青岛啤酒评级买入业绩符合预期，关注旺季需求恢复

股票代码 ：600600
股票简称 ：青岛啤酒
报告名称 ：业绩符合预期，关注旺季需求恢复
评级 ：买入
行业：酿酒行业

2022 年 03 月 29 日

证券研究报告

消费升级与娱乐研究中心

青岛啤酒 (600600.SH) 买入（维持评级） 公司点评

市场价格（人民币）： 78.00 元 业绩符合预期，关注旺季需求恢复

市场数据(人民币) 公司基本情况(人民币)

总股本(亿股) 13.64 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E

已上市流通 A 股(亿股) 6.96 营业收入（百万元）27,760 30,167 33,522 36,044 38,152

流通港股(亿股) 6.55 营业收入增长率-0.80% 8.67% 11% 8% 6%

总市值(亿元) 1,064.20 归母净利润（百万元）2,201 3,155 3,297 4,158 5,076

年内股价最高最低(元) 114.81/78.00 归母净利润增长率 18.9% 43.3% 4% 26% 22%

沪深 300 指数 4148

每股经营性现金流净额
摊薄每股盈利（元）1.61

3.04
2.31

3.71
2.42

8.07
3.05

4.68
3.72

5.29

上证指数 3215

净资产收益率 10.67% 13.72% 13.29% 15.22% 16.58%

市盈率（倍）61.60 42.81 32.28 25.59 20.96

111.88
人民币(元) 成交金额(百万元)

2500

来源：公司年报、国金证券研究所
市净率（倍）6.58 5.87 4.29 3.90 3.48

102.62 2000

93.36 1500

业绩简评

84.1 1000公司于 3 月 28 日发布年报，21 年营收 301.67 亿元，同比+8.7%；归母净

74.84 500 利 31.55 亿元，同比+43.3%；剔除杨家群收储补偿款 4.36 亿元，归母净利

65.58 0 27.2 亿元，同比+23.6%；扣非归母净利 22.07 亿元，同比+21.5%。21Q4

营收 33.95 亿元，同比+1.7%；扣非归母净利-10.1 亿元，亏损同比扩大。

210329
210629
210929
211229
经营分析

业绩符合前期公告，全年结构优化推进。21 年实现销量 793 万千升，同比

成交金额 青岛啤酒 沪深300 +1.4%（对比 19 年下滑 1.5%），吨价同比+7.03%。1）分产品看，21 年

青岛品牌/其他品牌收入 197.96/98.77 亿元，同比+14.9%/-2.1%；销量

432.9/360.1 万千升，同比+11.6%/-8.6%，吨价同比+3%/+7%，青岛主品牌

相关报告 占比提升 5pct 至 54.6%，产品结构升级延续。高档以上产品（按实际利润

贡献划分，而非终端零售价）销量 52 万千升，同比+14.2%。我们预计，白

1.《业绩符合预期，产品价格升级向好-青 啤增速 50%，崂山或下滑大个位数，纯生双位数增长。2）分区域看，山东/

岛啤酒三季报点评》，2021.10.29 华 北 / 华 南/ 华东 / 东 南 地区 营收 197.5/72.8/33.7/27.9/8.9 亿 元 ，同 比

+9.6%/+12.1%/+3.0%/-0.4%/+8.3%，华东、东南亏损收窄。3）分季度

2.《高端化进程加快，静待提价催化-青岛 看，21Q4 销量 84.8 万千升，同比-3.4%（对比 19 年下滑 0.8%），吨收入

啤酒 21 年中报点评》，2021.8.26 同比+5.3%，青岛/其他品牌同比+2%/-12%，主要系疫情影响需求及高端

化，1903 听、白啤听等年底提价，但体量较小，且需时间传导。

3.《Q1 业绩超预期，结构升级持续加速-21 年成本阶段性承压，费用投放复苏。21 年扣非净利率同比+0.8pct，其

青岛啤酒 21 年一季报点评》，2021.4.23 中：1）毛利率同比+1.4pct（吨成本同比+4.9%），主要系大麦、包材成本

4.《降本增效，长期结构升级+净利率改善 上升。2）销售费率/管理费率同比+0.7/-0.4pct，系品牌宣传力度加大，管理

可期-青岛啤酒年报点评》，2021.3.29 效率逐步增强。3）公司 21 年关厂 2 家，固定资产减值损失 1.89 亿元，产

能利用率为 57.6%。将合同履约成本（16.83 亿元）还原至销售费用后，

21Q4 毛利率同比+2.6pct（吨成本同比+1.5%），成本压力环比已有改善；

销售费率/管理费率同比+12.1/-7.1pct。

淡季需求受疫情扰动，中长期盈利水平持续增强。渠道反馈，1-2 月量增

9%，3 月下滑双位数，Q1 销量或变动不大，ASP 预计增长中大个位数。当

前山东疫情控制，建议关注旺季疫情防控进度。大麦锁价预计到上半年，包

材影响有待观察，但年初经典大瓶提价，4-5 月纯生有望换代升级，利润弹

性释放可期。我们认为，青啤品牌形象良好，赞助冬奥会夯实基础，22 年

高端化进度或环比加快。中长期，费效比、经营效率提升，静待红利释放。

盈利预测

刘宸倩 分析师 SAC 执业编号：S1130519110005

liuchenqian＠gjzq.com.cn 预计 22-24 年营收增速为 11%/8%/6%，剔除土地补偿款后归母净利增速为

21%/26%/22%，EPS 为 2.42/3.05/3.72 元，对应 PE 为 32/26/21X，维持

李本媛 联系人“买入”评级。

libenyuan＠gjzq.com.cn 风险提示

疫情反复风险，市场竞争加剧风险，原材料上涨过快风险，食品安全问题。

- 1 -

敬请参阅最后一页特别声明

买入：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 15%以上；

增持：预期未来 6－12 个月内上涨幅度在 5%－15%；

中性：预期未来 6－12 个月内变动幅度在 -5%－5%；

敬请参阅最后一页特别声明

国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个 人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何 侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得 对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。

本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这 些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中 的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。

本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当 考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报 告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取 报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终 操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。

在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为 这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。

本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市 场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。

根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级(含 C3 级）的投资者使用；非国金证券 C3 级以上(含 C3 级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。

敬请参阅最后一页特别声明