明泰铝业评级买入盈利增强&杠杆回升兑现ROE上行，景气加持下业绩高增有望持续

股票代码 ：601677
股票简称 ：明泰铝业
报告名称 ：盈利增强&杠杆回升兑现ROE上行，景气加持下业绩高增有望持续
评级 ：买入
行业：有色金属

证券研究报告 | 年报点评报告
2022 年 03 月 22 日

明泰铝业（601677.SH）
盈利增强&杠杆回升兑现 ROE 上行，景气加持下业绩高增有望持续

事件：2022 年 3 月 19 日，公司发布 2021 年报，2021 实现营收 246.1 亿元，同增 50.7%，归母净利润 18.5 亿元，同增 73.1%，扣非归母净利实现 15.9 亿 元，同增 96.7%，经营性现金流净额 20.7 亿元；单季度看，2021Q4 实现收入

股票信息

营收高增下毛利率再度提升，净资产收益率再创佳绩。公司 2021 毛利润增速录 得 63.3%高于营收增速，佐证铝板带箔业务毛利增量高于铝价上行对收入增长

影响。成本拆分上，受益于规模效应，人工成本、物料成本等因素占加工费比 例持续降低，公司提质增效成本显著。ROE 上，2021 年公司实现 17.1%，同比 大增 4.97pcts 主因为净利率自 6.7%升至 7.7%以及权益乘数由 1.42 升至 1.71。

流动性资产与流动性负债同水平提升带动财务杠杆合理化回升。2021 年公司资

股价走势

势下赛道订单向头部公司倾斜，行业开工率分化明显。与此同时，公司率先布

局“保级利用”赛道并为国内率先实现规模化生产企业，上下游供需搭配与生 产设备 know-how 工艺树立赛道壁垒，对应“保级利用”高盈利有望维持。

投资建议：我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 26.43、34.19、

38.84 亿元，对应 PE 分别为 10.5、8.1、7.1 倍，PB 分别为 2.1、1.7、1.4

作者
分析师王琪
执业证书编号：S0680521030003 邮箱：wangqi3538@gszq.com

倍。公司作为国内铝加工行业龙头，在营运成本上已构筑核心竞争优势，通过 相关研究

研发驱动+先进设备投入跻身精深加工领域，实现产品产线对接高增速市场空 间，单吨加工费与产能利用率提升有望带来业绩稳健增长。此外，公司为国内 领先再生铝“保级利用”企业，先入优势加持下公司再生铝业务有望维持高利 润水平。考虑到公司现有产线与管理优势，我们预计公司未来将维持高速率成 长水平。横向比较看当前估值水平位于行业均值位置，更强劲业绩成长预期有 望显著降低公司相对估值水平，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险、市场恶性竞争风险、现金流超预期波动风险 等。

1、《明泰铝业（601677.SH）：四季度单吨净利延续高 位，铝加工&再生铝优势护航价值成长》2022-01-18 2、《明泰铝业（601677.SH）：70 万吨铝合金材料项目 可研正式落地，高品质产能保障业绩增长》2021-12-19 3、《明泰铝业（601677.SH）：三季度单吨净利再度提 升，产能扩建加速推进》2021-10-26

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 21 日收盘价

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财务报表和主要财务比率

获利能力

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为 2022 年 3 月 21 日收盘价

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内容目录

一、盈利质量&现金流水平双提升，外延辅助产业提升主营实力 ................................................................................. 5 量增价涨与产品类别升级实现毛利率再度提升 .................................................................................................... 5 三费水平再度下降，研发费用明显上涨 .............................................................................................................. 8 毛利水平增长与研发费用抬升为影响归母净利润主因 ........................................................................................ 10 流动资产与流动负债抬升带动负债率合理抬升 .................................................................................................. 13 ROE 抬升主因为盈利水平改善与负债率合理抬升 .............................................................................................. 16 经营性现金流再度改善，投资支出增加 ............................................................................................................ 16 二、铝加工赛道龙头化趋势显著，行业景气助力公司快速成长 ................................................................................. 17 三、再生铝“保级利用”赛道坡长雪厚....................................................................................................................... 19 四、投资建议 ....................................................................................................................................................... 20 风险提示 .............................................................................................................................................................. 21

图表目录

图表 1：2021 营业收入同比大增 50.7%（百万元） ................................................................................................... 5 图表 2：铝板带箔业务为公司收入提升主因（百万元） .............................................................................................. 5 图表 3：毛利增速超越收入端实现 63.6% ................................................................................................................. 5 图表 4：铝板带业务毛利显著抬升（百万元） ........................................................................................................... 5 图表 5：铝板带箔毛利率整体抬升带动总毛利率上涨 ................................................................................................. 6 图表 6：2021 年公司收入增长因素分解（百万元） ................................................................................................... 6 图表 7：2021 年毛利增长因素分解（百万元） .......................................................................................................... 6 图表 8：2021Q4 铝板带箔及型材销量首次突破 30 万吨 ............................................................................................. 7 图表 9：产品种类提升下主营产品单位成本边际上行（百万元） ................................................................................. 7 图表 10：剔除非工业成本影响后 2021 年加工毛利润显著上行（百万元） .................................................................. 8 图表 11：2021 公司三费合计同比下滑 2.1%（百万元） ............................................................................................ 8 图表 12：2021 年期间费用率进一步降低至 1.6% ...................................................................................................... 8 图表 13：2021 研发费用率显著提升至 3.87% ........................................................................................................... 9 图表 14：物料消耗提升为研发费用增长核心因素 ...................................................................................................... 9 图表 15：期间费用率横向比较 ............................................................................................................................... 10 图表 16：研发费用率横向比较 ............................................................................................................................... 10 图表 17：2021 年净利同比提升主要受毛利增加与研发费用上涨影响（百万元） ....................................................... 10 图表 18：2021Q4 归母净利同比变动因素拆分（百万元） ........................................................................................ 11 图表 19：2021Q4 归母净利环比变动因素拆分（百万元） ........................................................................................ 11 图表 20：公司资产&信用减值损失变动情况（百万元） ........................................................................................... 11 图表 21：公司资产处置收益变动情况（百万元） .................................................................................................... 11 图表 22：公司营业外收支变动情况（百万元） ...................................................................................................... 12 图表 23：公司所得税及所得税率变动情况（百万元） ............................................................................................. 12 图表 24：少数股东损益及净利润占比变动情况（百万元） ....................................................................................... 12 图表 25：2021Q4 归母净利率小幅下滑至 6.0%（百万元） ...................................................................................... 12 图表 26：2021Q4 净利润同增 28.1%至 4.50 亿元 ................................................................................................... 13 图表 27：2021 年流动负债明显提升导致负债率由 29%提升至 42% ......................................................................... 13 图表 28：公司总资产结构变动情况（百万元） ....................................................................................................... 14 图表 29：公司总负债结构变动情况（百万元） ....................................................................................................... 14

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图表 30：货币资金&交易性金融资产变动情况（百万元） ........................................................................................ 14 图表 31：公司存货周转率再度提升至 7.05 .............................................................................................................. 14 图表 32：应收账款周转率由 20.3 大幅下降值 8.9 .................................................................................................... 15 图表 33：应付票据及账款周转率大幅下降 .............................................................................................................. 15 图表 34：2021 年公司加大在建工程投入力度（百万元） ......................................................................................... 15 图表 35：2021 年报表数据测算下公司融资成本再度下移至 4.57%（百万元） .......................................................... 16 图表 36：2021 年 ROE 明显提升主因为净利率上行与杠杆率有效提升 ....................................................................... 16 图表 37：2021 年经营性现金流大幅改善 ................................................................................................................ 17 图表 38：产品销售回款水平再度提升 ................................................................................................................... 17 图表 39：2021 年公司加大投资支出 ....................................................................................................................... 17 图表 40：2021 年固定资产投资占当期净利比重下降至 22.1% ................................................................................. 17 图表 41：2017-2020 年铝型材企业平均开工率仅为 50.39% .................................................................................... 18 图表 42：2017-2020 年铝板带箔企业平均开工率仅为 64.55% ................................................................................. 18 图表 43：铝加工行业集中度较低，但头部企业正处扩张期 ....................................................................................... 18 图表 44：铝加工行业集中度 CR6 至 2020 年已实现 14.42% ..................................................................................... 18 图表 45：公司在扩建 70 万吨产能基地，产品结构显著升级 ..................................................................................... 19 图表 46：当前主流再生铝公司中仅明泰铝业实现“保级利用” .................................................................................... 20 图表 47：明泰铝业再生铝相关产能 ........................................................................................................................ 20 图表 48：可比公司估值表 ..................................................................................................................................... 21

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来持续上行并逐步趋近于铝箔产品，铝箔毛利率虽从2017年15.7%降至2020年12.5%，但 2021 年重新回升。

图表 5：铝板带箔毛利率整体抬升带动总毛利率上涨

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

分季度看，2021 年铝板带箔销量整体呈大幅上行趋势，四季度铝板带箔销量实现 31.5 万吨，为公司首次销量突破 30 万吨，同比增幅 62.0%。营业收入与营业成本同比分别 提升 57.3%、57.4%，对应毛利润同增 55.4%至 5.97 亿元。此外，2020 年以来公司毛

利呈现显著季节性走势，其中二、三季度为铝加工产业旺季，对应公司毛利普遍高于一、

四季度。

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图表 8：2021Q4 铝板带箔及型材销量首次突破 30 万吨

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

2021 单位加工成本大幅上移主因公司延伸再生铝、铝灰等辅助性产业，剔除非工业成

本后加工成本小幅上移。以公司铝板带箔及型材产能作为总生产数量，单吨成本构成上，人工成本受益于规模效应与数字化提升持续下移，自 2017 年 332 元/吨逐步降至 260 元 /吨。单吨制造费用由 2017 年 1100 元/吨略有上行至 1192 元/吨，成本上移主因 2021 电力及燃气成本上涨，2022 年有望重新回落。非工业成本 2021 年大幅增长，我们预测

主因公司再生铝、铝灰等产业快速成长导致。剔除直接材料与非工业成本后单吨成本为 2436 元/吨，环比小幅上涨 139 元/吨。

图表 9：产品种类提升下主营产品单位成本边际上行（百万元）

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

受益于辅助产业加持，铝加工实际盈利能力显著提升。以营业收入与营业成本分别剔除 直接材料成本作为加工费收入与成本，对应加工毛利率由 2020 年 63.4%大幅下滑至 29.7%，下滑因素主因铝灰、再生铝等辅助产业盈利能力较弱于铝加工业务。考虑到铝

加工仍为公司最核心产业模块，将非工业板块剔除后（加工费收入与成本分别减去非工 业成本），2021 年加工毛利率同比提升 6.9pcts 至 53.0%，盈利能力再度提升。

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图表 10：剔除非工业成本影响后 2021 年加工毛利润显著上行（百万元）

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

三费水平再度下降，研发费用明显上涨

期间费用同比基本下滑 2.1%至 3.91 亿元，降资控费成效显著。2021 公司销售、管理 及财务费用分别为 0.74、2.36 及 0.81 亿元，同比分别变动 16.5%、27.9%及-46.4%，期间费用率显著下滑 0.8pct 至 1.6%。在产销水平大幅提升及新厂区扩建下，公司三费

绝对量呈下滑态势，佐证公司降资控费成效明显，管理效率再度提升。

资料来源：公司公告，国盛证券研究所注：2020 销售费用大幅下降主因 新收入准则将“运输费”、“自营出口费用”重分类至“营业成本”

资料来源：公司公告，国盛证券研究所注：2020 销售费用率大幅下降 主因新收入准则将“运输费”、“自营出口费用”重分类至“营业成本”

研发费用大幅上涨，主因研发推进高端化产品项目。2021 年公司研发费用大幅提升 4.35 亿元至 9.53 亿元，在收入同比显著上涨下研发费用率再度上行 0.70pct 至 3.87%。研发

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费用大幅增加主因公司加大高端阳极氧化用铝合金坯料、电池箔、动力电池、新能源汽 车结构件、电池托盘用铝、轨道交通用铝、船隔板、车用全铝罐车材料等研究项目投入，以确保公司高端化新产能顺利对接下游客户。

图表 13：2021 研发费用率显著提升至 3.87%

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

研发费用变动上，费用增长核心因素为物料消耗。2021 年研发费用中，物料消耗占比 91.1%达 8.68 亿元，同比增加 4.05 亿元，占 2021 年研发费用增量 92.9%。

图表 14：物料消耗提升为研发费用增长核心因素

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

横向比较看，公司期间费用具备显著优势，研发费用率已超越多数可比公司。公司期间 费用率自 2017 年 3.9%逐步降至 2021 年 1.6%，明显优于同业可比公司。研发费用率 上，公司大幅抬升至 3.9%，已高于多数可比公司。

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14%
12%
10%
8%

0%

资料来源：各公司公告，国盛证券研究所

5%

3%

1%
0%

资料来源：各公司公告，国盛证券研究所

毛利水平增长与研发费用抬升为影响归母净利润主因

研发费增长略拖累净利水平，盈利水平提升为净利增长因素。2021 年公司净利同增 7.82 亿元至 18.52 亿元，其中毛利润提升 12.23 亿元为净利增长因素，研发费用大幅上移导 致期间费用同增 4.27 亿元，其他因素变动较少未对整体净利形成较大变动。

图表 17：2021 年净利同比提升主要受毛利增加与研发费用上涨影响（百万元）

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

2021Q4 毛利润环比下滑，所得税费明显提升，或因季节性原因导致，净利润水平未发

生大幅变动。

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图表 18：2021Q4 归母净利同比变动因素拆分（百万元）

图表 19：2021Q4 归母净利环比变动因素拆分（百万元）

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

营业外净收入持续下移，但对公司利润影响较弱；所得税率四季度明显下移，主因河南 明泰科技于 2021 年 10 月被评为高新技术企业，并于 2021-2023 年度享受 15%所得税 优惠税率。

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资料来源：公司公告，国盛证券研究所注：营业外支出提高主因对外捐赠增 加

图表 24：少数股东损益及净利润占比变动情况（百万元）

少数股东损益占比(右)

所得税率(右)

2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

图表 25：2021Q4 归母净利率小幅下滑至 6.0%（百万元）

2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3

2021Q4 归母净利实现 4.50 亿元，同比上涨 28.1%，环比下滑 19.2%，扣非归母净利实

现 3.96 亿元，同比上涨 82.8%，环比下滑 16%。从公司历史业绩看，四季度业绩环比

普遍下滑，或因季节性因素。十月后为铝加工传统淡季，对应公司净利略有下滑。

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图表 26：2021Q4 净利润同增 28.1%至 4.50 亿元

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

流动资产与流动负债抬升带动负债率合理抬升

2021 年资产负债率自 29%显著提升至 42%，主因流动负债大幅提升。资产结构上，2021 年公司流动资产显著增加 44.32 亿元至 127.71 亿元，其中货币资金&交易性金融资 产增加 14.47 亿元至 50.52 亿元，存货增加 13.62 亿元至 37.24 亿元，增幅与收入涨幅 基本一致；应收票据及应收账款大幅增加 19.76 亿元，主因为外贸客户应收款增加及已 背书或贴现未到期的银行承兑汇票仍以金融资产确认；非流动资产同比增加 14.47 亿元 至 61.57 亿元，流动资产占总资产比例由 2017 年 59.5%逐步提升至 2021 年 67.5%。负债结构上，2021 流动负债同比大增 41.26 亿元，绝对增量与流动资产基本对应，其中 应付票据与应付账款同增 20.42 亿元至 36.83 亿元；非流动负债同比减少 0.21 亿元至 13.86 亿元，流动负债占比由 62.5%提升至 82.4%。

图表 27：2021 年流动负债明显提升导致负债率由 29%提升至 42%

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

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资本结构看，流动资产与流动负债均大幅提升，绝对增量基本一致，核心因素为 2021 年受铝加工品量价齐升效应，公司经营性资产体量增加所致。

流动性资产占比(右)

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

交易性金融资产
货币资金
货币资金&交易性金融资产占流动性资产(右)

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

存货占比流动性资产

1.0

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

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图表 32：应收账款周转率由 20.3 大幅下降值 8.9

图表 33：应付票据及账款周转率大幅下降

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

在建工程显著提升，固定资产加快上行。2021 年在建工程与固定资产分别同比增加 6.30 亿元、7.41 亿元至 10.85 亿元、36.86 亿元，增幅分别为 138.7%、25.2%，其中在建工 程占非流动资产比例自 15.4%提升至 29.4%，对应公司现有大规模在建项目持续推进；固定资产占比由 66.4%下滑至 59.9%，主要受在建工程带来非流动资产体量增加。

图表 34：2021 年公司加大在建工程投入力度（百万元）

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

负债方面，带息负债占总负债比例再度下滑至 18.2%，报表数据计算下带息债务成本由 5.74%下滑至 4.57%。带息债务占比大幅下滑主因公司营收规模快速上行下，应付账款

及应付票据快速上行导致，同时盈利水平改善下公司债务融资诉求较低，对应带息债务 同比仅上行 17.2%至 14.27 亿元。

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图表 35：2021 年报表数据测算下公司融资成本再度下移至 4.57%（百万元）

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

ROE 抬升主因为盈利水平改善与负债率合理抬升

毛利率与净利率明显改善，负债水平合理上行带动净资产收益率大幅提升。2021 年在量 价齐升下，公司通过产品结构升级与降本增效带动毛利率提升 1pct 至 12.8%，同时净利 率同增 1pct 至 7.7%。总自产周转率略提升至 1.30 后 ROA 实现 9.99%，同增 1.44pcts。此外，在流动性负债提升下，公司负债率合理化提升，对应权益乘数由 1.42 提升至 1.71，ROE 同比大幅增长 4.97pcts 至 17.08%。

图表 36：2021 年 ROE 明显提升主因为净利率上行与杠杆率有效提升

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

经营性现金流再度改善，投资支出增加

经营性现金流显著改善，企业回款大幅好转。公司经营性现金流近两年持续好转，以销 售商品、提供劳务收到的现金/营业收入代指当期销售回款质量，指标由 2019 年 57.6% 大幅提升至 2021 年 90.7%，同时 2021 年经营性现金流净额达 20.67 亿元，高于当期归

母净利润。

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经营性现金流流出

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

销售商品、提供劳务收到的现金
销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

投资活动现金流净额(右)
投资活动现金流流入
投资活动现金流流出

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

购建固定资产、无形资产及其他长期资产支付现金
构建固定资产等长期资产支付现金/净利润(右)
购建固定资产、无形资产及其他长期资产支付现金同比(右)

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

二、铝加工赛道龙头化趋势显著，行业景气助力公司快速成长

铝加工行业产能过剩明显，企业开工率维持低位。铝加工赛道经历供给侧改革后规模化

优势显著，龙头效应与新增需求高端化趋势下赛道订单向头部公司倾斜，行业开工率分

化明显。铝型材与铝板带箔企业平均开工率仅为 50.39%与 64.55%。2020 上半年受疫

情影响，2 月开工率创近五年同期低位。而二季度国内开始布局逆周期调节政策以及一

季度订单后移，铝板带箔开工率迅速回升。

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

资料来源：Mysteel，国盛证券研究所

1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

资料来源：Mysteel，国盛证券研究所

铝加工行业产能分散，转型升级推动行业集中度提升。铝加工行业集中度由 2016 年的 10.98%提升至 2020 年 14.42%。行业集中度走高主要原因有二：一是规模效应，龙头 企业通过原材料议价与规模化生产提高利润率水平，同时融资成本更低，能以更低成本 收购、新建产能，从而使行业产能集中；二是铝加工行业需求增量向高端化、高附加值 转型，企业在追随行业发展节奏推动产品结构转型时，需要进行配套研发、产线升级等 方面投资，具有一定准入门槛，龙头企业则在转型方面更具优势。

资料来源：Mysteel，国盛证券研究所

资料来源：Mysteel，国盛证券研究所

公司再扩建 70 万吨产能基地，产品结构升级彰显公司实力。公司于 2021 年 12 月 18 日发布年产 70 万吨绿色新型铝合金材料项目可行性研究报告，项目投资周期为两年，建设环节涵盖热轧机组、冷轧机及后续工艺设备，并同步再建 70 万吨再生铝“保级利

用”产线。项目投产后将显著提升公司产品结构并大幅提升整体产能水平，预计项目完 全投产后公司铝板带箔合计产能将突破 200 万吨。

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图表 45：公司在扩建 70 万吨产能基地，产品结构显著升级

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

三、再生铝“保级利用”赛道坡长雪厚

以诺贝丽丝为例，实现保级利用需具备一体化铝再生链条：（1）实现保级利用需企业具 备规模化铝加工产线，以匹配“保级利用”出的再生合金锭；（2）保准化、规范化废铝 回收渠道为实现保级利用产业来料关键，明泰铝业自 2017 年开始打造自备废铝回收标 准，显著领先同行；（3）过去电解铝产能无序扩张与废铝降级利用效益性遏制产业向“保 级利用”转型，导致国内这一赛道基本为空白期；（4）“保级利用”设备依赖于海外进口，know-how 模式下先入优势显著，设备自研能力与熟练工积淀为赛道分水岭。

图表：提高收得率需在整个产业链环节实现搭建重塑

资料来源：欧洲铝业协会，诺贝丽斯官网，国盛证券研究所

国内再生铝龙头间存业务模式差异，主流企业仍以重熔合金锭并制造铸造产品为核心路

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径。国内现有龙头企业中，明泰铝业为实现保级利用为主，其他企业均以废铝回收—再

生合金锭—熔铸及铸造件—汽车、新能源车、摩托车等应用场景为产业路线。

图表 46：当前主流再生铝公司中仅明泰铝业实现“保级利用”

资料来源：各公司公告，公司官网，国盛证券研究所

明泰铝业大力布局再生铝，现有产线已实现保级利用&收率提升。明泰铝业自 2017 年 就已布局再生铝行业，深耕再生铝加工技术。截止目前，公司已落地建成 68 万吨再生 铝产能并实现保级利用，后续规划再扩产 70 万吨再生铝及高端铝产品加工线，再生铝 总体规模将达 140 万吨，按照公司 200 万吨产能规划测算，未来再生铝供应将占公司铝 产品加工总量约 70%。

图表 47：明泰铝业再生铝相关产能

资料来源：公司公告，国盛证券研究所

四、投资建议

我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 26.43、34.19、38.84 亿元，对应 PE 分别为 10.5、8.1、7.1 倍，PB 分别为 2.1、1.7、1.4 倍。公司作为国内铝加工行 业龙头，在营运成本上已构筑核心竞争优势，通过研发驱动+先进设备投入跻身精深加

工领域，实现产品产线对接高增速市场空间，单吨加工费与产能利用率提升有望带来业

绩稳健增长。此外，公司为国内领先再生铝“保级利用”企业，先入优势加持下公司再

生铝业务有望维持高利润水平。考虑到公司现有产线与管理优势，我们预计公司未来将

维持高速率成长水平。横向比较看当前估值水平位于行业均值位置，更强劲业绩成长预

期有望显著降低公司相对估值水平，维持“买入”评级。

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图表 48：可比公司估值表

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：可比公司盈利预测来自 Wind 一致预期明泰铝业 2021 年数据为公告公布值

风险提示

原材料价格波动风险
公司所需主要原材料为铝锭，铝锭成本占公司生产成本的比重超过 80%。目前国内铝 加工企业普遍采用“铝锭价格+加工费”的定价模式，加工费根据产品要求、市场供求 等因素由企业和客户协商确定。由于产品加工需要一定周期，铝锭采购日至产成品发货 日的铝锭跌价波动会对公司经营和业绩造成一定的影响。

市场恶性竞争风险
我国是全球最大的铝工业国，包括氧化铝、电解铝和铝材加工行业在内的铝工业整体规 模多年来稳居世界首位。我国铝加工企业众多，市场集中度低，未来发展的趋势是单体 公司和单体项目的规模不断扩大，产业集中度提高。未来铝加工产品向高性能、高精度、节能环保方向发展。在这一背景下，公司如不能持续增强竞争能力，在日益激烈的市场 环境下，将面临一定的风险。

现金流超预期波动风险
公司 2015-2019 年净现金流分别为-1.09，0.70，-2.8，0.3，-1.6 亿元，与之相对应的 是应收账款规模保持高位，应收账款周转率维持在 20 左右。2020 及 2021 年公司加大 现金流管控，现金流状况显著好转。后续应继续关注公司现金流、存货与应收账款情况。

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投资评级说明

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