安琪酵母评级买入收入保持稳健增长，成本承压影响利润

发布时间： 2022年03月31日作者： xn2oyhja 栏目：个股研报

股票代码：600298
股票简称：安琪酵母
报告名称：收入保持稳健增长，成本承压影响利润
评级：买入
行业：食品饮料

安琪酵母（600298.SH）/食品加工
评级：买入（维持）

收入保持稳健增长，成本承压影响利润

证券研究报告/公司点评

2022 年 03 月 30 日

公司盈利预测及估值
指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	8,933	10,675	12,620	14,489	16,569
增长率 yoy%	16.73%	19.50%	18.21%	14.81%	14.36%
净利润（百万元）	1,372	1,309	1,380	1,744	2,217
增长率 yoy%	52.14%	-4.59%	5.45%	26.40%	27.10%
每股收益（元）	1.65	1.57	1.66	2.09	2.66
每股现金流量	2.24	1.58	2.44	2.97	3.48
净资产收益率	23.29%	19.09%	15.91%	17.57%	19.20%
P/E	24.72	25.90	24.57	19.44	15.29
PEG	3.34	1.35	1.75	2.63	0.80
P/B	5.76	4.95	3.91	3.41	2.94
备注：股价选取自 2022 年 3 月 29 日收盘价			3.91

投资要点

事件：公司 2021 年实现收入 106.75 亿元，同比增长 19.50%；实现归母净利润 13.09 亿元，同比增长-4.59%；实现扣非后归母净利润 10.60 亿元，同比增长-13.14%。其中 2021Q4 实现收入 30.81 亿元，同比增长 22.91%；实现归母净利润 2.91 亿元，同比增长-19.06%；实现扣非后归母净利润 1.61 亿元，同比增长-41.01%。
收入增长稳健，Q4 环比加速。2021 年公司酵母及深加工业务实现收入 79.84 亿元，同比增长 15.10%，其中销量同比增长 11.28%，均价同比增长 3.43%，主要受益于提价贡献。制糖、包装、乳制品、其他主业全年收入分别为 10.51、4.19、0.62、10.89 亿元，同比分别增长 68.39%、25.58%、34.98%、15.59%。分渠道看，2021 年线下和线上分别实现收入 69.25 和 36.82 亿元，同比分别增长 23.75%和 11.97%。分地区看，2021 年国内和国外分别实现收入 77.85 和 28.22 亿元，同比分别增长 22.31%和 12.01%。2021 年公司经销商净增加 1934 家至 20205 家，其中国内和国外分别净增加 1401 和 533 家。
2021Q4 公司产品需求旺盛，主业收入同比增长 19.96%，环比加速。其中酵母及深加工产品收入为 20.26 亿元，同比增长 7.92%；制糖、包装、奶制品、其他收入分别为 5.7 0、1.20、0.19、3.38 亿元，同比分别增长 68.87%、24.18%、11.33%、44.92%。 成本上涨致毛利率承压，费用整体控制良好。2021 年公司毛利率同比下降 6.66 个 pc t 至 27.34%，主要系大宗商品原材料、糖蜜价格上升。全年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.97、-0.14、+0.13、-0.43 个 pct 至 6.26%、3.37%、4.45%、0.
74%，整体费用率控制良好。全年销售净利率同比下降 3.54 个 pct 至 12.38%。由于会计准则调整，公司 2021Q4 可比口径发生改变，我们考虑毛销差。2021Q4 公司毛销差同比下降 6.17 个 pct，主要系成本同比大幅上涨，以及低毛利率的制糖业务收入占比上升，导致 2021Q4 净利率同比下降 5.22 个 pct 至 9.36%。
盈利预测：面临原材料成本大幅上涨的压力，公司及时调整市场策略，有计划有步骤的调整产品价格。公司作为国内酵母龙头，份额有望继续提升，同时海外业务快速扩张。根据公司年报和 2022 年度财务预算报告，我们预计公司 2022-2024 年收入分别为 126.20、144.89、165.69 亿元，归母净利润分别为 13.80、17.44、22.17 亿元，EPS 分别为 1.66、2.09、2.66 元，对应 PE 为 25 倍、19 倍、15 倍，维持“买入”评级。
风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；食品安全风险；糖蜜价格波动；出
口海运运费价格波动

市场价格：40.70

分析师：范劲松
执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733
Email：fanjs@r.qlzq.com.cn
分析师：熊欣慰
执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn
研究助理：罗頔影
Email：luody@r.qlzq.com.cn
研究助理：晏诗雨
Email：yansy@r.qlzq.com.cn
基本状况

总股本(百万股)

832.86

流通股本(百万股)

824.08

市价(元)

40.70

市值(百万元)

33,897

流通市值(百万元)

33,540

股价与行业-市场走势对比

公司持有该股票比例相关报告

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公司点评

图表 1：安琪酵母三大财务报表预测（单位：百万元）

利润表（人民币百万元）

资产负债表（人民币百万元）

营业总收入	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业总收入	8,933	10,675	12,620	14,489	16,569
增长率	16.7%	19.5%	18.2%	14.8%	14.4%
营业成本	-5,896	-7,757	-9,366	-10,467	-11,602
% 销售收入	66.0%	72.7%	74.2%	72.2%	70.0%
毛利	3,037	2,918	3,254	4,022	4,967
% 销售收入	34.0%	27.3%	25.8%	27.8%	30.0%

货币资金	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
货币资金	1,107	1,296	2,524	2,898	3,959
应收款项	799	1,156	1,297	1,278	1,299
存货	1,993	2,251	2,276	2,376	2,458
其他流动资产	546	764	724	827	800
流动资产	4,445	5,468	6,821	7,380	8,516
% 总资产	41.1%	40.7%	44.9%	46.7%	50.3%

营业税金及附加	-79	-87	-103	-118	-135	长期投资	25	4	4	4	4
% 销售收入	0.9%	0.8%	0.8%	0.8%	0.8%	固定资产	5,204	5,659	5,894	5,788	5,643
营业费用	-646	-668	-757	-942	-1,160	% 总资产	48.2%	42.1%	38.8%	36.6%	33.3%
% 销售收入	7.2%	6.3%	6.0%	6.5%	7.0%	无形资产	368	532	668	797	919

管理费用	-314	-359	-984	-1,130	-1,292
% 销售收入	3.5%	3.4%	7.8%	7.8%	7.8%
息税前利润（EBIT）	1,998	1,804	1,409	1,832	2,380
% 销售收入	22.4%	16.9%	11.2%	12.6%	14.4%

非流动资产	6,362	7,978	8,365	8,418	8,415
% 总资产	58.9%	59.3%	55.1%	53.3%	49.7%
资产总计	10,807	13,446	15,186	15,798	16,932
短期借款	1,141	2,035	1,864	1,179	700

财务费用	-104	-79	-80	-80	-80	应付款项	1,233	1,750	1,840	2,027	2,002
% 销售收入	1.2%	0.7%	0.6%	0.6%	0.5%	其他流动负债	751	684	676	680	678

资产减值损失	-47	-32	30	30	30
公允价值变动收益	0	0	0	0	0
投资收益	-3	8	10	10	10
% 税前利润	—	0.4%	0.6%	0.5%	0.4%
营业利润	1,843	1,701	1,369	1,792	2,340
营业利润率	20.6%	15.9%	10.9%	12.4%	14.1%
营业外收支	2	18	290	290	290
税前利润	1,845	1,719	1,659	2,082	2,630
利润率	20.7%	16.1%	13.2%	14.4%	15.9%
所得税	-205	-195	-206	-260	-331
所得税率	11.1%	11.4%	12.4%	12.5%	12.6%
净利润	1,422	1,321	1,393	1,761	2,239
少数股东损益	51	13	14	17	22
归属于母公司的净利润	1,372	1,309	1,380	1,744	2,217
净利率	15.4%	12.3%	10.9%	12.0%	13.4%

流动负债	3,125	4,469	4,380	3,886	3,379
长期贷款	1,245	1,468	1,468	1,300	1,300
其他长期负债	249	308	308	308	308
负债	4,619	6,245	6,155	5,494	4,987
普通股股东权益	5,890	6,854	8,670	9,926	11,544
少数股东权益	298	347	361	378	400
负债股东权益合计	10,807	13,446	15,186	15,798	16,932

比率分析

2020A

2021A

2022E

2023E

2024E

每股指标

每股收益(元)	1.65	1.57	1.66	2.09	2.66
每股净资产(元)	7.07	8.23	10.41	11.92	13.86
每股经营现金净流(元)	2.24	1.58	2.44	2.97	3.48
每股股利(元)	0.49	0.49	0.50	0.59	0.72

回报率

现金流量表（人民币百万元）						净资产收益率	23.29%	19.09%	15.91%	17.57%	19.20%
2020A		2021A	2022E	2023E	2024E	总资产收益率	13.16%	9.83%	9.18%	11.15%	13.22%
净利润	1,422	1,321	1,393	1,761	2,239	投入资本收益率	22.34%	19.07%	13.85%	17.20%	22.28%
加:折旧和摊销	509	551	594	640	687	增长率	16.73%	19.50%	18.21%	14.81%	14.36%
资产减值准备	47	32	0	0	0	营业总收入增长率	16.73%	19.50%	18.21%	14.81%	14.36%
公允价值变动损失	0	0	0	0	0	EBIT增长率	37.94%	-9.69%	-24.63%	30.39%	30.24%
财务费用	58	87	80	80	80	净利润增长率	52.14%	-4.59%	5.45%	26.40%	27.10%
投资收益	3	-8	-10	-10	-10	总资产增长率	9.09%	24.41%	12.95%	4.03%	7.17%
少数股东损益	51	13	14	17	22	资产管理能力	33.1	33.0	35.0	32.0	28.0
营运资金的变动	-703	-1,269	-23	3	-101	应收账款周转天数	33.1	33.0	35.0	32.0	28.0
经营活动现金净流	1,869	1,319	2,034	2,474	2,895	存货周转天数	80.3	71.6	64.6	57.8	52.5
固定资本投资	2	-1,046	-830	-530	-520	应付账款周转天数	61.2	55.8	52.0	50.0	48.0
投资活动现金净流	-777	-1,951	-984	-684	-674	固定资产周转天数	209.5	183.2	164.8	145.1	124.2

股利分配	-412	-412	-414	-488	-599
其他	-55	1,252	591	-928	-561
筹资活动现金净流	-467	840	177	-1,417	-1,160
现金净流量	626	208	1,228	374	1,061

偿债能力

净负债/股东权益	19.92%	15.79%	6.47%	-12.86%	-125.00%
EBIT利息保障倍数	19.6	23.4	17.4	22.6	29.5
资产负债率	42.74%	46.44%	40.53%	34.78%	29.46%

来源：中泰证券研究所

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公司点评

投资评级说明：

	评级	说明
股票评级	买入	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
	增持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
	持有	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上
行业评级	增持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上
	中性	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
	减持	预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上
备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。

重要声明：

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本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。

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