青岛啤酒评级增持公司信息更新报告：高端化效果显著，吨价提升趋势有望延续
股票代码 ：600600
股票简称 ：青岛啤酒
报告名称 ：公司信息更新报告：高端化效果显著，吨价提升趋势有望延续
评级 ：增持
行业：酿酒行业
| 公 | 青岛啤酒（600600.SH） | 食品饮料/饮料制造 | |||
| 司 | 高端化效果显著，吨价提升趋势有望延续 | ||||
| 研 | |||||
| 究 | |||||
| 2022 年 03 月 30 日 | ——公司信息更新报告 | ||||
| 投资评级：增持（维持） | |||||
| 张宇光（分析师） | 方勇（分析师） | ||||
| 公 | zhangyuguang@kysec.cn | fangyong@kysec.cn | |||
| 日期 | 2022/3/30 | ||||
| 证书编号：S0790520030003 | 证书编号：S0790520100003 | ||||
| ⚫2021 年业绩符合预期 | |||||
| 当前股价(元) | 79.58 | ||||
| 公司 2021 年营收 301.67 亿元、同比增 8.7%，扣非前后归母净利 31.55、22.07 亿 | |||||
| 一年最高最低(元) | 118.11/76.05 | ||||
| 司 | 元,同比增 43.3%、增 21.5%。2021Q4 单季营收 33.95 亿元、同比增 1.7%，扣非 | ||||
| 总市值(亿元) | 1,042.37 | ||||
| 信 | |||||
| 流通市值(亿元) | 531.68 | 前后归母净利润亏损 4.55、亏损 10.09 亿元。维持 2022-2023 年归母净利润 36.26、 | |||
| 息 | |||||
| 更 | 44.59 元预测，预计 2024 年净利润 51.92 亿元，2022-2024 年净利润同比增 14.9%、 | ||||
| 总股本(亿股) | 13.64 | ||||
| 新 | |||||
| 流通股本(亿股) | 6.96 | 23.0%、16.4%，当前股价对应 28.7、23.4、20.1 倍 PE，虽然短期疫情影响、叠加 | |||
| 报 | |||||
| 告 | 近 3 个月换手率(%) | 49.1 | 成本压力，但高端化趋势明显，估值已在合理区间，维持“增持”评级。 | ||
⚫高端化持续推进，吨价明显提升
| 开 | 股价走势图 | 啤酒销量同比增 1.4%、吨价增 7.0%，致毛利率升 1.28pct，主因高端化、副品牌 | |||
| 青岛啤酒 | 沪深300 | ||||
| 产品向主品牌升级所致。分品牌来看，青岛主品牌营收同比增 14.8%，其中吨价 | |||||
| 同比增 2.8%（吨价 4573 元）、销量同比增 11.6%；崂山副品牌营收同比降 2.1%， | |||||
| 60% | |||||
| 40% | 其中吨价同比增 7.2%（吨价 2743 元）、销量同比降 8.6%，低吨价副品牌向上主 | ||||
| 20% | 品牌升级明显。分区域看，基地市场山东、华北区域增 9.6%、12.1%，呈现加速 | ||||
| 0% | |||||
| 趋势，东南、华南、华东等沿海市场稳中有升。 | |||||
| -20% | ⚫高端化下盈利能力明显改善 | ||||
| -40% 2021-03 | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | ||
| 源 | 2021 年净利率同比升 2.41pct，其中新会计准则下啤酒业务毛利率同比升 1.28pct， | ||||
| 证 | 数据来源：聚源 | 主因高端化、产品结构升级；销售费用率同比升 0.71pct，主因营销广告投入明显 | |||
| 券 | |||||
| 相关研究报告 | 增长；理费用率同比降 0.4pct，主因职工薪酬费用率下降；除此之外 5.7 亿土地 | ||||
| 证 | |||||
| 券 | 处置收益贡献明显。 | ||||
| 研 | 《公司首次覆盖报告-纵享升级红利， | ⚫激励持续改善，疫情影响不改高端化趋势 | |||
| 究 | |||||
| 报 | 高端化成为主旋律》-2022.3.22 | 一线销售员工薪酬继续提升，激励持续改善。疫情对餐饮渠道销量影响偏短期， | |||
| 告 | |||||
| 啤酒高端化需求趋势不改。高端化下产品结构升级叠加直接提价，预计 2022 年 | |||||
吨价保持高个位数增长，大麦及包材价格上涨下预计综合成本个位数增长，盈利
能力虽有压力、仍有望继续改善。
⚫风险提示：餐饮需求持续疲软风险，成本过快上涨风险、竞争加剧风险
财务摘要和估值指标
| 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入(百万元) | 27,760 | 30,167 | 32,666 | 34,566 | 36,308 |
| YOY(%) | -0.8 | 8.7 | 8.3 | 5.8 | 5.0 |
| 归母净利润(百万元) | 2,201 | 3,155 | 3,626 | 4,459 | 5,192 |
| YOY(%) | 18.9 | 43.3 | 14.9 | 23.0 | 16.4 |
| 毛利率(%) | 40.4 | 36.7 | 37.5 | 39.3 | 40.7 |
| 净利率(%) | 7.9 | 10.5 | 11.1 | 12.9 | 14.3 |
| ROE(%) | 10.9 | 13.7 | 14.5 | 15.6 | 15.8 |
| EPS(摊薄/元) | 1.61 | 2.31 | 2.66 | 3.27 | 3.81 |
| P/E(倍) | 47.4 | 33.0 | 28.7 | 23.4 | 20.1 |
| P/B(倍) | 5.1 | 4.5 | 4.1 | 3.6 | 3.2 |
数据来源：聚源、开源证券研究所
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公司信息更新报告
附：财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 流动资产 | 24628 | 28959 | 30937 | 35725 | 40567 | 营业收入 | 27760 | 30167 | 32666 | 34566 | 36308 |
| 现金 | 18467 | 14598 | 19157 | 23014 | 27969 | 营业成本 | 16541 | 19091 | 20413 | 20990 | 21545 |
| 应收票据及应收账款 | 125 | 125 | 181 | 129 | 201 | 营业税金及附加 | 2219 | 2319 | 2389 | 2441 | 2492 |
| 其他应收款 | 74 | 675 | 0 | 495 | 0 | 营业费用 | 4985 | 4097 | 4186 | 4430 | 4756 |
| 预付账款 | 240 | 228 | 246 | 267 | 268 | 管理费用 | 1678 | 1693 | 1662 | 1759 | 1664 |
| 存货 | 3281 | 3493 | 3979 | 3624 | 4207 | 研发费用 | 21 | 31 | 29 | 31 | 34 |
| 其他流动资产 | 2441 | 9840 | 7374 | 8196 | 7922 | 财务费用 | -471 | -243 | -487 | -610 | -743 |
| 非流动资产 | 16886 | 17604 | 17187 | 16683 | 15998 | 资产减值损失 | -131 | -189 | -188 | -205 | -213 |
| 长期投资 | 374 | 366 | 379 | 392 | 404 | 其他收益 | 517 | 556 | 536 | 546 | 541 |
| 固定资产 | 10304 | 10150 | 10408 | 10299 | 10011 | 公允价值变动收益 | 55 | 253 | 105 | 118 | 133 |
| 无形资产 | 2504 | 2481 | 2188 | 1915 | 1661 | 投资净收益 | 25 | 186 | 64 | 75 | 88 |
| 其他非流动资产 | 3704 | 4608 | 4213 | 4077 | 3921 | 资产处置收益 | -5 | 482 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 41514 | 46563 | 48125 | 52407 | 56565 | 营业利润 | 3250 | 4455 | 5366 | 6469 | 7536 |
| 流动负债 | 15510 | 18259 | 17507 | 18160 | 17987 | 营业外收入 | 15 | 33 | 19 | 26 | 15 |
| 短期借款 | 703 | 246 | 398 | 347 | 364 | 营业外支出 | 25 | 9 | 13 | 13 | 15 |
| 应付票据及应付账款 | 2372 | 3298 | 2701 | 3489 | 2857 | 利润总额 | 3240 | 4479 | 5372 | 6482 | 7536 |
| 其他流动负债 | 12435 | 14715 | 14408 | 14323 | 14765 | 所得税 | 913 | 1223 | 1600 | 1856 | 2146 |
| 非流动负债 | 4636 | 4511 | 4553 | 4539 | 4543 | 净利润 | 2327 | 3256 | 3772 | 4626 | 5391 |
| 长期借款 | 0 | 0 | -0 | -0 | -0 | 少数股东损益 | 126 | 101 | 146 | 167 | 199 |
| 其他非流动负债 | 4636 | 4511 | 4553 | 4539 | 4543 | 归母净利润 | 2201 | 3155 | 3626 | 4459 | 5192 |
| 负债合计 | 20146 | 22769 | 22060 | 22698 | 22530 | EBITDA | 3851 | 5154 | 5964 | 7032 | 8020 |
| 少数股东权益 | 746 | 792 | 938 | 1104 | 1304 | EPS(元) | 1.61 | 2.31 | 2.66 | 3.27 | 3.81 |
| 股本 | 1364 | 1364 | 1364 | 1364 | 1364 | ||||||
| 资本公积 | 3675 | 3956 | 3956 | 3956 | 3956 | 主要财务比率 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 留存收益 | 15622 | 17719 | 19794 | 22338 | 25303 | 成长能力 | -0.8 | 8.7 | 8.3 | 5.8 | 5.0 |
| 归属母公司股东权益 | 20622 | 23002 | 25127 | 28604 | 32732 | 营业收入(%) | |||||
| 负债和股东权益 | 41514 | 46563 | 48125 | 52407 | 56565 | 营业利润(%) | 20.5 | 37.1 | 20.5 | 20.6 | 16.5 |
| 归属于母公司净利润(%) | 18.9 | 43.3 | 14.9 | 23.0 | 16.4 |
获利能力
| 毛利率(%) | 40.4 | 36.7 | 37.5 | 39.3 | 40.7 | ||||||
| 净利率(%) | 7.9 | 10.5 | 11.1 | 12.9 | 14.3 | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ROE(%) | 10.9 | 13.7 | 14.5 | 15.6 | 15.8 |
| 经营活动现金流 | 4953 | 6043 | 5760 | 4810 | 5558 | ROIC(%) | 7.7 | 10.7 | 11.5 | 12.6 | 13.0 |
| 净利润 | 2327 | 3256 | 3772 | 4626 | 5391 | 偿债能力 | 48.5 | 48.9 | 45.8 | 43.3 | 39.8 |
| 折旧摊销 | 222 | 189 | 1079 | 1160 | 1227 | 资产负债率(%) | |||||
| 财务费用 | -471 | -243 | -487 | -610 | -743 | 净负债比率(%) | -64.2 | -42.0 | -55.8 | -62.0 | -68.7 |
| 投资损失 | -25 | -186 | -64 | -75 | -88 | 流动比率 | 1.6 | 1.6 | 1.8 | 2.0 | 2.3 |
| 营运资金变动 | 2251 | 3181 | 1429 | -128 | -111 | 速动比率 | 1.3 | 1.0 | 1.2 | 1.4 | 1.7 |
| 其他经营现金流 | 650 | -155 | 32 | -163 | -118 | 营运能力 | 0.7 | 0.7 | 0.7 | 0.7 | 0.7 |
| 投资活动现金流 | -1488 | -10250 | -334 | -516 | -304 | 总资产周转率 | |||||
| 资本支出 | 1295 | 1635 | -428 | -518 | -697 | 应收账款周转率 | 158.0 | 241.3 | 213.5 | 222.8 | 219.7 |
| 长期投资 | -470 | -9185 | -13 | -13 | -13 | 应付账款周转率 | 6.9 | 6.7 | 6.8 | 6.8 | 6.8 |
| 其他投资现金流 | -662 | -17800 | -774 | -1047 | -1014 | 每股指标(元) | 1.61 | 2.31 | 2.66 | 3.27 | 3.81 |
| 筹资活动现金流 | -356 | -1614 | -867 | -438 | -299 | 每股收益(最新摊薄) | |||||
| 短期借款 | 432 | -457 | 152 | -51 | 17 | 每股经营现金流(最新摊薄) | 3.63 | 4.43 | 4.22 | 3.53 | 4.07 |
| 长期借款 | -0 | 0 | -0 | -0 | -0 | 每股净资产(最新摊薄) | 15.11 | 16.86 | 18.42 | 20.97 | 23.99 |
| 普通股增加 | 13 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | 47.4 | 33.0 | 28.7 | 23.4 | 20.1 |
| 资本公积增加 | 231 | 281 | 0 | 0 | 0 | P/E | |||||
| 其他筹资现金流 | -1032 | -1437 | -1019 | -387 | -316 | P/B | 5.1 | 4.5 | 4.1 | 3.6 | 3.2 |
| 现金净增加额 | 3086 | -5829 | 4560 | 3857 | 4955 | EV/EBITDA | 23.2 | 17.9 | 14.8 | 12.0 | 9.9 |
数据来源：聚源、开源证券研究所
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公司信息更新报告
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股票投资评级说明
| 评级 | 说明 | |
| 证券评级 | 买入（Buy） | 预计相对强于市场表现 20%以上； |
| 增持（outperform） | 预计相对强于市场表现 5%～20%； | |
| 中性（Neutral） | 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； | |
| 减持 | 预计相对弱于市场表现 5%以下。 | |
| 行业评级 | （underperform）看好（overweight） | 预计行业超越整体市场表现； |
| 中性（Neutral） | 预计行业与整体市场表现基本持平； | |
| 看淡 | 预计行业弱于整体市场表现。 | |
| 备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪（underperform） 深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针 对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不 同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的 决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比 较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 | ||
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型 均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
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