贝泰妮评级买入品牌矩阵初步形成，坚持打造中国皮肤健康生态
股票代码 ：300957
股票简称 ：贝泰妮
报告名称 ：品牌矩阵初步形成，坚持打造中国皮肤健康生态
评级 ：买入
行业：美容护理
贝泰妮（300957）
公司研究/公司点评
品牌矩阵初步形成，坚持打造中国皮肤健康生态
| 投资评级：买入（维持） | 主要观点： |
| 报告日期： 2022-03-22 | ⚫事件 |
156.23
近 12 个月最高/最低（元）284.50/149.00
| 总股本（百万股） 流通股本（百万股）流通股比例（%） 总市值（亿元） 流通市值（亿元） 公司价格与沪深 300 走势比较 | 424 61 14.39 662 95 |
85%
公司发布 2021 年年报，实现营收 40.2 亿元，同比增长 52.6%，实现归 母净利润 8.6 亿元，同比增长 58.8%，基本每股收益为 2.1 元/股。
⚫巩固主品牌市场地位，持续拓展子品牌
2021 年公司护肤品业务营收为 36.3 亿元，同比增长 53.8%。主品牌“薇 诺娜”专注于敏感肌肤护理和修饰，持续稳固“面霜乳液+防晒”两大超 级爆款单品。根据公司战报，2021 年“双 11”薇诺娜特护霜全网销量 超过 400w 瓶，清透防晒乳全网 GMV 破亿元。此外，“WINONA Baby”、“Beauty Answers”等子品牌市场影响力不断提升。
⚫线上加大新兴电商资源投入，线下专注品牌专业化形象
公司持续依托天猫、京东、唯品会等电商平台进行销售，同时对以抖音
| 56% 27% | 平台为代表的新兴电商营销平台持续加大资源投入力度，通过短视频、内容种草、店铺自播以及达人合作等多种营销方式扩大品牌用户群体。2021 年公司实现线上渠道产品销售 33.0 亿元，同比增长 51.9%。线下 采用专业化的渠道，与 OTC 等客户深度合作，同时积极拥抱连锁药房 互联网化、药房会员数字化转型机遇，积极融入线下新零售合作体系和 模式，实现线下渠道产品销售 7.1 亿元，同比增长 57.8%。 ⚫盈利能力提升，持续加强研发创新 | |||
| -2% 3/21 | 6/21 | 9/21 | 12/21 | |
| -31% | ||||
| 贝 泰 妮 | 沪深300 | |||
| 执业证书号：S0010521010001 邮箱：wanghy@hazq.com | 公司 2021 年毛利率为 76.0%，同比保持稳定。2021 年净利率为 21.5%，同比增长 0.8pct，盈利能力有所提升。主要是因为公司控费成果显现， | |||
2021 年公司销售费用率为 41.8%，同比下降 0.2pct，管理费用率为 6.1%，同比下降 0.3pct。研发方面，2021 年公司研发费用率为 2.8%，同比提升 0.4pct。公司以“打造中国皮肤健康生态”为使命，深入洞察 消费者需求，持续进行产品研发和技术创新。截至 2021 年底，公司专 利授权总数量达到 80 项，累计完成 63 家医院皮肤学科临床研究和效果 观察。
⚫投资建议
目前，我国敏感肌护肤市场具备“空间大+渗透低+高复购+重成分”等特 点，处于高成长阶段。公司经过多年发展已成为国内敏感肌护肤赛道的 龙头企业，品牌影响力和企业规模效应开始体现。预计公司 2022~2024
| 年 EPS 分别为 2.9、4.0、5.2 元/股，对应当前股价 PE 分别为 54、39、30 倍，维持“买入”评级。 | |
| 1.【华安新消费】贝泰妮（300957）：业 绩 高 增 ， 品 牌 声 量 进 一 步 强 化 2022-02-06 | ⚫风险提示 行业竞争加剧；渠道拓展不及预期；营销效果不及预期等。 |
2.【华安新消费】贝泰妮（300957）：
业 绩 高 增 兑 现 ， 双 十 一 预 售 喜 人
2021-10-28
3.【华安社服】贝泰妮（300957）：销
售 表 现 亮 眼 ， 业 绩 增 长 超 预 期
2021-08-12
敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告
| 贝泰妮（300957） | |||||
| ⚫重要财务指标 | 单位:百万元 | ||||
| 主要财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入 | 4022 | 5621 | 7440 | 9471 | |
| 收入同比（%） | 52.6% | 39.7% | 32.3% | 27.3% | |
| 归属母公司净利润 | 863 | 1237 | 1694 | 2220 | |
| 净利润同比（%） | |||||
| 58.8% | 43.3% | 37.0% | 31.1% | ||
| 毛利率（%） | 76.0% | 76.0% | 76.1% | 76.0% | |
| ROE（%） | 18.1% | 20.6% | 22.0% | 22.4% | |
| 每股收益（元） | 2.12 | 2.92 | 4.00 | 5.24 | |
| P/E | 94.39 | 53.52 | 39.06 | 29.81 | |
| P/B | 17.13 | 11.05 | 8.61 | 6.68 | |
| EV/EBITDA | 76.55 | 42.17 | 30.70 | 23.04 | |
资料来源： wind，华安证券研究所
| 敬请参阅末页重要声明及评级说明 | 2 / 4 | 证券研究报告 |
| | 贝泰妮（300957） |
财务报表与盈利预测
| 单位:百万元 | 利润表 | 单位:百万元 | |||||||
| 会计年度 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 会计年度 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 5225 | 6283 | 7930 | 10136 | 营业收入 | 4022 | 5621 | 7440 | 9471 |
| 现金 | 2035 | 2768 | 4037 | 5802 | 营业成本 | 965 | 1349 | 1779 | 2270 |
| 应收账款 | 247 | 360 | 478 | 604 | 营业税金及附加 | 52 | 86 | 111 | 139 |
| 其他应收款 | 13 | 21 | 26 | 34 | 销售费用 | 1681 | 2094 | 2834 | 3671 |
| 预付账款 | 46 | 61 | 83 | 106 | 管理费用 | 245 | 562 | 632 | 663 |
| 存货 | 463 | 622 | 815 | 1050 | 财务费用 | -10 | -20 | -28 | -40 |
| 其他流动资产 | 2420 | 2450 | 2490 | 2540 | 资产减值损失 | ||||
| -12 | -12 | -8 | -9 | ||||||
| 非流动资产 | 587 | 949 | 1355 | 1780 | 公允价值变动收益 | ||||
| -11 | -10 | -10 | -10 | ||||||
| 长期投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 投资净收益 | 19 | 15 | 23 | 31 |
| 固定资产 | 113 | 240 | 382 | 533 | 营业利润 | 1016 | 1470 | 2008 | 2632 |
| 无形资产 | 65 | 199 | 349 | 511 | 营业外收入 | 11 | 8 | 5 | 5 |
| 其他非流动资产 | 410 | 510 | 623 | 736 | 营业外支出 | 9 | 6 | 2 | 2 |
| 资产总计 | 5812 | 7232 | 9284 | 11916 | 利润总额 | 1018 | 1472 | 2011 | 2635 |
| 流动负债 | 900 | 1081 | 1437 | 1846 | 所得税 | 154 | 234 | 315 | 412 |
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 净利润 | 864 | 1238 | 1696 | 2223 |
| 应付账款 | 296 | 343 | 463 | 604 | 少数股东损益 | 1 | 2 | 2 | 3 |
| 其他流动负债 | 603 | 738 | 974 | 1242 | 归属母公司净利润 | 863 | 1237 | 1694 | 2220 |
| 非流动负债 | 134 | 134 | 134 | 134 | EBITDA | 1039 | 1507 | 2028 | 2626 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 2.12 | 2.92 | 4.00 | 5.24 | |
| EPS（元） | |||||||||
| 其他非流动负债 | 134 | 134 | 134 | 134 | 主要财务比率 | 2023E | 2024E | ||
| 负债合计 | 1034 | 1215 | 1572 | 1980 | |||||
| 少数股东权益 | 23 | 25 | 27 | 29 | 会计年度 | 2021A | 2022E | ||
| 股本 | 424 | 424 | 424 | 424 | 成长能力 | 52.6% | 39.7% | 32.3% | 27.3% |
| 资本公积 | 2846 | 2846 | 2846 | 2846 | 营业收入 | ||||
| 留存收益 | 1486 | 2722 | 4416 | 6637 | 营业利润 | 56.3% | 44.7% | 36.6% | 31.1% |
| 归属母公司股东 | 4755 | 5992 | 7686 | 9906 | 归属于母公司净利 | 58.8% | 43.3% | 37.0% | 31.1% |
| 负债和股东权益 | 5812 | 7232 | 9284 | 11916 | 获利能力 | ||||
| 现金流量表 | 2023E | 2024E | 毛利率（%） | 76.0% | 76.0% | 76.1% | 76.0% | ||
| 净利率（%） | 21.5% | 22.0% | 22.8% | 23.4% | |||||
| 会计年度 | 2021A | 2022E | ROE（%） | 18.1% | 20.6% | 22.0% | 22.4% | ||
| 经营活动现金流 | 1153 | 1216 | 1799 | 2318 | ROIC（%） | 16.7% | 18.9% | 20.3% | 20.7% |
| 净利润 | 863 | 1237 | 1694 | 2220 | |||||
| 偿债能力 | |||||||||
| 17.8% | 16.8% | 16.9% | 16.6% | ||||||
| 折旧摊销 | 73 | 127 | 144 | 153 | 资产负债率（%） | ||||
| 财务费用 | 4 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 净负债比率（%） | 21.6% | 20.2% | 20.4% | 19.9% | |||||
| 投资损失 | -19 | -15 | -23 | -31 | |||||
| 流动比率 | 5.81 | 5.81 | 5.52 | 5.49 | |||||
| 营运资金变动 | 224 | -133 | -12 | -22 | 速动比率 | 5.24 | 5.18 | 4.89 | 4.87 |
| 其他经营现金流 | 646 | 1371 | 1703 | 2241 | 营运能力 | 0.69 | 0.78 | 0.80 | 0.79 |
| 投资活动现金流 | -2558 | -482 | -531 | -553 | 总资产周转率 | ||||
| 资本支出 | 应收账款周转率 | 16.26 | 15.63 | 15.55 | 15.69 | ||||
| -270 | -468 | -526 | -559 | ||||||
| 长期投资 | -2307 | -10 | -10 | -10 | 应付账款周转率 | 3.26 | 3.94 | 3.84 | 3.76 |
| 其他投资现金流 | 19 | -5 | 5 | 16 | 每股指标（元） | 2.12 | 2.92 | 4.00 | 5.24 |
| 筹资活动现金流 | 2664 | 0 | 0 | 0 | 每股收益 | ||||
| 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股经营现金流薄） | 2.72 | 2.87 | 4.25 | 5.47 |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股净资产 | 11.23 | 14.14 | 18.14 | 23.39 |
| 普通股增加 | 64 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 94.39 | 53.52 | 39.06 | 29.81 |
| 资本公积增加 | 2820 | 0 | 0 | 0 | P/E | ||||
| 其他筹资现金流 | -220 | 0 | 0 | 0 | P/B | 17.13 | 11.05 | 8.61 | 6.68 |
| 现金净增加额 | 1258 | 734 | 1269 | 1765 | EV/EBITDA | 76.55 | 42.17 | 30.70 | 23.04 |
资料来源：公司公告，华安证券研究所
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| 重要声明 | 贝泰妮（300957） |
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以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：
行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无 法给出明确的投资评级。
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