宇通重工评级买入归母高增33.55%，龙头优势强化

股票代码 ：600817
股票简称 ：宇通重工
报告名称 ：归母高增33.55%，龙头优势强化
评级 ：买入
行业：工程机械

归母高增 33.55%，龙头优势强化

2022 年 04 月 01 日

◼事件：2021 年公司实现营收 37.57 亿元，同增 7.82%；归母净利润 3.93 亿元，同增 33.55%，高于我们的预期。公司拟向全体股东每 10 股派发 现金红利 3.5 元（含税），股息率为 3.28%（按年报披露前一日计算）。◼环卫装备表现亮眼，工程机械承压下滑。1）环卫装备同增 33.17%贡献 主增长，成本增加&竞争加剧影响毛利率：环卫装备收入 15.99 亿元，同增 33.17%，其中新能源环卫设备收入 7.38 亿元，同增 18.5%，环卫

股价走势

大增至 28.85%行业第一，存量区域优势强化。据中汽数据终端零售数

内蒙古、贵州、海南、宁夏 6 省实现传统装备纯渠道拓展，传统装备的
快速成长将助力公司开拓渠道资源，增强装备上装能力。相关研究

◼备货增加&支付应付账款降低现金流，二期股权激励落地。2021 年公司 经营活动现金流净额 0.84 亿元，同减 81.86%，主要系应对疫情增加备 货，应付账款到期支付增加所致。公司 2022 年股权激励计划拟向 80 人 授予限制性股票数量 848 万股，占总股本 1.57%，授予价格 5.29 元/股。◼环卫新能源十年五十倍成长，制造及服务优势铸就环卫蓝海中新宇通：公司依托集团制造能力&服务优势突出：1）制造端：底盘一体化&电池 集采降成本，定制底盘&产品迭代彰显技术实力。2）服务端：全国深层 覆盖 1900+服务网点数倍于同行。3）电动化弹性最大：新能源装备收入 占装备比近半居同业首位，电动化趋势下业绩弹性最大。

◼盈利预测与投资评级：公司凭制造及服务优势享环卫电动化长期红利，考虑疫情影响反复&基建投资放缓，工程机械业务面临较大的波动性及 2021 年非经较多带来的高基数，我们将公司 2022-2023 年归母净利润从 4.54/5.69 亿元下调至 3.26/3.83 亿元，预计 2024 年归母净利润为 4.59 亿 元，当前市值对应 2022-2024 年 PE 为 17/14/12 倍，维持“买入”评级。

◼风险提示：新能源渗透率不及预期，市场竞争加剧，大宗商品上行

1、《宇通重工（600817）：首次

回购股份储备员工持股，电动 环卫装备龙头优势固化》2022- 03-18
2、《宇通重工（600817）：2021 年三季报点评：归母净利润同

增 19%，新能源环卫市占率稳 占榜首》2021-10-26
2、《宇通重工（600817）：2021 年中报点评：新能源份额 25.6% 维持第一，油车发力环卫装备 综合实力增强》2021-08-22

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公司点评报告

事件：公司发布 2021 年年度报告，2021 年公司实现营业收入 37.57 亿元，同比增 长 7.82%；归母净利润 3.93 亿元，同比增长 33.55%，扣非归母净利润 2.49 亿元，略高 于我们的预期。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 3.5 元（含税），股息率为 3.28%（按年报披露前一日股价计算）。公司公告 2022 年限制性股票激励计划（草案），拟向 80 人授予限制性股票数量 848 万股，授予价格 5.29 元/股，占公司总股本的 1.57%。

1. 2021 年归母净利润同增 33.55%，环卫装备表现亮眼
   2021 年归母净利润同增 33.55%，重工有限实现业绩承诺。2021 年公司实现营业收 入 37.57 亿元，同比增长 7.82%；归母净利润 3.93 亿元，同比增长 33.55%。其中，重工 有限实现扣除非经营性损益归母净利润 2.39 亿元，超过业绩承诺的 2.00 亿元，完成 2021 年度业绩承诺。
   环卫装备同增 33.17%贡献主增长，工程机械承压。分板块来看，1）环卫装备业务：2021 年环卫装备实现收入 15.99 亿元，同比增长 33.17%，其中新能源环卫设备实现营 业收入 7.38 亿元，同比增长 18.5%，环卫装备毛利率同比下降 3.43pct 至 28.48%，环卫 装备销量增长带动收入快速提升，毛利率的下降主要系成本上行及行业竞争较为激烈所 致。2）环卫服务业务：2021 年环卫服务实现收入 6.05 亿元，同比增长 22.57%，环卫服 务毛利率同比上升 0.71pct 至 24.39%。3）工程机械业务：2021 年工程机械实现收入 13.49 亿元，同比下降 7.88%，工程机械毛利率同比下降 1.55 个百分点至 29.81%，收入有所 下滑主要受国内房地产行业下行，固定资产投资放缓等因素影响，毛利率下降系大宗原 材料涨价影响为主。4）汽车内饰业务：2021 年汽车内饰业务实现收入 0.24 亿元，同比 减少 73.70%，汽车内饰毛利率同比增长 16.63pct 至 36.44%，汽车内饰业务为公司重组 前业务，规模较小，新客户拓展进展较缓慢，未来随着公司主营业务变更，集中资源发
   展核心业务，计划将逐步减少汽车内饰业务规模。
   大型研发项目结项减少研发费用率，期间费用率下降 0.94pct 至 18.87%。2021 年 公司期间费用同比增长2.72%至7.09亿元（可比口径），期间费用率下降0.94pct至18.87%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别增加 16.91%、增加 0.33%、减少 7.60%、增加 337.93%至 3.65 亿元、1.95 亿元、1.75 亿元、-0.26 亿元；销售、管理、研发、财务 费用率分别上升 0.76pct、下降 0.39pct、下降 0.78pct、下降 0.53pct 至 9.73%、5.19%、4.65%、-0.70%。研发费用率下降较多主要系部分大型研发项目已于2020年底结项所致，销售费用率上升系公司增加销售人员拓展销售渠道，相关费用同步增加所影响。
   应对疫情增加备货&支付应付账款，经营性现金流有所下降。1）2021 年年度公司 经营活动现金流净额 0.84 亿元，同比减少 81.86%，主要原因是应对疫情增加备货，应 付账款到期支付增加，2021 年公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入达 106.32%，同比提升 3.86pct，销售收现能力良好；2）投资活动现金流净额-0.05 亿元，由去年同期
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   0.34 亿元转负，主要原因为本期理财金额增加；3）筹资活动现金流净额 9.06 亿元，去 年同期为-12.53 亿元，主要系实施限制性股票激励计划增发股本所致。
2. 环卫电车份额维持第一 28.5%，环卫服务在手年化 7.6 亿元
   新能源环卫装备销量高增 41.84%，电车油车齐发力市占率冲击龙头地位。据中汽 数据终端零售数据（上险数）统计，截至 2021 年环卫设备行业 6 年需求规模复合增速 为 10.5%，处于平稳长期增长期；受 2019-2020 年国六切换需求透支、基础建设放缓、新冠疫情反复等因素影响，2021 年我国环卫车辆上险 10.2 万辆，同比下降 11.30%，其 中新能源车上险 4,052 台，同比增长 9.1%，行业渗透率 4%。公司全年环卫设备销量实 现高增，同比增长 64.15%，共销售环卫车辆 4,450 台，其中新能源环卫车辆 1278 台，同比增长 41.84%，传统环卫车辆 3172 台，同比增长 75.24%，销售及售后网络覆盖全 国超 80%的城市及县级市。从上险数据口径可得，2021 年公司环卫车辆上险 3,954 台，同比增幅达到 57.0%，行业排名第四，同比提升六位；新能源环卫车辆上险 1,156 台，同比增幅达到 46.9%，市场占有率达到 28.5%，位居行业第一，且 2014 年至今新能源 环卫车辆保有量稳居行业第一。公司传统装备及电动装备领域持续发力，维持电动装备
   市场份额龙头地位，加大力度投入传统装备领域，增强上装能力及综合装备制造实力。
   环卫服务市场开拓顺利，在手年化同增 20.4%达 7.6 亿元。据环境司南数据统计，2021 年全国环卫市场化开标项目年化额 716 亿元，较 2020 年增长 4.4%，未来市场越来 越倾向于项目管理规范且具有品牌优势、技术优势和资金优势的企业。公司承接运营了
   包括江苏苏州、无锡、湖北监利、山东济宁、河南郑州经开区、郑州航空港区、登封、巩义、信阳、漯河临颍等 60 余个环卫运营服务项目，已形成“快、精、值、智、新”特 点。2021 年，傲蓝得中标项目年化额 1.91 亿元，截至 2021 年 12 月 31 日，公司在运营 的环卫服务项目年化额 7.6 亿，较 2020 年底增长 20.4%。
3. 首次回购股份储备员工持股，二期股权激励落地
   拟以自有资金首次回购公司股份，储备员工持股计划。公司于 3 月 16 日公告首次 回购公司股份，用途为未来实施公司员工持股计划，回购股份资金总额在 5000 万元 ~10000 万元间，回购价格不超过 14 元/股，回购股份期限不超过 12 个月，且相关股东 在未来 6 个月中无减持公司股份的计划。在回购股份价格上限 14 元/股假设下，按照回 购金额上限 10,000 万元/下限 5000 万元测算，公司预计可回购股份数量分别约 714.29 万 股/357.14 万股，占公司已发行总股本的 1.33%/0.66%。截至 3 月 16 日，公司通过集中 竞价交易方式首次回购股份 111.04 万股，占公司总股本的比例为 0.21%，成交最高价为 10.40 元/股，最低价为 9.38 元/股，已支付的总金额为 1119.18 万元（含交易费用）。本
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   次回购股份有助于完善公司长效激励机制，激发团队活力，有利于增强投资者信心。
   一期股权激励解锁条件达成，二期股权激励持续加码。2021 年限制性股票激励计划 由公司以 6.94 元/股的授予价格向 74 名激励对象授予 1,709 万股限制性股票。公司 2021 年剔除激励成本的扣非归母净利润为30,187.17万元，较2020年可比净利润增长33.21%，满足第一个解除限售期公司业绩考核目标。公司公告 2022 年限制性股票激励计划，拟 授予的限制性股票数量 848 万股，占公司股本总额的 1.57%，激励对象共 80 人，授予价 格 5.29 元/股，考核年度为 2022-2024 年，业绩考核基准为每个解除限售期前两年的剔 除激励成本净利润的平均值，考核目标为 2022-2024 年剔除激励成本的净利润相对以上 基准值的增长率分别不低于 16%、17%、15%。
4. 环卫新能源十年五十倍成长，制造及服务优势铸就环卫蓝海中

新宇通

碳中和助力大国崛起，环卫新能源促能源结构调整。中国“2030 碳达峰、2060 碳 中和”已上升至前所未有的高度，成为大国崛起的必要筹码。中国公路交通碳排放占比 约 8%，新能源替代可实现交通部门全减碳。根据国际能源署（IEA），公路交通部门对 中国整体碳排放贡献约 8%。 IEA 采用 2006 IPCC Guidelines 对各部门碳排放进行核 算。依据方法学，公路交通实现新能源替代，将可以实现公路交通单部门 100%减碳。

公共领域车辆新能源潜力大，环卫新能源碳减排效率突出。公共领域车辆存量新能 源替代率，公交（46.8%）、出租（5.5%）、环卫（2.4%）、物流（2%），远低于政策规划 目标。新能源环卫车 a)大排量为主上装副发动机增加排量，b)柴油机占比 90%排放因子 高，c)低速运行车辆油耗排放高，新能源替代减排效果好。环卫服务公益属性，环卫作 业特点完美契合电动车运营习惯，新能源替代政策推动强而有力。

电动份额稳固第一存量区域优势强化，传统装备放量增强上装渠道。据中汽数据终 端零售数据（上险数）显示，截至 2021 年，公司环卫装备销量同增 64.15%，市占率约 3.87%，首进前四。1）2021 年电动装备份额大增至 28.5%行业第一，存量区域优势强 化。2021 年公司电动装备上险数 1156 辆，同增 46.9%，市占率 28.5%，全年稳固行业第 一，较 2020 年市占率 21.42%提升了 7.08pct。销量增长最多地区为广东、河北、河南和 北京区域，均为公司存量优势区域，同时公司在四川、上海、浙江地区实现新领域快速 拓展，验证公司核心竞争力。2022M1 公司电动装备销量 175 辆，同增 150%，市占率 41.97%，同比提升 17.14%，固化龙头地位。2）2021 年传统装备份额同升 1.26pct 至 2.76%，助力上装能力增强实现渠道拓展。2021 年公司传统装备上险市占率同升 1.26pct 至 2.76%。2020 年公司省外传统装备销量市占率均低于 4%，2021 年实现 6 省市销量市 占率超 4%，省外份额全面扩张，市占率提升明显的区域为吉林、辽宁、安徽、江西、重

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庆等。公司在黑龙江、吉林、内蒙古、贵州、海南、宁夏 6 省实现传统装备纯渠道拓展，传统装备的快速成长将助力公司开拓渠道资源，增强装备上装能力。

环卫新能源十年五十倍成长，制造及服务优势铸就环卫蓝海中新宇通。依托集团制 造能力&服务优势突出：1）制造端：底盘一体化&电池集采降成本，定制底盘&产品迭 代彰显技术实力。2）服务端：全国深层覆盖，1900+服务网点数倍于同行，售后服务半 径 60km 内。3）电动化弹性最大：2021 年新能源装备收入占装备比近半居上市公司首 位，未来电动化趋势下业绩弹性最大。

盈利预测与投资评级：公司凭借制造及服务优势享环卫电动化长期红利，环卫装备 和环卫服务业绩有望高增，考虑到工程机械业务的波动性，我们将公司 2022-2023 年归 母净利润从 4.54/5.69 亿元下调至 3.26/3.83 亿元，预计 2024 年归母净利润为 4.59 亿元，当前市值对应 2022-2024 年 PE 为 17/14/12 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新能源渗透率不及预期，市场竞争加剧，大宗商品上行

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宇通重工三大财务预测表

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东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。

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