三花智控评级买入公司信息更新报告：新能源热管理业务持续放量，产能扩张、技术升级赋能长期增长

股票代码 ：002050
股票简称 ：三花智控
报告名称 ：公司信息更新报告：新能源热管理业务持续放量，产能扩张、技术升级赋能长期增长
评级 ：买入
行业：家电行业

年盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润 22.52/29.03/35.84 亿元，对应 EPS 为

财务摘要和估值指标

数据来源：聚源、开源证券研究所

请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 11

公司信息更新报告

目录

1、新能源热管理业务驱动 2021 年营收高增，短期业绩有所承压 ....................................................................................... 3 1.1、按业务拆分：制冷零部件维持稳健增长，汽零业务快速放量 .............................................................................. 3 1.2、按区域拆分：国内市场新能源热管理业务快速放量，区域发展较为均衡 .......................................................... 4 2、费用端规模效应逐步显现，营运及资金整体状况表现良好 ............................................................................................. 4 2.1、盈利能力：费用端规模效应逐步显现，看好盈利能力边际修复 .......................................................................... 4 2.2、营运能力：存货周转效率、应收账款周转效率处于健康水平 .............................................................................. 6 3、产能扩张提供增长驱动力，技术研发深筑核心竞争力 ..................................................................................................... 6 4、盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 8 5、风险提示 ................................................................................................................................................................................ 8 附：财务预测摘要 ........................................................................................................................................................................ 9

图表目录

图 1：汽零业务推动下 2021 年公司收入增速 32.30% ............................................................................................................ 3 图 2： 2021Q4 收入端实现收入 43.01 亿元（+22.30%） ........................................................................................................ 3 图 3：营收快速增长带动 2021 年公司净利润增长 15.18% .................................................................................................... 3 图 4： 2021Q4 受原材料价格影响净利润仍有所承压 .............................................................................................................. 3 图 5：原材料扰动叠加会计准则变化，2021 年公司毛利率下滑较为明显 ........................................................................... 5 图 6： 2021 年公司费用端规模效应逐步显现，剔除会计准则影响后期间费用率同比-1.19pcts ........................................ 5 图 7：原材料价格扰动下 2021 年公司盈利能力有所承压 ...................................................................................................... 5 图 8： 2021Q4 原材料价格高位震荡致净利率下滑 .................................................................................................................. 5 图 9： 2021 年存货周转效率有所提高 ...................................................................................................................................... 6 图 10： 2021 年应收账款周转天数小幅上升 ............................................................................................................................ 6

表 1： 2021 年汽车零部件业务实现收入 48.02 亿元（+94.51%），成为公司营收增长主要驱动力.................................... 4 表 2： 2021 年新能源热管理收入占比提升至 83.37% ............................................................................................................. 4 表 3： 2021 年公司国内外市场均实现较高增长，区域发展较为均衡 ................................................................................... 4 表 4： 2021 年国内新能源车热管理业务快速放量推动内销高增 ........................................................................................... 4 表 5： 2021 年公司产能扩张稳步推进，全球化布局再进一步 ............................................................................................... 7 表 6： 2021 年公司针对阀件、传感器、热泵、控制器等多个产品进行研发升级，覆盖汽零、制冷零部件等多个领域 7

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1、新能源热管理业务驱动 2021 年营收高增，短期业绩有所承

压

营收方面，2021 年公司实现营收 160.21 亿元（+32.30%），单季度来看 2021Q4 实现营收 43.01 亿元（+22.30%），2021 年全年公司营收恢复较高增长主要系新能源 汽车零部件业务快速放量。

业绩方面，2021 年公司实现净利润 16.84 亿元（+15.18%），单季度来看 2021Q4 实现净利润 3.91 亿元（+5.67%），利润仍有所承压，我们认为主要系 2021Q4 原材料 价格仍处高位以及公司低毛利集成模块组件业务占比提升所致。

1.1、按业务拆分：制冷零部件维持稳健增长，汽零业务快速放量

（1）制冷空调零部件业务：公司 2021 年制冷空调零部件业务实现营收 112.18 亿元（+16.36%）。其中 2021H1、2021H2 分别实现营收 55.63 亿元、56.55 亿元，同 比分别+27.37%、+7.24%，我们认为下半年增速放缓主要系空调行业需求平稳以及补 库存周期下产量增速阶段性放缓所致，产业在线数据显示 2021H2 空调行业产量同 比下降 3.72%。

（2）汽车零部件业务： 2021 年公司汽车零部件业务实现营收 48.02 亿元（+94.51%）。其中 2021H1、2021H2 分别实现营收 21.11 亿元、26.92 亿元，同比分 别+122.14%、+77.23%，汽零业务维持高增主要系新能源业务快速放量。进一步拆分，

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2021 年公司新能源车热管理产品销量 1881.18 万只（+167.39%），高于传统燃油车 27.89%的增速，订单快速放量下新能源热管理业务实现营收 40.04 亿元，占汽零业务 比例提升至 83.37%。我们认为随着新能源车热管理业务营收占比逐步提升，有望驱 动汽零业务维持高增态势。

表1：2021 年汽车零部件业务实现收入 48.02 亿元（+94.51%），成为公司营收增长主要驱动力

数据来源：公司公告、开源证券研究所

表2：2021 年新能源热管理收入占比提升至 83.37%

数据来源：公司公告、开源证券研究所

1.2、按区域拆分：国内市场新能源热管理业务快速放量，区域发展较为 均衡

（1）国内市场：2021 年公司国内市场实现营收 81.12 亿元（+38.33%）。其中 2021H1、2021H2 分别实现营收 37.04 亿元、44.09 亿元，同比分别+49.36%、+30.25%，实现较高增长主系国内新能源汽车热管理市场的放量，2021 年公司汽零业务国内/国 外市场销量分别同比+48.71%/22.77%。

（2）国外市场：2021 年公司国外市场实现营收 79.08 亿元（+26.63%）。其中 2021H1、2021H2 分别实现营收 39.70 亿元、39.38 亿元，同比分别+39.88%、15.59%。分区域来看，公司国内国外市场发展较为均衡。

表3：2021 年公司国内外市场均实现较高增长，区域发展较为均衡

数据来源：公司公告、开源证券研究所

表4：2021 年国内新能源车热管理业务快速放量推动内销高增

数据来源：公司公告、开源证券研究所

2、费用端规模效应逐步显现，营运及资金整体状况表现良好

2.1、盈利能力：费用端规模效应逐步显现，看好盈利能力边际修复

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（1）毛利率：2021 年公司整体毛利率 25.68%（-4.13pcts），毛利率下滑主要系 原材料价格上涨以及会计准则变更所致。2021 年会计准则影响下销售费用中运杂费 调整至营业成本，将 2020 年营业成本追溯更正后 2021 年公司整体毛利率同比-2.17pcts。分产品来看，2021 年制冷空调零部件、汽车零部件业务毛利率同比分别-1.53pcts/-3.41pcts，汽零业务毛利率下滑主系原材料价格和低毛利集成模块组件占比 提升所致。

（2）费用端：2021 年公司期间费用率为 13.48%（-3.15%），其中销售费用率/管 理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 2.8%/5.47%/4.69%/0.53%，同比分别-2.18pcts/-0.84pcts/+0.41pcts/-0.54pcts。期间费用率和销售费用率下滑幅度较大主要系 会计准则变更影响，追溯更正后 2021 年公司期间费用率/销售费用率同比分别-1.19pcts/-0.21pcts。汽零业务快速放量下公司费用端规模效应逐步显现，研发费用率 小幅上涨主要系模具制造费、材料与动力费等增加所致。

（3）净利率：2021 年公司净利率 10.51%（-1.56pcts），同比下滑主要系毛利率 下降。单季度来看 2021Q4 公司净利率 9.09%（-1.43pcts），展望 2022 年，我们认为 随着调价政策落地效果逐步显现以及原材料价格企稳回落，盈利能力有望得到边际 改善。根据公司 2022 年 1-2 月经营数据，预计 2022M1-M2 净利率约 9.48%，环比 2021Q4 +0.39pcts，呈边际改善趋势。长期来看，随着新能源订单持续放量以及技改 项目实现量产，规模效应下公司汽零业务毛利率有望企稳回升，从而驱动业绩长期

增长。

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2.2、营运能力：存货周转效率、应收账款周转效率处于健康水平

（1）存货：截至 2021 年底，公司存货为 36.38 亿元，同比增长 57.64%。存货 周转天数约 90 天，同比下降 5 天，反映公司存货周转效率状况良好。

（2）应收账款：截至 2021 年底，公司应收账款为 35.16 亿元，同比增长 49.27%。应收账款周转天数约 66 天，同比增加 3 天，保持小幅上升或系汽零业务回款周期较 长所致。

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表5：2021 年公司产能扩张稳步推进，全球化布局再进一步

资料来源：公司公告、开源证券研究所

此外，公司在加大产能扩张的同时亦不断对产品进行更新迭代和扩张。制冷空 调零部件领域，开发商用微通道蒸发器、低噪音电子膨胀阀等产品；厨电领域，开发 燃气比例阀、铝线链式电机等；新能源零部件领域，开发阀件集成热泵模块、高功率 水泵、车用冷媒阀、CO2 冷媒阀以及车用电磁阀开关等，我们认为随着产品技术的 创新升级和新品的开发，公司在传统新能源车用阀件领域的优势将得到巩固，并且 基于前期客户积累优势有望在整车热管理市场新领域获得新的增长机会。

表6：2021 年公司针对阀件、传感器、热泵、控制器等多个产品进行研发升级，覆盖汽零、制冷零部件等多个领域

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热泵产品种类，满足不

同客户的需求

资料来源：公司公告、开源证券研究所

4、盈利预测与投资建议

（1）制冷空调阀件领域市场地位稳固，看好全球节能降耗下制冷业务长期稳定 增长。家用空调领域，公司三大阀件市场地位稳固，考虑到公司阀件成本规模优势明 显，并且产品具备较高稳定性，我们认为后进入者较难对行业第一梯队企业形成冲 击，预计市占率将保持稳定。而全球节能降耗导向下高能效空调更新需求以及变频 冰箱新增需求将带动公司电子膨胀阀等高效、节能空调零部件稳步发展。商用空调 领域，当前外资企业占据较大份额，多联机快速发展下为阀件行业提供了新的增长 点，随着公司发力商用领域，产能布局稳步推进下成本优势将得到显现，未来有望加 速国产替代，并进一步提振盈利能力。

（2）新能源零部件领域，公司凭借先发优势率先抢占新能源车热管理市场，行 业内领先的市场份额将带来较强的规模效应，叠加新能源车型生命周期内更换供应 商概率较小，提高了对后来者的进入门槛。展望 2022 年，随着通用、上汽、宝马等 客户相关新能源车型实现量产上市，预计公司在手订单将持续增长。长期来看，公 司有望在大客户效应下跟随行业实现高速增长。长期来看，随着技改项目和新增产 能项目实现落地，公司在新能源零部件领域的市场地位有望得到强化

我们维持 2022-2023 年盈利预测不变，新增 2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润 22.52/29.03/35.84 亿元，对应 EPS 为 0.63/0.81/1.00 元，当前股价对应 PE 为 26.6/20.7/16.7 倍，维持“买入”评级。

5、风险提示

空调阀市场竞争加剧；新能源销量不及预期；原材料价格上涨等。

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附：财务预测摘要

获利能力

数据来源：聚源、开源证券研究所

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