贝泰妮评级买入2021年年报点评：盈利水平持续提升，WinonaBaby等多品牌布局加速
股票代码 ：300957
股票简称 ：贝泰妮
报告名称 ：2021年年报点评：盈利水平持续提升，WinonaBaby等多品牌布局加速
评级 ：买入
行业：美容护理
| 证券研究报告·公司研究·商业贸易 贝泰妮（300957） 2021 年年报点评：盈利水平持续提升，Winona Baby 等多品牌布局加速 买入（维持） | 2022 年 3 月 23 日 证券分析师吴劲草 执业证号：S0600520090006 | ||||
| 盈利预测与估值 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | wujc@dwzq.com.cn 证券分析师张家璇 |
| 营业收入（百万元） | 4,022 | 5,400 | 7,232 | 9,650 | 执业证号：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师汤军 执业证号：S0600517050001 tangj@dwzq.com.cn 研究助理宋小雯 执业证号：S0600121070062 |
| 同比（%） | 52.6 | 34.2 | 33.9 | 33.4 | |
| 归母净利润（百万元） | 863 | 1,187 | 1,633 | 2,235 | |
| 同比（%） | 58.8 | 37.6 | 37.5 | 36.8 | |
| 每股收益（元/股） | 2.04 | 2.80 | 3.86 | 5.28 | |
| P/E（倍） | 77 | 56 | 41 | 30 | |
| 投资要点 | songxw@dwzq.com.cn | ||||
事件：公司发布 2021 年年报。2021年实现营收 40.22亿元，同比+52.57%，归母净利润 8.63 亿元，同比+58.77%；扣非归母净利润 8.13 亿元，同比 +58.59%，收入、业绩均位于业绩预告中值。公司拟向全体股东每 10 股 派发现金股利人民币 6.00 元（含税）。
研发投入增长较快，盈利水平有所提升，经营性现金流大幅提升。2021 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 41.8%/6.1%/2.8%/-0.3%，分别 同比变化-0.2pct/-0.3pct/+0.4pct/-0.3pct。2021 年公司费用管控较好，且 研发费用同增 78.5%，研发人员由 2020 年底的 104 人增加至 2021 年底 的 236 人。2021 年公司毛利率/销售净利率分别为 76.01%/21.48%，分别 同比变化-0.2pct/+0.9pct，盈利水平有所提升。2021 年，公司经营性现金 流净额达 11.53 亿元，同增 167.4%。
| 股价走势 | ||
| 贝泰妮 | 沪深300 | |
| 60% 40% 20% 0% -20% | ||
| 薇诺娜份额持续提升，Winona Baby 提升产品精细度规模有望提升： | 市场数据 | 156.23 |
| （1）薇诺娜：根据欧睿统计，2021 年在皮肤学级护肤份额稳居第一， | ||
| 收盘价(元) | ||
| 份额同比提升 2pct，在护肤品细分市场护肤水、面膜产品排名分别为第 | ||
| 一年最低/最高价 | 145.37/289.35 | |
| 四、第七。2022 年将在巩固“舒敏”系列地位同时，积极拓展美白、防 | ||
| 晒、抗衰等品类。（2）其他品牌：Winona Baby 今年将根据年龄层对产 | 市净率(倍) | 15.58 |
| 品进一步细分，其核心产品具有临床背书，预计产品精细度提升后收入 | 流通 A 股市值(百 | 8942.61 |
| 规模有望加速提升；抗衰新品牌预计将于今年上半年推出，定价千元以 | ||
| 万元) | ||
| 上，根据备案资料内含冬虫夏草提取物、植物成分等。 | ||
| 线上、线下渠道增速均较快，线上将继续多平台扩张，线下加快拓展 | 基础数据 | 11.23 |
| OTC 渠道、开设部分直营形象店：2021 年线上/线下渠道分别实现营收 | 每股净资产(元) | |
| 33.0/7.1 亿元，分别同增 51.9%/57.8%，主营业务占比分别为 82%/18%。 | ||
| 资产负债率(%) | 17.79 | |
| 具体看，线上自营/线上经销/线下自营/线下经销分别实现营收 | ||
| 总股本(百万股) | 423.60 | |
| 25.3/7.7/0.02/7.1 亿元，分别同比变化+53%/49%/-35%/+58%。2022 年， | ||
| 57.24 | ||
| 流通 A 股(百万 | ||
| 公司将继续在线上开拓天猫、抖音、京东等渠道，同时在 OTC 渠道积 | ||
| 股) | ||
| 极合作云南以外的连锁龙头，并且有望在一、二线城市的核心商圈开设 | ||
| 5-10 家形象店。 |
盈利预测与投资评级：公司是皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下各渠道拓展顺利，新规下马太效应有望持续发挥。考虑公司 2021Q4 业绩超预期增长、新品牌孵化顺利，我们将 2022-2023 年归母 净利润由 11.81/16.20 亿元调整至 11.87/16.33 亿元，预计 2024 年归母净
| 利 润 为 | 22.35 | 亿 元 ， 2022-2024 | 年 归 母 净 利 润 分 别 同 增 |
37.6%/37.5%/36.8 %，当前市值对应 PE 分别为 56、41、30 倍，维持“买
1、《贝泰妮（300957）：2021 年 业绩预告点评：业绩增速超预 期，新规下有望强者恒强，品 类扩张可期》2022-01-27
2、《贝泰妮（300957）：2021 三
入”评级。季报点评，业绩持续印证，新
风险提示：疫情影响消费，行业竞争加剧，新品推广不及预期等。
兴渠道拓展较为顺利》2021-10-27
3、《上海家化（600315）：股权
激励加深董事长绑定，利好长 1 / 3
| 请务必阅读正文之后的免责声明部分 | 期稳步复苏》2021-07-23 东吴证券研究所 |
| 公司点评报告 |
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贝泰妮三大财务预测表
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 流动资产 | 5,225 | 6,282 | 8,023 10,466 营业收入 | 4,022 | 5,400 | 7,232 | 9,650 | ||
| 现金 | 2,035 | 2,728 | 965 | 1,275 | 1,697 | 2,252 | |||
| 4,046 | 5,940 减:营业成本 | ||||||||
| 应收账款 | 247 | 385 | 515 | 687 营业税金及附加 | 52 | 70 | 94 | 125 | |
| 存货 | 463 | 611 | 813 | 1,080 营业费用 | 1,681 | 2,249 | 2,994 | 3,976 | |
| 其他流动资产 | 2,480 | 2,558 | 2,648 | 2,760 | 管理费用 | 245 | 313 | 398 | 502 |
| 非流动资产 | 587 | 683 | 782 | 886 研发费用 | 113 | 171 | 229 | 306 | |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | -10 | -31 | -41 | -61 | |||
| 0 | 0 财务费用 | ||||||||
| 固定资产 | 113 | 104 | 94 | 84 资产减值损失 | 12 | 0 | 0 | 0 | |
| 在建工程 | 197 | 197 | 197 | 197 加:投资净收益 | 19 | 25 | 34 | 45 | |
| 无形资产 | 65 | 70 | 75 | 80 其他收益 | 27 | 32 | 43 | 58 | |
| 其他非流动资产 | 213 | 312 | 416 | 525 资产处置收益 | 1 | 1 | 1 | 1 | |
| 资产总计 | 5,812 | 6,964 | 8,805 11,353 营业利润 | 1,016 | 1,410 | 1,939 | 2,654 | ||
| 流动负债 | 900 | 932 | 1,207 | 1,586 加:营业外净收支 | 2 | 0 | 0 | 0 | |
| 短期借款 | 0 | 0 | 1,018 | 1,410 | 1,939 | 2,654 | |||
| 0 | 0 利润总额 | ||||||||
| 应付账款 | 296 | 391 | 521 | 691 减:所得税费用 | 154 | 221 | 303 | 415 | |
| 其他流动负债 | 603 | 541 | 1 | 2 | 3 | 4 | |||
| 686 | 895 少数股东损益 | ||||||||
| 非流动负债 | 134 | 134 | 134 | 134 归属母公司净利润 | 863 | 1,187 | 1,633 | 2,235 | |
| 长期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 EBIT | 966 | 1,321 | 1,820 | 2,489 | |
| 其他非流动负债 | 134 | 134 | 134 | 134 EBITDA | 1,039 | 1,362 | 1,857 | 2,521 | |
| 负债合计 | 1,034 | 1,066 | 1,341 | 1,720 重要财务与估值指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 少数股东权益 | 23 | 25 | 28 | 32 每股收益(元) | 2.04 | 2.80 | 3.86 | 5.28 | |
| 归属母公司股东权益 | 4,755 | 5,873 | 7,436 | 9,600 每股净资产(元) | 11.23 | 13.86 | 17.55 | 22.66 | |
发行在外股份(百万
| 负债和股东权益 | 5,812 | 6,964 | 8,805 11,353 | 股) | 424 | 424 | 424 | 424 | |
| ROIC(%) | 16.7% | 18.5% | 20.2% | 21.5% | |||||
| 18.1% | 20.2% | 22.0% | 23.3% | ||||||
| ROE(%) | |||||||||
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E 毛利率(%) | 76.0% | 76.4% | 76.5% | 76.7% | |
| 经营活动现金流 | 1,153 | 873 | 1,490 | 2,054 销售净利率(%) | 21.5% | 22.0% | 22.6% | 23.2% | |
| 投资活动现金流 | -2,558 | -110 | -101 | -90 资产负债率(%) | 17.8% | 15.3% | 15.2% | 15.1% | |
| 筹资活动现金流 | 2,664 | -70 | -70 | -70 收入增长率(%) | 52.6% | 34.2% | 33.9% | 33.4% | |
| 现金净增加额 | 1,258 | 693 | 58.8% | 37.6% | 37.5% | 36.8% | |||
| 1,318 | 1,894 净利润增长率(%) | ||||||||
| 折旧和摊销 | 73 | 41 | 36 | 32 P/E | 77 | 56 | 41 | 30 | |
| 资本开支 | -270 | -34 | -34 | -34 P/B | 14 | 11 | 9 | 7 | |
| 营运资本变动 | 224 | -331 | -148 | -171 EV/EBITDA | 77 | 47 | 34 | 24 | |
数据来源：Wind，东吴证券研究所
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买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。
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