中国太保评级买入2021年年报点评：寿险改革持续深化，车险综改压力缓解

股票代码 ：601601
股票简称 ：中国太保
报告名称 ：2021年年报点评：寿险改革持续深化，车险综改压力缓解
评级 ：买入
行业：保险

2022 年 3 月 28 日

公司研究

寿险改革持续深化，车险综改压力缓解

——中国太保（601601.SH、2601.HK）2021 年年报点评

同比+1.3%；归母净利润 268 亿元，同比+9.2%；归母营运利润 353 亿元，同比

zhengjy@ebscn.com

司寿险业务退保率同比提升 0.5pct 至 1.7%，总退保金同比增长 54.8%至 223 亿 元，其中 21Q4 同比增长 1.6%至 54.2 亿元。若剔除 2021 年短期投资波动（23.0

（1）代理人持续清虚，期缴新单与人均 FYP 提升。2021 年公司启动以职业化、专业化、数字化为方向的个险渠道改革，持续清虚低产能代理人，月均保险营销 员同比下滑 29.9%至 52.5 万人，较上半年下滑 18.1%。受人力脱落影响，2021 年代理人渠道保险业务收入 1886 亿元，同比-3.2%（21Q4 同比-8.7%），其中 新保业务 292 亿元，同比-0.2%（21Q4 同比-25.2%），但新保期缴业务同比提 升 11.6%至 248 亿元（21Q4 同比-18.9%，降幅较 21Q3 缩窄 20.9pct）。同时，2021 年公司 CG（MDRT 水平）人力同比+170.1%，保险营销员每月人均首年保 险业务收入为 4638 元，同比+42.3%（2020 年同比-22.6%）。

（2）NBVM 下滑，NBV 暂时承压。预计主要受高价值率长期保障型产品销售乏 力以及低价值率年金产品较受欢迎影响，2021 年公司 NBVM 在业务结构变化下 同比下滑 15.4 个百分点至 23.5%，NBV 同比下滑 24.8%至 134 亿元（21H2 同 比-51.9%），增长暂时承压。公司 2021 年全面启动“长航计划”，2022 年 1

本率同比-2.4%，业务品质有所改善。

投资：总投资收益率表现领先行业。2021 年公司加强长期利率债配置以延展固 收资产久期的同时，适当提高权益类投资比例（较上年末+2.4pct）以提高长期 投资回报，实现净投资收益率 4.5%，同比-0.2pct，总投资收益率 5.7%，同比-0.2pct，基本保持平稳，表现领先行业（已披露数据中，平安总投资收益率同 比-2.2pct，国寿同比-0.32pct，人保同比持平）。

“偿二代”二期压力下，每股分红同比-23.1%。2021 公司每股分红 1.0 元，同 比-23.1%，预计主要原因为“偿二代”二期工程实施后，公司偿付能力充足率 略受负面影响。若剔除 2020 年公司因 30 周年庆特别派发的 0.1 元分红，则 2021 年每股分红同比下滑 16.7%。

盈利预测与评级：公司正积极推进寿险渠道改革，虽 NBV 暂时承压，但通过全 面启动“长航行动”和实施新基本法，未来将促进代理人队伍向高质量和专业化 方向转型，叠加公司积极布局康养产业链，预计未来 NBV 有望实现修复。考虑 到公司 21Q4 净利润下滑、疫情仍区域性反复以及国内外经济形势存在不确定性 等因素，我们下调公司 2022-2023 年归母净利润预测 17.9%/16.2%至 352/415 亿元，新增 2024 年归母净利润预测 466 亿元。目前 A/H 股价对应公司 22 年 PEV 为 0.39/0.26，估值处于历史低位，维持 A/H 股“买入”评级。

风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。

公司盈利预测与估值简表

资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022 年 3 月 28 日；HKD/CNY=0.81375

财务报表与盈利预测

资料来源：Wind，光大证券研究所预测

资料来源：Wind，光大证券研究所预测

行业及公司评级体系

分析、估值方法的局限性说明

本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法 合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。

法律主体声明

本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。

中国光大证券国际有限公司和 Everbright Securities (UK) Company Limited 是光大证券股份有限公司的关联机构。

特别声明

光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中 国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介 绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。

本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不 保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更 新。

本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资 者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯 一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。

不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户 提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见 或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并 谨慎抉择。

在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投 资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策 的唯一信赖依据。

本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个 人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追 究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。

光大证券研究所

光大证券股份有限公司关联机构