复星医药评级买入业绩符合预期，创新驱动高增

股票代码 ：600196
股票简称 ：复星医药
报告名称 ：业绩符合预期，创新驱动高增
评级 ：买入
行业：化学制药

投资要点

亿元（+29.82%），公司打通线上线下，整合专科资源。2017-2021 器械诊断+医疗服 务业务占比保持稳定，基本维持在 25%-28%。

盈利预测与投资建议：考虑到公司多款生物类似药进入放量期，叠加复必泰、Cart 等 贡献新增量，我们预计 2022-2024 年营业收入分别为 445、506、599 亿元（2022-23 预测前值为 412、468 亿元），同比增长 14.17%、13.70%、18.23%；归母净利润分 别为亿元 58、74、92 亿元（2022-23 预测前值为 54、65 亿元），同比增长 22.87%、27.02%、24.12%。公司是国内创新药龙头企业之一，创新药进入集中收获期、主业

结构性改善重回增长，维持“买入”评级。

请务必阅读正文之后的重要声明部分

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围超预期的风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险

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内容目录

归母净利润增长 29.28%，创新驱动业绩高增..................................................... - 4 -制药业务表现突出，业绩增速符合预期 ....................................................... - 4 -研发加速落地，制药转型成效显著...................................................................... - 6 -研发投入 49.75 亿元（+24.28%），费用化 38.35 亿元（+37.17%） ....... - 6 -医药工业收入 289.04 亿元（32.10+%），创新药占比提升至 25% ............ - 7 -器械诊断收入 59.38 亿元（+13.82%），细分业务均有亮点 ...................... - 7 -医疗服务收入 41.18 亿元（+29.82%），打通线上线下、整合专科资源 .... - 8 -投资建议 .............................................................................................................. - 9 -风险提示 .............................................................................................................. - 9 -

图表目录

图表 1：复星医药主要财务指标（单位：百万元，%） ...................................... - 4 -图表 2：复星医药分板块收入构成（单位：%） ................................................. - 4 -图表 3：复星医药分板块毛利构成（单位：%） ................................................. - 4 -图表 4：复星医药分季度财务数据（单位：百万元，%） .................................. - 5 -图表 5：复星医药分季度收入情况（单位：百万元，%） .................................. - 5 -图表 6：复星医药分季度归母净利润情况（单位：百万元，%） ....................... - 5 -图表 7：复星医药费用率情况（单位：%） ........................................................ - 5 -图表 8：复星医药研发投入情况（单位：百万元，%） ...................................... - 6 -图表 9：复星医药在研产品管线（不包含仿制药） ..................... 错误!未定义书签。

图表 10：复星医药在研产品管线(续，不包含仿制药) ................ 错误!未定义书签。

图表 11：复星医药医药工业收入&毛利率情况（单位：百万元，%） ............... - 7 -图表 12：复星医药医药工业核心子公司一览（单位：百万元，%） ................. - 7 -图表 13：复星医药诊断与器械收入&毛利率（单位：百万元，%） .................. - 8 -图表 14：复星医药医疗服务收入&毛利率情况（单位：百万元，%）错误!未定义书签。

图表 15：复星医药财务模型预测 ...................................................................... - 10 -

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归母净利润增长 29.28%，创新驱动业绩高增

制药业务表现突出，业绩增速符合预期

47.35 亿元，同比增长 29.28%；扣非归母净利润 32.77 亿元，同比增长 20.60%。经营性现金流量净额为 39.49 亿元，同比增长 53.07%。

20%

0%

-30%

来源：公司公告，中泰证券研究所

医药工业维持 75%收入占比、80%毛利占比。2021 年医药工业、器械 诊断、医疗服务收入占比分别约为 74%、15%和 11%；占毛利比重分别 为 80%、15%和 4%。三大板块收入均实现良好发展态势，尤其是主业 医药工业转型成效显著，实现 32.10%的高增。

图表 2：复星医药分板块收入构成（单位：%）

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图表 4：复星医药分季度财务数据（单位：百万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

图表 5：复星医药分季度收入情况（单位：百万元，%）图表 6：复星医药分季度归母净利润情况（单位：百

万元，%）

（+7.50%），销售费率 23.33%（-4.60pp）。管理费用 32.16 亿元（+8.55%），管理费率 8.24%（-1.53pp）。研发费用 38.34 亿元（+37.17%），研发费率 9.83%（0.61pp），公司继续加大对创新药的 研发投入，为下一阶段增长增添动力。财务费用 4.64 亿元（-35.93%），财务费率 1.19%（-1.20pp）。

图表 7：复星医药费用率情况（单位：%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

研发加速落地，制药转型成效显著

研发投入 49.75 亿元（+24.28%），费用化 38.35 亿元（+37.17%）

2021 年公司研发投入 49.75 亿元（+24.28%），其中研发费用 38.35 亿 元（+37.17%）。医药工业的研发投入 44.86 亿元（+22.23%），占医 药工业收入的 15.52%。

图表 8：复星医药研发投入情况（单位：百万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

持续加码研发投入，创新研发加速落地。复必泰、汉利康、汉曲优、苏

可欣等新品/次新品收入占比超过25%。截至22年2月末，复必泰（mRNA 新冠疫苗）在港澳台地区已接种 2000+万剂；国内首个获批上市的 CAR-T 产品奕凯达（阿基仑赛注射液）已被纳入 23 个城市惠民保、40+ 商保。此外，PD-1 抑制剂斯鲁利单抗首个适应症（用于治疗高度微卫星 不稳定型(MSI-H)实体瘤）的上市注册申请已被纳入优先审评，第二个适

应症（鳞状非小细胞肺癌）的上市注册申请已获受理；汉贝泰（贝伐珠

单抗）、怡宝（注射用人促红素）等产品获批上市，FCN-437c 等在研 产品进入临床 III 期。

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等，+15.27%），毛利率 48.77%（pp）。

1）医疗美容：复锐医疗科技（Sisram）实现营收 2.94 亿美元、净利润 3252 万美元，北美、亚太等核心区域业务强势攀升，营销网络覆盖 90+ 国家，直销收入占比 60+%。同时进行美容牙科、注射填充、个人护理 等战略赛道的布局整合。2）呼吸健康：Breas 深耕欧洲，拓展中美，与 全球知名呼吸机公司 Drager Medical 合作启动。3）专业医疗：联营公 司直观复星销售的“达芬奇手术机器人”保持快速增长态势，21 年装机 量达 73 台，同比增加 18 台。4）诊断业务：生化产品线完整，试剂质

量处于一线阵营，并且拥有一批特色产品。

图表 11：复星医药诊断器械收入&毛利率（单位：百万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

医疗服务收入 41.18 亿元（+29.82%），打通线上线下、整合专科资源

医疗服务实现营业收入 41.18 亿元（+29.82%），毛利率 19.06%（-1.46pp）。由于加大数字化和线上业务投入以及新开业医院的前期亏 损等因素影响，21 年实现分部业绩-3.67 元，同比减少 5.62 亿元；医疗 服务业务实现分部利润-4.33 亿元，同比减少 5.42 亿元。

图表 12：复星医药医疗服务收入&毛利率情况（单位：百万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

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投资建议

参考公司 2021 年业绩，我们预计 2022-2024 年营业收入分别为 445、506、599 亿元（2022-23 预测前值为 412、468 亿元），同比增长 14.17%、13.70%、18.23%；归母净利润分别为亿元 58、74、92 亿元（2022-23 预测前值为 54、65 亿元），同比增长 22.87%、27.02%、24.12%。公司是国内创新药 龙头企业之一，创新药进入集中收获期、主业结构性改善重回增长，维持“买 入”评级。

风险提示

外延并购不达预期。公司近年来成功完成 Gland Pharma 等重大并购项 目，但外部市场环境和政策变化大，未来可能的外延并购存在不达预期 的风险。

新药研发失败的风险。公司在研管线丰富，生物类似药、小分子创新药 等多个平台推进。但药品研发是一个高风险行业，存在进度不及预期及 研发失败的风险。

化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。随着一致性评价和带量 采购的逐步推进，预计未来更多的品种会进入带量采购目录。未来公司 传统化学仿制药业务存在进入带量采购降价的风险。

图表 13：复星医药财务模型预测

来源：中泰证券研究所

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投资评级说明：

重要声明：

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