中国神华评级买入公司年报点评报告：煤价大涨业绩提升，超高比例分红凸显价值
股票代码 ：601088
股票简称 ：中国神华
报告名称 ：公司年报点评报告：煤价大涨业绩提升，超高比例分红凸显价值
评级 ：买入
行业：煤炭行业
| 公 | 中国神华（601088.SH） | 采掘/煤炭开采 | |||||||
| 司 | 煤价大涨业绩提升，超高比例分红凸显价值 | ||||||||
| 研 | |||||||||
| 究 | |||||||||
| 2022 年 03 月 27 日 | |||||||||
| ——公司年报点评报告 | |||||||||
| 公 | 投资评级：买入（维持） | 张绪成（分析师） | 薛磊（联系人） | ||||||
| zhangxucheng@kysec.cn | xuelei@kysec.cn | ||||||||
| 日期 | 2022/3/25 | ||||||||
| 证书编号：S0790520020003 | 证书编号：S0790121120050 | ||||||||
| ⚫煤价大涨业绩提升，超高比例分红凸显价值 公司发布年报，2021 年实现营业收入 3352 亿元（同比+43.7%），归母净利润约 503 亿元（同比+28.3%），扣非后归母净利润约 500 亿元（同比+31%）。受益煤 炭销量与价格双双提高，公司业绩实现稳健增长。能源变革下，煤价中枢实质性 提升，我们上调 2022-2023 年预测，新增 2024 年预测，预计 2022-2024 年归母 净利润 594.1/612.7/621.2 亿元（前值 586/608/-亿元），同比增长 18.2%/3.1%/1.4%；EPS 为 2.99/3.08/3.13 元（前值 2.95/3.06/-元），对应当前股价 PE 为 9.1/8.8/8.7 倍。 在煤炭年度长协基准价上调的背景下，公司煤价中枢或将实现上移，有望持续高 | |||||||||
| 当前股价(元) | 27.18 | ||||||||
| 一年最高最低(元) | 27.89/16.70 | ||||||||
| 司 | |||||||||
| 总市值(亿元) | 5,400.26 | ||||||||
| 信 | |||||||||
| 息 | 流通市值(亿元) | 4,482.26 | |||||||
| 更 | 总股本(亿股) | 198.69 | |||||||
| 新 | |||||||||
| 报 | 流通股本(亿股) | 164.91 | 盈利，稳定的高分红及高股息率凸显长期投资价值。维持“买入”评级。 | ||||||
| 告 | 近 3 个月换手率(%) | 14.8 | ⚫煤炭主业量价齐升，长协价上调利好业绩释放 煤炭业务表现亮眼，营收/毛利分别同比 54.03%/63.35%：产销量稳中有升。2021 年公司实现煤炭产/销量 3.07/4.82 亿吨（同比+5.28%/+8.04%）。其中自产煤销量 3.13 亿吨（同比+5.74%），外购煤销量 1.7 亿吨（同比+13.03%）；长协煤总销量 4.03 亿吨（占比 84%，同比+14%），年度长协销量 2.07 亿吨（占比 45%，同比 +1.06pct），月度长协销量 1.96 亿吨（占比 43%，同比+4.82%）。长协价格大幅上 涨，业绩得到充分释放。2021 年年度长协均价（不含税）456 元/吨（同比+20%），月度长协均价 765 元/吨（同比+64.52%），综合均价 588 元/吨（同比+43.41%）。自产煤盈利性进一步提高，毛利率为近三年最高。自产煤吨煤成本 155.5 元/吨（同比+20.92%），自产煤吨煤毛利 433 元/吨（同比+48.7%），毛利率 73.6%（同 比+4.92pct）。由于 2021 年公司积极参与保供增供，煤炭产量增加，自产煤的成 本抬升主要系人工成本和计提但未使用的安全费用的影响，但煤炭售价涨幅远高 | ||||||
| 股价走势图 | |||||||||
| 中国神华 | 沪深300 | ||||||||
| 72% | |||||||||
| 48% | |||||||||
| 24% | |||||||||
| 0% | |||||||||
| 开 | -24% | 于成本增幅，自产煤盈利性进一步提高，毛利率为近三年来最高。 | |||||||
| -48% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | ⚫发电及运输业务实现量增，发电成本承压 国内用电需求增长&多台燃煤新机组陆续投产，电力业务销量大幅增长，营收同 比+29.53%：销量及利用率上升。2021 年度发/售电量同比+22.09/+22.31%，平 均利用小时数 4749 小时（同比+7.86%）。售价提升，成本承压，毛利锐减。售 电价同比+4.4%，售电成本同比+26.05%，主要系燃煤采购价格上涨，致使 2021 年售电毛利仅为 15.45 元/兆瓦时（同比-78.56%）。装机容量增长。2021 年新增 燃煤装机容量 5620 兆瓦。铁路业务经营稳健，营收/毛利同比+5.11% /+1.44%：自有铁路煤炭运输周转量 303 十亿吨公里（同比+6.2%）。 | ||||||
| 源 | |||||||||
| 证 | 数据来源：聚源 | ||||||||
| 券 | |||||||||
| 证 | 相关研究报告 | ||||||||
| 券 | |||||||||
| 研 | 《公司业绩预告点评-Q4 或受成本& | ||||||||
| 究 | |||||||||
| ⚫煤价区间机制完善提升公司业绩的确定性，高分红高股息凸显投资价值 2022 年 2 月 24 日，国家发改委发布《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的 通知》，文件明确了秦港 5500 大卡动力煤年度长协煤价（含税）合理区间为 570-770 元/吨，年度长协基准价提升为 675 元/吨，相比于之前的 535 元/吨有大 幅提升，高比例长协煤企的业绩确定性增强。在发改委上调长协基准价和公司长 | |||||||||
| 报 | 减值拖累，长协提价利好业绩释放》 | ||||||||
| 告 | |||||||||
| -2022.1.28 | |||||||||
| 《公司三季报点评报告-Q3 业绩稳定 | |||||||||
| 释 放 ， 煤 炭 龙 头 亟 待 价 值 重 估 》 | 协煤高比例的共振下，公司业绩或将持续释放。分红方面，公司拟向全体股东派 发 2021 年度末期股息每股 2.54 元人民币（含税），以最新收盘价计算，A/H 股 股息率分别为 9.35%/14%。股息率极具吸引力，龙头长期投资价值凸显。 | ||||||||
| -2021.10.24 | |||||||||
| 《公司中报点评报告-业绩同比大增， | |||||||||
| ⚫风险提示：经济恢复不及预期；年度长协煤基准价下调；开采成本上升 | |||||||||
| 煤炭龙头低估值凸显》-2021.8.29 | |||||||||
| 财务摘要和估值指标 | |||||||||
| 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 营业收入(百万元) | 233,263 | 335,216 | 361,573 | 372,807 | 379,033 | ||||
| YOY(%) | -3.6 | 43.7 | 7.9 | 3.1 | 1.7 | ||||
| 归母净利润(百万元) | 39,170 | 50,269 | 59,409 | 61,274 | 62,121 | ||||
| YOY(%) | -9.4 | 28.3 | 18.2 | 3.1 | 1.4 | ||||
| 毛利率(%) | 40.4 | 33.0 | 36.5 | 36.0 | 35.3 | ||||
| 净利率(%) | 16.8 | 15.0 | 16.4 | 16.4 | 16.4 | ||||
| ROE(%) | 11.1 | 13.3 | 15.1 | 13.5 | 12.0 | ||||
| EPS(摊薄/元) | 1.97 | 2.53 | 2.99 | 3.08 | 3.13 | ||||
| P/E(倍) | 13.8 | 10.7 | 9.1 | 8.8 | 8.7 | ||||
| P/B(倍) | 1.5 | 1.4 | 1.4 | 1.2 | 1.1 | ||||
数据来源：聚源、开源证券研究所
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公司信息更新报告
附：财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 172,229 208,310 319,143 455,666 632,278 | 营业收入 | 233,263 335,216 361,573 372,807 379,033 | ||||||||
| 现金 | 营业成本 | ||||||||||
| 127,457 162,886 257,464 404,529 572,757 | 139,023 224,452 229,630 238,698 245,156 | ||||||||||
| 应收票据及应收账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 11,759 13,607 16,965 13,922 17,198 | 10,926 16,502 16,632 16,703 16,982 | ||||||||||
| 其他应收款 | 营业费用 | ||||||||||
| 3,415 | 2,307 | 4,915 | 2,370 | 4,913 | 555 | 581 | 760 | 755 | 759 | ||
| 预付账款 | 管理费用 | ||||||||||
| 4,426 | 7,893 | 4,965 | 8,583 | 5,116 | 18,072 | 9,119 21,824 20,509 18,014 | |||||
| 存货 | 研发费用 | ||||||||||
| 12,750 12,633 18,503 13,032 18,737 | 1,362 | 2,499 | 2,071 | 2,364 | 2,466 | ||||||
| 其他流动资产 | 财务费用 | ||||||||||
| 12,422 | 8,984 16,331 13,231 13,556 | 1,188 | 88 | 87 | 86 | 85 | |||||
| 非流动资产 | 资产减值损失 | ||||||||||
| 386,218 398,742 311,873 223,994 135,803 | -1,523 | -1,292 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | ||||||
| 长期投资 | 其他收益 | ||||||||||
| 49,492 47,644 47,913 48,093 47,985 | 378 | 551 | 452 | 473 | 479 | ||||||
| 固定资产 | 公允价值变动收益 | ||||||||||
| 219,043 238,026 166,502 88,202 | 6,514 | -134 | - | - | - | - | |||||
| 无形资产 | 投资净收益 | ||||||||||
| 36,126 50,908 49,071 47,212 45,330 | 3,178 | -885 | 1,639 | 1,311 | 688 | ||||||
| 其他非流动资产 | 资产处置收益 | ||||||||||
| 81,557 62,164 48,388 40,487 35,974 | -22 | 454 | - | - | - | ||||||
| 资产总计 | 营业利润 | ||||||||||
| 558,447 607,052 631,017 679,660 768,081 | 63,490 78,242 91,661 94,476 95,738 | ||||||||||
| 流动负债 | 营业外收入 | ||||||||||
| 69,493 91,748 102,332 83,951 104,346 | 439 | 380 | 420 | 410 | 408 | ||||||
| 短期借款 | 营业外支出 | ||||||||||
| 5,043 | 4,248 | 4,248 | 4,248 | 4,248 | 1,267 | 1,247 | 974 | 1,163 | 1,128 | ||
| 应付票据及应付账款 | 利润总额 | ||||||||||
| 28,980 35,216 39,674 36,649 40,723 | 62,662 77,375 91,107 93,723 95,019 | ||||||||||
| 其他流动负债 | 所得税 | ||||||||||
| 35,470 52,284 58,410 43,054 59,375 | 15,397 18,016 20,955 21,369 21,664 | ||||||||||
| 非流动负债 | 净利润 | ||||||||||
| 63,824 69,628 63,324 57,994 52,666 | 47,265 59,359 70,152 72,354 73,354 | ||||||||||
| 长期借款 | 少数股东损益 | ||||||||||
| 53,492 52,365 47,129 41,892 36,656 | 8,095 | 9,090 10,743 11,080 | 11,233 | ||||||||
| 其他非流动负债 | 归母净利润 | ||||||||||
| 10,332 17,263 16,195 16,102 16,010 | 39,170 50,269 59,409 61,274 62,121 | ||||||||||
| 负债合计 | EBITDA | ||||||||||
| 133,317 161,376 165,656 141,945 157,012 | 82,575 97,273 109,644 112,283 113,601 | ||||||||||
| 少数股东权益 | |||||||||||
| 64,941 68,801 79,544 90,624 101,857 | EPS(元) | 1.97 | 2.53 | 2.99 | 3.08 | 3.13 | |||||
| 股本 | |||||||||||
| 19,890 19,869 19,869 19,869 19,869 | |||||||||||
| 资本公积 | 74,765 74,667 74,667 74,667 74,667 | 主要财务比率 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 留存收益 | 257,741 271,878 306,954 343,131 379,809 | 成长能力 | -3.6 | 43.7 | 7.9 | 3.1 | 1.7 | ||||
| 归属母公司股东权益 | 营业收入(%) | ||||||||||
| 360,189 376,875 385,817 447,092 509,213 | |||||||||||
| 负债和股东权益 | |||||||||||
| 558,447 607,052 631,017 679,660 768,081 | 营业利润(%) | -4.7 | 23.2 | 17.2 | 3.1 | 1.3 | |||||
| 归属于母公司净利润(%) | -9.4 | 28.3 | 18.2 | 3.1 | 1.4 | ||||||
获利能力
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 毛利率(%) | 40.4 | 33.0 | 36.5 | 36.0 | 35.3 | |
| 净利率(%) | 16.8 | 15.0 | 16.4 | 16.4 | 16.4 | ||||||
| 现金流量表(百万元) | ROE(%) | 11.1 | 13.3 | 15.1 | 13.5 | 12.0 | |||||
| 经营活动现金流 | 81,289 94,575 82,539 81,850 103,345 | ROIC(%) | 11.1 | 13.1 | 15.5 | 14.3 | 13.0 | ||||
| 净利润 | |||||||||||
| 47,265 59,359 70,152 72,354 73,354 | 偿债能力 | ||||||||||
| 23.9 | 26.6 | 26.3 | 20.9 | 20.4 | |||||||
| 折旧摊销 | 19,587 20,573 18,537 18,560 18,583 | 资产负债率(%) | |||||||||
| 财务费用 | |||||||||||
| 1,188 | 88 | 87 | 86 | 85 | 净负债比率(%) | -14.4 | -20.1 | -41.2 | -64.0 | -84.7 | |
| 投资损失 | |||||||||||
| -3,178 | 885 | -1,639 | -1,311 | -688 | 流动比率 | 2.5 | 2.3 | 3.1 | 5.4 | 6.1 | |
| 营运资金变动 | 速动比率 | ||||||||||
| 16,006 | 8,054 | -3,624 | -7,840 | 12,011 | 2.1 | 1.9 | 2.7 | 5.0 | 5.7 | ||
| 其他经营现金流 | 营运能力 | ||||||||||
| 421 | 5,616 | -974 | - | - | |||||||
| 0.4 | 0.6 | 0.6 | 0.6 | 0.5 | |||||||
| 投资活动现金流 | 32,048 | -6,844 69,970 70,630 70,296 | 总资产周转率 | ||||||||
| 资本支出 | 应收账款周转率 | ||||||||||
| 20,673 23,863 | -988 19,515 19,492 | 21.0 | 26.4 | 23.7 | 24.1 | 24.4 | |||||
| 长期投资 | 应付账款周转率 | ||||||||||
| 59,829 | -736 | -269 | -114 | 108 | 5.1 | 7.0 | 6.1 | 6.3 | 6.3 | ||
| 其他投资现金流 | 112,550 16,283 68,713 90,031 89,897 | 每股指标(元) | 1.97 | 2.53 | 2.99 | 3.08 | 3.13 | ||||
| 筹资活动现金流 | -42,079 -43,731 -57,931 | -5,416 | -5,414 | 每股收益(最新摊薄) | |||||||
| 短期借款 | |||||||||||
| 4,208 | -795 | - | - | - | 每股经营现金流(最新摊薄) | 4.09 | 4.76 | 4.15 | 4.12 | 5.20 | |
| 长期借款 | 13,089 | -1,127 | -5,237 | -5,237 | -5,237 | 每股净资产(最新摊薄) | 18.13 | 18.97 | 19.42 | 22.50 | 25.63 |
| 普通股增加 | |||||||||||
| - | -21 | - | - | - | 估值比率 | ||||||
| 13.8 | 10.7 | 9.1 | 8.8 | 8.7 | |||||||
| 资本公积增加 | 39 | -98 | - | - | - | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -59,415 -41,690 -52,695 | -179 | -177 | P/B | 1.5 | 1.4 | 1.4 | 1.2 | 1.1 | ||
| 现金净增加额 | |||||||||||
| 71,127 43,826 94,578 147,065 168,228 | EV/EBITDA | 6.6 | 5.3 | 3.9 | 2.6 | 1.1 | |||||
数据来源：聚源、开源证券研究所
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股票投资评级说明
| 评级 | 说明 | |
| 证券评级 | 买入（Buy） | 预计相对强于市场表现 20%以上； |
| 增持（outperform） | 预计相对强于市场表现 5%～20%； | |
| 中性（Neutral） | 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； | |
| 减持（underperform） | 预计相对弱于市场表现 5%以下。 | |
| 行业评级 | 看好（overweight） | 预计行业超越整体市场表现； |
| 中性（Neutral） | 预计行业与整体市场表现基本持平； | |
| 看淡（underperform） | 预计行业弱于整体市场表现。 | |
| 备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪 深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同 的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决 定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较 完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 | ||
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型 均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
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