福莱特评级增持光伏玻璃出货高增，优质产能持续扩张
发布时间： 2022年03月23日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：601865
股票简称 ：福莱特
报告名称 ：光伏玻璃出货高增，优质产能持续扩张
评级 ：增持
行业：光伏设备
| 电力设备 | 证券研究报告—调整预测 601865.SH 增持 原评级: 增持 市场价格:人民币 46.39 板块评级:强于大市 股价表现 125% 98% 71% 43% 16% (11%) | 2022 年 3 月 23 日 福莱特 光伏玻璃出货高增，优质产能持续扩张 公司发布 2021 年年报，业绩同比增长 30%。公司光伏玻璃龙头地位稳固，新产能持续投放有望支撑市占率进一步向上；维持增持评级。 支撑评级的要点 | |||||||||||||
| | 2021 年盈利增长 30%：公司发布 2021 年年报，全年实现营业收入 87.13 | |||||||||||||
| 亿元，同比增长 39.18%，归属于上市公司股东的净利润 21.20 亿元，同 比增长 30.15%，扣非后盈利 20.55 亿元，同比增长 26.92%。2021Q4 实现 收入 23.76 亿元，同比增长 5.89%，环比增长 2.89%，实现盈利 4.03 亿元，同比减少 50.67%，环比减少 11.57%。公司业绩基本符合预期。 | ||||||||||||||
| | 产能释放支撑光伏玻璃销量快速增长：随着公司新增光伏玻璃产能的逐 | |||||||||||||
| Mar-21 | Apr-21 | May-21 | Jun-21 | Jul-21 | Aug-21 | Sep-21 | Oct-21 | Nov-21 | Dec-21 | Jan-22 | Feb-22 | Mar-22 | 步释放，公司光伏玻璃出货量保持快速增长，全年出货 2.65 亿平米，同 比增长 43.17%，收入 71.22 亿元，同比增长 36.28%。2021 年受硅料价格 大幅上涨的影响，光伏组件价格随之上涨，在一定程度上抑制了光伏终 端市场的增长，同时光伏玻璃行业新增产能逐步释放，导致 2021Q2 后光 伏玻璃价格大幅下降，2021 年公司税后结算平均价格 26.90 元/平米，同 比减少 4.81%。受价格下降、运费价格上升和部分原材料及燃料成本上 升等因素影响，公司毛利率同比减少 9.22 个百分点至 35.70%。 | |
| 福莱特 | 上证综指 | |||||||||||||
| (%) | 今年 | 1 | 3 | 12 | ||||||||||
| 至今 | 个月 | 个月 | 个月 | |||||||||||
| 绝对 | (11.0) | 6.7 | 4.8 | 74.4 | ||||||||||
| 相对上证指数 | (0.8) | 12.4 | 14.9 | 79.8 | ||||||||||
| 发行股数 (百万) | 2,147 | | 优质产能持续扩张：目前，公司安徽生产基地的三期和四期项目已在建 | |||||||||||
| 流通股 (%) | 25 | |||||||||||||
| 设中。同时公司公告，拟投资约 60 亿元于江苏南通建设 6 座日熔化量 1,200 吨光伏组件玻璃项目，一期建设 4 座日熔化量 1,200 吨光伏组件玻 璃项目正在审批过程中，待审批完成后，公司将加快建设。低成本优质 产能的持续扩张有利于公司借助大窑炉的成本优势抢抓光伏玻璃市场 发展机遇，进一步提高市场份额。 估值 | ||||||||||||||
| 总市值 (人民币百万) | 99,594 | |||||||||||||
| 3 个月日均交易额 (人民币百万) | 551 | |||||||||||||
| 净负债比率 (%)(2022E) | 13 | |||||||||||||
| 主要股东(%) | ||||||||||||||
| 香港中央结算(代理人)有限公司 | 21 | |||||||||||||
| 资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 3 月 22 日收市价为标准 | ||||||||||||||
| | 结合公司年报与光伏玻璃行业供需情况，我们将公司 2022-2024 年预测每 | |||||||||||||
相关研究报告
《福莱特：业绩高增长延续，优质产能稳步扩 张》20210811
股收益调整至 1.32/1.79/2.19 元（原 2022-2023 年预测每股收益为 1.19/1.40 元），对应市盈率 35.1/25.9/21.1 倍；维持增持评级。
评级面临的主要风险
新冠疫情影响超预期；行业产能释放超预期；双玻渗透率不达预期；原
| 中银国际证券股份有限公司 | 材料与燃料动力价格波动；光伏政策风险。 | 2022E | 2023E | 2024E | ||
| 具备证券投资咨询业务资格 | 投资摘要 | |||||
| 电力设备 : 光伏设备 | 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | |||
| 销售收入 (人民币百万) | 6,260 | 8,713 | 12,337 | 17,127 | 20,756 | |
| 证券分析师：李可伦 (8621)20328524 | 变动 (%) | 30 | 39 | 42 | 39 | 21 |
| 净利润 (人民币百万) | 1,629 | 2,120 | 2,836 | 3,840 | 4,710 | |
| kelun.li@bocichina.com | 全面摊薄每股收益 (人民币) | 0.759 | 0.987 | 1.321 | 1.788 | 2.194 |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300518070001 | 变动 (%) | 127.1 | 30.2 | 33.8 | 35.4 | 22.7 |
| 原先预测摊薄每股收益(人民币) | 1.187 | 1.403 | 21.1 | |||
| 证券分析师：陈浩武 | ||||||
| 调整幅度 (%) | 11.3 | 27.4 | ||||
| (8621)20328592 | 全面摊薄市盈率(倍) | 61.1 | 47.0 | 35.1 | 25.9 | |
| haowu.chen@bocichina.com | 价格/每股现金流量(倍) | 58.5 | 171.8 | 26.4 | 24.0 | 14.3 |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 | 每股现金流量 (人民币) | 0.79 | 0.27 | 1.76 | 1.93 | 3.24 |
| 企业价值/息税折旧前利润(倍) | 38.5 | 34.9 | 24.6 | 17.7 | 14.0 | |
| 每股股息 (人民币) | 0.209 | 0.000 | 0.264 | 0.358 | 0.439 | |
| 股息率(%) | 0.5 | n.a. | 0.6 | 0.8 | 0.9 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
图表 1. 业绩摘要
| (人民币，百万) | 2020 年 | 2021 年 | 同比(%) |
| 营业收入 | 6,260.42 | 8713.23 | 39.18 |
| 营业成本 | 3,600.86 | 5620.39 | 56.08 |
| 毛利润 | 1,864.92 | 2381.72 | 27.71 |
| 营业税金及附加 | 61.08 | 48.47 | (20.65) |
| 管理费用 | 172.35 | 221.78 | 28.68 |
| 销售费用 | 47.63 | 85.72 | 79.97 |
| 营业利润 | 1,864.92 | 2381.72 | 27.71 |
| 资产减值 | （71.78） | （10.20） | / |
| 财务费用 | 141.53 | 52.52 | (62.89) |
| 投资收益 | 5.68 | 31.89 | 461.44 |
| 营业外收入 | 12.89 | 2.67 | (79.29) |
| 营业外支出 | 3.9 | 4.18 | 7.18 |
| 利润总额 | 1,873.91 | 2380.22 | 27.02 |
| 所得税 | 245.12 | 260.30 | 6.19 |
| 少数股东损益 | 0 | 0 | / |
| 归属于母公司的净利润 | 1,628.78 | 2119.92 | 30.15 |
| 基本每股收益(元) | 0.83 | 0.99 | 19.28 |
| 毛利率(%) | 46.54 | 35.50 | 11.04 个百分点 |
| 净利率(%) | 26.02 | 24.33 | 1.69 个百分点 |
资料来源：万得，中银证券
| 2022 年 3 月 23 日 | 福莱特 | 2 |
| 损益表(人民币百万) | 现金流量表(人民币百万) |
| 年结日：12 月 31 日 销售收入 销售成本 经营费用 息税折旧前利润 折旧及摊销 经营利润 (息税前利润) 净利息收入/(费用) 其他收益/(损失) 税前利润 所得税 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 (人民币) 核心每股收益 (人民币) 每股股息 (人民币) 收入增长(%) 息税前利润增长(%) 息税折旧前利润增长(%) 每股收益增长(%) 核心每股收益增长(%) | 2020 | 2021 2022E | 2023E | 2024E | |
| 6,260 | 8,713 12,337 17,127 20,756 | ||||
| (3,408) (5,669) (8,109) (11,365) (13,768) | |||||
| (257) | (163) | (102) | 17 | 225 | |
| 2,596 | 2,882 | 4,126 | 5,779 | 7,213 | |
| (400) | (540) | (915) (1,409) (1,896) | |||
| 2,195 | 2,342 | 3,211 | 4,370 | 5,318 | |
| (125) | (15) | (42) | (68) | (59) | |
| 23 | 91 | 98 | 116 | 134 | |
| 1,874 | 2,380 | 3,223 | 4,363 | 5,322 | |
| (245) | (260) | (387) | (524) | (612) | |
| 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |
| 1,629 | 2,120 | 2,836 | 3,840 | 4,710 | |
| 1,630 | 2,120 | 2,836 | 3,839 | 4,710 | |
| 0.759 | 0.987 | 1.321 | 1.788 | 2.194 | |
| 0.759 | 0.987 | 1.321 | 1.788 | 2.194 | |
| 0.209 | 0.000 | 0.264 | 0.358 | 0.439 | |
| 30 | 39 | 42 | 39 | 21 | |
| 136 | 7 | 37 | 36 | 22 | |
| 107 | 11 | 43 | 40 | 25 | |
| 127 | 30 | 34 | 35 | 23 | |
| 126 | 30 | 34 | 35 | 23 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
资产负债表(人民币百万)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | |||
| 税前利润 | 1,874 | 2,380 | 3,223 | 4,363 | 5,322 |
| 折旧与摊销 | 400 | 540 | 915 | 1,409 | 1,896 |
| 净利息费用 | 142 | 53 | 86 | 123 | 130 |
| 运营资本变动 | (485) | (424) | (640) | 1,008 | (780) |
| 税金 | (245) | (260) | (387) | (524) | (612) |
| 其他经营现金流 | 15 | (1,709) | 576 (2,227) | 994 | |
| 经营活动产生的现金流 | 1,701 | 580 | 3,773 | 4,152 | 6,949 |
| 购买固定资产净值 | 1,366 | 4,246 | 4,000 | 4,200 | 4,400 |
| 投资减少/增加 | (8) | (26) | 35 | 33 | 31 |
| 其他投资现金流 | (3,732) | (7,783) (8,001) (8,400) (8,800) | |||
| 投资活动产生的现金流 | (2,374) | (3,563) (3,966) (4,167) (4,369) | |||
| 净增权益 | (449) | 0 | (567) | (768) | (942) |
| 净增债务 | (157) | 1,985 | 1,066 | 2,103 | (601) |
| 支付股息 | 449 | 0 | 567 | 768 | 942 |
| 其他融资现金流 | 1,526 | 1,969 | (631) | (891) (1,072) | |
| 融资活动产生的现金流 | 1,369 | 3,954 | 435 | 1,212 (1,673) | |
| 现金变动 | 696 | 971 | 242 | 1,197 | 907 |
| 期初现金 | 613 | 1,590 | 2,843 | 3,084 | 4,282 |
| 公司自由现金流 | (673) | (2,983) | (193) | (15) | 2,580 |
| 权益自由现金流 | (688) | (945) | 959 | 2,212 | 2,109 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
主要比率 (%)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E |
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | 盈利能力 | 41.5 | 33.1 | 33.4 | 33.7 | 34.8 | |||
| 现金及现金等价物 | 1,590 | 2,843 | 3,084 | 4,282 | 5,189 | 息税折旧前利润率 (%) | |||||
| 应收帐款 | 1,935 | 2,046 | 3,591 | 4,234 | 5,249 | 息税前利润率(%) | 35.1 | 26.9 | 26.0 | 25.5 | 25.6 |
| 库存 | 479 | 2,276 | 1,666 | 3,860 | 2,834 | 税前利润率(%) | 29.9 | 27.3 | 26.1 | 25.5 | 25.6 |
| 其他流动资产 | 363 | 692 | 818 | 1,299 | 1,265 | 净利率(%) | 26.0 | 24.3 | 23.0 | 22.4 | 22.7 |
| 流动资产总计 | 5,569 | 8,898 10,202 14,759 15,614 | 流动性 | 1.7 | 1.4 | 1.3 | 1.3 | 1.2 | |||
| 固定资产 | 5,271 | 9,383 12,508 15,338 17,880 | 流动比率(倍) | ||||||||
| 无形资产 | 530 | 663 | 626 | 590 | 554 | 利息覆盖率(倍) | 27.3 | 25.9 | 24.5 | 24.5 | 26.5 |
| 其他长期资产 | 891 | 1,131 | 1,133 | 1,133 | 1,133 | 净权益负债率(%) | 8.8 | 8.3 | 12.8 | 15.8 | 5.8 |
| 长期资产总计 | 6,691 11,178 14,267 17,061 19,567 | 速动比率(倍) | 1.5 | 1.1 | 1.1 | 1.0 | 1.0 | ||||
| 总资产 | 12,266 20,083 24,473 31,821 35,181 | 估值 | 61.1 | 47.0 | 35.1 | 25.9 | 21.1 | ||||
| 应付帐款 | 2,008 | 3,344 | 4,312 | 6,419 | 6,582 | 市盈率 (倍) | |||||
| 短期债务 | 617 | 1,861 | 2,622 | 3,877 | 4,796 | 核心业务市盈率(倍) | 61.1 | 47.0 | 35.1 | 25.9 | 21.1 |
| 其他流动负债 | 705 | 960 | 1,025 | 1,092 | 1,122 | 市净率 (倍) | 13.7 | 8.4 | 7.1 | 5.8 | 4.8 |
| 流动负债总计 | 3,331 | 6,164 | 7,959 11,387 12,500 | 价格/现金流 (倍) | 58.5 | 171.8 | 26.4 | 24.0 | 14.3 | ||
| 长期借款 | 1,612 | 1,968 | 2,272 | 3,120 | 1,600 | 企业价值/息税折旧前利 | 38.5 | 34.9 | 24.6 | 17.7 | 14.0 |
| 其他长期负债 | 89 | 141 | 141 | 141 | 141 | 润(倍) | |||||
| 股本 | 537 | 537 | 537 | 537 | 537 | 周转率 | 51.6 | 88.7 | 88.7 | 88.7 | 88.7 |
| 储备 | 6,715 11,296 13,565 16,636 20,404 | 存货周转天数 | |||||||||
| 股东权益 | 7,252 11,833 14,101 17,173 20,941 | 应收帐款周转天数 | 146.3 | 83.4 | 83.4 | 83.4 | 83.4 | ||||
| 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 应付帐款周转天数 | 122.5 | 112.1 | 113.3 | 114.3 | 114.3 |
| 总负债及权益 | 12,266 20,083 24,473 31,821 35,181 | 回报率 | 27.6 | 0.0 | 20.0 | 20.0 | 20.0 | ||||
| 每股帐面价值 (人民币) | 3.38 | 5.51 | 6.57 | 8.00 | 9.75 | 股息支付率(%) | |||||
| 每股有形资产 (人民币) | 3.13 | 5.20 | 6.28 | 7.72 | 9.50 | 净资产收益率 (%) | 27.7 | 22.2 | 21.9 | 24.6 | 24.7 |
| 每股净负债/(现金)(人民币) | 0.19 | 0.46 | 0.84 | 1.26 | 0.56 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 资产收益率 (%) | 17.6 | 12.9 | 12.7 | 13.7 | 14.0 |
| 已运用资本收益率(%) | 5.2 | 4.2 | 4.1 | 4.4 | 4.6 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 2022 年 3 月 23 日 | 福莱特 | 3 |
披露声明
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评级体系说明
以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：
公司投资评级：
买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数。
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或 恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。
| 2022 年 3 月 23 日 | 福莱特 | 4 |
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