金宏气体评级首次覆盖：纵横发展的综合气体龙头，广阔空间，大有可为

股票代码 ：688106
股票简称 ：金宏气体
报告名称 ：首次覆盖：纵横发展的综合气体龙头，广阔空间，大有可为
评级 ：买入
行业：电子化学品

购兼并及投资设厂扩大市场份额，把区域优势从华东延伸至全国。

投资建议：预计公司2022-2024年营业收入分别为23.19、31.19、42.27亿

元，归母净利润分别为2.53、4.03、5.75亿元。公司是特种气体行业领先

企业，技术领先、客户资源优秀、行业国产替代加速，给予2022年55XPE，

对应目标价28.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行影响工业气体需求；半导体气体推进不及预期。

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●核心数据

数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心

1| 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明

内容目录

投资要点 ............................................................................................................................................... 5 关键假设 ......................................................................................................................................... 5 区别于市场的观点 ......................................................................................................................... 5 股价上涨催化剂 ............................................................................................................................. 5 估值与目标价 ................................................................................................................................. 5 金宏气体核心指标概览 ....................................................................................................................... 6 一、金宏气体：国内工业气体领军企业 ........................................................................................... 7 1.1 砥砺奋进二十载，造就行业标杆 .......................................................................................... 7 1.2 股权较为集中，管理层技术背景深厚 .................................................................................. 9 1.3 业绩稳中有升，特种气体引领增长 .................................................................................... 10 二、普气市场向龙头聚集，电子特气进口替代进程加速 ............................................................. 11 2.1 工业气体市场空间大、竞争格局较为垄断 ........................................................................ 11 2.1.1 工业气体构成主要是大宗气体和特种气体 ............................................................... 11 2.1.2 工业气体市场空间巨大，呈现寡头垄断格局 ........................................................... 13 2.1.3 现场制气模式海外龙头领先，零售模式竞争激烈 ................................................... 15 2.2 电子特气国产替代进程加速，增量空间广阔 .................................................................... 17 2.2.1 电子特气种类丰富，应用广泛 ................................................................................... 17 2.2.2 电子特气市场国产替代加速 ....................................................................................... 19 三、纵向发展、横向布局，构筑企业竞争优势 ............................................................................. 24 3.1 纵向开发，品类拓展迅速 .................................................................................................... 24 3.2 横向布局，扩大异地市场份额 ............................................................................................ 28 3.3 募投项目立足纵横发展战略 ................................................................................................ 29 四、盈利预测和投资建议 ................................................................................................................. 30 5.1 核心假设和盈利预测 ............................................................................................................. 30 5.2 相对估值 ................................................................................................................................. 31 5.3 绝对估值 ................................................................................................................................. 31 5.4 投资建议 ................................................................................................................................. 32 五、风险提示 ..................................................................................................................................... 32

图表目录

图 1：金宏气体核心指标概览图 ........................................................................................................ 6 图 2：公司发展历程 ............................................................................................................................ 7 图 3：公司在产业链中的位置及主要客户 ........................................................................................ 8

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图 4：前五大客户占比 ........................................................................................................................ 8 图 5：前五大供应商占比 .................................................................................................................... 8 图 6：公司股权较为集中 .................................................................................................................... 9 图 7：公司部分子公司、孙公司分工和定位 .................................................................................... 9 图 8：公司营业收入（亿元） .......................................................................................................... 10 图 9：公司归母净利润（亿元） ...................................................................................................... 10 图 10：公司营业收入拆分（亿元） ................................................................................................ 10 图 11：大宗气体和特种气体占比较大 ............................................................................................ 10 图 12：公司整体毛利率和净利率 .................................................................................................... 11 图 13：公司毛利率拆分 .................................................................................................................... 11 图 14：公司研发费用率逐年上升 .................................................................................................... 11 图 15：近两年公司期间费用率在 20%左右 .................................................................................... 11 图 16：工业气体主要分为大宗气体和特种气体 ............................................................................ 12 图 17：国内工业气体行业正处于高速发展期 ................................................................................ 13 图 18：全球工业气体市场规模及增速 ............................................................................................ 13 图 19：国内工业气体市场规模及增速 ............................................................................................ 13 图 20：中国工业气体区域分布情况（截至 2021 年 7 月） .......................................................... 14 图 21：2020 年国内工业气体企业占比情况 ................................................................................... 14 图 22：中国第三方制气占比逐步提升 ............................................................................................ 14 图 23：中国第三方制气占比还有提升空间 .................................................................................... 14 图 35：电子工业气体应用占比逐年提升 ........................................................................................ 15 图 24：国内主要区域的气体零售参与者 ........................................................................................ 17 图 36：2020 年中国特种气体下游细分领域占比 ........................................................................... 18 图 36：我国电子特气市场规模保持高增速 .................................................................................... 19 图 29：全球半导体晶圆制造材料市场规模（亿美元） ................................................................ 19 图 30：电子特气在半导体制造材料占比 13% ................................................................................ 19 图 31：2020 年底全球各地晶圆产能分布 ....................................................................................... 20 图 32：中国用于集成电路的电子特气市场规模预测 .................................................................... 20 图 33：全球电子气体竞争格局 ........................................................................................................ 21 图 34：国内电子气体竞争格局 ........................................................................................................ 21 图 36：公司研发实力强劲 ................................................................................................................ 24 图 37：公司销售收入主要来源于华东地区 .................................................................................... 29 图 38：公司控股、参股公司分布 .................................................................................................... 29

表 1：公司部分管理人员及核心技术人员 ........................................................................................ 9 表 2：气体市场需求变化 .................................................................................................................. 12 表 3：国内工业气体企业 .................................................................................................................. 14 表 4：气体市场业务模式划分 .......................................................................................................... 16 表 5：电子气体分类 .......................................................................................................................... 18

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表 6：成本比例 .................................................................................................................................. 18 表 7：2016-2020 年全球半导体原材料各细分领域产值（亿美元） ............................................ 19 表 8：公司部分特种气体在国内市场占比较大 .............................................................................. 21 表 9：国内主要气体公司特种气体产品 .......................................................................................... 21 表 10：公司主要特种气体国产化进程及发展动力 ........................................................................ 22 表 11：我国电子气体产业相关政策 ................................................................................................ 23 表 12：公司核心技术 ........................................................................................................................ 25 表 13：公司超纯氨、高纯氩已经达到国外巨头同一水平 ............................................................ 25 表 14：公司在研项目 23 个，电子特气产品超半数 ...................................................................... 26 表 15：公司 TEOS 已达到 9N 产品等级 ......................................................................................... 28 表 16：公司募投项目及进展 ............................................................................................................ 29 表 17：公司收入（百万元）与毛利率预测 .................................................................................... 30 表 18：可比公司估值对比 ................................................................................................................ 31 表 19：公司绝对估值假设 ................................................................................................................ 31 表 20：FCFF 绝对估值结果 ............................................................................................................. 31

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投资要点

关键假设

大宗气体：公司通过通过收购兼并及投资设厂进行横向布局，不断扩大市场份额和建立区 位优势，结合国内工业气体年均增速、制气外包比例等因素，我们预计 2022-2024 年公司 该部分营收增速分别为 30%、30%、30%。毛利率分别为 35%、36%、37%。

特种气体：伴随着中美贸易摩擦和国内晶圆厂的不断扩产，国内特种气体的国产进程逐渐

加速，公司通过纵向发展战略陆续推出特种气体新品，通过下游客户验证后批量供货。我 们预计 2022-2024 年营收增速分别为 45%、45%、45%。毛利率分别为 37%、40%、40%。

区别于市场的观点

市场认为：气体行业尤其特种气体下游应用和客户分散，单产品市场空间小，如遇新品开

发不利影响公司业绩。

我们认为：1）工业气体赛道长坡厚雪，容易产生大市值龙头：工业气体作为制造业耗材，市场规模大，需求稳定，海外已经形成林德集团、法液空等龙头公司，目前国内龙头缺位，

看好公司借助科创板平台提升行业地位。

2）公司是国内气体领先企业，具有技术、资金、区位等多重优势：公司是国内最大的覆 盖大宗气体、特种气体的民营企业，产品超 100 余种，大宗气体来看，公司是华东地区龙 头，并且不断通过横向布局延伸趣味优势；特种气体来看，细分产品例如超纯氨技术指标

媲美海外龙头，并且已取得市场领先地位。登录科创板后公司有望借助资本融资迅速发展、

3）特种气体国产化进程加速，公司有望受益：随着中美贸易摩擦和国内晶圆厂的扩产，电子特种气体的国产化进程加速，公司有望借助产品品质、技术和服务优势迅速发展。

股价上涨催化剂

1、宏观经济向好，气体需求保持高增速。

2、特种气体导入客户加速，新产能释放加速。

估值与目标价

预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 23.19、31.19、42.27 亿元，归母净利润分别为 2.53、4.03、5.75 亿元。公司是特种气体行业领先企业，技术领先、客户资源优秀、行业国产替 代加速，给予 2022 年 55XPE，对应目标价 28.6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

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金宏气体核心指标概览

图 1：金宏气体核心指标概览图

一、金宏气体：国内工业气体领军企业

1.1 砥砺奋进二十载，造就行业标杆

公司是国内重要的特种气体和大宗气体供应商。公司成立于 1999 年，2020 年登陆科创板。目前主营产品为特种气体、大宗气体和天然气，服务于电子半导体、医疗健康、节能环保、新材料、新能源、高端装备制造等行业客户，销售网点以华东地区为中心遍布全国各地。公司目前已经建立品类完备、布局合理、配送可靠的气体供应和服务网络。根据中国工业 气体工业协会的统计，2018-2020 年公司销售额连续三年在协会的民营气体行业企业统计 中名列第一。

图 2：公司发展历程

资料来源：公司官网，招股说明书，西部证券研发中心

公司气体品类齐全，广泛应用于电子半导体行业。公司产品线较广，气体产品达 100 多种，主要产品应用于集成电路、液晶面板、LED、光纤通信、光伏、医疗健康、节能环保、新 材料、新能源、高端装备制造、食品、冶金、化工、机械制造等众多领域，其中公司的超 纯氨、高纯氢、高纯氧化亚氮、硅烷混合气、八氟环丁烷等特种气体以及电子级氧、氮是 电子半导体行业不可或缺的关键原材料。

“横向布局、纵向开发”战略构筑企业竞争优势。公司通过纵横发展战略：1）纵向开发，在特种气体方面，不断推出特种气体新品类，扩展国内外头部客户，提高公司在特气领域 市占率；2）横向布局，在大宗气体方面，公司通过收购兼并及投资设厂扩大市场份额，把区域优势从华东延伸至全国。

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图 3：公司在产业链中的位置及主要客户

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

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资料来源：公司公告，西部证券研发中心

1.2 股权较为集中，管理层技术背景深厚

公司股权较为集中。实控人为金向华、金建萍，其中金向华直接持股 25.51%，其控股的 金宏投资持股 1.8%，金建萍持股 7.45%，合计持股 34.76%，第二大股东朱根林持股 10.27%。

图 6：公司股权较为集中

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

图 7：公司部分子公司、孙公司分工和定位

资料来源：招股说明书，西部证券研发中心

创始人从业 20 余年，管理层经验丰富。公司创始人、董事长、总经理金向华先生自 1998 年任职金宏气体，金总参与申请已授权发明专利 32 项、实用新型专利 103 项、外观设计 专利 9 项，参与设计计算机软件著作权 5 项，并参与编写了 5 项国家标准，拥有丰富的管

理经验和深厚的技术积累。

表 1：公司部分管理人员及核心技术人员

本科学历，高级经济师，工程师。1995 年 7 月至 1997 年 12 月任吴县耐火材

料厂生产部主管；1998 年 1 月至 1999 年 10 月任苏州市液氧制造厂经理；1999

今任苏州金宏气体股份有限公司董事长兼总经理。

本科学历，高级工程师。1997 年 8 月至 2016 年 4 月，就职于吉化苏州安利化

苏州金宏气体股份有限公司副总经理。

博士学位，研究员级高级工程师。2008 年 8 月至 2011 年 12 月，长虹集团四

和材料标准化技术委员会气体分技术委员会委员。主持或参与省部级项目 10

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项。2013 年度被列入江苏省博士集聚计划，作为发明人共申请发明专利 52 项、实用新型专利 89 项，参与编写国家标准 5 项。

资料来源：公司公告，西部证券研发中心

1.3 业绩稳中有升，特种气体引领增长

公司 2017-2021 年营收 CAGR 为 18.2%，归母净利润 CAGR 为 20.6%。公司 2021 年度实 现营收 17.41 亿元，同比增长 40.05%；受原材料价格涨价和公司纵横战略的推进，2021 年度归母净利润为 1.67 亿元，同比有所下滑。在我国工业气体市场需求快速增长的背景下，公司在横向布局扩大大宗气体销售规模的同时，纵向开拓特种气体品类并拓展电子半导体 领域客户，横纵布局下公司业绩有望继续上升。

图 8：公司营业收入（亿元）

资料来源：Wind，西部证券研发中心

图 9：公司归母净利润（亿元）

资料来源：Wind，西部证券研发中心

主要收入来源于大宗气体和特种气体。近五年来，公司大宗气体和特种气体营收占比均约 40%。2021 年公司大宗气体、特种气体及天然气分别实现营收 6.99、6.59、1.51 亿元，营 收占比分别为 40%、38%和 13%。

图 10：公司营业收入拆分（亿元）

研发费用逐年增加，期间费用率稳定。2017 至 2021 年公司研发费用率从 2.5%增至 4.0%。公司重点研发方向为应用于电子半导体领域的特种气体和大宗气体，目前自主研发的超纯

氨、高纯氧化亚氮等超高纯气体已得到国内知名半导体厂商认可，公司依靠核心技术产生 的收入占营业收入的比重在 87%以上。截至 2021 年 12 月，公司共取得各项专利 255 项，其中发明专利 43 项。公司期间费用率在 2019 年前维持在 28%左右，2020 年后降至 20% 左右，处于合理区间。

二、普气市场向龙头聚集，电子特气进口替代进程加速

2.1 工业气体市场空间大、竞争格局较为垄断

2.1.1 工业气体构成主要是大宗气体和特种气体

工业气体包含空分气体、合成气体和特种气体。工业气体指的是常温常压下呈气态的产品，

是现代工业的基础原材料，广泛应用于传统工业和新兴行业。根据制备方式和应用领域的

不同，工业气体可分为大宗气体和特种气体，其中大宗气体主要包括氧、氮、氩等空分气 体及乙炔、二氧化碳等合成气体，一般对大宗气体纯度要求在 99.99%左右，主要用于冶 金、化工机械、电力等传统工业。特种气体品种较多，主要包括电子特种气体、高纯气体

和标准气体等，对气体的纯度和质量极高，单一品种产销量较小，下游主要应用于集成电 路、液晶面板、LED、光伏、新能源等新兴产业。

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图 16：工业气体主要分为大宗气体和特种气体

资料来源：和远气体招股说明书，西部证券研发中心

气体行业受下游需求变化影响更新迭代。20 世纪初，铁路、造船发展带动了钢铁需求，提高了用于钢铁焊接与切割的乙炔、氧气需求。20 世纪中期，石油精炼的需求使得氮气用 量迅速增加。20 世纪末，半导体、航天航空、能源、医疗行业高速发展，可用于离子束切 割、火箭燃料、低碳新能源、医疗设备的氢气、高纯空分气体、稀有气体等市场快速扩大。21 世纪以来，电子半导体领域蓬勃发展，电子特气被广泛应用，定制化气体产品开始出现。

表 2：气体市场需求变化

资料来源：大阳日酸公司公告，西部证券研发中心

国内工业气体行业起步较晚，目前处于高速发展阶段。我国工业气体行业起步约在 1949 年，主要是氧气、氦气等常用气体。20 世纪 80 年代进入发展初期，外资气体企业开始进 入中国市场。21 世纪后，我国工业气体企业打破技术垄断，头部企业发挥其先发优势，实 现国产气体从无到有的突破，目前我国工业气体行业正处于高速发展阶段，前景广阔。

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图 17：国内工业气体行业正处于高速发展期

资料来源：前瞻产业研究院，西部证券研发中心
2.1.2 工业气体市场空间巨大，呈现寡头垄断格局

工业气体市场规模巨大。2020 年全球气体市场规模 1341 亿美元，年均增速约为 5%-10%，呈现稳步增长态势。国内气体市场规模约 1500 亿元，“十三五”规划带动工业气体的相关 下游领域快速发展，年均增速约为 10%。

图 18：全球工业气体市场规模及增速

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

资料来源：亿渡数据，西部证券研发中心

图 19：国内工业气体市场规模及增速

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

资料来源：中国产业信息网，西部证券研发中心

国内气体供应商数量众多，但呈现寡头垄断特征。截至 2021 年 7 月，我国企业名称以及 经营范围含有工业气体的企业超过33万家，其中华东地区的工业气体相关企业数量最多，达到 16 万家。全球市场来看，市场份额主要集中在林德集团、法液空、空气化工、太阳 日酸等龙头企业，CR3 林德集团、法液空和空气产品合计占比超 70%；国内市场来看，主 要厂商仍以外资为主，林德集团、法液空和美国空气化工占国内近 45%的市场份额。由于

工业气体具有较高的技术壁垒、行业马太效应，同时气体公司与客户的粘性很大，未来寡

头垄断的市场格局会延续。

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图 20：中国工业气体区域分布情况（截至 2021 年 7 月）

5.77%

6.93%

7.79%

9.62%

10.33%

资料来源：前瞻产业研究院，西部证券研发中心

图 21：2020 年国内工业气体企业占比情况

14.25%

1.00%

资料来源：Frost Sullivan，前瞻产业研究院，西部证券研发中心

国内外包供气市场规模提升空间较大。2014-2019 年，国内独立供应商模式市场规模占比 从 49%提升至 55%，独立供应商供气模式越来越成为常态。根据前瞻产业研究院数据，2020 年第三方现场制气在国内整体现场制气的占比达到 57%，但相较于发达国家 80%的占比还

有差距，国内专业外包供气还有广阔的市场空间。

图 22：中国第三方制气占比逐步提升

资料来源：各公司公告，西部证券研发中心

电子工业气体应用占比逐年上升。我国工业气体用于钢铁石化行业的比重依然较大，但占 比逐年缓慢下降，电子领域占比从 2014 年的 8%增至 2019 年的 11%，逐年提升。随着半 导体产业链向国内进一步转移，电子气体的在电子领域应用占比将继续提升。

图 24：电子工业气体应用占比逐年提升

气，仅服务于电子和核磁共振成像两类客户；

➢现场制气（On-Site Gases）：对用量较大且需求稳定的客户，公司在临近现场建设生 产设施以方便供气，或是通过管道从制备现场输送，这类生产设施的建设需要提前和 客户签订 15-20 年的合约。该模式给气体公司提供了长期稳定的现金流和回报。

表 4：气体市场业务模式划分

化使用

资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

国内现场制气竞争激烈，本土企业奋起直追。以液化空气、林德集团为代表的外资气体供 应商较早进入中国气体市场，凭借资金实力和项目运作经验占领大部分国内现场制气市场。

随着中国本土公司技术进步和产业升级，国内气体企业如盈德气体、宝钢气体等，借助成 本和本土化优势，占据了国内一部分现场制气市场份额；现场制气市场容量大、现金流稳 定、周期性波动小等优势吸引了上游空分设备厂商的业务延伸，杭氧股份、四川空分集团 等空分设备生产厂商也加入到大规模现场制气的竞争。目前，国内大型现场制气市场形成 了外资巨头、国内专业气体供应商、空分设备制造商共同竞争的局面。

气体零售市场具有较强的地域性特点，国内企业本土优势明显。大宗气体受到运输半径的 限制，具有地域性特点。外资气体企业在国内主要定位于大型现场制气市场，其在零售市 场的开拓能力与运输保障能力均较为有限，因此国内零售气体市场参与者以本土气体供应 商为主。零售气市场在我国起步较晚，目前市场集中度较低，具有较强的地域性特点。零 售气企业一般会先在区域内建立先发优势，然后通过异地布点、兼并收购等方式，把现有 配送服务模式复制到其他地区，扩大在其他区域的市场份额。

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图 25：国内主要区域的气体零售参与者

资料来源：各公司公告，公司官网，西部证券研发中心

公司零售市场基础扎实，正在逐步开展现场制气业务。公司目前的供气模式以零售供气为 主，中小型现场制气为辅。相比于外资气体企业以大型现场制气为主的供气方式，公司销 售的瓶装气、储槽气可以较好地满足广大中小型企业的用气需求，从而在细分市场与外资 企业形成错位竞争优势。公司深耕于长三角地区，在气体零售市场已经具备区域优势，目 前正在逐步切入现场制气市场：

➢上海积塔、中芯国际：公司在上海积塔和中芯国际采用的是槽车集中供气及钢瓶供气 模式，未来会争取其新工厂的现场制气项目。公司设有现场制气事业部，当客户的用 气量达到一定规模，现场制气事业部会沟通对接，同时也会进行市场拓展。公司现已 有现场制气项目 18 套，主要为制氮、制氧和制氢项目。

➢北方集成电路技术创新中心项目：公司于 2021 年 11 月签订项目合同，12 亿元订单，15 年服务周期。本次供应氮气（GN2 及 PN2）、氢气（PH2）、氧气（PO2 及 IO2）、氩气（PAr）、氦气（PHe）、二氧化碳（PCO2）、压缩空气（CDA）、仪表空气（IA）及高压压缩空气（HPCDA）、高纯压缩空气（XCDA）等电子大宗气体。

➢芯粤能：公司于 2022 年 2 月 8 日签订项目合同，预计 2022 年 8 月 1 日至 2042 年 9 月 30 日向广东芯粤供应电子大宗气体，供应一般氮气（GN2）、高纯氮气（PN2）、普通氧气（GO2）、高纯氧（PO2）、氩气(PAr)、氢气（PH2）、氦气（PHe）、二氧化 碳（PCO2）、压缩空气（CDA）和高压压缩空气（HPCDA）等电子大宗气体。根据 合同测算，合同金额约 10 亿元（不含税）。

2.2 电子特气国产替代进程加速，增量空间广阔

2.2.1 电子特气种类丰富，应用广泛

特种气体应用广泛，产品附加值较高。特种气体按其应用可分为电子特种气体、医疗气体、标准气体、激光气体、食品气体、电光源气体等，广泛应用于电子半导体、化工、医疗、环保、高端装备制造等领域，其中电子特气是指应用于集成电路、新型显示等领域的特种 气体，可用于化学气相沉积、离子注入、光刻、扩散、刻蚀、掺杂等多个环节，约占 50% 的制造成本。半导体晶圆制造所需电子特气种类超 50 种，单一气体销量较少，但要求极 高，并且随着集成电路制造进程的技术改进，电子特气的纯度和精度要求持续提高，例如

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普通工业气体纯度要求在 99.99%左右，而电子特气纯度要求通常在 6N（99.9999%）以上。

由于特种气体定制化程度较高，品种较多，要求精确等特点，其产品附加值较传统工业气

体高。

表 5：电子气体分类

氨气、氦气、氧化亚氮、TEOS（正硅酸乙酯）、TEB（硼酸三

氟化氮、硅烷、六氟化钨、六氟乙烷、四氯化钛、甲烷等

电子大宗气体环境气、保护气、载体氮气、氧气、氩气、二氧化碳等

资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

表 6：成本比例

资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

半导体晶圆制造是电子特气的主要下游应用领域。电子特气行业的下游应用领域主要包括集成

电路、液晶面板和太阳能电池制造以及 LED 等行业。据 Linx consulting 数据，2020 年我国特 气市场中集成电路及器件的应用比例为 41%，面板占比 35%，太阳能及 LED 领域占比 21%。

随着我国半导体、光伏等行业迅速发展，下游晶圆厂的不断扩产拉动电子特气需求提升。

图 26：2020 年中国特种气体下游细分领域占比

21%

44%

35%

资料来源：Linx Consulting，部证券研发中心

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2.2.2 电子特气市场国产替代加速

电子特气市场规模持续快速增长，国内增速远高于全球。受益于新兴产业的快速发展，特种气

体市场规模呈现持续增长的趋势。据 techcet 数据，2020 年全球特种气体市场规模约 58.5 亿美 元，预计在 2025 年达到 80 亿美元，2020-2025 年复合增速为 6.5%。据智研咨询数据，2020 年我国电子特气市场规模达 173.6 亿元，近五年复合增速达 15%，据前瞻产业研究院预测 2024 年我国电子特气市场市场规模将达到 230 亿元，2020-2024 年复合增速为 7.3%。

图 27：我国电子特气市场规模保持高增速

19| 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明

资料来源：SEMI，西部证券研发中心

国内晶圆厂产能扩张迅速，电子特气迎来进口替代红利。根据 IC insights 数据，截至 2020 年 12 月，中国台湾拥有全球晶圆产能的 21.4%，居世界前列。中国大陆晶圆厂产能在全球占比中 增速最快，中国大陆月产能占全球的 15.3%，与日本的 15.8%相当。预计到 2021 年，中国大陆 晶圆产能将超过日本。中国本土的半导体市场需求占全球的 1/3，但供给能力却明显不足，半

导体设备及材料是国内半导体产业的薄弱环节。随着国内新建的晶圆厂陆续实现量产，全球半

导体产业链逐渐向我国转移，国内销售的芯片国产占比有望在 2023 年提升至 20%。国内新建 晶圆厂的密集投产为电子特气打开了最佳替代窗口，中国半导体行业协会预计到 2025 年，用 于集成电路行业的电子特气市场规模可达约 134 亿元，并且有望持续保持高增态势。

电子特气行业集中度较高。相比于传统的大宗气体，电子气体行业由于具有较高的技术壁垒，

市场集中度极高。2019 年全球半导体用电子气体市场中，空气化工、林德集团、液化空气和 大阳日酸四家厂商控制了全球 90%以上的市场份额，形成寡头垄断的局面。在国内市场，本土 气体公司仅占据 12%的市场空间，我国电子气体国产化程度还较低。

20| 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明

公司超纯氨在国内市场占有率超过 50%，高纯氢气、高纯氧化亚氮、硅烷混合气等电子气体 的收入也在逐年快速增长。公司自 2010 年开始在特种气体领域取得突破，凭借优良的产品品 质和远低于外资企业的价格打破国外垄断，开始进入 LED、光纤通信、光伏等行业，与众多优 质客户建立了长期稳定的合作关系，已具有较强的市场竞争力。公司目前对国内 LED 芯片行 业上市公司实现全覆盖，对国内前十五大光伏企业的覆盖率超过 50%，与亨通光电、住友电工、富通集团等全球光纤光缆十强企业建立了良好的合作关系。

表 8：公司部分特种气体在国内市场占比较大

资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

国内电子特气企业产品结构存在较大差异。由于各公司的研究发展路径不同，产品结构也会有 所差异。公司的主要电子特种气体产品如超纯氨、高纯氧化亚氮、高纯二氧化碳等在半导体行 业生产中用于化学气相沉积等环节的反应气，单一产品市场需求量较大；而其他气体公司生产 的含氟气体等在电子半导体领域生产中主要用于清洗和蚀刻工艺，单一产品市场需求量较小，公司在产品品种方面与国内同行业公司相比具有错位竞争优势。

表 9：国内主要气体公司特种气体产品

资料来源：公司公告，西部证券研发中心整理

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特气国产化是必然趋势。国内特气市场起步较晚，早期在技术、工艺、设备上受制于外资，差距也比较明显，对外依赖程度较高。随着国内气体技术的逐步突破，国内气体公司在特 气领域奋起直追，同国外气体公司相比虽有不足，但追赶步伐极快。由于运输成本优势、产品价格优势以及技术追赶，特种气体国产化是大势所趋。目前我国正逐步实现特种气体 的国产化，建立起一套完整的生产和供应体系。同国外厂家比较，国内企业的优势主要表 现在：

➢运输成本具有明显的优势。特种气体作为危险化学品，产品包装、运输有严格的规定，部 分产品的进出口受相关国家管制，进口周期长、容器周转困难，给客户使用和售后服务带 来很多不便，比如从美国进口特种气体，海运及通关手续需要近 2 个月的时间，包装容器 的周转效率极低，运输成本非常高甚至高于气体本身价格。国内特种气体企业物流成本低，供货及时。

➢产品价格具有明显的优势。比如国内高纯气体产品平均价格只有国际市场价格的 60%，采 用国产高纯气体产品可大幅度降低下游行业的制造成本。

➢国内技术积极追赶。尽管开发、研究起步晚，但是部分产品的容器处理技术、气体提纯技 术、气体充装技术和检测技术已经达到国际通行标准。所以特种气体国产化是未来行业发 展的必然趋势。

表 10：公司主要特种气体国产化进程及发展动力

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（薄膜晶体管）及 OLED 生产的显示屏制作过程
中，都起到至关重要的作用，其需求量快速上升，
未来发展前景良好。

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通知》

资料来源：久策气体招股说明书，西部证券研发中心

国内企业逐步掌握知识产权，打破国外技术垄断。半导体行业对于气源及其供应系统有着苛刻 的要求，电子气体的深度提纯难度大，而纯度是气体质量最重要的指标。在芯片加工过程中，微小的气体纯净度差异将导致整个产品性能的降低甚至报废。电子气体纯度往往要求 5N 以上 级别，还要将金属元素净化到 10-9方级至 10-12次方级。气体纯度每提高一个层次对纯化技术 就提出了更高的要求，技术难度也将显著上升。经过多年的发展，我国部分工业气体生产企业 不断改进工艺设备和生产技术，在产品研发上实现了突破，掌握了自主知识产权，打破了国外 技术垄断。不断增强的自主研发能力成为促进国内工业气体行业发展的积极因素。

三、纵向发展、横向布局，构筑企业竞争优势

纵横发展战略，打造气体行业民族品牌。

➢纵向开发：专业人才+研发投入，创新研制替代进口的特种气体产品。

➢横向布局：业内优势+并购整合，跨区域拓展开发，扩大市场份额。

3.1 纵向开发，品类拓展迅速

公司研发实力强劲。技术研发和科技创新是公司核心竞争力之一。公司未来将持续加大研 发投入，分阶段地购进用于特种气体的分析仪器和设备，加快新产品的开发速度，满足电 子半导体市场客户对高端电子特气的需求。其次，公司重视专业人才引入，将继续挖掘国 内气体领域内的专家和年轻研发人才，打造专业性更强的科技创新团队。同时，公司将继 续探索和深化与科研院所、高等院校进行利益共享的产、学、研合作机制，在联合开发气 体新产品、共建载体、人才培养等领域进行深度合作，优势互补。

图 34：公司研发实力强劲

资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

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公司核心技术成熟。凭借在气体生产、提纯、检测、运输方面的技术积淀，公司系统建立了以 气体纯化技术、尾气回收提纯技术、深冷快线连续供气技术、高纯气体包装物处理技术、安全 高效物流配送技术等核心技术为代表的，贯穿气体生产、提纯、检测、配送、使用全过程的技 术体系。依靠这些技术，公司具备了与外资气体巨头竞争的实力，市场份额逐步扩大。

表 12：公司核心技术

用精馏分离提取 7N 电子级超纯氨的方法、一种高纯

实用新型专利正在申请中
去除二氧化碳中乙烯的氧化锌纳米柱阵列纯化系统

3 项发明专利、4 项实用新型专利正在申请中

一种高纯正硅酸乙酯用钢瓶的处理系统等 3 项发明

在申请中
检测高纯氨中苯、甲苯和乙基苯含量的方法、一种

申请中
一种用于液化天然气槽车的移动式正压与真空测试

著作权，另有 2 项发明专利正在申请中

资料来源：公司公告，西部证券研发中心
公司电子特气产品在技术参数上已与海外巨头同水平。目前公司的超纯氨、高纯氢、高纯 氧化亚氮、高纯二氧化碳等特气产品，在产品纯度、杂质含量及质量稳定性方面与外资气 体巨头处于同一水平。国内电子半导体领域多家知名厂商近年来气体原材料已经转为由内、外资气体公司共同供货，公司目前已与众多企业建立合作，得到国内电子下游客户的认可。

表 13：公司超纯氨、高纯氩已经达到国外巨头同一水平

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资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

在研技术集中在电子气体领域。截至 2021H1，公司在研项目 23 个，电子半导体领域相关 产品超半数。集成电路配套用电子气体领域主要还是由外资气体巨头垄断，公司凭借多年

来气体研发积累，立足产业平台和核心技术，重点研发电子级正硅酸乙酯、电子级氯化氢、

电子级氯气、电子级溴化氢、电子级羰基硫、电子级一氧化氮、高纯氢氟酸、高纯硒化氢

等项目，拟达到同类产品关键技术指标与外资气体巨头处于同一水平，打破集成电路用电

子气体领域国外垄断的局面，加速进口替代进程，提高公司在电子特气市场的占有率。

表 14：公司在研项目 23 个，电子特气产品超半数

高纯溴化氢主要用于半导体掺磷的 n 型多晶硅、单晶硅或

刻蚀精确控制。

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高纯四氟化硅是电子和半导体行业中的一种重要原料，主

级硅烷或多晶硅。

高纯一氟甲烷可在特殊条件下，人为可控的解离出氟离

的地位，是关键材料之一。

高纯氢气提

发

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资料来源：公司公告，西部证券研发中心

公司电子级正硅酸乙酯预计将于 2022 年大规模生产。2021 年 10 月，电子级正硅酸乙酯 已成功试生产，预计将在 2022 年上半年量产。电子级正硅酸乙酯是集成电路中制备外延 材料时需要用到的微电子高端化学品，主要用于低压化学气相沉积（LPCVD）工艺，生产 过程中对控制金属离子杂质含量等要求极高。公司研发的电子级正硅酸乙酯生产工艺采用 复合纳米材料吸附剂，可以有效去除正硅酸乙酯中的金属离子杂质，创新研发的包装容器 处理技术降低了内壁的杂质含量，并减少了内壁中金属元素向成品正硅酸乙酯中的扩散，最终使得纯化后的正硅酸乙酯样品中氯离子小于 50ppb，水分小于 5ppm，金属离子小于 1ppb，产品以金属离子计已经达到了 9N 产品等级。

表 15：公司 TEOS 已达到 9N 产品等级

资料来源：金宏气体招股说明书，西部证券研发中心

3.2 横向布局，扩大异地市场份额

气体行业并购热度持续增加。气体行业规模效应显著，并且具有较强的区域性、重资产、行业管制严格等特点，收购是业务扩张最为便捷、经济、低风险的方式。复盘海外龙头发 展进程都经过多次并购整合。近年来随着气体行业景气度提升，业内企业并购越来越频繁。2006 年，林德收购 BOC 后跃居首位，占据全球气体行业 21%的市场份额；2016 年，法液 空以 134 亿美元并购美国 Airgas，重新成为全球最大气体供应商；2019 年，林德与普莱克 斯合并完成，再回榜首。国际气体巨头的成功并购整合也为国内气体供应商提供了一条明 确的发展路径，资金充足、实力强劲、管理能力强的国内气体公司将有机会在激烈的竞争 中取得先机。2021 年，盈德气体和宝钢气体合并，此前宝钢气体曾在全国各地进行并购整 合和投资布点，二者合并后将成为中国最大的气体供应服务商。

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资料来源：Wind，西部证券研发中心

5.4投资建议

预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 23.19、31.19、42.27 亿元，归母净利润分别为 2.53、4.03、5.75 亿元。公司是特种气体行业领先企业，技术领先、客户资源优秀、行业国产替 代加速，给予 2022 年 55XPE，对应目标价 28.6 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

五、风险提示