青岛啤酒评级买入高端化战略愈加清晰，费效优化利润逆势增长
发布时间： 2022年03月30日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：600600
股票简称 ：青岛啤酒
报告名称 ：高端化战略愈加清晰，费效优化利润逆势增长
评级 ：买入
行业：酿酒行业
公司报告 | 年报点评报告
青岛啤酒（600600）
证券研究报告
2022 年 03 月 30 日
投资评级
| 高端化战略愈加清晰，费效优化利润逆势增长 | 行业 | 食品饮料/非白酒 | ||||||||||
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | |||||||||||
| 事件：公司发布 2021 年年报，2021 年实现营业收入 301.67 亿元，同比增 长 8.67%；归母净利润 31.55 亿元，同比增长 43.34%；2021 年扣除土地补 偿款影响实现归母净利润 27.19 亿元，同比增长 23.53%。其中，2021Q4 实现营业收入 33.95 亿元，同比增长+1.73%；归母净利润-4.55 亿元。 销量维持平稳增长，高端化进程加速，吨价稳步抬升。2021 年全年 Q1-Q4 各季度营收同比增长 41.87%/-0.24%/-3.01%/1.73%。21 年实现啤酒销量 793 万千升（+1.38%），吨价 3741.83 元/吨（+7.03%）。分产品看，青岛主品牌 /其他品牌（崂山）分别实现营收 197.96/98.77 亿元（+14.75%/-2.08%），销 量 433/360 万千升（+11.62%/-8.68%），吨价 4572/2744 元（+2.83%/+7.16%）。近年来公司加快布局高端及超高端领域，21 年青岛啤酒高档以上产品实现 销量 52 万千升（+14.2%），其中白啤等产品表现亮眼。分渠道看，21 年即 饮市场/非即饮市场销量分别占比 44.4%/55.6%，疫情影响下即饮市场需求 下滑。公司依托经销商和专业平台深度分销，同时构建并不断拓展“官方 旗舰店+官方商城+网上零售商+分销专营店”的立体化电子商务渠道。此外，公司通过 TSINGTAO1903 青岛啤酒吧，着力打造高端啤酒销售的新高地。此次公司作为冬奥会赞助商，打造冰雪主题 TSINGTAO1903 酒吧和冰雪国 潮欢聚吧等活动，实现了线上线下、多渠道、多场景的消费触达。 成本上涨毛利率承压，费用有效控制实现利润逆势增长。2021 年全年 Q1-Q4 各季度利润同比增长 90.26%/5.74%/6.43%/41.37%，四季度利润大幅 上升系土地征收补偿款确认。公司 21 年实现毛利率 36.71%（-3.71pcts），销 售 / 管 理 （ 包 含 研 发 费 用 ） / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 13.58%/5.71%/-0.81%/0.10%，同比变化-4.38/0.41/0.89/0.02pcts，净利率 10.79%（+2.41pcts）。本年度随着啤酒行业成本增加，毛利率有所下滑。但 公司通过增销量、调结构、提费效，积极开源节流、降本增效，多措并举 实现了经营业绩的持续较大幅度增长。展望 22 年，伴随公司对分地区、分 产品陆续提价传导成本压力，及时储备锁价应对原材料涨价，同时结构升 级及提升费效，吨价稳步上扬，利润弹性释放可期。 高质量发展下产品结构及管理效率不断优化，推进公司业绩加速释放。公 司高端战略愈发清晰，坚定高端化和效率提升不动摇。公司一方面加快向 听装啤酒和精酿啤酒为代表的高端产品转型升级，凭借优质渠道不断扩大 中高端市场份额。另一方面，通过进一步提升管理效率，积极推动连片发 展，费用投放效率不断提升，为公司盈利能力提升打开空间。 盈利预测：由于原材料成本压力等因素，预计公司 2022-2023 年营收由 325.08/345.97 调整至 323.36/344.18 亿元，同比+7.19%/6.44%，归母净利润 由 34.40/41.86 调整至 33.39/41.98 亿元，同比+5.83%/25.70%，EPS 为 2.45/3.08 元，当前股价对应 PE 分别为 31.9/25.4 倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，高端市场竞争加剧，新冠疫情反复等风险。 | ||||||||||||
| 当前价格 | 79.58 元 | |||||||||||
| 目标价格 | 元 | |||||||||||
| 基本数据 | ||||||||||||
| A 股总股本(百万股) | 709.29 | |||||||||||
| 流通 A 股股本(百万股) | 695.91 | |||||||||||
| A 股总市值(百万元) | 56,444.95 | |||||||||||
| 流通 A 股市值(百万元) | 55,380.81 | |||||||||||
| 每股净资产(元) | 16.86 | |||||||||||
| 资产负债率(%) | 48.90 | |||||||||||
| 一年内最高/最低(元) | 118.11/76.05 | |||||||||||
| 作者 | ||||||||||||
| 吴文德 | 分析师 | |||||||||||
| SAC 执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com | ||||||||||||
| 刘章明 | 分析师 | |||||||||||
| SAC 执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com | ||||||||||||
| 赵婕 | 联系人 | |||||||||||
| zhaojie@tfzq.com | ||||||||||||
| 股价走势 | ||||||||||||
| 青岛啤酒 | 沪深300 | |||||||||||
| 32% 23% 14% 5% -4% -13%-22% | ||||||||||||
| 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | ||||||||||
| 资料来源：聚源数据 | ||||||||||||
| 相关报告 | ||||||||||||
| 1 《青岛啤酒-季报点评:结构优化稳步 推 进 ， 预 期 提 价 释 放 盈 利 弹 性 》2021-11-01 2 《青岛啤酒-半年报点评:结构升级引 领高端市场，费效提升打开盈利空间》2021-08-27 3 《青岛啤酒-季报点评:营收利润双高 增表现亮眼，产品结构升级打开盈利成 长空间》 2021-04-25 | ||||||||||||
| 财务数据和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 营业收入(百万元) | 27,759.71 | 30,166.81 | 32,336.08 | 34,417.95 | 36,778.80 | |||||||
| 增长率(%) | (0.80) | 8.67 | 7.19 | 6.44 | 6.86 | |||||||
| EBITDA(百万元) | 3,653.29 | 4,652.61 | 5,727.44 | 6,830.84 | 8,111.79 | |||||||
| 净利润(百万元) | 2,201.32 | 3,155.46 | 3,339.39 | 4,197.51 | 5,177.41 | |||||||
| 增长率(%) | 18.86 | 43.34 | 5.83 | 25.70 | 23.34 | |||||||
| EPS(元/股) | 1.61 | 2.31 | 2.45 | 3.08 | 3.79 | |||||||
| 市盈率(P/E) | 48.34 | 33.73 | 31.87 | 25.35 | 20.55 | |||||||
| 市净率(P/B) | 5.16 | 4.63 | 4.15 | 3.63 | 3.17 | |||||||
| 市销率(P/S) | 3.83 | 3.53 | 3.29 | 3.09 | 2.89 | |||||||
| EV/EBITDA | 31.39 | 24.98 | 14.40 | 11.13 | 8.89 | |||||||
资料来源：wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 18,466.88 | 14,597.59 | 20,284.92 | 26,570.05 | 30,917.14 | 营业收入 | 27,759.71 | 30,166.81 | 32,336.08 | 34,417.95 | 36,778.80 |
| 应收票据及应收账款 | 125.16 | 124.93 | 213.73 | 109.17 | 255.95 | 营业成本 | 16,540.61 | 19,091.13 | 19,308.77 | 19,646.43 | 20,312.35 |
| 预付账款 | 239.88 | 227.99 | 217.01 | 250.12 | 225.43 | 营业税金及附加 | 2,219.07 | 2,318.84 | 2,425.21 | 2,615.76 | 2,721.63 |
| 存货 | 3,281.03 | 3,493.00 | 3,704.82 | 3,442.56 | 4,038.23 | 销售费用 | 4,984.55 | 4,096.87 | 4,009.67 | 4,749.68 | 4,744.46 |
| 其他 | 2,515.17 | 10,515.11 | 6,388.06 | 8,433.57 | 7,272.72 | 管理费用 | 1,678.05 | 1,692.55 | 1,649.14 | 2,065.08 | 2,022.83 |
| 流动资产合计 | 24,628.12 | 28,958.62 | 30,808.54 | 38,805.47 | 42,709.45 | 研发费用 | 21.47 | 30.89 | 25.87 | 27.53 | 29.42 |
| 长期股权投资 | 374.33 | 366.04 | 366.04 | 366.04 | 366.04 | 财务费用 | (470.92) | (243.19) | (317.62) | (447.30) | (548.80) |
| 固定资产 | 10,302.63 | 10,148.83 | 9,253.69 | 8,358.54 | 7,463.40 | 资产/信用减值损失 | (128.98) | (201.71) | (105.54) | (109.10) | (107.32) |
| 在建工程 | 339.81 | 762.29 | 762.29 | 762.29 | 762.29 | 公允价值变动收益 | 55.09 | 253.44 | (444.77) | 222.38 | (111.19) |
| 无形资产 | 2,503.84 | 2,480.75 | 2,326.76 | 2,172.78 | 2,018.79 | 投资净收益 | 25.24 | 186.07 | 105.65 | 145.86 | 125.76 |
| 其他 | 3,365.46 | 3,846.47 | 3,584.39 | 3,653.60 | 3,557.16 | 其他 | (414.56) | (1,513.03) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 非流动资产合计 | 16,886.07 | 17,604.39 | 16,293.17 | 15,313.24 | 14,167.67 | 营业利润 | 3,250.08 | 4,454.95 | 4,790.40 | 6,019.91 | 7,404.14 |
| 资产总计 | 41,514.19 | 46,563.00 | 47,101.71 | 54,118.71 | 56,877.13 | 营业外收入 | 14.59 | 32.71 | 23.65 | 28.18 | 25.91 |
| 短期借款 | 703.27 | 245.78 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 营业外支出 | 25.12 | 8.69 | 16.91 | 12.80 | 14.85 |
| 应付票据及应付账款 | 2,372.09 | 3,297.90 | 2,347.78 | 3,441.89 | 2,520.62 | 利润总额 | 3,239.55 | 4,478.98 | 4,797.14 | 6,035.30 | 7,415.20 |
| 其他 | 5,867.26 | 6,591.69 | 13,635.20 | 15,788.62 | 14,992.99 | 所得税 | 912.58 | 1,222.73 | 1,309.62 | 1,677.81 | 2,024.35 |
| 流动负债合计 | 8,942.63 | 10,135.37 | 15,982.97 | 19,230.50 | 17,513.61 | 净利润 | 2,326.97 | 3,256.24 | 3,487.52 | 4,357.48 | 5,390.85 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 少数股东损益 | 125.65 | 100.79 | 148.13 | 159.98 | 213.44 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 2,201.32 | 3,155.46 | 3,339.39 | 4,197.51 | 5,177.41 |
| 其他 | 4,636.19 | 4,510.67 | 4,573.43 | 4,542.05 | 4,557.74 | 每股收益（元） | 1.61 | 2.31 | 2.45 | 3.08 | 3.79 |
| 非流动负债合计 | 4,636.19 | 4,510.67 | 4,573.43 | 4,542.05 | 4,557.74 | ||||||
| 负债合计 | 20,146.13 | 22,769.31 | 20,556.40 | 23,772.55 | 22,071.35 | ||||||
| 少数股东权益 | 746.09 | 791.85 | 905.54 | 1,046.93 | 1,223.16 | 主要财务比率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 股本 | 1,364.18 | 1,364.35 | 1,364.35 | 1,364.35 | 1,364.35 | 成长能力 | -0.80% | 8.67% | 7.19% | 6.44% | 6.86% |
| 3,675.29 | 3,956.21 | 3,956.21 | 3,956.21 | 3,956.21 | |||||||
| 资本公积 | 营业收入 | ||||||||||
| 留存收益 | 15,621.57 | 17,719.25 | 20,282.43 | 23,992.10 | 28,266.93 | 营业利润 | 20.47% | 37.07% | 7.53% | 25.67% | 22.99% |
| (39.08) | (37.97) | 36.77 | (13.43) | (4.87) | 18.86% | 43.34% | 5.83% | 25.70% | 23.34% | ||
| 其他 | 归属于母公司净利润 | ||||||||||
| 股东权益合计 | 21,368.05 | 23,793.69 | 26,545.31 | 30,346.16 | 34,805.78 | 获利能力 | 40.42% | 36.71% | 40.29% | 42.92% | 44.77% |
| 负债和股东权益总计 | 41,514.19 | 46,563.00 | 47,101.71 | 54,118.71 | 56,877.13 | 毛利率 | |||||
| 7.93% | 10.46% | 10.33% | 12.20% | 14.08% | |||||||
| 净利率 | |||||||||||
| ROE | 10.67% | 13.72% | 13.02% | 14.33% | 15.42% | ||||||
| ROIC | 116.49% | -1018.35% | 77.93% | 237.41% | -461.66% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 2,326.97 | 3,256.24 | 3,339.39 | 4,197.51 | 5,177.41 | 资产负债率 | 48.53% | 48.90% | 43.64% | 43.93% | 38.81% |
| 1,122.61 | 1,091.24 | 1,049.13 | 1,049.13 | 1,049.13 | -82.93% | -60.11% | -76.25% | -87.40% | -88.70% | ||
| 折旧摊销 | 净负债率 | ||||||||||
| 财务费用 | (287.55) | (270.13) | (317.62) | (447.30) | (548.80) | 流动比率 | 1.59 | 1.59 | 1.93 | 2.02 | 2.44 |
| 投资损失 | (25.24) | (186.07) | (105.65) | (145.86) | (125.76) | 速动比率 | 1.38 | 1.39 | 1.70 | 1.84 | 2.21 |
| 营运资金变动 | 3,283.24 | (3,172.07) | 1,690.76 | 1,655.95 | (1,272.06) | 营运能力 | 158.03 | 241.25 | 190.97 | 213.18 | 201.47 |
| 其它 | (1,466.60) | 5,323.90 | (296.64) | 382.36 | 102.25 | 应收账款周转率 | |||||
| 4,953.42 | 6,043.11 | 5,359.37 | 6,691.79 | 4,382.18 | 8.59 | 8.91 | 8.98 | 9.63 | 9.83 | ||
| 经营活动现金流 | 存货周转率 | ||||||||||
| 资本支出 | 698.17 | 1,419.45 | (62.76) | 31.38 | (15.69) | 总资产周转率 | 0.70 | 0.69 | 0.69 | 0.68 | 0.66 |
| 长期投资 | (2.31) | (8.29) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 1.61 | 2.31 | 2.45 | 3.08 | 3.79 |
| 其他 | (2,183.60) | (11,660.92) | 1,057.95 | (330.29) | 363.83 | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | (1,487.74) | (10,249.76) | 995.19 | (298.91) | 348.14 | 每股经营现金流 | 3.63 | 4.43 | 3.93 | 4.90 | 3.21 |
| 债权融资 | 922.96 | (207.97) | 68.67 | 448.88 | 548.01 | 每股净资产 | 15.11 | 16.86 | 18.79 | 21.47 | 24.61 |
| 股权融资 | (1,005.63) | 282.20 | (735.90) | (556.63) | (931.24) | 估值比率 | 48.34 | 33.73 | 31.87 | 25.35 | 20.55 |
| 其他 | (273.42) | (1,687.86) | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (356.09) | (1,613.62) | (667.23) | (107.75) | (383.24) | 市净率 | 5.16 | 4.63 | 4.15 | 3.63 | 3.17 |
| 汇率变动影响 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | EV/EBITDA | 31.39 | 24.98 | 14.40 | 11.13 | 8.89 |
| 3,109.59 | (5,820.27) | 5,687.33 | 6,285.13 | 4,347.08 | EV/EBIT | 45.00 | 32.33 | 17.63 | 13.15 | 10.21 | |
| 现金净增加额 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
天风证券研究
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