中航产融评级买入2021年年报点评：产业金融转型逐步见效，估值具有安全边际
股票代码 ：600705
股票简称 ：中航产融
报告名称 ：2021年年报点评：产业金融转型逐步见效，估值具有安全边际
评级 ：买入
行业：多元金融
| 公 | 中航产融（600705.SH） | 非银金融/多元金融 | ||||
| 司 | 产业金融转型逐步见效，估值具有安全边际 | |||||
| 研 | ||||||
| 究 | ||||||
| 2022 年 03 月 23 日 | ——中航产融 2021 年年报点评 | |||||
| 公 | 投资评级：买入（维持） | 高超（分析师） | 吕晨雨（联系人） | |||
| gaochao1@kysec.cn | lvchenyu@kysec.cn | |||||
| 日期 | 2022/3/23 | |||||
| 证书编号：S0790520050001 | 证书编号：S0790120100011 | |||||
| ⚫投资收益带来业绩超预期，产业金融转型逐步见效，维持“买入”评级 | ||||||
| 当前股价(元) | 4.11 | |||||
| 2021 年公司营业总收入/归母净利润为 190.8/44.7 亿元，同比+4%/+37%，超我们 | ||||||
| 一年最高最低(元) | 4.24/3.69 | |||||
| 预期，主要系产融本部投资收益大幅增长。综合金融依然是公司利润贡献主体， | ||||||
| 司 | ||||||
| 总市值(亿元) | 366.61 | 2021 年整体盈利保持平稳；产业投资利润大幅增长，贡献持续提升；2021 年母 | ||||
| 信 | ||||||
| 息 | 流通市值(亿元) | 365.26 | ||||
| 公司利润表公允价值变动损益达 14.9 亿元，同比增长 7.5 亿元。维持公司 | ||||||
| 更 | 总股本(亿股) | 89.20 | ||||
| 新 | 2022-2023 年归母净利润预测 40.5/46.0 亿元，新增 2024 年归母净利润预测 51.3 | |||||
| 流通股本(亿股) | 88.87 | |||||
| 报 | ||||||
| 亿元，对应 2022-2024 年 EPS 分别为 0.45/0.52/0.57 元。当前股价对应 2022 年 | ||||||
| 告 | 近 3 个月换手率(%) | 25.55 | ||||
| PE 9.0 倍，PB 0.83 倍，估值具有安全边际，公司业务紧密围绕航空产业链，具 | ||||||
| 开 | 股价走势图 | 有雄厚的产业背景和领先的产业研究能力，维持“买入”评级。 | ||||
| ⚫租赁和信托利润贡献分别达 44%/32%，证券公司 ROE 优于行业平均 | ||||||
| 综合金融为公司利润贡献主力，2021 年租赁、信托、证券业务条线利润贡献合 | ||||||
| 中航产融 | 沪深300 | |||||
| 计占比 94%。2021 年中航租赁净利润 19.5 亿元，同比+1%，利润贡献 44%。2021 | ||||||
| 8% | ||||||
| 年租赁业务线新增合同金额中航空与航运业务板块占比 29%。2021 年中航信托 | ||||||
| 0% | ||||||
| 净利润 16.8 亿元，同比-15%，利润贡献 32%，净利润同比下降系投资收益影响。 | ||||||
| -8% | ||||||
| 2021 年末信托管理规模 6775 亿元，同比+2%，2021 年手续费及佣金净收入 39.5 | ||||||
| -16% | ||||||
| 亿元，同比+3%。2021 年 3 月公司对中航信托增资 20 亿元，提升资本金实力。 | ||||||
| -24% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | |||
| 2021 年中航证券净利润 8.1 亿元，同比+21%，利润贡献 18%。经纪和资管业务 | ||||||
| 源 | ||||||
| 证 | 数据来源：聚源 | 营业利润为 2.3/1.4 亿元，同比+26%/+171%，2021 年 ROE10.4%，高于行业平均。 | ||||
| 券 | ||||||
| ⚫强化产融结合，产业投资利润贡献明显提升 | ||||||
| 证 | 相关研究报告 | 公司产业金融展业分为三个渠道：一是通过直接投资、产业投资基金等方式支持 | ||||
| 券 | 航空产业；二是参与中航金网络的增资项目，搭建产业链供应链金融平台；三是 | |||||
| 研 | 《中航产融首次覆盖报告-深化产融 | |||||
| 究 | 综合运用子公司金融牌照，提供覆盖企业发展全生命周期的金融服务。公司通过 | |||||
| 报 | 结合，突出金控平台价值》-2021.7.12 | 中航产投和中航航空投资进行产业投资，2021 年合计净利润 2.5 亿，同比+182%， | ||||
| 告 | ||||||
| 利润贡献 5.7%，较 2021 年提升 2.9pct。公司于 2021 年 6 月由“中航资本”更名 | ||||||
为“中航产融”。2022 年 3 月公司终止定增，原计划通过定增募资 20 亿元以偿 还银行借款，定增对象为控股股东航空工业集团，定增价格为 3.17 元/股。
⚫风险提示：宏观经济波动对公司盈利及资产质量带来不确定影响；金融监管政
策变化对业务发展带来不确定性。
财务摘要和估值指标
| 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入(百万元) | 18,341 | 19,084 | 17,286 | 19,659 | 21,904 |
| YOY(%) | 1.71 | 4.05 | -9.43 | 13.73 | 11.42 |
| 归母净利润(百万元) | 3,274 | 4,471 | 4,054 | 4,604 | 5,125 |
| YOY(%) | 6.87 | 36.56 | -9.33 | 13.58 | 11.31 |
| 毛利率(%) | 19.69 | 20.24 | 20.24 | 20.24 | 20.24 |
| 净利率(%) | 17.85 | 23.43 | 23.45 | 23.42 | 23.40 |
| ROE(%) | 9.39 | 10.98 | 9.44 | 10.01 | 10.34 |
| EPS(摊薄/元) | 0.37 | 0.50 | 0.45 | 0.52 | 0.57 |
| P/E(倍) | 11.2 | 8.2 | 9.0 | 8.0 | 7.2 |
| P/B(倍) | 0.9 | 0.9 | 0.8 | 0.8 | 0.7 |
数据来源：聚源、开源证券研究所
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公司信息更新报告
附：财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 225,135 | 286,234 | 304,901 | 328,226 | 354,000 | 营业收入 | 18,341 | 19,084 | 17,286 | 19,659 | 21,904 |
| 现金 | 营业成本 | ||||||||||
| 110,932 | 130,954 | 139,495 | 150,167 | 161,958 | 14,729 | 15,221 | 13,787 | 15,680 | 17,471 | ||
| 应收票据及应收账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 272 | 445 | 475 | 511 | 551 | 159 | 148 | 134 | 152 | 170 | ||
| 其他应收款 | 营业费用 | ||||||||||
| - 0 | 1 | 1 | 1 | 1 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | ||
| 预付账款 | 管理费用 | ||||||||||
| 64 | 94 | 100 | 107 | 116 | 1,754 | 889 | 806 | 916 | 1,021 | ||
| 存货 | 研发费用 | ||||||||||
| 2,587 | 1,338 | 1,425 | 1,534 | 1,654 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | ||
| 其他流动资产 | 财务费用 | ||||||||||
| 111,279 | 153,401 | 163,406 | 175,907 | 189,719 | 1,389 | 1,506 | 1,364 | 1,552 | 1,729 | ||
| 非流动资产 | 资产减值损失 | ||||||||||
| 154,460 | 170,698 | 181,830 | 195,740 | 211,110 | 2,191 | 2,191 | 1,984 | 2,257 | 2,515 | ||
| 长期投资 | 其他收益 | ||||||||||
| 4,322 | 6,574 | 7,003 | 7,539 | 8,131 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | ||
| 固定资产 | 公允价值变动收益 | ||||||||||
| 17,972 | 17,291 | 18,418 | 19,827 | 21,384 | (195) | 164 | - 0 | - 0 | - 0 | ||
| 无形资产 | 投资净收益 | ||||||||||
| 90 | 154 | 165 | 177 | 191 | 2,795 | 3,106 | 2,813 | 3,200 | 3,565 | ||
| 其他非流动资产 | 资产处置收益 | ||||||||||
| 132,077 | 146,678 | 156,244 | 168,197 | 181,404 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | - 0 | ||
| 资产总计 | 营业利润 | ||||||||||
| 379,595 | 456,931 | 486,731 | 523,967 | 565,110 | 6,818 | 7,416 | 6,717 | 7,640 | 8,512 | ||
| 流动负债 | 营业外收入 | ||||||||||
| 218,814 | 295,227 | 318,671 | 347,227 | 379,164 | 28 | 84 | 84 | 84 | 84 | ||
| 短期借款 | 营业外支出 | ||||||||||
| 27,303 | 49,424 | 56,837 | 65,363 | 75,167 | 17 | 10 | 10 | 10 | 10 | ||
| 应付票据及应付账款 | 利润总额 | ||||||||||
| 342 | 1,096 | 1,168 | 1,257 | 1,356 | 6,829 | 7,490 | 6,791 | 7,714 | 8,586 | ||
| 其他流动负债 | 所得税 | ||||||||||
| 191,169 | 244,707 | 260,666 | 280,607 | 302,641 | 1,560 | 1,373 | 1,245 | 1,414 | 1,574 | ||
| 非流动负债 | 净利润 | ||||||||||
| 97,664 | 91,772 | 93,567 | 96,548 | 99,457 | 5,270 | 6,117 | 5,546 | 6,300 | 7,012 | ||
| 长期借款 | 少数股东损益 | ||||||||||
| 46,002 | 38,622 | 40,553 | 42,581 | 44,710 | 1,995 | 1,646 | 1,492 | 1,695 | 1,887 | ||
| 其他非流动负债 | 归母净利润 | ||||||||||
| 51,662 | 53,150 | 56,617 | 60,948 | 65,734 | 3,274 | 4,471 | 4,054 | 4,604 | 5,125 | ||
| 负债合计 | EBITDA | ||||||||||
| 316,478 | 386,999 | 412,238 | 443,775 | 478,621 | 6,411 | 7,365 | 6,894 | 7,748 | 8,560 | ||
| 少数股东权益 | |||||||||||
| 23,265 | 28,354 | 30,203 | 32,514 | 35,067 | EPS(元) | 0.37 | 0.50 | 0.45 | 0.52 | 0.57 | |
| 股本 | |||||||||||
| 8,920 | 8,920 | 8,920 | 8,920 | 8,920 | |||||||
| 资本公积 | 6,050 | 5,930 | 5,930 | 5,930 | 5,930 | 主要财务比率 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 留存收益 | 13,977 | 17,469 | 15,839 | 17,991 | 20,025 | 成长能力 | 1.7 | 4.1 | -9.4 | 13.7 | 11.4 |
| 归属母公司股东权益 | 营业收入(%) | ||||||||||
| 39,852 | 41,578 | 44,290 | 47,678 | 51,422 | |||||||
| 负债和股东权益 | |||||||||||
| 379,595 | 456,931 | 486,731 | 523,967 | 565,110 | 营业利润(%) | 7.5 | 8.8 | -9.4 | 13.7 | 11.4 | |
| 归属于母公司净利润(%) | 6.9 | 36.6 | -9.3 | 13.6 | 11.3 |
获利能力
| 毛利率(%) | 19.7 | 20.2 | 20.2 | 20.2 | 20.2 | ||||||
| 净利率(%) | 17.9 | 23.4 | 23.5 | 23.4 | 23.4 | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 9.4 | 11.0 | 9.4 | 10.0 | 10.3 |
| 经营活动现金流 | 10034 | 45212 | 43467 | 44770 | 46033 | ROIC(%) | 3.9 | 3.9 | 3.2 | 3.3 | 3.4 |
| 净利润 | |||||||||||
| 5270 | 6117 | 5546 | 6300 | 7012 | 偿债能力 | ||||||
| 83.4 | 84.7 | 84.7 | 84.7 | 84.7 | |||||||
| 折旧摊销 | 1141 | 1248 | 1348 | 1448 | 1548 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | |||||||||||
| 1389 | 1506 | 1556 | 1606 | 1656 | 净负债比率(%) | 581.7 | 748.5 | 774.2 | 792.8 | 810.8 | |
| 投资损失 | |||||||||||
| -2428 | -3269 | -3369 | -3469 | -3569 | 流动比率 | 1.0 | 1.0 | 1.0 | 0.9 | 0.9 | |
| 营运资金变动 | 速动比率 | ||||||||||
| 2500 | 37885 | 38385 | 38885 | 39385 | 1.0 | 1.0 | 1.0 | 0.9 | 0.9 | ||
| 其他经营现金流 | 营运能力 | ||||||||||
| 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 5.1 | 4.6 | 3.7 | 3.9 | 4.0 | |||||||
| 投资活动现金流 | 14764 | -31064 | -30964 | -30864 | -30764 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 应收账款周转率 | ||||||||||
| 12045 | 10901 | 10901 | 10901 | 10901 | 6376.8 | 5322.3 | 3757.8 | 3990.4 | 4126.1 | ||
| 长期投资 | 应付账款周转率 | ||||||||||
| 74759 | 96155 | 96255 | 96355 | 96455 | 4415.2 | 2117.6 | 1218.2 | 1293.6 | 1337.5 | ||
| 其他投资现金流 | 2660 | 2926 | 3026 | 3126 | 3226 | 每股指标(元) | 0.4 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.6 |
| 筹资活动现金流 | -651 | 4799 | -3963 | -3235 | -3478 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | |||||||||||
| 68991 | 92353 | 92453 | 92553 | 92653 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 1.1 | 5.1 | 4.9 | 5.0 | 5.2 | |
| 长期借款 | 46290 | 29448 | 29548 | 29648 | 29748 | 每股净资产(最新摊薄) | 4.5 | 4.7 | 5.0 | 5.3 | 5.8 |
| 普通股增加 | |||||||||||
| 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | ||||||
| 11.1 | 8.2 | 9.0 | 8.0 | 7.2 | |||||||
| 资本公积增加 | 3103 | 7127 | 7127 | 7127 | 7127 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | 8705 | 3004 | 3004 | 3004 | 3004 | P/B | 0.9 | 0.9 | 0.8 | 0.8 | 0.7 |
| 现金净增加额 | |||||||||||
| 24304 | 20022 | 8540 | 10672 | 11792 | EV/EBITDA | 37.8 | 39.7 | 44.9 | 42.6 | 41.3 |
数据来源：聚源、开源证券研究所
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股票投资评级说明
| 评级 | 说明 | |
| 证券评级 | 买入（Buy） | 预计相对强于市场表现 20%以上； |
| 增持（outperform） | 预计相对强于市场表现 5%～20%； | |
| 中性（Neutral） | 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； | |
| 减持（underperform） | 预计相对弱于市场表现 5%以下。 | |
| 行业评级 | 看好（overweight） | 预计行业超越整体市场表现； |
| 中性（Neutral） | 预计行业与整体市场表现基本持平； | |
| 看淡（underperform） | 预计行业弱于整体市场表现。 | |
| 备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同 的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决 定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较 完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 | ||
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型 均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
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