 SKU 数量 | ||||
为 1555 个，全年上新 565 个。公司聚焦核心品类研发，在儿童零食、节 令礼盒等细分市场产品创新取得有效成果。其中围绕用户口味升级变化，
作 者
推出首个 5 亿级大单品产品猪肉脯，同比增幅超 41%；儿童零食品牌“小 分析师符蓉
食仙”全渠道终端销售额为 4.17 亿元，同比增长 41.17%；礼盒品类产品 营业收入较上年增长 72.10%。推新流程上，公司重塑产品上新流程，建
执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com
| 立 35 天快速产品上新机制，全年累计上新的产品共计 49 款。 | 相 关研究 |
盈利预测：考虑公司线上渠道增速较快，前期布局有望分享新渠道流量红 利。我们预计 2022/23/24 年收入 109.6/127.4/147.0 亿元，归母净利润 3.7/4.4/5.2 亿 元 ， 同 比 +32.7%/17.3%/17.5% ， 当 前 市 值 对 应 PE 32.5/27.7/23.6 倍，维持“增持”评级。
风 险提示：疫情反复影响线下动销，线上电商增速放缓，行业竞争加剧
| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入（百万元） | 7,894 | 9,324 | 10,959 | 12,744 | 14,695 | |
| 增长率 yoy（%） | 2.3 | 18.1 | 17.5 | 16.3 | 15.3 | |
| 归母净利润（百万元）344 | 282 | 374 | 438 | 515 | ||
| 增长率 yoy（%）0.9 EPS 最新摊薄（元/股）0.86 | -18.1 | 32.7 | 17.3 | 17.5 | ||
| 0.70 | 0.93 | 1.09 | 1.29 | |||
| 净资产收益率（%） | 16.5 | 13.1 | 14.8 | 15.1 | 15.2 | |
| P/E（倍） | 35.4 | |||||
| 43.2 | 32.5 | 27.7 | 23.6 | |||
| P/B（倍） | 5.8 | 5.7 | 4.8 | 4.2 | 3.6 | |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022年 3 月 21 日收盘价
1、《良品铺子（603719.SH）：新渠道、新品类驱动增 长，运营效率提升》2021-08-18
2、《良品铺子（603719.SH）：Q4 线下收入增速转 正，细分品牌进展亮眼》2021-03-31
请 仔 细 阅 读 本 报 告 末 页 声 明
| 2022 年 03 月 22 日 |
财 务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 2020A 2021A | 利润表（百万元） | |||||||||
| 会计年度 | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||
| 流动资产 | 3367 | 4044 | 4326 | 5255 | 5831 | 营业收入 | 7894 | 9324 | 10959 | 12744 | 14695 |
| 现金 | 营业成本 | ||||||||||
| 1980 | 1747 | 2327 | 2357 | 3175 | 5489 | 6828 | 7950 | 9225 | 10614 | ||
| 应收票据及应收账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 360 | 660 | 539 | 855 | 753 | 50 | 65 | 77 | 89 | 103 | ||
| 其他应收款 | 营业费用 | ||||||||||
| 78 | 110 | 111 | 146 | 151 | 1570 | 1672 | 1973 | 2295 | 2646 | ||
| 预付账款 | 管理费用 | ||||||||||
| 117 | 109 | 157 | 152 | 204 | 377 | 477 | 542 | 641 | 733 | ||
| 存货 | 研发费用 | ||||||||||
| 618 | 1132 | 906 | 1458 | 1262 | 34 | 40 | 47 | 54 | 63 | ||
| 其他流动资产 | 财务费用 | ||||||||||
| 212 | 286 | 286 | 286 | 286 | -24 | -39 | -55 | -64 | -77 | ||
| 非流动资产 | 资产减值损失 | ||||||||||
| 817 | 1386 | 1402 | 1467 | 1532 | 1 | -1 | 0 | -1 | -1 | ||
| 长期投资 | 其他收益 | ||||||||||
| 0 | 3 | 6 | 9 | 12 | 68 | 94 | 81 | 87 | 84 | ||
| 固定资产 | 451 | 593 | 672 | 751 | 831 | 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 141 | 143 | 125 | 112 | 97 | 投资净收益 | 14 | 2 | 8 | 5 | 6 |
| 其他非流动资产 | 225 | 647 | 599 | 594 | 592 | 资产处臵收益 | 0 | 2 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 4184 | 5430 | 5728 | 6722 | 7362 | 营业利润 | 484 | 376 | 514 | 596 | 705 |
| 流动负债 | 营业外收入 | ||||||||||
| 2091 | 3072 | 3010 | 3629 | 3792 | 4 | 4 | 0 | 0 | 0 | ||
| 短期借款 | 40 | 30 | 30 | 30 | 30 | 营业外支出 | 4 | 1 | 0 | 0 | 0 |
| 应付票据及应付账款 | 1094 | 1546 | 1528 | 2039 | 2065 | 利润总额 | 483 | 379 | 514 | 596 | 705 |
| 其他流动负债 | 957 | 1495 | 1453 | 1560 | 1698 | 所得税 | 139 | 96 | 139 | 156 | 188 |
| 非流动负债 | 8 | 204 | 189 | 175 | 161 | 净利润 | 344 | 283 | 375 | 440 | 517 |
| 长期借款 | 0 | 78 | 63 | 50 | 35 | 少数股东损益 | 1 | 1 | 1 | 2 | 2 |
| 其他非流动负债 | 8 | 126 | 126 | 126 | 126 | 归属母公司净利润 | 344 | 282 | 374 | 438 | 515 |
| 负债合计 | 2098 | 3276 | 3199 | 3804 | 3953 | EBITDA | 523 | 438 | 566 | 605 | 709 |
| 少数股东权益 | 3 | 8 | 10 | 11 | 13 | EPS（元） | 0.86 | 0.70 | 0.93 | 1.09 | 1.29 |
| 股本 | 401 | 401 | 401 | 401 | 401 | 主要财务比率 | |||||
| 资本公积 | 803 | 803 | 803 | 803 | 803 | ||||||
| 留存收益 | 879 | 1042 | 1360 | 1767 | 2226 | 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 归属母公司股东权益 | 2083 | 2146 | 2519 | 2906 | 3396 | 成长能力 | 2.3 | 18.1 | 17.5 | 16.3 | 15.3 |
| 负债和股东权益 | 营业收入(%) | ||||||||||
| 4184 | 5430 | 5728 | 6722 | 7362 | |||||||
| 营业利润(%) | 2.6 | -22.3 | 36.8 | 16.0 | 18.2 | ||||||
| 归属于母公司净利润(%) | 0.9 | -18.1 | 32.7 | 17.3 | 17.5 | ||||||
获利能力
| 现金流量表（百万元） | 毛利率(%) | 30.5 | 26.8 | 27.5 | 27.6 | 27.8 | |||||
| 净利率(%) | 4.4 | 3.0 | 3.4 | 3.4 | 3.5 | ||||||
| 会计年度 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 16.5 | 13.1 | 14.8 | 15.1 | 15.2 |
| 经营活动现金流 | 330 | 412 | 817 | 166 | 923 | ROIC(%) | 14.3 | 9.7 | 12.1 | 12.5 | 12.7 |
| 净利润 | 344 | 283 | 375 | 440 | 517 | 偿债能力 | 60.3 | 55.8 | 56.6 | 53.7 | |
| 折旧摊销 | 97 | 105 | 109 | 75 | 84 | 资产负债率(%) | 50.2 | ||||
| 财务费用 | -24 | -39 | -55 | -64 | -77 | 净负债比率(%) | -92.7 | -62.1 | -82.8 | -73.2 | -87.1 |
| 投资损失 | -14 | -2 | -8 | -5 | -6 | 流动比率 | 1.6 | 1.3 | 1.4 | 1.4 | 1.5 |
| 营运资金变动 | -118 | -188 | 396 | -280 | 405 | 速动比率 | 1.2 | 0.8 | 1.0 | 0.9 | 1.1 |
| 其他经营现金流 | 46 | 253 | 0 | 0 | 0 | 营运能力 | 1.9 | 2.0 | 2.0 | 2.1 | |
| 投资活动现金流 | -196 | -249 | -117 | -135 | -143 | 总资产周转率 | 2.0 | ||||
| 资本支出 | 153 | 271 | 13 | 62 | 62 | 应收账款周转率 | 25.5 | 18.3 | 18.3 | 18.3 | 18.3 |
| 长期投资 | 0 | 0 | -3 | -3 | -3 | 应付账款周转率 | 4.2 | 5.2 | 5.2 | 5.2 | 5.2 |
| 其他投资现金流 | -43 | 22 | -107 | -76 | -84 | 每股指标（元） | 0.70 | 0.93 | 1.09 | 1.29 | |
| 筹资活动现金流 | 372 | -402 | -121 | 0 | 37 | 每股收益(最新摊薄) | 0.86 | ||||
| 短期借款 | 40 | -10 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流(最新摊薄) 0.82 | 1.03 | 2.04 | 0.41 | 2.30 | |
| 长期借款 | 0 | 78 | -15 | -13 | -14 | 每股净资产(最新摊薄) | 5.19 | 5.35 | 6.28 | 7.25 | 8.47 |
| 普通股增加 | 41 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 43.2 | 32.5 | 27.7 | 23.6 | |
| 资本公积增加 | 385 | 0 | 0 | 0 | 0 | P/E | 35.4 | ||||
| 其他筹资现金流 | -94 | -471 | -105 | 13 | 52 | P/B | 5.8 | 5.7 | 4.8 | 4.2 | 3.6 |
| 现金净增加额 | 507 | -240 | 580 | 31 | 818 | EV/EBITDA | 19.5 | 24.7 | 17.8 | 16.6 | 13.0 |
资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022年 3 月 21 日收盘价
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| 2022 年 03 月 22 日 |
免 责 声 明
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分 析 师 声 明
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投 资 评 级 说 明
| 投 资建议的评级标准 | 评 级 | 说 明 | |
| 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转 让标的）或三板做 市指数（针对做市转 让标 的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 | 股票评级 | 买入 | 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 |
| 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间 | ||
| 持有 | 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 | ||
| 行业评级 | 增持 | 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 | |
| 中性 | 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 间 | ||
| 减持 | 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 |
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