贝泰妮评级买入贝泰妮21年年报点评：收入利润双增50%以上，敏感肌龙头再创佳绩
股票代码 ：300957
股票简称 ：贝泰妮
报告名称 ：贝泰妮21年年报点评：收入利润双增50%以上，敏感肌龙头再创佳绩
评级 ：买入
行业：美容护理
贝泰妮(300957) 公司研究类模板
报告日期：2022 年 03 月 22 日
点
评
报 收入利润双增 50%以上，敏感肌龙头再创佳绩
告──贝泰妮 21 年年报点评
分析师：马莉 S1230520070002 公司研究类模板
公
司
联系人：王长龙、汤秀洁、詹陆雨
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21 年收入 40.2 亿元，同增 53%；归母净利润 8.6 亿元，同增 59%。
化 单季度业绩 元/股
妆 投资要点
品❑业绩概要：21 年收入同比+53%，归母净利润同比+59% 4Q/2021 1.20
｜3Q/2021 0.21
公司 2021 年实现：收入/归母净利/扣非归母净利 40.2/8.6/8.1 亿元，同增
53%/59%/59%。非经常性损益 0.5 亿元，主要系闲置资金投资收益和政府补 2Q/2021 0.44
助。21Q4：公司实现收入/归母净利/扣非归母净利 19.1/5.1/4.8 亿元，同比增 1Q/2021 0.19
长 58%/55%/51%。
按产品拆分：1）护肤品：收入 36.3 亿，同比+54%，占比 91%；2）医疗器
械：收入 3.3 亿，同比+67%，占比 8%；3）彩妆：收入 0.5 亿，同比-19%，
| 占比 1%。 按渠道拆分：1）线上/线下：线上收入 33 亿，同比+52%，占比 82%；线下收 入 7 亿，同比+58%，占比 18%；2）自营/经销代销：自营收入 25 亿，同比 +53%，占比 63%；经销代销收入 15 亿，同比 54%，占比 37%。 | 相关报告 1《业绩高增彰显成长性，双十一超头直 播预售热度高》2021.10.26 2《贝泰妮 2021 年半年报点评：重视营 销，严控费用，Q2 增长强劲超预期》 2021.08.10 3《收入利润双高速增长，21Q1 业绩超 预期》2021.04.30 4《贝泰妮 2020 年年报及 2021 年一 季报点评：重研发，强营销，Q1 增长 强劲》2021.04.29 5《贝泰妮：敏感肌护肤第一品牌，乘风 起航》2021.03.26 联系人：王长龙、汤秀洁、詹陆雨 | |
| ❑ | 盈利分析：费用端控制良好，净利率持续提升 | |
| 21 年：毛利率/净利率 76%/21%，同比-0.3/+0.8pp；销售/管理/研发费用率分别 为 41.8%/6.1%/2.8%，同比-0.2pp/-0.3pp/+0.4pp，规模效应显现。 21Q4：毛利率 75%（-0.6pp），净利率 27%（-0.4pp），销售/管理/研发费用率 分别为 36.8%/5.3%/2.3%，同比-0.6pp/+1.0pp/+1.0pp。 | ||
| ❑ | 持续看好：产品扩圈+多元化渠道+品牌力增强 | |
| 产品：核心产品稳基础，新品发力创增量。 核心产品：稳固“面霜乳液+防晒”两大爆款产品及品类的地位。特护霜（双十 一售出超 400 万瓶）、防晒乳等持续高增长。持续推出“高保湿系列”产品线巩 固乳液/面霜地位。根据欧睿，公司 21 年爽肤水市场排名第 4（同比+3 名）。 新品：功效扩圈和品类创新双重渗透。一方面，尝试推出“美白+抗老”的新品；另一方面，优势品类持续丰富。21 年“冻干面膜”系列产品出圈。根据欧睿，公司面膜市场排名上升至第 7 名；“双修赋活精华液”系列产品荣登天猫小黑盒 敏感肌抗初老精华 NO.1。 | ||
品牌：主品牌市占率持续提升，围绕“敏感+”积极开拓新品牌。
薇诺娜：专注敏感肌修护，头部效应显著。根据欧睿，21 年薇诺娜在皮肤学级
护肤品国内市场排名稳居第一市占率同比+2pp，近市场第 2、3 名的总和。
| 证 券 研 究 报 告 | 其他品牌：公司积极推出定位婴幼儿护肤的薇诺娜 baby、定位医美术后皮肤修 复的 BeautyAnswers 等新品牌，覆盖涵盖舒敏、美白、祛斑、抗衰、防晒等多 个领域。其中，薇诺娜 baby 已在双十一崭露头角，荣登天猫婴童护肤品类 Top10 ，2022 年有望继续高增；BeautyAnswers、抗衰新品牌有望在 2022 年重 点孵化。 渠道：线上发力抖音等新渠道，线下加码 OTC 及私域运营形成差异化布局。 | 请务必阅读正文之后的免责条款部分 | |
| 线上：公司坚持多平台布局战略，积极拓展以抖音为代表的新兴平台。1）天猫 | |||
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贝泰妮(300957)点评报告
等阿里系占比 45%，同增 46%；2）抖音：双十一薇诺娜获抖音美妆自播品牌 TOP1，预计未来抖音占比仍会提高。3）京东：薇诺娜品牌 21 年收入同增超 30%。
线下：1）连锁药店扩张：铺设潜力大（走出云南，与山东、陕西等区域连锁龙 头启动合作+拥抱 OTC 渠道数字化转型机遇）。如果能实现线下线上相融合，预 计会与其他美妆品牌渠道形成差异化布局。2）启动私域运营：21 年公司在全 国近 500 个线下网点启动私域运营，累计 10 万+会员加入了 1000+个会员社群。
❑盈利预测及估值
功效护肤品赛道景气度高，有望保持高速增长，贝泰妮产品、渠道、品牌同发 力，未来盈利能力增长空间较大。预计 22-24 年公司收入分别为 54.9、72.9、94.0 亿元，同比增长 36.5%、32.8%、28.9%；归母净利润分别为 11.7、15.7、20.4 亿元，同比增长 35.7%、34.4%、29.4%；当前市值对应 PE 57、42、33 倍，维持买入评级。
❑风险提示
市场竞争加剧的风险、疫情反复的风险、营销模式无法顺应市场变化的风险、
销售平台相对集中的风险等。
财务摘要
| 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||
| 主营收入 | 4022 | 5490 | 7293 | 9397 | |
| (+/-) | 52.6% | 36.5% | 32.8% | 28.9% | |
| 归母净利润 | 863 | 1171 | 1573 | 2035 | |
| (+/-) | 58.8% | 35.7% | 34.4% | 29.4% | |
| 每股收益（元） | 2.04 | 2.76 | 3.71 | 4.80 | |
| P/E | 77 | 57 | 42 | 33 | |
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| 贝泰妮(300957)点评报告 | |||||||||||||||||||
| 图 1：2021 年公司收入 40.2 亿元，同比+53% | 图 2：2021 年公司归母净利润 8.6 亿元，同比+59% | ||||||||||||||||||
| 50 | （亿元） | 40.2 | 80% | 图：14-19 年上海家化归母净利润复合增长-9%至 5.57 10.0（亿元）8.6 80% 69% 亿元 8.0 6.0 58% 5.4 59% 60% 4.1 40% 4.0 2.6 32% | |||||||||||||||
| 40 | |||||||||||||||||||
| 30 | 8.0 | 55% | 12.4 | 57% | 19.4 | 36% | 26.4 | 53% | 60% | ||||||||||
| 20 | 40% | ||||||||||||||||||
| 10 | 20% | 图：14-19 年上海家化归母净利润复合增长-9%至 5.57 2.0 1.5 20% | |||||||||||||||||
| 0 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 0% | 0.0 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 0% | ||||||
| 亿元 | |||||||||||||||||||
| 收入(亿元，左轴) | 收入yoy(右轴) | 归母净利润(亿元，左轴) | 归母净利润yoy(右轴) | ||||||||||||||||
资料来源：Wind，浙商证券研究所
图 3：公司 2021 年毛利率 76.0%，净利率 21.5%
资料来源：Wind，浙商证券研究所
图 4：销售费用率 41.8%，管理费用率 6.1%，研发费用率 2.8%
| 90% | 81.3% | 81.2% | 毛利率 | 80.2% | 76.3% | 76.0% | 图：14-19 年上海家化归母净利润复合增长-9%至 5.57 50% 41.1% 40.5% 43.4% 42.0% 41.8% | |||||||||
| 80% | ||||||||||||||||
| 70% | 19.5% | 21.2% | 21.3% | 20.6% | 21.5% | 40% 亿元 | ||||||||||
| 60% | ||||||||||||||||
| 50% | 30% | |||||||||||||||
| 40% | 20% 10.9% 9.9% 图：14-19 年上海家化归母净利润复合增长-9%至 5.57 10% | |||||||||||||||
| 30% | ||||||||||||||||
| 20% | ||||||||||||||||
| 10% | 0% 亿元 | 2017 | 3.6% | 2018 | 3.7% | 2019 | 2.8% | 2020 | 2.4% | 2.8% | ||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||
| 0% | ||||||||||||||||
| 2021 | ||||||||||||||||
| 净利率 | 销售费用率 | 管理费用率 | 研发费用率 | |||||||||||||
资料来源：Wind，浙商证券研究所
图 5：公司 2021 全年主要业绩指标一览
资料来源：Wind，浙商证券研究所
| 收入（同比+53%） | 毛利率（同比-0.2个百分点） | 销售费用率（同比-0.2个百分点） | |||
| 百万元 | 4022.4 | 76.3% | 76.0% | 42.0% | 41.8% |
2636.5
| 2020 | 2021 | 2020 | 2021 | 2020 | 2021 |
| 归母净利润（同比+59%） | 净利率（同比+0.9个百分点） | 管理费用率(同比-0.3个百分点) | |||
| 百万元 | 862.9 | 21.5% 20.6% | 6.4% | 6.1% | |
| 543.5 | |||||
| 2020 | 2021 | 2020 | 2021 | 2020 | 2021 |
资料来源：Wind，浙商证券研究
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贝泰妮(300957)点评报告
表附录：三大报表预测值
11189 净利润 9534 获利能力 248 利润总额 705 EBITDA 808 主要财务比率
0 3 2024E 单位：百万元 523 营业费用
13 营运能力 0
1753 偿债能力 |
数据来源：Wind、浙商证券研究所
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贝泰妮(300957)点评报告
股票投资评级说明
以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、买入：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上；
2、增持：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％；
3、中性：相对于沪深 300 指数表现－10％～＋10％之间波动；
4、减持：相对于沪深 300 指数表现－10％以下。
行业的投资评级：
以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深 300 指数表现＋10%以上；
2、中性：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%～＋10%以上；
3、看淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现－10%以下。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对
比重。
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资
者不应仅仅依靠投资评级来推断结论
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