中航机电评级买入航空业务稳健增长，合同负债高企预示高景气
股票代码 ：002013
股票简称 ：中航机电
报告名称 ：航空业务稳健增长，合同负债高企预示高景气
评级 ：买入
行业：航天航空
公司研究 | 年报点评
中航机电 002013.SZ
航空业务稳健增长，合同负债高企预示高 景气
核心观点
事件：公司发布 2021 年报，2021 年度实现营收 149.92 亿元（+22.64%），归母净利 12.71 亿元（+18.27%），扣非归母净利 11.12 亿元（+22.52%）。
⚫航空主业引领增长，营收增速创新高，22 年经营目标预示盈利能力向好。21 年公司 超额完成经营目标，航空产品实现营收 111.63 亿元（+23.84%），非航空产品 37.20 亿元（+19.50%），现代服务业及其他 1.09 亿元（+11.22%），受益于下游 军机放量，航空主业引领营收增长，增速十年最高。2021 年公司毛利率 24.41%（-2.33pcts），主要由于航空产品毛利率同比下降 2.74pcts 至 27.05%。综合期间费用 率为 9.66%（-2.96pcts），研发费用率为 5.17%（+0.32pct）。综上，公司净利率 下降 0.36pct 至 9.01%。同时，年报中给出了 22 年经营目标，预期实现营收 154.47 亿元（+3.03%），利润总额 16.74 亿元（+9.55%）。
⚫合同负债高达 25.61 亿，经营性现金流向好，关联交易预期高增。公司期末预收账 款及合同负债 25.61 亿元（+566. 98%），存货 62.28 亿元（+18.02%），预示订单
需求加速向好、公司积极备货备产。公司收到主机厂预付合同款，现金流得到明显 改善，21 年经营活动净现金流达 63.75 亿元（+393.04%）。除此之外，公司 21 年 关联交易销售金额85.89亿元（+49.14%），22年公司预计关联交易销售金额达130 亿元，同比 21 年预计金额增长 30%，反映出军机配套业务的持续高景气。
⚫公司作为航空机电业务的专业化整合平台，未来持续受益于航空业务发展。公司作 为航空工业下属航空机电业务的专业化整合平台，从 2013 年开始，陆续开展了 12
家航空机电企业的资产整合工作。此外，公司托管了机载系统公司以及航空工业下 属的 8 家单位，21 年公司托管资产收入达 74 亿元。未来，公司有望接力受益于军机 配套（军机加速换装列装）+MRO（使用强度加大、集中到寿增多）+民机配套（国
产民机产能释放、机电系统国产化率提升），成长空间广阔。
盈利预测与投资建议
⚫根据公司年报上调航空产品和其他制造业务营收预期，我们预测公司 2022-2023 年 每股收益分别为 0.40、0.48 元（前值为 0.38、0.45），新增 24 年 eps 0.58 元，根 据可比公司给 22 年 35 倍市盈率，对应目标价 14 元，维持买入评级。
风险提示
航空产品交付进度低于预期
公司主要财务信息
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 12,224 | 14,992 | 17,890 | 21,072 | 24,890 |
| 同比增长(%) | 0.8% | 22.6% | 19.3% | 17.8% | 18.1% |
| 营业利润(百万元) | 1,340 | 1,532 | 1,952 | 2,342 | 2,821 |
| 同比增长(%) | 9.1% | 14.3% | 27.4% | 20.0% | 20.5% |
| 归属母公司净利润(百万元) | 1,075 | 1,271 | 1,562 | 1,878 | 2,266 |
| 同比增长(%) | 11.8% | 18.3% | 22.9% | 20.2% | 20.6% |
| 每股收益（元） | 0.28 | 0.33 | 0.40 | 0.48 | 0.58 |
| 毛利率(%) | 26.7% | 24.4% | 24.8% | 25.0% | 25.2% |
| 净利率(%) | 8.8% | 8.5% | 8.7% | 8.9% | 9.1% |
| 净资产收益率(%) | 9.5% | 9.4% | 10.7% | 11.7% | 12.5% |
| 市盈率 | 38.5 | 32.6 | 26.5 | 22.0 | 18.3 |
| 市净率 | 3.2 | 3.0 | 2.7 | 2.4 | 2.2 |
资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算.
买入（维持）
| 股价（2022年03月23日） | 11.15 元 |
| 目标价格 | 14 元 |
| 52 周最高价/最低价 | 18.71/9.22 元 |
| 总股本/流通 A 股（万股） | 388,482/388,479 |
| A 股市值（百万元） | 43,316 |
| 国家/地区 | 中国 |
| 行业 | 国防军工 |
| 报告发布日期 | 2022 年 03 月 24 日 |
| 1 周 | 1 月 | 3 月 | 12 月 | |
| 绝对表现 | 6.09 | -10.51 | -34.99 | 14.08 |
| 相对表现 | -2.88 | -3.02 | -29.37 | 37.27 |
| 沪深 300 | 8.97 | -7.49 | -5.62 | -23.19 |
王天一 021-63325888*6126
wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠 021-63325888*4036
luonan@orientsec.com.cn
执业证书编号：S0860518100001 冯函 021-63325888*2900
fenghan@orientsec.com.cn
执业证书编号：S0860520070002
丁昊 dinghao@orientsec.com.cn
Q1 业绩大幅增长，前瞻性指标预示行业高 2021-04-06 景气延续
看好 20 年航空业务增长确定性，机电平台 2020-04-07 整合有望持续推进
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中航机电年报点评——航空业务稳健增长，合同负债高企预示高景气
附录：
表 1：中航机电可比上市公司估值
| 公司 | 代码 | 最新价格 (元) | 每股收益（元） | 市盈率 | ||||||
| 2022/3/23 | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E | ||
| 中航电子 | 600372 | 19.60 | 0.33 | 0.43 | 0.56 | 0.75 | 59.92 | 45.47 | 34.93 | 26.13 |
| 中航电测 | 300114 | 13.63 | 0.44 | 0.52 | 0.61 | 0.73 | 30.67 | 26.14 | 22.37 | 18.73 |
| 航发控制 | 000738 | 24.29 | 0.28 | 0.38 | 0.50 | 0.66 | 86.91 | 64.77 | 48.82 | 36.94 |
| 中航重机 | 600765 | 45.70 | 0.33 | 0.85 | 1.23 | 1.67 | 139.80 | 53.96 | 37.20 | 27.43 |
| 中航光电 | 002179 | 81.00 | 1.27 | 1.78 | 2.39 | 3.14 | 63.92 | 45.42 | 33.83 | 25.81 |
| 调整后 平均 | 70.25 | 48.28 | 35.32 | 26.46 | ||||||
注：“调整后”为去掉最高、最低估值后的平均估值水平
数据来源：朝阳永续，东方证券研究所
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中航机电年报点评——航空业务稳健增长，合同负债高企预示高景气
附表：财务报表预测与比率分析
| 资产负债表 | 利润表 | ||||||||||
| 单位:百万元 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 单位:百万元 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 4,798 | 8,513 | 8,135 | 9,939 | 12,397 | 营业收入 | 12,224 | 14,992 | 17,890 | 21,072 | 24,890 |
| 应收票据、账款及款项融资 | 9,004 | 8,848 | 12,121 | 14,078 | 16,061 | 营业成本 | 8,955 | 11,332 | 13,459 | 15,802 | 18,625 |
| 预付账款 | 334 | 352 | 399 | 513 | 582 | 营业税金及附加 | 55 | 64 | 76 | 90 | 106 |
| 存货 | 5,277 | 6,228 | 7,384 | 8,888 | 10,310 | 营业费用 | 88 | 112 | 113 | 122 | 129 |
| 其他 | 182 | 151 | 158 | 175 | 187 | 管理费用及研发费用 | 1,877 | 2,090 | 2,487 | 2,929 | 3,460 |
| 流动资产合计 | 19,595 | 24,092 | 28,197 | 33,594 | 39,537 | 财务费用 | 170 | 20 | 29 | 55 | 66 |
| 长期股权投资 | 247 | 261 | 0 | 0 | 0 | 资产、信用减值损失 | 35 | 55 | 60 | 70 | 80 |
| 固定资产 | 5,281 | 5,822 | 6,023 | 5,950 | 5,730 | 公允价值变动收益 | (0) | 0 | 0 | 0 | |
| 在建工程 | 1,821 | 1,164 | 759 | 556 | 454 | 投资净收益 | 18 | 46 | 54 | 64 | 76 |
| 无形资产 | 1,100 | 1,116 | 1,054 | 992 | 930 | 其他 | 277 | 169 | 232 | 273 | 322 |
| 其他 | 2,203 | 2,438 | 94 | 94 | 94 | 营业利润 | 1,340 | 1,532 | 1,952 | 2,342 | 2,821 |
| 非流动资产合计 | 10,652 | 10,802 | 7,929 | 7,591 | 7,208 | 营业外收入 | 21 | 13 | 15 | 20 | 25 |
| 资产总计 | 30,247 | 34,894 | 36,126 | 41,186 | 46,745 | 营业外支出 | 13 | 17 | 14 | 14 | 14 |
| 短期借款 | 1,754 | 420 | 1,182 | 1,663 | 2,223 | 利润总额 | 1,348 | 1,528 | 1,953 | 2,347 | 2,832 |
| 应付票据及应付账款 | 所得税 | ||||||||||
| 8,050 | 8,635 | 11,044 | 13,070 | 14,960 | 203 | 178 | 293 | 352 | 425 | ||
| 其他 | 1,865 | 4,401 | 4,563 | 5,120 | 5,822 | 净利润 | 1,145 | 1,350 | 1,660 | 1,995 | 2,407 |
| 流动负债合计 | 11,668 | 13,456 | 16,788 | 19,853 | 23,005 | 少数股东损益 | 71 | 79 | 97 | 117 | 141 |
| 长期借款 | 归属于母公司净利润 | ||||||||||
| 1,651 | 858 | 858 | 858 | 858 | 1,075 | 1,271 | 1,562 | 1,878 | 2,266 | ||
| 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | 每股收益（元） | 0.28 | 0.33 | 0.40 | 0.48 | 0.58 |
| 其他 | 923 | 3,345 | 58 | 58 | 58 | ||||||
| 非流动负债合计 | 2,574 | 4,202 | 916 | 916 | 916 | 主要财务比率 | |||||
| 负债合计 | 14,242 | 17,658 | 17,704 | 20,769 | 23,921 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 少数股东权益 | 3,091 | 3,244 | 3,341 | 3,459 | 3,600 | 成长能力 | 0.8% | 22.6% | 19.3% | 17.8% | 18.1% |
| 实收资本（或股本） | 3,885 | 3,885 | 3,885 | 3,885 | 3,885 | 营业收入 | |||||
| 资本公积 | 2,574 | 2,583 | 2,737 | 2,737 | 2,737 | 营业利润 | 9.1% | 14.3% | 27.4% | 20.0% | 20.5% |
| 留存收益 | 5,939 | 6,895 | 8,458 | 10,336 | 12,602 | 归属于母公司净利润 | 11.8% | 18.3% | 22.9% | 20.2% | 20.6% |
| 其他 | 517 | 629 | 0 | 0 | 0 | 获利能力 | 26.7% | 24.4% | 24.8% | 25.0% | 25.2% |
| 股东权益合计 | 16,005 | 17,236 | 18,422 | 20,417 | 22,824 | 毛利率 | |||||
| 负债和股东权益总计 | 30,247 | 34,894 | 36,126 | 41,186 | 46,745 | 净利率 | 8.8% | 8.5% | 8.7% | 8.9% | 9.1% |
| ROE | 9.5% | 9.4% | 10.7% | 11.7% | 12.5% | ||||||
| 现金流量表 | ROIC | 6.7% | 7.2% | 8.6% | 9.4% | 10.0% | |||||
| 单位:百万元 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 1,145 | 1,350 | 1,660 | 1,995 | 2,407 | 资产负债率 | 47.1% | 50.6% | 49.0% | 50.4% | 51.2% |
| 折旧摊销 | 554 | 601 | 628 | 688 | 734 | 净负债率 | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% |
| 财务费用 | 170 | 20 | 29 | 55 | 66 | 流动比率 | 1.68 | 1.79 | 1.68 | 1.69 | 1.72 |
| 投资损失 | (18) | (46) | (54) | (64) | (76) | 速动比率 | 1.22 | 1.33 | 1.24 | 1.24 | 1.27 |
| 营运资金变动 | (553) | 2,216 | (1,695) | (1,009) | (900) | 营运能力 | 1.7 | 2.2 | 2.2 | 2.1 | 2.1 |
| 其它 | (5) | 2,234 | (4,272) | 3 | 2 | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | 1,293 | 6,375 | (3,704) | 1,668 | 2,234 | 存货周转率 | 1.8 | 1.9 | 2.0 | 1.9 | 1.9 |
| 资本支出 | (498) | (385) | (353) | (353) | (353) | 总资产周转率 | 0.4 | 0.5 | 0.5 | 0.5 | 0.6 |
| 长期投资 | (20) | (5) | 452 | 0 | 0 | 每股指标（元） | 0.28 | 0.33 | 0.40 | 0.48 | 0.58 |
| 其他 | (706) | (1,616) | 499 | 64 | 81 | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (1,224) | (2,006) | 598 | (289) | (271) | 每股经营现金流 | 0.33 | 1.64 | -0.95 | 0.43 | 0.57 |
| 债权融资 | (1,998) | (1,355) | 1,841 | 2 | 每股净资产 | 3.32 | 3.60 | 3.88 | 4.37 | 4.95 | |
| 股权融资 | 2,226 | 8 | 155 | 0 | 0 | 估值比率 | 38.5 | 32.6 | 26.5 | 22.0 | 18.3 |
| 其他 | (764) | (691) | 733 | 427 | 493 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (535) | (2,038) | 2,729 | 426 | 495 | 市净率 | 3.2 | 3.0 | 2.7 | 2.4 | 2.2 |
| 汇率变动影响 | (10) | (12) | - 0 | - 0 | - 0 | EV/EBITDA | 16.6 | 15.9 | 13.1 | 11.1 | 9.4 |
| 现金净增加额 | (477) | 2,319 | (378) | 1,804 | 2,458 | EV/EBIT | 22.6 | 22.0 | 17.3 | 14.3 | 11.8 |
资料来源：东方证券研究所
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| 依 | 据 | 3 |
《 发 布
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分析师申明
每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：
分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本 研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。
投资评级和相关定义
报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；
公司投资评级的量化标准
买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；
增持：相对强于市场基准指数收益率 5%～15%；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。
未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股 票的研究状况，未给予投资评级相关信息。
暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确 定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股 票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利 预测及目标价格等信息不再有效。
行业投资评级的量化标准：
看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。
未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业 的研究状况，未给予投资评级等相关信息。
暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研 究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级 信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。
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