康龙化成评级公司点评报告：综合能力持续提升，驱动业绩高增长

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-50%➢收入增长强劲，公司经营稳健。公司近四年收入增速呈逐年增加的趋 21/03 21/07 21/11 势，21 年增速达 45%，增长强劲。2021 年公司实现综合毛利率

资料来源：万得，信达证券研发中心 35.99%，近三年毛利率稳定在 36%左右；归母净利率为 22.3%，近两年 均稳定在 22%左右；扣非归母净利率为 18.0%，同比增加 2.4 个 pp，整

学联动强劲，生物科学收入贡献率高达 46.6%；此外，21 年共参与 565 个药物发现项目， 77 个国内 IND / NDA 项目，56 个多国同时申报项 目，中外服务能力进一步提升；在 CMC 服务上，21 年实现收入 17.46 亿元，同比+42.9%，毛利率 34.8%，共服务 1013 个药物分子或中间体（临床前 754 个、临床 I-II 期 224 个、临床 III 期 30 个、工艺验证和商 业化 5 个），CDMO 转型升级卓有成效。在临床研究服务方面，2021 年 实现收入 9.56 亿元，同比+52.0%，毛利率 10.3%，通过对组织架构整合 优化，目前已覆盖临床研究全流程。大分子和细胞与基因治疗方面，公 司首次公布营收 1.51 亿元，美国地区业务快速发展，市占率进一步提 高，子公司 Pharmaron Biologics UK 已开始承接外部订单，未来增长值 得期待。

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力。在技术方面，公司拥有生物酶催化和流体化学两大技术，拥有化学 反应筛选平台、基因编码化合物库技术平台、人源干细胞诱导的心肌细 胞测试平台等六大技术平台，拥有研发人员 13455 名，占比高达 90.2%，综合技术实力强劲。在产能方面，公司在各个业务板块均进行 多项并购、扩建，实验室服务方面：宁波第一园区二期工程的第一部分（12Wm2）已经陆续投入使用，第二部分（4.2Wm2）已经开始内部安 装，第三园区一期工程（14Wm2）已经开始建设，预计将于 2021 年上

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半年投入使用，此外，肇庆创药、康瑞泰、安凯毅博收购持续保障动物 供应，目前 NHP（非人灵长类动物）存栏数近 1W 只；CMC 方面：绍 兴工厂一期（200m3）已经于 2022 年初投入使用，其余 400m3将于 2022 年年中交付，天津三期（4Wm2）陆续投入使用，并通过收购英国 Cramlington 工厂增加 100 m3的产能；临床研究服务：收购了恩远医药 和德泰迈，加强医学和药物警戒能力；大分子和小基因治疗方面：2023 年将有约 7Wm2产能投入使用，同时收购的 Pharmaron Biologics UK 公 司已经开始产生收入。

➢盈利预测：基于公司 CDMO 转型升级顺利、大分子和细胞与基因治疗 初建成效，依据公司指引，我们上调对公司的盈利预期，预计 2022-2024 年公司营业收入为 104.57/147.12/206.89 亿元，同比增长 40.5%、40.7%、40.6%；归母净利润分别为 23.39/32.63/46.12 亿元，同比增长 40.8%、39.5%、41.3%，对应 2022-2024 年 PE 分别为 39/28/20 倍。

➢风险因素：行业竞争加剧、医药行业研发投入及外包需求下降风险、国 内国际政策、核心技术人员流失等风险。

资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为 2022 年 03 月 25 日收盘价

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周平，医药行业首席分析师。北京大学本科、清华大学硕士，5 年证券从业经验。曾入职西南证券、华西证券，2021 年 4 月加入信达证券担任医药首席分析师。作为团队核心成员获得 2015/2016/2017 年新财富医药行业最佳分析师第 六名/五名/四名。

李雨辰，团队成员，北京协和医学院医学博士。具有 5 年医药行业实业工作经验。曾就职于生物梅里埃、贝克曼库尔 特（丹纳赫集团），具有丰富的实业经验。2021 年 7 月加入信达证券，负责医疗器械板块研究工作。

史慧颖，团队成员，上海交通大学大学药学硕士，曾在 PPC 佳生和 Parexel 从事临床 CRO 工作，2021 年加入信达证 券，负责 CXO 行业研究。

史玉琢，团队成员，香港理工大学生物医学工程硕士，曾在万联证券研究所医药团队工作，2021 年加入信达证券，负责疫苗、血制品、医药消费行业研究。

王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021 年 12 月加入信达证券，负责科研 服务与小分子创新药行业研究。

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