中国神华评级公司简评报告：煤炭航母收入盈利双增，高分红凸显长期投资价值
股票代码 ：601088
股票简称 ：中国神华
报告名称 ：公司简评报告：煤炭航母收入盈利双增，高分红凸显长期投资价值
评级 ：买入
行业：煤炭行业
煤炭航母收入盈利双增，高分红凸显长期投资价值
| 评级：买入 | 中国神华(601088)公司简评报告 | 2022.03.26 核心观点 | |||||||
邹序元 首席分析师 SAC 执证编号：S0110520090002 zouxuyuan@sczq.com.cn 电话：86-010-8115 2655 张飞 行业研究助理 zhangfei@sczq.com.cn 电话：86-010-8115 2685 市场指数走势（最近 1 年）
资料来源：聚源数据 公司基本数据 | ||||||||
| | 事件：公司发布 2021 年业绩报告，实现营业收入 3,352.16 亿元，同比 | |||||||
| 增长 43.7%；归母净利润 502.69 亿元，同比增长 28.34%，实现基本每 股收益为 2.53 元，经营性净现金流为 945.75 亿元，同比增长 16.3%。 | ||||||||
| | 煤炭产销量同比小幅增长，销售单价提升增厚利润水平。公司煤炭板块 | |||||||
| 2021 年实现商品煤产量 3.07 亿吨，同比增加 5.3%；实现煤炭销量 4.8 亿吨，同比增加 8%，其中自产煤销量 3.1 亿吨，同比增长 5.6%，外购 煤 1.7 亿吨，同比增长 12.8%。公司吨煤销售平均单价为 588 元/吨，同 比增加 43.4%。公司 2021 年中长期合同占比达到 88.7%，其中年度长协 和月度长协比例分别为43.1%、40.7%，对应平均销售价格分别为456/765 元/吨，同比增加 20.0%、64.5%。2021 年煤炭价格整体大幅上涨，销售 单价提升幅度较大，成为公司净利润高增的主要原因。吨煤毛利率达到 27.6%，上升 1.6 个百分点，吨煤毛利的增速低于单价增速的原因主要 是材料及人工成本的上升。 | ||||||||
| | 电力业务量价齐升，受原材料价格影响毛利率下滑 15.3%。公司电力业 | |||||||
| 务板块，2021 年实现营业收入 641 亿元，同比增长 29.6%，实现发电量 1,665 亿千瓦时，同比增长 22%，总售电量达到 1,561 亿千瓦时,同比增 加 22%，平均售电单价为 0.348 元，同比增长 6%，实现毛利率 7.7%，同比下滑 15.3 个百分点。主要是公司燃煤发电占公司总发电量比例达 到 97.2%，受燃煤发电主要原材料煤炭价格上涨影响，发电业务板块毛 | ||||||||
| 最新收盘价（元） | 27.18 | |||||||
| 一年内最高/最低价（元） | 27.89/16.13 | 利率大幅下滑，但整体板块仍保持盈利，煤电一体化经营优势明显。 | ||||||
| 市盈率（当前） | 11.65 | | 铁路运输板块保持稳定高毛利率水平。铁路板块实现营业收入 407 亿 | |||||
| 市净率（当前） | 1.47 | |||||||
| 元，同比增长 5.1%，毛利率 47.1%，下滑 1.8 个百分点。铁路单位运输 成本为 0.068 元/吨公里，增加 0.015 元，同比上涨 28%。铁路运输业 | ||||||||
| 总股本（亿股） | 198.69 | |||||||
| 总市值（亿元） | 5,400.26 | |||||||
| 资料来源：聚源数据 相关研究 | 务左右优质资产，整体保持高毛利率水平。 | |||||||
| | 超 100%的高比例分红，彰显长期投资价值：公司发布公告 2021 年度 | |||||||
| 分红，向全体股东派发 2021 年度末期股息每 10 股人民币 25.4 元（含 税），按 2021 年 12 月 31 日股本计算，拟派发现金红利合计约人民币 504.66 亿元（含税），占 2021 年度归属于股东净利润的 100.4%，按照 | ||||||||
3 月 25 日公司收盘价 27.18 元计算，股息率达到 9.35%，大比例分红回 报股东，良好的盈利能力及稳定的现金流入，看好公司长期投资价值。盈利预测以及投资评级：预计公司 2022 年-2024 年归母净利润分别为 526.2/602.0/677.1 亿元，当前股价对应 PE 为 10.26/8.97/7.9 倍。首次覆 盖给予公司买入评级。
风险提示：宏观经济增长不及预期；煤价大幅下降；煤炭产销不及预期
以及在建项目进展缓慢等。
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盈利预测
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营收（亿元） | 3352.2 | 3458.8 | 3601.6 | 3754.2 |
| 营收增速（%） | 43.7 | 3.2 | 4.1 | 4.2 |
| 净利润（亿元） | 502.7 | 526.2 | 602.0 | 677.1 |
| 净利润增速（%） | 28.3 | 4.7 | 14.4 | 12.5 |
| EPS(元/股) PE | 2.53 | 2.65 | 3.03 | 3.41 |
| 10.7 | 10.3 | 9.0 | 8.0 |
资料来源：Wind，首创证券
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
图 1 2017-2021 年公司煤炭产销量（万吨）
图 1 吨煤毛利润及吨煤成本（元/吨）
| 产量 万吨 | 销量 万吨 | 煤炭销售均价 元 | 煤炭成本 元 | ||||||||||
| 销售均价增速 % | 吨煤净利润增速 | ||||||||||||
| 产量增速 | 销量增速 % | ||||||||||||
| 60000 | 2019 | 2021 | 15% | 700 | 100% | ||||||||
| 50000 | 2017 | 2018 | 2020 | 10% | 600 | 80% | |||||||
| 40000 | 500 | ||||||||||||
| 60% | |||||||||||||
| 5% | |||||||||||||
| 400 | |||||||||||||
| 30000 | |||||||||||||
| 40% | |||||||||||||
| 0% | |||||||||||||
| 300 | |||||||||||||
| 20000 | |||||||||||||
| 20% | |||||||||||||
| 200 | |||||||||||||
| -5% | |||||||||||||
| 10000 | |||||||||||||
| 0% | |||||||||||||
| 100 | |||||||||||||
| 0 | -10% | ||||||||||||
| 0 | -20% | ||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||
资料来源：Wind，首创证券
图 2 2017-2022 年营业收入及增速（亿元，%）
资料来源：Wind，首创证券，注：按照营收以及营业成本计算 图 3 2017-2022 年净利润及增速（亿元，%）
| 营业收入 亿元 | 同比增速 % | 600 | 净利润 | 同比增速 % | 120 | ||||||||
| 4,000 | 2017 | 50 | |||||||||||
| 500 | 100 | ||||||||||||
| 3,500 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 40 | 400 | 80 | ||||||
| 3,000 | |||||||||||||
| 30 | 60 | ||||||||||||
| 300 | |||||||||||||
| 2,500 | |||||||||||||
| 20 | |||||||||||||
| 40 | |||||||||||||
| 2,000 | |||||||||||||
| 200 | |||||||||||||
| 10 | |||||||||||||
| 1,500 | 20 | ||||||||||||
| 0 | |||||||||||||
| 1,000 | 100 | ||||||||||||
| 0 | |||||||||||||
| (10) | |||||||||||||
| 500 | |||||||||||||
| 0 | (20) | ||||||||||||
| 0 | (20) | ||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||
资料来源：Wind，首创证券
图 4 2017-2021 年经营性净现金流及增速（亿元，%）
资料来源：Wind，首创证券
图 5 公司 2017 年-2021 年 ROE、ROA 保持稳定（%）
| 经营性净现金流 亿元 | ROA | ROE | ||||||||||
| 1,000 800 600 400 200 0 | 同比增速 % | 40 | ||||||||||
| 30 | 20 | |||||||||||
| 20 | 15 10 | |||||||||||
| 10 | ||||||||||||
| 0 | ||||||||||||
| (10) | 5 | |||||||||||
| (20) | ||||||||||||
| (30) | 0 | |||||||||||
| (40) | ||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||
| 资料来源：Wind，首创证券 | 资料来源：Wind，首创证券 | |||||||||||
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
财务报表和主要财务比率
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2020E | 2021E | 2022E | 现金流量表（百万元） | 2021A | 2020E | 2021E | 2022E |
| 流动资产 | 208310 | 268276 | 345909 | 428252 | 经营活动现金流 | 94575 | 87848 | 93076 | 99344 |
| 现金 | 162886 | 221465 | 297796 | 378752 | 净利润 | 50269 | 52623 | 60199 | 67714 |
| 应收账款 | 10258 | 10564 | 11000 | 11466 | 折旧摊销 | 20573 | 24229 | 22151 | 20266 |
| 其它应收款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 财务费用 | 88 | 1792 | 906 | 277 |
| 预付账款 | 投资损失 | ||||||||
| 7893 | 8133 | 8226 | 8324 | 885 | -14 | -14 | -14 | ||
| 存货 | 营运资金变动 | ||||||||
| 12633 | 13009 | 13158 | 13315 | 13670 | -67 | -790 | -848 | ||
| 其他 | 11291 | 11650 | 12131 | 12645 | 其它 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 非流动资产 | 398742 | 374580 | 352495 | 332296 | 投资活动现金流 | -6844 | -52 | -52 | -52 |
| 长期投资 | 47644 | 47644 | 47644 | 47644 | 资本支出 | -23863 | -65 | -65 | -65 |
| 固定资产 | 238026 | 219770 | 202919 | 187364 | 长期投资 | 3748 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产 | 50908 | 45822 | 41245 | 37125 | 其他 | 13271 | 14 | 14 | 14 |
| 其他 | 筹资活动现金流 | ||||||||
| 25295 | 25295 | 25295 | 25295 | -43731 | -29218 | -16693 | -18337 | ||
| 资产总计 | 短期借款 | ||||||||
| 607052 | 642856 | 698404 | 760548 | 4248 | 0 | 0 | 0 | ||
| 流动负债 | 91748 | 81538 | 82051 | 82591 | 长期借款 | 1490 | -7283 | 0 | 0 |
| 短期借款 | 4248 | 0 | 0 | 0 | 其他 | -8991 | -15895 | -15787 | -18060 |
| 应付账款 | 33790 | 34818 | 35216 | 35636 | 现金净增加额 | 44000 | 58579 | 76331 | 80956 |
| 其他 | 1367 | 1409 | 1425 | 1442 | 主要财务比率 | 2021A | 2020E | 2021E | 2022E |
| 非流动负债 | 69628 | 69628 | 69628 | 69628 | 成长能力 | 43.7% | 3.2% | 4.1% | 4.2% |
| 长期借款 | 营业收入 | ||||||||
| 49193 | 49193 | 49193 | 49193 | ||||||
| 其他 | 营业利润 | ||||||||
| 9391 | 9391 | 9391 | 9391 | 23.2% | 5.5% | 14.4% | 12.5% | ||
| 负债合计 | 161376 | 151166 | 151679 | 152219 | 归属母公司净利润 | 28.3% | 4.7% | 14.4% | 12.5% |
| 少数股东权益 | 68801 | 78087 | 88711 | 100660 | 获利能力 | 33.0% | 33.1% | 35.1% | 36.9% |
| 376875 | 413602 | 458015 | 507669 | ||||||
| 归属母公司股东权益 | 毛利率 | ||||||||
| 负债和股东权益 | 607052 | 642856 | 698404 | 760548 | 净利率 | 15.0% | 15.2% | 16.7% | 18.0% |
| 利润表（百万元） | 2021A | 2020E | 2021E | 2022E | ROE | 13.3% | 12.7% | 13.1% | 13.3% |
| 营业收入 | 335216 | 345882 | 360163 | 375421 | ROIC | 11.9% | 11.7% | 12.0% | 12.1% |
| 营业成本 | 偿债能力 | ||||||||
| 224452 | 231278 | 233924 | 236715 | ||||||
| 26.6% | 23.5% | 21.7% | 20.0% | ||||||
| 16502 | 17294 | 18008 | 18771 | ||||||
| 营业税金及附加 | 资产负债率 | ||||||||
| 营业费用 | 581 | 600 | 600 | 600 | 净负债比率 | 10.0% | 7.7% | 7.0% | 6.5% |
| 研发费用 | 2499 | 3249 | 2924 | 3216 | 流动比率 | 2.27 | 3.29 | 4.22 | 5.19 |
| 管理费用 | 9119 | 9119 | 9365 | 9618 | 速动比率 | 2.13 | 3.13 | 4.06 | 5.02 |
| 财务费用 | 营运能力 | ||||||||
| 88 | 1792 | 906 | 277 | ||||||
| 0.55 | 0.54 | 0.52 | 0.49 | ||||||
| 资产减值损失 | -3853 | -15 | -15 | -15 | 总资产周转率 | ||||
| 公允价值变动收益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 应收账款周转率 | 26.43 | 25.04 | 25.17 | 25.18 |
| 投资净收益 | 120 | 14 | 14 | 14 | 应付账款周转率 | 6.99 | 6.47 | 6.41 | 6.41 |
| 营业利润 | 78242 | 82549 | 94434 | 106223 | 每股指标(元) | 2.53 | 2.65 | 3.03 | 3.41 |
| 380 | 4 | 4 | 4 | ||||||
| 营业外收入 | 每股收益 | ||||||||
| 营业外支出 | 每股经营现金 | ||||||||
| 1247 | 12 | 12 | 12 | 4.76 | 4.42 | 4.68 | 5.00 | ||
| 利润总额 | 每股净资产 | ||||||||
| 77375 | 82541 | 94425 | 106214 | 18.97 | 20.82 | 23.05 | 25.55 | ||
| 所得税 | 18016 | 20632 | 23603 | 26550 | 估值比率 | 10.7 | 10.3 | 9.0 | 8.0 |
| 59359 | 61909 | 70823 | 79664 | P/E | |||||
| 净利润 | |||||||||
| 少数股东损益 | 9090 | 9286 | 10623 | 11950 | P/B | 1.43 | 1.31 | 1.18 | 1.06 |
| 归属母公司净利润 | 50269 | 52623 | 60199 | 67714 | |||||
| EBITDA | 95917 | 108570 | 117492 | 126765 | |||||
| EPS（元） | |||||||||
| 2.53 | 2.65 | 3.03 | 3.41 |
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| 公司简评报告 证券研究报告 |
邹序元，分析师，英国埃克塞特大学金融与投资专业硕士，10 年证券研究经验，5 年证券投资经验。
张飞，行业研究助理，中国矿业大学（北京）理学学士、经济学硕士，2 年股权投资经验。
分析师声明
本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将 对报告的内容和观点负责。
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评级说明
| 投资建议的比较标准 | 评级 | 说明 | ||
| 2. | 投资评级分为股票评级和行业评级 | 股票投资评级 | 买入 | 相对沪深 300 指数涨幅 15％以上 |
| 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比 | 行业投资评级 | 增持 | 相对沪深 300 指数涨幅 5％-15%之间 | |
| 较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司 | ||||
| 中性 | 相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间 | |||
| 股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的 | ||||
| 减持 | 相对沪深 300 指数跌幅 5％以上 | |||
| 沪深 300 指数的涨跌幅为基准 | ||||
| 投资建议的评级标准 | 看好 | 行业超越整体市场表现 | ||
| 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或 | ||||
| 中性 | 行业与整体市场表现基本持平 | |||
| 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 | ||||
| 指数的涨跌幅为基准 | 看淡 | 行业弱于整体市场表现 |
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