亨通光电评级买入全球领先的光电线缆企业，海洋业务高速增长（更正）

股票代码 ：600487
股票简称 ：亨通光电
报告名称 ：全球领先的光电线缆企业，海洋业务高速增长（更正）
评级 ：买入
行业：通信设备

来公司将继续助力“海洋强国”发展战略目标。

■积极拓展硅光模块、量子通信、智慧城市业务：2021 年 3 月，公司 成功发布量产版 400G QSFP-DD DR4 硅光模块，目前 400G 硅光模块 已给国内的头部互联网公司以及设备商送样，客户端的测试认证正在 进行中。公司入选了中国电信国家重点研发计划“T 比特级超长跨距 光传输系统关键技术研究与应用示范”建设工程项目，成为该项目 400G 光模块唯一提供商。公司已规划与承建“长三角量子保密通信环 网”和“京津冀量子保密通信环网”。其中宁苏通量子干线、京雄量子 干线已经投入运营。2021 年上半年，公司进一步加强在全国的智慧城 市业务布局，在广东、陕西等地签约多个项目，在手订单充足。新业 务的拓展将进一步助力公司发展。

■投资建议：我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 392.0 亿 元(+21.0%)、455.3 亿元(+16.1%)、519.4 亿元(+14.1%)；预计归母

净利润分别为 15.0 亿元(+41.4%)、22.3 亿元(+48.2%)、29.4 亿元 (+32.2%)；对应 EPS 分别为 0.64/0.94/1.25 元。我们给予公司 2022 年 18 倍 PE，对应目标价 16.92 元。维持“买入-A”投资评级。■风险提示：行业政策变动、海上风电地方补贴不及预期、市场竞争加

剧、原材料价格波动、汇率波动的风险

注：本文为 2022 年 3 月 22 日发布的同名报告更正版，修改处：1、首页及原文 17 页中“亨通

及管理公司”更改为“亨通及关联公司”。2、原文 3.1 的标题中“2021 年中标份额 27%”更 改为“2021 年公司及关联企业中标份额 27%”。3、原文 21 页盈利预测中对公司光纤光缆业务

中标份额的说法修改为 3.1 中的“2021 年公司及关联企业中标份额 27%”。

数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测

公司深度分析/亨通光电

内容目录

1. 领先的通信网络与能源互联服务商 ..................................................................................... 5 1.1. 二十余年光纤光缆行业经验，两大业务领域产品齐全 ................................................ 5 1.2. 2020 年公司海洋业务营收占比 10.2%，毛利率达 43.3% ........................................... 7 2. 光纤光缆行业触底反弹，特高压工程与海上风电建设拉动线缆需求 .................................... 9 2.1. 千兆宽带与 5G 共舞，光纤光缆迎量价齐升 ............................................................... 9 2.1.1. 2021 年我国移动互联网流量达 2216GB，5G 建设与千兆宽带发展提升光纤需求 .................................................................................................................................. 9 2.1.2. 光纤光缆价格触底回升，市场规模预计到 2026 年将增长至 5895 亿元 ........... 10 2.2. 预计 2021 年我国特高压工程累计线路长度将突破 4 万公里..................................... 12 2.3. 2025 年我国风电海底电缆市场规模预计将达 254 亿元 ............................................. 13 3. 光纤光缆与海洋业务共舞，荣膺 2021 年全球线缆最具竞争力企业前三名......................... 16 3.1. 光纤光缆中标份额稳中有升，2021 年公司及关联企业中标份额 27%....................... 16 3.2. 海缆业务在手订单超 30 亿元，位列全球海缆榜单前三强......................................... 17 3.3. 全球海底光缆交付里程数突破 4 万公里，成为国内唯一全产业链公司...................... 18 3.4. 拓展硅光模块、量子通信、智慧城市业务 ................................................................ 19 3.5. 拥有 655 项专利，优秀的研发实力为公司构筑护城河.............................................. 20 4. 盈利预测与估值 ............................................................................................................... 21 4.1. 盈利预测 ................................................................................................................. 21 4.2. 相对估值 ................................................................................................................. 21 4.3. 绝对估值 ................................................................................................................. 22 5. 风险提示.......................................................................................................................... 22

图表目录

图 1：公司历史沿革................................................................................................................ 5 图 2：公司股权结构图 ............................................................................................................ 5 图 3：公司通信网络业务产业图谱........................................................................................... 6 图 4：公司能源互联业务产业图谱........................................................................................... 6 图 5：2015 年-2021Q3 公司营业收入及增长率 ....................................................................... 7 图 6：2015 年-2021Q3 公司归母净利润及增长率 ................................................................... 7 图 7：2015-2020 年公司各业务营业收入（单位：亿元） ....................................................... 8 图 8：2015-2020 年公司各业务毛利率 ................................................................................... 8 图 9：2015 年-2021Q3 毛利率与净利率 ................................................................................. 8 图 10：2015 年-2021Q3 公司费用率情况 ............................................................................... 8 图 11：2015 年-2021Q3 公司现金流情况................................................................................ 8 图 12：2015-2021 年全国移动互联网流量（左轴）及月 DOU 增长（右轴）情况 ................... 9 图 13：2020 年 12 月-2021 年 12 月固定互联网宽带接入用户数统计 .................................... 10 图 14：2017-2022 年全球光纤光缆需求量预测 ......................................................................11 图 15：2021-2026 年中国光纤光缆市场规模预测 ..................................................................11 图 16：2018-2020 年全球光纤光缆市场份额 Top10 .............................................................. 12 图 17：中国特高压工程累计线路长度及预测......................................................................... 12 图 18：国家电网在建在运特高压工程示意图......................................................................... 12

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图 19：中国特高压工程累计输送电量及预测......................................................................... 13 图 20：中国特高压投资总规模及预测 ................................................................................... 13 图 21：2013-2021 年我国海上风电新增及累计装机规模（单位：GW） ............................... 14 图 22：2015-2025 年全球风电海底电缆市场规模 ................................................................. 15 图 23：2015-2025 年我国风电海底电缆市场规模 ................................................................. 15 图 24：公司产品应用案例..................................................................................................... 16 图 25：2018-2021 年中国移动光缆集采中公司市场份额情况 ................................................ 17 图 26：“华电稳强”号海上风电作业平台................................................................................. 18 图 27：越南茶荣 II 号（48MW）海上风电场 ......................................................................... 18 图 28：公司产业链示意图..................................................................................................... 19 图 29：基于硅光技术的 3.2T CPO 样机 .............................................................................. 19 图 30：800G QSFP-DD800 DR8 可插拔光模块................................................................... 19 图 31：2015 年-2021H1 公司研发投入情况 .......................................................................... 20 图 32：公司研发人员情况..................................................................................................... 20

表 1：2020 与 2021 年中国移动集采前 10 名中标结果.......................................................... 10 表 2：十四五期间各省份海上风电装机容量规划.................................................................... 14 表 3：海缆行业主要壁垒....................................................................................................... 15 表 4：公司 2021-2023 年盈利预测（单位：百万元）............................................................ 21 表 5：可比公司估值（截至 2022 年 3 月 21 日收盘价）........................................................ 22 表 6：FCFF 估值法核心指标 ................................................................................................ 22 表 7：敏感性分析（元）....................................................................................................... 22

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1. 领先的通信网络与能源互联服务商

1.1. 二十余年光纤光缆行业经验，两大业务领域产品齐全

江苏亨通光电股份有限公司成立于 1999 年，于 2013 年在上交所上市。是中国光纤光网、智能电网、大数据物联网、新能源新材料等领域的国家创新型企业，中国企业 500 强、中国 民企 100 强。公司产业布局全国 13 个省，在苏州拥有三座高科技产业园（光通信科技园、海洋国际产业园、光电线缆产业园）。产品服务全球 100 多个国家的通信、电力、能源、海 洋、航天及全球通信能源互联网系统集成工程。。

公司依托国家及省部级创新平台（国家企业技术中心、院士工作站、博士后工作站等），不 断打破国外垄断，在光纤通信、超高压海缆、硅光子及新能源材料等领域实现自主可控，一 批项目入选国家工业强基、智能制造、绿色制造项目，成为国家技术创新示范企业、国家两 化融合示范企业。

图 1：公司历史沿革

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

股权结构稳定，基金公司参股。截至 2021 年三季报，崔根良先生直接持股 9.03%，通过控 股亨通集团有限公司间接持股 11.18%，合计持股 20.21%，为公司实际控制人。汇安基金、苏州信托有限公司、中国银行股份有限公司、中国工商银行股份有限公司、天津华人投资管 理有限公司分别持股 1.72%、1.25%、0.91%、0.82%、0.69%，彰显资本市场对公司的信心。

图 2：公司股权结构图

资料来源：Wind，安信证券研究中心

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两大业务领域产品齐全。公司专注于通信网络和能源互联两大领域，并不断拓展海洋产业领 域。在通信网络业务板块，公司聚焦新一代通信产业与核心技术的研发创新，提升系统解决 方案的研发与集成能力，充分发挥新一代绿色光纤预制棒自主技术及成本优势，持续提升通 信网络业务市场竞争力，不断提高通信网络产品与运营服务业务的市场占有率。积极拓展光 模块、智慧城市、量子保密通信等领域业务，打造集“产品-服务-运营” 于一身的全产业链模 式，为客户提供更有价值的产品与服务。

图 3：公司通信网络业务产业图谱

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

在能源互联业务板块，公司聚力打造全球能源互联系统解决方案服务商，持续加大特高压输 电装备、直流输电装备、海上风电、储能等核心技术的研发投入，以高端核心产品和装备为 龙头，以系统成套解决方案和工程总包为两翼，实现从“产品供应商”向“系统集成服务商”转型，打造能源互联产业全价值链体系。

图 4：公司能源互联业务产业图谱

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

在海洋产业板块，公司紧抓海洋产业发展机遇，围绕海洋电力传输、海底网络通信与海洋装 备工程三大领域，通过持续的技术积累、整合与创新，紧紧把握海洋经济开发机遇期，不断 加强对海洋产业的技术研发与产业布局，致力打造国际一流海洋能源互联系统服务商与全球 跨洋通信系统集成业务领导者。

收购华为海洋拓展国际海缆通信网络建设业务。2020 年公司通过发行股份及支付现金的方 式购买华为投资持有的华为海洋51%股权。公司向华为投资非公开发行47,641,288 份股票，发行价为 14.75 元/股，并支付现金 30,116.1 万元，合计交易价格为 100,387 万元。华为海 洋是一家国际先进的海缆通信网络建设解决方案提供商，致力于全球海缆通信网络的建设。

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根据公司公告，截至 2021 年华为海洋已累计签约 100 余个海缆项目，项目范围覆盖全球。

本次交易可以充分发挥公司与华为海洋的协同效应，有利于提升公司整体竞争力。一方面，公司目前的海缆制造业务能够与华为海洋承接的各类国际海缆建设项目进行全面配套，华为 海洋稳定的项目来源能够进一步提升公司的海缆制造业务规模。另一方面，公司也可以充分

利用自身良好的客户资源以及近年来在国际化进程中获得的海外市场资源，协助华为海洋进 一步拓展和争取更多的国际海缆市场份额。本次交易使得公司增加了国际海缆通信网络建设

业务，有助于推动公司光通信产业板块从“产品供应商”向“全价值链集成服务商”转型。同时加速公司通信网络业务的国际化产业布局，进一步推动公司向“国际化企业”转型。

1.2. 2020 年公司海洋业务营收占比 10.2%，毛利率达 43.3%

公司营业收入从 2015 年的 136.22 亿元提升至 2018 年的 338.66 亿元；归母净利润从 2015 年的 5.73 亿元提升至 2018 年的 25.32 亿元。2018 年底我国光纤宽带接入网和 4G 移动通 信基站的建设基本完成，2019 年 5G 建设尚未大规模启动，在未产生大量新建光纤网络的 市场需求的情况下，三大运营商缩减了固网建设的资本开支，致使 2019 年光纤光缆市场价 格出现了短期下滑，导致公司 2019 年营业收入出现下降。2020 年以来面对全球新冠疫情

蔓延的冲击及国内光通信网络行业供需进一步调整的影响，公司进一步加大通信网络和能源 互联两大核心产业的战略投入，取得积极进展，营收与归母净利润增速触底反弹。

2021 年以来，在“碳达峰、碳中和”背景下，受益于海上风电等新能源的高速发展，公司 积极把握市场机遇，业务保持了较快增长。2021 前三季度公司营业收入同比增长 17.5%至 298.12 亿元，归母净利润同比上升 50.6%至 13.16 亿元。3 月 15 日公司发布 2021 年度经 营情况简报，预计公司 2021 年度实现营业收入约 410 亿元，同比增长约 27%；预计 2021 年度实现归母净利润 13.75 亿元至 15.85 亿元，同比增长约 30%至 49%。

分产品看，智能电网传输与系统集成业务为公司占比最大的细分业务，2020 年智能电网业 务营业收入为 130.64 亿元，营收占比为 40.3%。由于行业竞争较为激烈，公司智能电网业 务毛利率较低，2020 年为 14.6%。2018 年以来，公司大力发展海洋业务，海洋电力通信与 系统集成业务营业收入从 2015 年的 2.84 亿元增长到 2020 年的 33.14 亿，2020 年海洋电力 通信与系统集成业务营收占比为 10.2%。公司海洋业务毛利率较高，2015 年以来维持在 30% 以上，2020 年达 43.3%。

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2. 光纤光缆行业触底反弹，特高压工程与海上风电建设拉动线缆需求

2.1. 千兆宽带与 5G 共舞，光纤光缆迎量价齐升

根据工信部《2021 年通信业统计公报》，2021 年全国新建光缆线路长度 319 万公里，光缆 线路总长度达 5488 万公里。随着 5G、云计算、物联网、大数据、移动互联等 ICT 产业的 快速发展，信息消费活力得到极大释放，全球数据流量快速增长，网络带宽和海外市场通讯

需求不断增加，光纤光缆需求将不断增长。

2.1.1. 2021 年我国移动互联网流量达 2216GB，5G 建设与千兆宽带发展提升光纤需求 数据流量持续增长，光纤需求不断放量。根据工信部发布的《2021 年通信业统计公报解读》，2021 年我国移动互联网接入流量达 2216 亿 GB，比上年增长 33.9%；移动互联网月户均接 入流量（DOU）达 13.36GB/户*月，其中 12 月当月 DOU 达 14.72GB/户，创历史新高。光 纤光缆作为光通信网络中较为重要的环节之一，其性能对于网络传输效率有一定的制衡作用。

在数据流量的持续增长下，对于网络的传输容量的要求也在不断提升，在网络扩容升级的过 程中，光纤需求将逐渐放量。

5G 网络建设稳步推进，有力促进光纤光缆行业发展。根据工信部数据，2021 年全年我国新 建 5G 基站超过 65 万个，5G 基站总数量达 142.5 万个。2021 年我国 5G 移动电话用户达到 3.55 亿户，占比提升至 19.5%。2021 年我国 5G 网络建设加快，实现覆盖所有地级市城区、超过 98%的县城城区和 80%的乡镇镇区。我国 5G 基站总占全球的 60%以上，相当于每万 人拥有 5G 基站数达到 10.1 个，比上年末提高近 1 倍，目前我国已建成全球最大 5G 网络。5G 超密集组网对配线光缆、拉远光缆提出新需求。5G 基站的接入、回传均需要用到光纤资 源，光纤光缆是 5G 信息传输网络的重要基石。5G 网络建设有序推进带来了光纤的增量市 场，将持续推动光纤市场的发展。此外，国内 5G 规模建设采用独立组网的模式，亦将有利 于光纤光缆行业发展。据智研咨询预计，我国 5G 光纤需求量保守估计将达到 1.92 亿芯公 里，相较 4G 需求量显著提升。

图 12：2015-2021 年全国移动互联网流量（左轴）及月 DOU 增长（右轴）情况

资料来源：工信部，安信证券研究中心

固定宽带迈入千兆时代，光纤需求量迎来增长。2021 年 3 月，工信部印发《“双千兆”网络 协同发展行动计划（2021-2023 年）》。计划提出，到 2021 年底千兆光纤网络具备覆盖 2 亿 户家庭的能力，千兆宽带用户突破 1000 万户，建成 20 个以上千兆城市；到 2023 年底，千兆光纤网络具备覆盖 4 亿户家庭的能力，千兆宽带用户突破 3000 万户，建成 100 个 千兆城市。截至 2021 年底，三家基础电信企业的固定互联网宽带接入用户总数达 5.36 亿户，全年净增 5224 万户。其中，100Mbps 及以上接入速率的用户为 4.98 亿户，全年净增 6385

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万户，占总用户数的 93%，占比较上年末提高 3.1 个百分点；1000Mbps 及以上接入速率的 用户为 3456 万户，比上年末净增 2816 万户。千兆宽带建设的提速亦将带来光纤需求量的 增长。

图 13：2020 年 12 月-2021 年 12 月固定互联网宽带接入用户数统计

2020.12 2021.02 2021.03 2021.04 2021.05 2021.06 2021.07 2021.08 2021.09 2021.10 2021.11 2021.12

资料来源：工信部，安信证券研究中心

2.1.2. 光纤光缆价格触底回升，市场规模预计到 2026 年将增长至 5895 亿元
光纤光缆价格触底回升。2018 年中国厂商持续扩产，光纤预制棒产能增加，同时运营商建 网速度放缓，中国最大光纤光缆采购商中国移动 2018 年采购量低于其年度计划，光纤光缆 行业呈现供大于求景象。2019 年中国电信光纤光缆集采最高报价不超过 2018 年最高报价的 40%，2020 年最高报价同比下降 19%，光纤光缆价格出现断崖式下降。

2021 年 9 月中国移动启动 2021-2022 年普通光缆集中采购项目，本次集采普通光缆预估规 模为 447.05 万皮长公里，折合 1.432 亿芯公里，相比 2020 年规模提升了 20%，相比 2019 年则提升了 36%。最高投标限价为 98.58 亿元（不含税），相比 2020 年的 82.15 亿元提升 20%，光纤光缆价格在探底后已经企稳。2021 年 10 月 12 日，中移动公布集采结果，中标 的 14 家厂商成交均价约 63.95 元/芯公里，较 2020 年涨幅超 50%，回升至 2019 年水平，V 型反转的趋势确定。根据中国电信公示的中国电信室外光缆（2021 年）集中采购项目中标 情况，20 家中标厂商的平均投标单价超 80 元/芯公里，光纤光缆价格进一步上行。

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海外固网宽带建设加快，市场需求持续增加。在国家宽带战略推动下，北美、欧洲、印度等 地区的主流运营商纷纷加快固网宽带规模建设。根据 QYResearch，德国计划 2021 年底实 现 99%的家庭能够接入高速互联网，包括农村地区。英国、法国、意大利等欧洲主要国家同 样出台国家政策，加快 FTTH 建设步伐，成为海外光纤光缆需求增长的主要驱动力。据 CRU 预测，2021 年全球光纤光缆需求预计将达 5.35 亿芯公里；我国光纤光缆需求量触底反弹，预计将达 2.45 亿芯公里。

图 14：2017-2022 年全球光纤光缆需求量预测

资料来源：CRU，安信证券研究中心

我国光纤光缆市场规模将触底回升。过去几年随着 FTTH 与 4G 建设渐近尾声，信息通信网 络建设的速度放缓，对光纤光缆需求的下降。未来伴随 5G 规模化建设、互联网宽带接入端

口增加，供求关系将进一步改善，光纤光缆市场规模将逐步提升。根据前瞻产业研究院预测，中国光纤光缆市场规模 2026 年预计将增长至 5895 亿元，2021-2026 年 CAGR 达 9%。

图 15：2021-2026 年中国光纤光缆市场规模预测

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图 16：2018-2020 年全球光纤光缆市场份额 Top10

资料来源：中国通信学会光通信委员会，安信证券研究中心

2.2. 预计 2021 年我国特高压工程累计线路长度将突破 4 万公里

特高压工程能够发挥资源优化配臵作用，解决我国能源资源与负荷需求分布配臵矛盾。我国 能源中心和负荷中心呈现逆向分布的特点：大型能源基地主要集中在东北、华北、西北的“三

北”地区和西南地区，负荷中心却集中在中东部地区，跨区送电成了客观需求。相较于传统 输电方式，特高压具有传输量大、线损小、输送距离远的优势，可以有效解决我国能源大规 模远距离输送和异地消纳问题。

国家持续推进特高压建设，相关工程稳步推进。受益于基建刺激叠加环保需求，特高压工程 建设加速。特高压工程累计线路长度从 2016 年的 16,937 公里快速提升至 2020 年的 35,868 公里，年复合增长率达到 20.63%。中商情报网预计 2021 年中国特高压工程累计线路长度将 突破 4 万公里。特高压建设在经历 2019 年的投资节奏放缓之后将大规模全面重启，再次迎 来新一轮建设高潮。截至 2021 年 6 月，国家电网已累计建成投运“14 交 16 直”特高压输 电工程，在运在建特高压工程线路长度达到 4.8 万公里。根据中国能源报，“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24 交 14 直”，涉及线路 3 万余公里，变电换流容量 3.4 亿千 伏安，总投资 3800 亿元。2022 年国家电网计划开工“10 交 3 直”共 13 条特高压线路。

图 17：中国特高压工程累计线路长度及预测

资料来源：国家电网，中商情报网，安信证券研究中心

图 18：国家电网在建在运特高压工程示意图

资料来源：国家电网官网，安信证券研究中心

根据国家电网数据，2016-2020 年国家电网特高压跨区跨省输送电量逐渐增长，2020 年国 家电网特高压跨区跨省输送电量达 20,764.13 亿千瓦时，预计 2021 年国家电网特高压跨区 跨省输送电量达 24,415.41 亿千瓦时。根据国家电网公司的规划，“十四五”期间将新增特

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高压交流线路 1.26 万公里、变电容量 1.74 亿千伏安，新增直流线路 1.72 万公里、换流容量 1.63 亿千瓦，特高压电网将迎来新一轮的建设高峰期。

根据赛迪数据显示，2020 年我国特高压产业及其产业链上下游相关配套环节所带动的总投 资规模超 3000 亿元，其中特高压产业投资规模近 1000 亿元，带动社会投资超 2000 亿元。到 2022 年，中国特高压产业及其产业链上下游相关配套环节所带动的总投资规模预计将达 到 4140 亿元；到 2025 年，特高压产业与其带动产业整体投资规模预计将达 5870 亿元。

特高压建设高峰期的到来将有力推动导线、陆缆、控制电缆等需求的提升，特高压输电设备 提供商及服务商将获得发展机遇。

2.3. 2025 年我国风电海底电缆市场规模预计将达 254 亿元

风电的诸多形式中，海上风电覆盖面积广、资源禀赋好、输送成本低，发展潜力巨大。我国 在发展海上风电上具备区域优势。从全球的海上风向来看，我国的海域处于日本暖流风带中，

其空气变化具有风速大、规律性强以及主导风向稳定等特点。而且海风风速大、风功率密度 高、风速稳定，可为大容量海上风机的输电提供稳定生产的基础，发电量是陆上风电场的 1.4

倍。在取代煤炭发电方面，海上风电与其他可再生能源发电相比，二氧化碳排放更少。根据 国际能源署数据，每安装 1GW 的海上风电，每年相当于减排二氧化碳 350 万吨。全球海 上风电技术可开发潜力为 71TW，海上风能资源是全球电力需求的十倍以上，仅开发 1%的 海上风能资源，就可以满足人类 10%的电力需求。

海上风电装机规模有望持续超预期。根据国家能源局数据，2021 年我国海上风电新增装机 量达 1690 万千瓦，同比增长 452.29%，是此前累计建成总规模的 1.8 倍。截至 2021 年底，我国海上风电累计装机规模达到 2638 千瓦，超越英国跃居世界第一。

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图 21：2013-2021 年我国海上风电新增及累计装机规模（单位：GW）

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图 22：2015-2025 年全球风电海底电缆市场规模

资料来源：华经产业研究院，安信证券研究中心

根据华经产业研究院数据，2020 年我国风电海底电缆行业市场规模为 60 亿元，同比上涨 53.85%，预计到 2025 年我国风电海底电缆市场规模将达到 254 亿元，2020-2025 年 CAGR 达 33.5%。

图 23：2015-2025 年我国风电海底电缆市场规模

资料来源：华经产业研究院，安信证券研究中心

海缆行业壁垒高，格局稳定。海缆行业市场集中度高，具有较高的壁垒，新进入者难以取得 较大突破。主要壁垒包括资金、资格认证、生产技术、品牌及历史业绩四大壁垒。国内海底 电缆第一梯队企业为三家大型上市公司中天科技、亨通光电、东方电缆。考虑海缆行业壁垒 和已有公司的先发优势，预计未来海缆行业格局将维持稳定。

表 3：海缆行业主要壁垒

生产技术壁垒
品牌及历史业绩壁垒

海缆对生产技术要求高，具备 220KV 以上海缆生产能力的企业极少
客户对产品质量和稳定性的要求高，在招标评估时会考虑到企业过往业绩情况以及品牌名声，头部大企业更易获得订单

资料来源：雪球网，安信证券研究中心

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3. 光纤光缆与海洋业务共舞，荣膺 2021 年全球线缆最具竞争力企业 前三名

3.1. 光纤光缆中标份额稳中有升，2021 年公司及关联企业中标份额 27%

2021 年以来，受益于国内 5G 网络、物联网、大数据的兴起，5G 产业链主要环节加速成 熟，数通网向更大流量迭代带动了光模块、光纤光缆新的需求增长；同时随着海外需求的逐 步提升，公司光棒、光纤、光缆等主要通信产品的产销量均实现同比增长。公司依托自主研 发的全球领先绿色光棒生产技术及智能制造技术，不断发挥成本、环保与质量的综合优势，以工业互联网为依托，应用大数据平台持续提升数字化管理水平，不断提升过程控制和产品 质量；并通过在超低损耗光纤、特种光纤等产品的市场应用，在 5G 新基建浪潮中不断创新 突破，助力 5G 基础设施建设，确立全球通信网络领域行业领先地位。根据公司公告，公司 是目前通信网络产业中唯一具备“产品-服务-运营”全产业链的公司。

在通信网络业务中，公司可提供光棒光纤、气吹微缆、高密度光纤柔性接入、宽带移动通信 用射频拉远、周界安防监测、隧道火灾监测、数据中心千兆 ODN、分布式光纤测温、光缆 子系统 RFID 射频识别、EPC 总包系统等产品与解决方案。公司的 400G 大容量超低损耗光 纤入围“国家工业强基工程”；基于网络重构千兆 ODN 结局方案应用在运营商与数据中心项 目中。

图 24：公司产品应用案例

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

光纤光缆业务份额稳中有升。在 2018-2021 年中国移动普通光缆集中采购项目中，亨通及关 联公司中标份额稳中有升。2021 年中国移动普通光缆集采中公司及关联合作企业中标份额 达 27.0%。在 2021 中国数字赋能经济大会上，中国电子信息行业联合会发布 2021 年度电 子信息竞争力前百家企业名单和报告，亨通集团继续蝉联该榜单，排名第 12 名，较上年前 进 3 位。在《2021 年全球线缆最具竞争力企业 10 强榜单》中，公司位列第三名，在国内企 业中排名第一。

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图 25：2018-2021 年中国移动光缆集采中公司市场份额情况

27%
26%
25%
24%
23%
22%
21%
20%

资料来源：企查查，C114 通信，安信证券研究中心

具备世界最高电压等级实验能力。随着国内以特高压为主的电网建设再次提速，公司持续强 化在高压电力传输领域的市场地位和服务能力，建立了国内规模最大的超高压测试研发中心，配臵超高压直流耐压测试系统、超高压串联谐振局放耐压测试系统等全套带载试验能力，标 志着公司具备了目前国际国内最高电压等级的 1000kV AC 和±1100kV DC 的电缆系统电 气型式试验的超级试验验证能力。在电力特种产品方面，公司除了在电网市场继续发力，通 过差异化市场竞争，重点向特种电缆分布的重大基础设施、工程建筑、轨道交通、新能源及 电气装备等市场深度转型，在细分特种电缆领域寻求突破。公司将继续全面展开与国网、南 网、五大发电集团等各大输配电、发电能源商在综合能源领域的合作，进一步巩固在国网、南网的市场地位，同时做好新能源、轨道交通、建筑地产等行业市场开发，做深做强客户关 系，推进公司向能源互联系统解决方案服务商转型。

3.2. 海缆业务在手订单超 30 亿元，位列全球海缆榜单前三强
不断刷新国内安装交付记录。公司紧抓海上风电抢装潮，全面提升海上风电产业链系统解决 方案整体实力。2020 年公司成功获取“港口与海岸专业承包”资质，“亨通一航”号海上风电 作业平台顺利下水，进一步巩固公司在海上风电施工领域的竞争优势。2020 年全年新中标 海缆订单创历史新高，陆续中标华能、国家电投、龙源江苏、浙能 220kV 海缆等大型重点 项目；2021 年接连中标中国电建、中海石油多个海缆项目。2021 年以来公司海底电缆、海 上风电工程业务、特种电缆产品均同比实现了较大的增幅，在全球能源互联行业的综合竞争 力进一步提升。2021 年上半年，公司刷新了超大直径 III 型嵌岩单桩钻孔施工记录，为海 上风电深远海探索提供了技术保障。2021 年 5 月，公司“华电稳强”号风电平台项目组在 广东阳江海域完成 12 台明阳智能 6.45 兆瓦风机安装，创造了中国海上风电大兆瓦机组单 月单作业面安装新纪录。2021 年6 月，公司成功交付了国家电投湛江徐闻项目第二回 220kV（3*1000 ㎜²）大长度、大截面海缆，这是国内首次完成大长度（40 公里以上）、大截面（1000 ㎜²）三芯 220kV 海缆项目的生产交付。

2022 年 3 月，根据公司公告，公司中标“越南金瓯海上风电项目”、“揭阳神泉二海上风电 场项目”、“中广核新能源海缆检测及维修框架协议采购项目”、“沙特红海海缆项目”和“渤 中-垦利油田群岸电应用工程老油田改造项目 35kV 海底电缆采购项目”，中标总金额达 14.43 亿元（含税）。截至 2022 年 3 月，公司合计拥有海底电缆生产、敷设、风机安装等海洋电力 项目在手订单金额约 30.42 亿元。在《2021 年全球海缆最具竞争力企业 10 强榜单》中，公 司位列第三名，在国内企业中排名第一。

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海外市场取得有效突破。2020 年公司承建了全球第一座半潜式漂浮海上风力发电场——葡 萄牙海上浮式风电项目，打破了国外垄断，也填补了中国企业在欧洲总包海上风电输出系统 建设维护项目上的空白。公司成功布局漂浮海上风电市场，以技术创新的实力，在海上浮式 风电建设领域实现了从制造商向集成服务商的跨越。此外，公司成功中标越南、菲律宾、柬 埔寨、西班牙等海外项目。2021 年 11 月，由公司承接的越南市场首个海缆 EPC 总包项目，越南茶荣 II 号（48MW）海上风电场工程项目顺利竣工并投运。

图 26：“华电稳强”号海上风电作业平台

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

图 27：越南茶荣 II 号（48MW）海上风电场

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

3.3. 全球海底光缆交付里程数突破 4 万公里，成为国内唯一全产业链公司

积极推进 PEACE 跨洋海缆通信系统运营项目建设。由公司全资投资的 PEACE 跨洋海缆 通信系统运营项目全长 15,800 公里，通过连接中巴跨境陆地光缆，PEACE 海缆系统将成 为连接中国和非洲、中国和欧洲距离最短的海缆路由，并大大降低时延，极大满足中国到欧 洲、非洲快速增长的国际业务流量需求，促进中国国际海缆的发展。在建设进度方面，公司 PEACE 跨洋海缆通信系统运营项目克服疫情影响继续推动，陆续完成骨干线路登陆合作开 发的，并积极开展和推进相关海缆、设备生产制造和系统集成，登陆站设备安装和测试、海 上施工等工作。该项目成功实施后将实现公司从海底光缆生产制造向海底光缆系统运营的延 伸，进一步推动公司光通信产业从“制造型企业”向“平台服务型企业”的战略转型。2021 年 10 月，PEACE 地中海段成功登陆欧洲信息枢纽城市—法国马赛，将为欧洲带来更丰富的 数字连接服务。

国内唯一全产业链公司。公司围绕“海洋强国”建设的发展战略，紧紧把握海洋经济开发机 遇期，持续加大对海洋通信领域的技术研发与产业布局。根据公司公告，2020 年公司通过 发行股份及支付现金的方式成功收购华为海洋，新增全球跨洋海缆通信网络的建设业务，进 一步完善海洋产业布局，打通上下游产业链，成为国内唯一具备海底光缆、海底接驳盒、Repeater、Branching Units 研发制造及跨洋通信网络解决方案（桌面研究、网络规划、水 下勘察与施工许可、光缆与设备生产、系统集成、海上安装沉放、维护与售后服务）的全产 业链公司。截至 2021 年上半年，公司全球海底光缆交付里程数已累计突破 40,000 公里。公 司“超长距大容量深海海底光缆系统关键技术与产业化”项目攻克了关键核心技术，实现深 海通信系统关键技术的自主研制，形成成套装备，为国家构建自主可控安全的海缆通信系统、实施“海洋强国”战略打下坚实基础。

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图 28：公司产业链示意图

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

3.4. 拓展硅光模块、量子通信、智慧城市业务

拓展硅光模块业务。2021 年 3 月，公司成功发布量产版 400G QSFP-DD DR4 硅光模块，目前 400G 硅光模块已给国内的头部互联网公司以及设备商送样，客户端的测试认证正在 进行中。同时基于硅光技术，公司已成功推出国内第一台 3.2T CPO 工作样机，其采用了核 心交换芯片与光引擎在同一高速主板上的协同封装，缩短了光电转换功能到核心交换芯片的 距离，从而达到缩短高速电通道链路，改善系统功耗的作用，这也是公司 400G DR4 硅光 模块全面部署后的又一个重要技术里程碑。作为下一代板上光互联的主流解决方案，CPO 在 数据中心、高性能计算等方面前景广阔。2021 年 6 月，公司在 2021 OFC 光纤通讯展览 会上发布并展示了 800G QSFP-DD800 DR8 可插拔光模块；该光模块由于其空间狭小，在

布局、信号完整性和热管理等方面被认为是光模块设计中极具挑战性的。公司计划最早于年 内开放早期客户评估并积极推动其量产化工作。公司还入选了中国电信国家重点研发计划“T 比特级超长跨距光传输系统关键技术研究与应用示范”建设工程(400G 高速光模块、100G 高速光模块) 项目，成为该项目 400G 光模块唯一提供商。

图 29：基于硅光技术的 3.2T CPO 样机

资料来源：公司公告，安信证券研究中心

图 30：800G QSFP-DD800 DR8 可插拔光模块

资料来源：公司官网，安信证券研究中心

积极布局量子通信产业。量子通信技术被普遍认为是全球下一代通信和计算机技术的基础。公司拥有国家商用密码产品开发生产资质、国家商用密码产品型号证书、增值电信业务经营 许可证（ISP）、通信工程设计甲级资质、通信工程施工总承包一级资质、通信信息网络系统 集成甲级资质等各项资质认证，致力于推动量子通信的产业化。公司的量子保密通信产品组 网解决方案采用量子密钥网络层、量子密钥管理层、量子密钥应用层三层架构，提高方案的

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稳定性与安全性；量子保密通信产品行业级解决方案涉及政务网络、保电专项应用、QKD 与 光网络融合等多个行业。2019 年公司承建国内首条由电信运营商与量子保密通信方案提供 商合建的量子干线“京雄量子加密通信干线”。公司已规划与承建“长三角量子保密通信环

网”和“京津冀量子保密通信环网”。其中宁苏通量子干线、京雄量子干线已经投入运营。2021 年公司参与了国家首批量子密码行业标准制定，彰显公司实力。

致力于成为国内领先的智慧城市解决方案提供商。当前我国城市正处于新旧治理模式交替，

城镇人口快速上升，信息技术蓬勃发展阶段，智慧城市的出现和建设发展顺应了我国政策、社会、技术和实践背景。随着物联网、大数据、AI 等技术的发展，智慧城市不再只是信息 互联网化，而是人工智能化的新型基础设施的集合。公司充分发挥在通信网络与能源互联领 域的产品及系统集成优势能力，聚力在智慧水利、智慧城市工控信息安全以及智慧城市 ICT 基础设施领域发展。收购华海通信后，公司进一步提升了智慧城市解决方案设计与信息系统 集成及项目管理能力。2021 年上半年，公司进一步加强在全国的智慧城市业务布局，在广

东、陕西等地签约多个项目，在手订单充足。公司致力于为客户提供高质量的智慧城市集成 解决方案，助力中国城市智慧化发展。

3.5. 拥有 655 项专利，优秀的研发实力为公司构筑护城河

研发实力雄厚。公司始终坚持自主创新, 不断推进 IPD 研发体系建设，不断优化研发全流 程设计。在 5G 光纤通信、量子保密通信、硅光模块、海洋超高压直流输电、海上风电工程 与运营等领域拥有行业领先技术。亨通拥有 1 个国家级企业技术中心、1 个国家级博士后科 研工作站、3 个省级博士后创新实践基地、2 个院士工作站、7 个国家 CNAS 认可及省重点 实验室、39 个省级工程技术研究中心/企业技术中心/工业设计中心及 29 家高新技术企业。公司积极参与行业标准制定、申报发明专利，截至 2021 年 H1，亨通累计发布各类标准 353 项，拥有发明专利 622 项、国际专利 33 项。

公司研发投入快速增长，从2015 年的6.05 亿元增长至2020 年的15.24 亿元，CAGR达20.3%。公司研发人员数量不断增加，2020 年公司共有研发人员 3058 人，占总员工数 20%。2021 年 上半年，公司研发投入 8.20 亿元，较去年同期增长 23.0%。

研发硕果颇丰。2021 年在通信网络领域，公司成功研发量产版 400G QSFP-DD DR4 硅光 模块、板上光互联、800G QSFP-DD800 DR8 可插拔光模块。公司专利成功获得第二十一

届中国专利优秀奖。公司在慕尼黑上海光博会上重磅推出光纤激光器用光纤解决方案，为高 端智能制造赋能。公司大功率掺镱光纤关键技术及产业化项目荣获中国光学工程学会科技创 新二等奖、5G 与数据中心用高带宽低时延抗弯曲光纤关键技术及产业化项目荣获江苏省信

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息通信行业科学技术奖二等奖。在海洋通信领域，公司超长距大容量深海海底光缆系统关键 技术与产业化项目荣获中国光学工程学会科技创新一等奖，充分彰显公司在海洋通信领域的 领先水平和前沿科学技术的引领能力，是公司“海底光缆系统”在获得国家制造业单项冠军 和国家专精特新小巨人之后再次获得国家级荣誉。在能源互联领域，公司自主研发的第四代 超柔矿物绝缘防火电缆技术水平达到国际先进水平，500kV 交联聚乙烯绝缘海底电缆实现国 际领先水平，500kV 交联聚乙烯绝缘海底电缆关键技术及工程应用获得中国电力科学研究院 科学技术进步奖一等奖。优秀的研发实力将为公司持续发展保驾护航。

4. 盈利预测与估值

4.1. 盈利预测

（1）电力电缆业务：“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24 交 14 直”，涉及 线路 3 万余公里，变电换流容量 3.4 亿千伏安，总投资 3800 亿元。特高压建设高峰期的到 来将有力推动导线、陆缆、控制电缆等需求的提升。公司具备目前国际国内最高电压等级的 1000kV AC 和±1100kV DC 的电缆系统电气型式试验的超级试验验证能力，与国网、南网、五大发电集团等各大输配电、发电能源商有较长时间的合作，市场地位稳固。我们预计公司 此业务 21-23 年营收将保持较快速的增长。

（2）光纤光缆业务：根据前瞻产业研究院预测，中国光纤光缆市场规模 2026 年预计将增长 至 5895 亿元，2021-2026 年 CAGR 达 9%。在 2018-2021 年中国移动普通光缆集中采购项 目中，亨通及关联公司中标份额稳中有升。2021 年中国移动普通光缆集采中公司及关联合 作企业中标份额达 27.0%。在《2021 年全球线缆最具竞争力企业 10 强榜单》中，公司位列 第三名，在国内企业中排名第一。我们预计公司此业务 21-23 年营收稳中有增。

（3）海洋业务：根据华经产业研究院数据，2020 年我国风电海底电缆行业市场规模为 60 亿元，同比上涨 53.85%，预计到 2025 年我国风电海底电缆市场规模将达到 254 亿元。截 至 2021 年上半年，公司全球海底光缆交付里程数已累计突破 40,000 公里。2020 年公司通 过发行股份及支付现金的方式成功收购华为海洋，新增全球跨洋海缆通信网络的建设业务，成为国内唯一具备海底光缆、海底接驳盒、Repeater、Branching Units 研发制造及跨洋通 信网络解决方案的全产业链公司。我们预计公司此业务 21-23 年营收将继续快速增长。

我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 392.0 亿元(+21.0%)、455.3 亿元(+16.1%)、519.4 亿元(+14.1%)；预计归母净利润分别为 15.0 亿元(+41.4%)、22.3 亿元(+48.2%)、29.4 亿元(+32.2%)；对应 EPS 分别为 0.64/0.94/1.25 元。

表 4：公司 2021-2023 年盈利预测（单位：百万元）

资料来源：Wind、安信证券研发中心

4.2. 相对估值

我们选取中天科技、东方电缆作为公司的可比公司。2022 年可比公司平均 PE 为 22.00 倍。基于谨慎假设我们给予公司 2022 年 18 倍 PE，对应目标价 16.92 元。维持“买入-A”投资 评级。

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表 5：可比公司估值（截至 2022 年 3 月 22 日收盘价）

资料来源：Wind，安信证券研究中心

住：可比公司盈利预测与估值采用 Wind 一致预期

4.3. 绝对估值

FCFF 估值的基本假设：
1、长期增长率：假设永续增长率为 3.0%，永续增长前过渡期为 8 年，增长率为 7%。2、加权平均资本 WACC 为 6.23%。

3、根据 FCFF 估值法得到公司每股价值为 22.21 元。

表 6：FCFF 估值法核心指标

资料来源：Wind、安信证券研发中心

资料来源：Wind、安信证券研发中心

5. 风险提示

1、行业政策变动风险。目前国家正在积极推动的 5G 建设、特高压建设、泛在电力物联网 建设等，如国家关于通信与电力基础设施投资的产业政策出现调整、5G 建设进度未达预 期等，将影响相关行业建设的正常需求，将对公司的业务发展造成负面的影响。

2、海上风电地方补贴不及预期的风险。政府补贴促进了海上风电项目的建设，若补贴不及 预期，可能影响市场建设进度，影响公司营业收入。

3、市场竞争加剧的风险。伴随光纤光缆产品技术成熟，行业内部竞争加剧，可能出现价格

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竞争、技术人员竞争等现象。

4、原材料价格波动的风险。公司能源互联产业的产品的主要原材料为铜、铝等大宗商品。铜、铝作为基础性原材料，价格波动比较大，对公司生产经营造成一定的潜在风险。

5、汇率波动的风险。随着公司国际化战略的不断深入推进，近几年公司海外业务实现快速 增长，同时，公司通过海外并购以及新建产业基地，以不同货币计价的海外资产也在快 速增长，因此当汇率出现较大波动时，汇兑损益会对公司经营业绩会产生一定的影响。

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财务报表预测和估值数据汇总