招商证券评级增持招商证券2021年年报点评：自营与基管业务表现靓丽，ROE稳步提升保持行业前列

股票代码 ：600999
股票简称 ：招商证券
报告名称 ：招商证券2021年年报点评：自营与基管业务表现靓丽，ROE稳步提升保持行业前列
评级 ：增持
行业：证券

公司研究 | 年报点评
招商证券 600999.SH

自营与基管业务表现靓丽，ROE 稳步提升 保持行业前列

——招商证券 2021 年年报点评

核心观点

⚫净利润同增超两成，ROE高出行业平均 3pct。1）公司2021年实现营业收入294.29 亿元，同比+21%，实现归母净利润 116.45 亿元，同比+23%。2）公司 2021 年实现 ROE10.67%，同比+0.7pct，较行业平均高出近 3pct。截至 21 年末权益乘数达 4.42，较年初增加 0.51。3）自营、经纪、投行、利息、直投、资管净收入（剔除其 他业务）贡献度分别为 39%、33%、10%、7%、7%、4%，其中自营占比提升 4pct，利息净收入占比下滑 6pct。

⚫经纪两融市占率均提升，IPO 业务推动投行收入增长 18%。1）21 年股基成交额市 占率由 4.14%增至 4.75%，佣金率由万分之 3.2 降至 2.5，同时受益于市场日均估计 成交额同增 25%以及代销收入同增 37%，公司实现经纪收入 79.16 亿元，同比 +18%。2）21 年末公司两融余额较年初+16%至 965 亿元，市占率由 5.13%提升至 5.27%；受利息支出同比增长 36%影响，利息净收入仅 16.93 亿元，同比-35%。3）21 年公司实现投行收入 25.42 亿元，同比+18%。据 Wind 数据，21 年公司股债承销 规模 5226 亿元，同增 14%，市占率 4.06%，同比-0.25pct；其中 IPO 承销规模达 220 亿元，同比提升 54%，市占率由 20 年的 3.04%增至 3.64%。

⚫金融投资资产扩表超 35%自营表现靓丽，资管、基管“冰火两重天”。1）截至 21 年金融投资资产规模较年初+36%至 3085 亿元；其中债券与基金资产较年初分别增 长 22%/53%至 1967/238 亿元。受益于扩大公募基金配置与市场中性策略，自营表 现兼具稳定性与成长性，21 年实现自营收入 94.55 亿元，同比+39%。2）21 年末公 司资管规模较年初下滑 11%至 4832 亿元。21 年公司资管收入同比下滑 9%至 10.39 亿元。3）相比之下，公司旗下博时与招商基金 21 年净利润分别同增 43%与 77%至 17.79 与 16.03 亿元，助公司实现 16.00 亿直投收入，同比+53%。显而易见，公司

旗下公募基金已成为大资管条线的“主力军”。

盈利预测与投资建议

⚫根据年报对经纪市占率等微调，将 22-23 年 BVPS 预测值由 12.32/13.51 调整至 12.41/13.46 元，增加 24 年预测值 14.59 元，按可比公司估值法，将估值年份切换至 2022 年，给予公司 2022 年 1.40xPB，调整目标价至 17.37 元，维持增持评级。

风险提示

⚫政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

公司主要财务信息

资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算.

增持（维持）

孙嘉赓 021-63325888*7041
sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 唐子佩 021-63325888*6083
tangzipei@orientsec.com.cn
执业证书编号：S0860514060001

自营、直投双双表现靓丽，业绩保持稳健 2021-10-27 增长：——招商证券 2021 年三季报点评
自营收入大增七成，经纪两融市占率双双 2021-08-29 提升：——招商证券 2021 年中报点评
自营表现抢眼，业绩增速行业领先：——2021-04-28 招商证券 2021 年一季报点评

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招商证券年报点评——自营与基管业务表现靓丽，ROE稳步提升保持行业前列

2022-24 年公司 BVPS 分别为 12.41/13.46/14.59 元（原预测为 12.32/13.51/-，根据最新年报 数据对经纪市占率、金融投资资产规模等指标进行微调）。公司当前处于行业头部阵营的中游位 置，且行业地位持续稳固，因此我们选取了头部阵营中处于上中下游具有典型代表性的可比券商 中信证券、华泰证券、中金公司、国信证券、广发证券、中信建投六家券商作为可比公司，其调 整后（剔除最高值与最低值）22PB 为 1.40x。考虑到公司 21 年年报已完成披露，我们将估值参 考年份切换至2022年，参考可比公司估值，我们给予公司2022年1.40xPB，调整目标价至17.37 元，维持公司增持评级。

表 1：可比公司 PB 估值表（2022/3/29）

数据来源：朝阳永续，东方证券研究所

表 2：2021 年业绩摘要

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数据来源：WIND、东方证券研究所

图 1：2021 年公司分业务收入（亿元）及同比增速

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 3：2013-2021 年公司净利润率

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 5：2013-2021 年公司权益乘数（剔除代理买卖证券款）

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 2：2013-2021 年公司分业务收入结构

招商证券年报点评——自营与基管业务表现靓丽，ROE稳步提升保持行业前列

图 7：2014-2021 年公司股债承销金额及市占率

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 9：2014-2021 年公司资产管理规模（亿元）及增速

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 11：2013-2021 年公司两融余额（亿元）及市场份额

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 8：2014-2021 年公司 IPO 承销金额及市占率

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 10：2013-2021 年公司资产管理构成

数据来源：WIND、东方证券研究所

图 12：2013-2021 年表内股票质押余额及收入（亿元）

年化收益率

数据来源：WIND、东方证券研究所

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图 13：2013-2021 年公司金融投资资产构成

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附表：财务报表预测与比率分析

资料来源：东方证券研究所

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证 券 研

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分析师申明
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分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证 券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本 研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。

投资评级和相关定义
报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准；

公司投资评级的量化标准
买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；
增持：相对强于市场基准指数收益率 5%～15%；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股 票的研究状况，未给予投资评级相关信息。

暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司 存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确 定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股 票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利 预测及目标价格等信息不再有效。

行业投资评级的量化标准：

看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。

未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业 的研究状况，未给予投资评级等相关信息。

暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研 究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级 信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。

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