恒生电子评级买入产品边界持续拓宽，金科龙头地位稳固
发布时间： 2022年04月01日
作者： xn2oyhja
栏目：个股研报
股票代码 ：600570
股票简称 ：恒生电子
报告名称 ：产品边界持续拓宽，金科龙头地位稳固
评级 ：买入
行业：软件开发
| 计算机 | 证券研究报告—业绩评论 600570.SH 买入 原评级: 买入 市场价格:人民币 44.46 板块评级:强于大市 股价表现 17% 8% (1%) (9%) (18%) (27%) | 2022 年 4 月 1 日 恒生电子 产品边界持续拓宽，金科龙头地位稳固 公司发布 2021 年年报，全年实现营收 54.97 亿元（+31.73%）、归母净利 润 14.64 亿元（+10.73%）。业绩高速增长，长期保持技术领先优势，产品 边界持续拓宽，深度参与金融数字化转型。维持买入评级。 支撑评级的要点 | ||||||||||||||
| | 金融创新政策催化显著，大零售与大资管 IT 业务增速亮眼。Q4 单季实 | ||||||||||||||
| 现 23.76 亿元（+29.50%）、净利润 7.86 亿元（-13.94%），全年扣非净利 润 9.47 亿元（+29.03%）。业绩高速增长主要得益于金融创新政策等影响，且报告期内资产减值损失较上年减少 2.27 亿元。其中，核心业务增速亮 眼，大零售和大资管 IT 业务分别实现营收 21.11/17.06 亿元，同比增 39.79%/39.84%，占营收比重为 38%/31%。 | |||||||||||||||
| | 研发投入保持领先行业，产品边界持续拓宽。21 年营业成本 14.85 亿元 | ||||||||||||||
| （+55.31%），毛利率受人员成本增加影响，同比下降 4.09pct 至 72.98%。研发投入 21.39 亿元（+43%），占营收比重 38.92%，研发投入及人员数 量均为行业领先水平。报告期内，公司收购 Finastra 旗下银行资金管理系 统 Summit 和 Opics，完善银行资金交易系统领域的布局。核心产品 UF3、O45、估值 6、新一代 TA 全部完成云原生技术升级并上线，Light 技术平 台继续做深做强，产品边界持续拓宽，全面深度参与金融数字化转型。 | |||||||||||||||
| Mar-21 | Apr-21 | May-21 | Jun-21 | Jul-21 | Aug-21 | Sep-21 | Oct-21 | Nov-21 | Dec-21 | Jan-22 | Feb-22 | Mar-22 | |||
| 恒生电子 | 上证综指 | ||||||||||||||
| (%) | 今年 | 1 | 3 | 12 | |||||||||||
| 至今 | 个月 | 个月 | 个月 | ||||||||||||
| 绝对 | (28.8) (14.9) (30.0) (26.3) | ||||||||||||||
| 相对上证指数 | (18.4) | (8.8) (19.6) (21.5) | |||||||||||||
| | 突破性产品 O45 成功上线，迎接资管数字化转型。21 年年底，公司新一 | ||||||||||||||
| 发行股数 (百万) | 1,462 | 代资管系统 O45 在华宝基金正式上线，标志着资管行业数字化转型重大 突破。O45 支持全产品、全业务，覆盖境内外交易品种，集境内外资产 的指令、交易、风控、清算于一体。其他核心产品均在陆续落地，有望 后续放量带动业绩更快增长。 估值 | |||||||||||||
| 流通股 (%) | 100 | ||||||||||||||
| 总市值 (人民币百万) | 64,981 | ||||||||||||||
| 3 个月日均交易额 (人民币百万) | 612 | ||||||||||||||
| 净负债比率 (%)(2022E) | 净现金 | ||||||||||||||
| 主要股东(%) | |||||||||||||||
| 杭州恒生电子集团有限公司 | 21 | | 预计 2022-2024 年净利润为 18.4、22.7 和 27.3 亿元，EPS 为 1.26、1.55 和 | ||||||||||||
资料来源：公司公告，聚源，中银证券 以 2022 年 3 月 31 日收市价为标准
相关研究报告
《恒生电子：增长如常，彰显金科龙头地位》20220128
1.87 元（考虑 2021 年业绩及疫情可能挤兑数字化财政投入，下修 2~3%），对应 PE 分别为 35X、29X 和 24X，估值水平偏低，维持买入评级。
评级面临的主要风险
金融市场景气度波动；金融数字化进度不及预期。
投资摘要
| 《恒生电子：确收延缓无惧，研发和激励成效 | 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 可期》20210129 | ||||||
| 销售收入 (人民币百万) | 4,173 | 5,497 | 7,394 | 10,028 | 13,310 | |
| 《恒生电子：业绩持续增长，受益蚂蚁上市计 | 变动 (%) | 8 | 32 | 35 | 36 | 33 |
| 划》20200727 | 净利润 (人民币百万) | 1,322 | 1,464 | 1,843 | 2,266 | 2,728 |
| 中银国际证券股份有限公司 | 全面摊薄每股收益 (人民币) | 0.904 | 1.001 | 1.261 | 1.550 | 1.866 |
| 变动 (%) | (48.7) | 10.7 | 25.9 | 23.0 | 20.4 | |
| 原先预测摊薄每股收益(人民币) | 1.292 | 1.583 | ||||
| 具备证券投资咨询业务资格 | ||||||
| 变动 (%) | (2.40) | (2.10) | ||||
| 计算机 : 软件开发 | 全面摊薄市盈率(倍) | 49.2 | 44.4 | 35.3 | 28.7 | 23.8 |
| 价格/每股现金流量(倍) | 46.5 | 67.9 | 19.5 | 3,489.5 | 15.1 | |
| 证券分析师：杨思睿 (8610)66229321 | 每股现金流量 (人民币) | 0.96 | 0.65 | 2.29 | 0.01 | 2.95 |
| 企业价值/息税折旧前利润(倍) | 58.1 | 88.7 | 45.7 | 33.8 | 23.3 | |
| 每股股息 (人民币) | 0.071 | 0.019 | 0.062 | 0.052 | 0.077 | |
| sirui.yang@bocichina.com | ||||||
| 股息率(%) | 0.2 | 0.0 | 0.1 | 0.1 | 0.2 | |
| 证券投资咨询业务证书编号：S1300518090001 | ||||||
| 资料来源：公司公告，中银证券预测 |
图表 1. 2021 业绩摘要
| (人民币，百万) | 2020 | 2021 | 同比变动(%) |
| 营业收入 | 4,172.65 | 5,496.58 | 31.73 |
| 营业成本 | 955.91 | 1,484.60 | 55.31 |
| 税金及附加 | 54.50 | 60.39 | 10.81 |
| 销售费用 | 353.81 | 557.93 | 57.69 |
| 管理费用 | 539.49 | 681.45 | 26.31 |
| 研发费用 | 1,496.06 | 2,139.30 | 43.00 |
| 财务费用 | (6.94) | (0.91) | (86.89) |
| 资产减值损失 | (239.01) | (11.86) | (95.04) |
| 投资净收益 | 584.21 | 275.84 | (52.78) |
| 公允价值变动净收益 | 103.09 | 414.40 | 301.98 |
资料来源：公司公告，中银证券
| 2022 年 4 月 1 日 | 恒生电子 | 2 |
| 损益表(人民币百万) | 现金流量表(人民币百万) |
| 年结日：12 月 31 日 销售收入 销售成本 经营费用 息税折旧前利润 折旧及摊销 经营利润 (息税前利润) 净利息收入/(费用) 其他收益/(损失) 税前利润 所得税 少数股东权益 净利润 核心净利润 每股收益 (人民币) 核心每股收益 (人民币) 每股股息 (人民币) 收入增长(%) 息税前利润增长(%) 息税折旧前利润增长(%) 每股收益增长(%) 核心每股收益增长(%) | 2020 | 2021 2022E | 2023E | 2024E | |
| 4,173 | 5,497 | 7,394 10,028 13,310 | |||
| (1,010) (1,545) (1,683) (2,168) (2,863) (2,063) (3,234) (4,383) (6,061) (8,000) | |||||
| 1,099 | 718 | 1,328 | 1,799 | 2,447 | |
| (72) | (102) | (124) | (201) | (266) | |
| 1,027 | 616 | 1,204 | 1,598 | 2,180 | |
| 27 | 45 | 74 | 94 | 135 | |
| 912 | 979 | 755 | 772 | 658 | |
| 1,438 | 1,510 | 1,913 | 2,345 | 2,827 | |
| (75) | (20) | (25) | (30) | (37) | |
| 41 | 27 | 46 | 49 | 63 | |
| 1,322 | 1,464 | 1,843 | 2,266 | 2,728 | |
| 1,322 | 1,464 | 1,843 | 2,266 | 2,728 | |
| 0.904 | 1.001 | 1.261 | 1.550 | 1.866 | |
| 0.904 | 1.001 | 1.261 | 1.550 | 1.866 | |
| 0.071 | 0.019 | 0.062 | 0.052 | 0.077 | |
| 8 | 32 | 35 | 36 | 33 | |
| 35 | (40) | 95 | 33 | 36 | |
| 32 | (35) | 85 | 35 | 36 | |
| (49) | 11 | 26 | 23 | 20 | |
| (49) | 11 | 26 | 23 | 20 | |
资料来源：公司公告，中银证券预测
资产负债表(人民币百万)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | |||
| 税前利润 | 1,438 | 1,510 | 1,913 | 2,345 | 2,827 |
| 折旧与摊销 | 72 | 102 | 124 | 201 | 266 |
| 净利息费用 | (15) | (28) | (40) | (47) | (68) |
| 运营资本变动 | 474 | 46 | 1,273 (1,369) | 1,345 | |
| 税金 | (33) | 7 | (25) | (30) | (37) |
| 其他经营现金流 | (538) | (680) | 95 (1,081) | (23) | |
| 经营活动产生的现金流 | 1,398 | 957 | 3,341 | 19 | 4,311 |
| 购买固定资产净值 | 52 | 215 | 586 | 651 | 619 |
| 投资减少/增加 | 746 | (151) | 445 | 435 | 300 |
| 其他投资现金流 | (1,589) | (487) (1,172) (1,303) (1,237) | |||
| 投资活动产生的现金流 | (791) | (423) | (141) | (216) | (319) |
| 净增权益 | (104) | (28) | (90) | (77) | (113) |
| 净增债务 | 30 | 308 | (561) | 0 | 0 |
| 支付股息 | 104 | 28 | 90 | 77 | 113 |
| 其他融资现金流 | (580) | (482) | (4) | (30) | (45) |
| 融资活动产生的现金流 | (551) | (174) | (565) | (30) | (45) |
| 现金变动 | 56 | 359 | 2,635 | (227) | 3,947 |
| 期初现金 | 1,329 | 1,375 | 1,728 | 4,362 | 4,135 |
| 公司自由现金流 | 607 | 533 | 3,200 | (198) | 3,992 |
| 权益自由现金流 | 629 | 841 | 2,612 | (245) | 3,925 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
主要比率 (%)
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E |
| 年结日：12 月 31 日 | 2020 | 2021 2022E 2023E 2024E | 盈利能力 | 26.3 | 13.1 | 18.0 | 17.9 | 18.4 | |||
| 现金及现金等价物 | 1,375 | 1,728 | 4,362 | 4,135 | 8,082 | 息税折旧前利润率 (%) | |||||
| 应收帐款 | 551 | 794 | 834 | 1,497 | 1,516 | 息税前利润率(%) | 24.6 | 11.2 | 16.3 | 15.9 | 16.4 |
| 库存 | 352 | 467 | 291 | 763 | 575 | 税前利润率(%) | 34.5 | 27.5 | 25.9 | 23.4 | 21.2 |
| 其他流动资产 | 9 | 12 | 16 | 17 | 28 | 净利率(%) | 31.7 | 26.6 | 24.9 | 22.6 | 20.5 |
| 流动资产总计 | 5,054 | 5,035 | 7,538 | 8,446 12,236 | 流动性 | 1.1 | 0.9 | 1.2 | 1.5 | 1.7 | |
| 固定资产 | 1,205 | 1,706 | 2,088 | 2,434 | 2,718 | 流动比率(倍) | |||||
| 无形资产 | 161 | 376 | 457 | 560 | 627 | 利息覆盖率(倍) | n.a. | n.a. | n.a. | n.a. | n.a. |
| 其他长期资产 | 3,236 | 4,594 | 4,152 | 4,492 | 4,541 | 净权益负债率(%) | 净现金净现金净现金净现金净现金 | ||||
| 长期资产总计 | 4,601 | 6,676 | 6,696 | 7,485 | 7,886 | 速动比率(倍) | 1.0 | 0.8 | 1.1 | 1.3 | 1.7 |
| 总资产 | 9,971 12,080 14,559 16,159 20,178 | 估值 | 49.2 | 44.4 | 35.3 | 28.7 | 23.8 | ||||
| 应付帐款 | 192 | 504 | 184 | 740 | 453 | 市盈率 (倍) | |||||
| 短期债务 | 47 | 178 | 0 | 0 | 0 | 核心业务市盈率(倍) | 49.2 | 44.4 | 35.3 | 28.7 | 23.8 |
| 其他流动负债 | 4,377 | 4,807 | 6,174 | 4,971 | 6,604 | 市净率 (倍) | 12.7 | 11.3 | 8.6 | 6.7 | 5.3 |
| 流动负债总计 | 4,616 | 5,489 | 6,357 | 5,711 | 7,057 | 价格/现金流 (倍) | 46.5 | 67.9 | 19.5 3,489.5 | 15.1 | |
| 长期借款 | 206 | 228 | 0 | 0 | 0 | 企业价值/息税折旧前利 | 58.1 | 88.7 | 45.7 | 33.8 | 23.3 |
| 其他长期负债 | 111 | 147 | 129 | 138 | 134 | 润(倍) | |||||
| 股本 | 1,462 | 1,462 | 1,462 | 1,462 | 1,462 | 周转率 | 68.2 | 96.7 | 82.2 | 88.7 | 85.3 |
| 储备 | 3,635 | 4,292 | 6,045 | 8,234 10,849 | 存货周转天数 | ||||||
| 股东权益 | 5,097 | 5,754 | 7,506 | 9,696 12,310 | 应收帐款周转天数 | 35.7 | 44.7 | 40.2 | 42.4 | 41.3 | |
| 少数股东权益 | 484 | 520 | 566 | 614 | 677 | 应付帐款周转天数 | 16.3 | 23.1 | 17.0 | 16.8 | 16.4 |
| 总负债及权益 | 9,971 12,080 14,559 16,159 20,178 | 回报率 | |||||||||
| 每股帐面价值 (人民币) | 3.49 | 3.94 | 5.14 | 6.63 | 8.42 |
| 每股有形资产 (人民币) | 3.38 | 3.68 | 4.82 | 6.25 | 7.99 |
| 每股净负债/(现金)(人民币) | (0.77) | (0.90) | (2.98) | (2.83) | (5.53) |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 股息支付率(%) | 7.9 | 1.9 | 4.9 | 3.4 | 4.1 |
| 净资产收益率 (%) | 27.6 | 27.0 | 27.8 | 26.3 | 24.8 |
| 资产收益率 (%) | 10.6 | 5.5 | 8.9 | 10.3 | 11.8 |
| 已运用资本收益率(%) | 6.0 | 5.8 | 6.2 | 6.2 | 5.9 |
资料来源：公司公告，中银证券预测
| 2022 年 4 月 1 日 | 恒生电子 | 3 |
披露声明
本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观 性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务 权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。
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评级体系说明
以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：
公司投资评级：
买入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数。
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。
沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或 恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500 指数。
| 2022 年 4 月 1 日 | 恒生电子 | 4 |
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