贝泰妮评级龙头业绩持续高增，第二增长曲线可期
股票代码 ：300957
股票简称 ：贝泰妮
报告名称 ：龙头业绩持续高增，第二增长曲线可期
评级 ：买入
行业：美容护理
贝泰妮(300957) / 化妆品 / 公司点评 / 2022.3.23 龙头业绩持续高增，第二增长曲线可期
| 投资评级：买入 | 证券研究报告 | ||||||||||||||
| 核心观点 | |||||||||||||||
| 基本数据 | 2022-03-22 | 事件：公司公告 2021 年业绩。2021 年实现营业收入 40.22 亿元，同比增长 | |||||||||||||
| 收盘价（元） | 156.23 | 52.57%；实现归母净利润 8.63 亿元，同比增长 58.77%，扣非归母净利润 8.13 亿元，同比增长 58.59%。 | |||||||||||||
| 流通股本（亿股） | 2.17 | ||||||||||||||
| 多品类销售驱动，公司业绩强劲增长。2021 年，公司护肤品类实现营收 36.29 | |||||||||||||||
| 每股净资产（元） | 11.23 | ||||||||||||||
| 总股本（亿股） | 4.24 | 亿元，同比+53.75%；医疗器械类实现营收 3.26 亿元，同比+67.12%。产品 方面，明星单品舒敏特护霜持续放量，清透防晒乳持续高增长，成为特护霜后 | |||||||||||||
| 最近 12 月市场表现 | |||||||||||||||
| 贝泰妮 | 沪深300 | 第二大销售单品。此外，新晋大单品 “冻干面膜”也成功出圈，贡献销售增量。 | |||||||||||||
| 线上线下齐发力，新兴渠道表现亮眼。分渠道来看：1）线上公司入局抖音、 | |||||||||||||||
| 75% 56% 37% 18% 0% -19% | |||||||||||||||
| 快手等新兴渠道，采用高频自播模式实现销售增长，抖音销售额占比近 9%；2)线下方面，覆盖屈臣氏渠道，后续重点提升店效产出；并积极拓展连锁药店。 | |||||||||||||||
| 盈利能力稳定，费用端控制良好。2021 年公司综合毛利率 76.01%，整体保 | |||||||||||||||
| 持稳定，其中护肤品、彩妆、医疗器械的毛利率分别达 75.37%、70.75%、84.69%。得益于优秀的管理能力和规模效应，公司费控良好， 2021 年管理 费率降至 6.1%，同比-0.3pct；销售费用率降至 41.8%，同比-0.2pct。此外，2021 年公司加大核心技术创新力度，研发上市“屏障修护”、“紧致修护”、等 40 余款新品，因此 2021 年研发费率同比攀升+0.4pct 至 2.81%。 | |||||||||||||||
| 分析师 于那 SAC 证书编号：S0160522020001 yuna01@ctsec.com | |||||||||||||||
| 分析师 刘洋 SAC 证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com | 盈利预测与投资建议：公司作为皮肤学级护肤品龙头，持续深化“多品牌+多 | ||||||||||||||
| 品类+全渠道”矩阵，依靠强劲品牌力积极拓新。新品牌薇诺娜 baby 持续放 量，进一步夯实第二成长曲线。预计公司 2022-2024 年实现归母净利润 12.2、16.7、22.7 亿元，对应 PE 为 54、40、29 倍。给予公司“买入”评级。 | |||||||||||||||
| 分析师 李跃博 SAC 证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com | |||||||||||||||
| 风险提示：新品拓展不及预期；行业竞争加剧；行业景气度下滑。 | |||||||||||||||
| 盈利预测: | |||||||||||||||
| 相关报告 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||||||
| 营业总收入（百万元） | 2636 | 4022 | 5762 | 7797 | 10478 | ||||||||||
| 收入增长率（%） | 35.64 | 52.57 | 43.24 | 35.33 | 34.38 | ||||||||||
| 归母净利润（百万元） | 544 | 863 | 1217 | 1670 | 2271 | ||||||||||
| 净利润增长率（%） | 31.94 | 58.77 | 41.06 | 37.18 | 36.03 | ||||||||||
| EPS（元/股） | 1.51 | 2.12 | 2.87 | 3.94 | 5.36 | ||||||||||
| PE | 0.00 | 90.70 | 54.37 | 39.63 | 29.14 | ||||||||||
| ROE（%） | 45.33 | 18.15 | 20.35 | 21.80 | 22.85 | ||||||||||
| PB | 0.00 | 17.13 | 11.06 | 8.64 | 6.66 | ||||||||||
数据来源：wind 数据，财通证券研究所
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公司点评证券研究报告
| 图 1.公司营业收入及增速 | ||||||
| 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 | 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% | |||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||
| 营业收入（亿元） | 营收同比增速（%） | |||||
数据来源：Wind，财通证券研究所
| 图 3.公司分产品收入结构 | |||||||||||
| 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 | |||||||||||
公司点评证券研究报告
| 公司财务报表及指标预测 | |||||||||||
| 利润表 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入 | 2636 | 4022 | 5762 | 7797 | 10478 | 成长性 | 36% | 53% | 43% | 35% | 34% |
| 减:营业成本 | 626 | 965 | 1357 | 1806 | 2406 | 营业收入增长率 | |||||
| 营业税费 | 46 | 52 | 88 | 116 | 154 | 营业利润增长率 | 29% | 56% | 43% | 38% | 36% |
| 销售费用 | 1107 | 1681 | 2427 | 3274 | 4401 | 净利润增长率 | 32% | 59% | 41% | 37% | 36% |
| 管理费用 | 169 | 245 | 366 | 490 | 658 | EBITDA 增长率 | 24% | 60% | 49% | 38% | 34% |
| 研发费用 | 63 | 113 | 154 | 209 | 283 | EBIT 增长率 | 24% | 54% | 42% | 39% | 35% |
| 财务费用 | -1 | -10 | -32 | -46 | -69 | NOPLAT 增长率 | 27% | 56% | 41% | 38% | 35% |
| 资产减值损失 | -9 | -12 | -21 | -14 | -12 | 投资资本增长率 | 55% | 308% | 25% | 27% | 29% |
| 加:公允价值变动收益 | 0 | 11 | 0 | 0 | 0 | 净资产增长率 | 58% | 298% | 26% | 28% | 30% |
| 投资和汇兑收益 | 3 | 19 | 16 | 1 | 7 | 利润率 | 76% | 76% | 76% | 77% | 77% |
| 营业利润 | 650 | 1016 | 1450 | 2007 | 2735 | 毛利率 | |||||
| 加:营业外净收支 | -2 | 2 | -1 | -2 | -1 | 营业利润率 | 25% | 25% | 25% | 26% | 26% |
| 利润总额 | 648 | 1018 | 1449 | 2006 | 2734 | 净利润率 | 21% | 21% | 21% | 21% | 22% |
| 减:所得税 | 104 | 154 | 230 | 334 | 460 | EBITDA/营业收入 | 25% | 26% | 27% | 27% | 27% |
| 净利润 | 544 | 863 | 1217 | 1670 | 2271 | EBIT/营业收入 | 24% | 24% | 24% | 24% | 25% |
| 资产负债表 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 运营效率 | |||||
| 货币资金 | 752 | 2035 | 2686 | 3939 | 5795 | 固定资产周转天数 | 9 | 10 | 12 | 11 | 9 |
| 交易性金融资产 | 0 | 781 | 781 | 781 | 781 | 流动营业资本周转天数 | 34 | 208 | 159 | 121 | 92 |
| 应收帐款 | 187 | 247 | 367 | 500 | 666 | 流动资产周转天数 | 193 | 474 | 399 | 374 | 362 |
| 应收票据 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 应收帐款周转天数 | 26 | 22 | 23 | 23 | 23 |
| 预付帐款 | 29 | 46 | 62 | 84 | 112 | 存货周转天数 | 148 | 175 | 168 | 167 | 169 |
| 存货 | 254 | 463 | 614 | 822 | 1108 | 总资产周转天数 | 222 | 527 | 458 | 435 | 420 |
| 其他流动资产 | 20 | 1558 | 1570 | 1577 | 1586 | 投资资本周转天数 | 166 | 445 | 388 | 366 | 352 |
| 可供出售金融资产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 投资回报率 | 45% | 18% | 20% | 22% | 23% | |
| 持有至到期投资 | ROE | ||||||||||
| 长期股权投资 | 0 | ROA | 34% | 15% | 17% | 18% | 19% | ||||
| 投资性房地产 | 0 | 0 | -10 | -21 | -33 | ROIC | 44% | 17% | 19% | 20% | 21% |
| 固定资产 | 69 | 113 | 188 | 241 | 271 | 费用率 | 42% | 42% | 42% | 42% | 42% |
| 在建工程 | 41 | 197 | 289 | 393 | 502 | 销售费用率 | |||||
| 无形资产 | 55 | 65 | 199 | 349 | 511 | 管理费用率 | 6% | 6% | 6% | 6% | 6% |
| 其他非流动资产 | 13 | 34 | 34 | 34 | 34 | 财务费用率 | 0% | 0% | -1% | -1% | -1% |
| 资产总额 | 1602 | 5812 | 7231 | 9286 | 12067 | 三费/营业收入 | 48% | 48% | 48% | 48% | 48% |
| 短期债务 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 偿债能力 | 25% | 18% | 17% | 17% | 17% |
| 应付帐款 | 117 | 296 | 345 | 470 | 640 | 资产负债率 | |||||
| 应付票据 | 18 | 65 | 59 | 89 | 121 | 负债权益比 | 33% | 22% | 20% | 21% | 21% |
| 其他流动负债 | 1 | 4 | 4 | 4 | 4 | 流动比率 | 3.56 | 5.81 | 5.78 | 5.45 | 5.30 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 速动比率 | 2.83 | 5.24 | 5.16 | 4.83 | 4.68 |
| 其他非流动负债 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 利息保障倍数 | 468.42 | 230.60 | 356.10 | 495.02 | 670.23 |
| 负债总额 | 400 | 1034 | 1224 | 1598 | 2098 | 分红指标 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 少数股东权益 | 3 | 23 | 25 | 27 | 29 | DPS(元) | |||||
| 股本 | 360 | 424 | 424 | 424 | 424 | 分红比率 | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% |
| 留存收益 | 813 | 1486 | 2713 | 4391 | 6670 | 股息收益率 | |||||
| 股东权益 | 1202 | 4778 | 6007 | 7688 | 9969 |
| 现金流量表 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 业绩和估值指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| EPS(元) | 1.51 | 2.12 | 2.87 | 3.94 | 5.36 |
| 净利润 | 544 | 864 | 1219 | 1672 | 2274 | BVPS(元) | 3.33 | 11.23 | 14.12 | 18.09 | 23.46 |
| 加:折旧和摊销 | 25 | 73 | 182 | 236 | 280 | PE(X) | 0.00 | 90.70 | 54.37 | 39.63 | 29.14 |
| 资产减值准备 | 15 | 17 | 24 | 17 | 15 | PB(X) | 0.00 | 17.13 | 11.06 | 8.64 | 6.66 |
| 公允价值变动损失 | 0 | -11 | 0 | 0 | 0 | P/FCF | 0.00 | 20.25 | 11.49 | 8.49 | 6.32 |
| 财务费用 | 1 | 4 | 4 | 4 | 4 | P/S | |||||
| 投资收益 | -3 | -19 | -16 | -1 | -7 | EV/EBITDA | -1.16 | 76.55 | 41.01 | 29.15 | 21.18 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | 2 | 2 | 3 | CAGR(%) | 0.00 | 1.54 | 1.32 | 1.07 | 0.81 |
| 营运资金的变动 | -148 | 224 | -240 | -68 | -75 | PEG | |||||
| 经营活动产生现金流量 | 431 | 1153 | 1173 | 1860 | 2491 | ROIC/WACC | |||||
| 投资活动产生现金流量 | -86 | -2558 | -518 | -604 | -631 | REP | |||||
| 融资活动产生现金流量 | -121 | 2664 | -4 | -4 | -4 |
资料来源：wind 数据，财通证券研究所
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公司点评证券研究报告
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公司评级
买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；
增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；
中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；
减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；
无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给 出明确的投资评级。
行业评级
看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；
中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；
看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
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