良品铺子评级买入收入持续提速，业绩短期承压

发布时间： 2022年03月23日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：603719
股票简称：良品铺子
报告名称：收入持续提速，业绩短期承压
评级：买入
行业：食品饮料

良品铺子（603719.SH）/食品饮料
评级：买入（维持）

收入持续提速，业绩短期承压

证券研究报告/公司点评

2022 年 3 月 22 日

公司盈利预测及估值
指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	7,894	9,324	11,042	13,005	15,050
增长率 yoy%	2%	18%	18%	18%	16%
净利润（百万元）	344	282	408	494	578
增长率 yoy%	1%	-18%	45%	21%	17%
每股收益（元）	0.86	0.70	1.02	1.23	1.44
每股现金流量	0.82	1.03	2.86	-2.95	5.07
净资产收益率	16%	13%	16%	17%	17%
P/E	33.7	41.1	28.4	23.4	20.1
P/B	5.6	5.4	4.7	4.0	3.4
备注：股价选取 2022 年 3 月 22 日收盘价		5.4	4.7	4.0

投资要点

事件：公司发布 2021 年年报，收入符合预期，业绩略低于预期。2021 年度，公司实现营收 93.24 亿元，yoy+18.11%；归母净利润为 2.82 亿元，yoy-18.06%。单 20 21Q4，公司实现营收 27.55 亿元，yoy+16.53%；归母净利润-0.34 亿元，yoy-142%。
细分市场产品创新，持续深入全渠道业务布局。分产品看，坚果炒货、糖果糕点增长突出，礼品礼盒销量的大幅增长带来其他类产品销售规模的增长。2021 年底公司全渠道 SKU 共有 1555 个，2021 年全年上新产品 565 个 SKU，公司坚果炒货/ 果干果脯/肉类零食/素食山珍/糖果糕点/其他产品营收分别同比增长 20.8/5.97/ 9.31/3.36/21.58/46.92%。分渠道看，21 年公司各渠道收入均呈现增长趋势，团购业务、线上收入增长较多。（1）线下业务方面：21 年公司加盟业务收入 25.56 亿元，同增 8.76%，直营零售业务收入 14.09 亿元，同增 14.45%。2021 年底公司线下门店数量 2974 家，新开门店共计 619 家，其中直营门店 185 家，加盟门店 43 4 家。其中西南地区全年新开门店 139 家，华南地区深挖新资源与大业主合作模式，全年新开门店 72 家。（2）线上业务方面：21 年公司线上主营业务收入 48.58 亿元，同增 21.42%。2021 年公司全渠道可触达会员 1.2 亿，重点维护会员超过 6245 万人，其中门店会员 3,441 万，电商会员 1,199 万，微信会员 1,319 万，支付宝会员 360 万，APP 会员 215 万。2021 年会员销售额占公司总销售额的比例约为 61.16%。（3）团购业务方面：团购业务收入 3.21 亿元，同增 208.58%。公司团购业务的省级礼品分销代理已覆盖全国 14 个省份，并开发出了行业协会分销的全新模式。
线上业务加速拓展，盈利能力短期下降。21Q4 公司毛利率 20.25%，同比下降 4.2 8pct（可比口径），我们预计主要原因系：（1）公司进一步拓展传统平台电商市场份额，双 11、双 12 期间促销力度加大；（2）产品结构中占比提升的年货礼盒毛利率较低；（3）进口原材料（牛肉、坚果等）成本上升；（4）疫情影响和礼盒装自身特点拉高运输费率。加大布布局社交（直播）电商、社区电商等新兴流量渠道，加大营销推广费用投放，提升全渠道市场占有份额，同时受线上渠道占比提升等因素影响，公司四季度线上业务毛利率对比同期出现短期下降，进而导致公司净利润对比同期下降。21Q4 公司销售费用率 15.27%，同比上升 2.73pct（可比口径），我们预计主要原因系：线上业务占比提升，社交电商业务快速拓展。综上，四季度净利率-1.22%，2021 年公司净利率 3.03%，同减 1.33pct。
投资建议：维持“买入”评级。考虑到疫情影响短期销售，多渠道拓展扰动短期利润率，我们预计公司 22-24 年营收分别为 110.42/130.05/150.50 亿元，净利润分别为 4.08/4.94/5.78 亿元，EPS 分别为 1.02/1.23/1.44 元，（前次 22-23 年为 1.31、1.50 元）,对应当前 PE 为 28x、23x、20x，维持“买入”评级。
风险提示：疫情持续扩散、原材料价格波动、市场竞争加剧、食品安全事件。

市场价格：28.88 元

分析师：范劲松
执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733
Email：fanjs@r.qlzq.com.cn
研究助理：晏诗雨
Email：yansy@r.qlzq.com.cn
分析师：熊欣慰
执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@r.qlzq.com.cn
基本状况

总股本(百万股)

401

流通股本(百万股)

224

市价(元)

38.88

市值(百万元)

11,581

流通市值(百万元)

6,460

股价与行业-市场走势对比

公司持有该股票比例相关报告

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	公司点评

图表 1：良品铺子三大财务报表预测（单位：百万元）

资产负债表			单位:百万元					利润表			单位:百万元
会计年度	2021	2022E	2023E	2024E				会计年度	2021	2022E	2023E	2024E
货币资金	1,747	2,208	2,601		3,010			营业收入	9,324	11,042	13,005	15,050
应收票据	0	0	0				0	营业成本	6,828	8,063	9,456	10,947
应收账款	660	674	697			768		税金及附加	65	66	81	96
预付账款	109	121	142			164		销售费用	1,672	1,910	2,237	2,559
存货	1,132	1,262	3,253		2,132			管理费用	477	552	624	692
合同资产	0	0	0				0	研发费用	40	47	55	64
其他流动资产	396	121	146			174		财务费用	-39	-38	-7	20
流动资产合计	4,044	4,387	6,838		6,248			信用减值损失	-2	-2	-2	-2
其他长期投资	5	5	6				6	资产减值损失	-1	-1	-1	-1
长期股权投资	3	3	3				3	公允价值变动收益	0	0	0	0
固定资产	593	950	1,336		1,747			投资收益	2	12	9	8
在建工程	86	186	186				86	其他收益	94	94	94	94
无形资产	143	139	136			133		营业利润	376	546	662	774
其他非流动资产	556	598	632			659		营业外收入	4	5	4	4
非流动资产合计	1,386	1,882	2,298		2,634			营业外支出	1	1	1	1
资产合计	5,430	6,269	9,137	8,882				利润总额	379	550	665	777
短期借款	30	26	2,210		1,184			所得税	96	140	169	197
应付票据	434	824	835			907		净利润	283	410	496	580
应付账款	1,112	1,244	1,448		1,621			少数股东损益	1	2	2	2
预收款项	0	97	92				60	归属母公司净利润	282	408	494	578
合同负债	249	199	234			271		NOPLAT	253	382	491	595
其他应付款	639	639	639			639		EPS（按最新股本摊薄）	0.70	1.02	1.23	1.44
一年内到期的非流动负债	176	176	176			176		主要财务比率			2023E	2024E
其他流动负债	431	454	476			498		主要财务比率
流动负债合计	3,072	3,659	6,111		5,356			会计年度	2021E	2022E
长期借款	78	0	0				0	成长能力	18.1%	18.4%	17.8%	15.7%
应付债券	0	0	0				0	营业收入增长率	18.1%	18.4%	17.8%	15.7%
其他非流动负债	126	126	126			126		EBIT增长率	-26.0%	50.8%	28.5%	21.2%
非流动负债合计	204	126	126			126		归母公司净利润增长率	-18.1%	45.1%	21.0%	16.9%
负债合计	3,276	3,785	6,237	5,482				获利能力	26.8%	27.0%	27.3%	27.3%
归属母公司所有者权益	2,146	2,474	2,888		3,385			毛利率	26.8%	27.0%	27.3%	27.3%
少数股东权益	8	10	12				15	净利率	3.0%	3.7%	3.8%	3.9%
所有者权益合计	2,154	2,484	2,900		3,400			ROE	13.1%	16.4%	17.0%	17.0%
负债和股东权益	5,430	6,269	9,137	8,882				ROIC	16.3%	22.0%	13.3%	18.1%

偿债能力

现金流量表			单位:百万元						资产负债率	60.3%	60.4%	68.3%	61.7%
会计年度	2021E	2022E	2023E	2024E					债务权益比	19.0%	13.2%	86.6%	43.7%
经营活动现金流	412	1,146	-1,185			2,034			流动比率	1.3	1.2	1.1	1.2
现金收益	349	455	612				763		速动比率	0.9	0.9	0.6	0.8
存货影响	-513	-130	-1,991			1,121			营运能力	1.7	1.8	1.4	1.7
经营性应收影响	-290	-26	-43				-92		总资产周转率	1.7	1.8	1.4	1.7
经营性应付影响	532	619	210				212		应收账款周转天数	20	22	19	18
其他影响	334	228	27					30	应付账款周转天数	47	53	51	50
投资活动现金流	-249	-560	-534			-498			存货周转天数	46	53	86	89
资本支出	-294	-536	-505				-471		每股指标（元）	0.70	1.02	1.23	1.44
股权投资	-3	0	0					0	每股收益	0.70	1.02	1.23	1.44
其他长期资产变化	48	-24	-29				-27		每股经营现金流	1.03	2.86	-2.96	5.07
融资活动现金流	-402	-125	2,111		-1,127				每股净资产	5.35	6.17	7.20	8.44
借款增加	244	-82	2,184		-1,026				估值比率	41	28	23	20
股利及利息支付	-103	-122	-187			-235			P/E	41	28	23	20
股东融资	4	0	0					0	P/B	5	5	4	3
其他影响	-547	79	114				134		EV/EBITDA	259	194	148	120

来源：中泰证券研究所

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公司点评

投资评级说明：

	评级	说明
股票评级	买入	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
	增持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
	持有	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上
行业评级	增持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上
	中性	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上
备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。

重要声明：

中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。

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