邮储银行评级买入高成长性的零售大行，加速财富管理升级
股票代码 ：601658
股票简称 ：邮储银行
报告名称 ：高成长性的零售大行，加速财富管理升级
评级 ：买入
行业：银行
公司报告 | 年报点评报告
邮储银行（601658）
证券研究报告
2022 年 03 月 31 日
| 投资评级 | |||||
| 高成长性的零售大行，加速财富管理升级 | 行业 | 银行/国有大型银行Ⅱ | |||
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | ||||
| 事件：3 月 30 日，邮储银行披露 2021 年年报：归母净利润同比+18.65%（前 三季度+22.07%）；营业收入同比+11.38%（前三季度+10.22%）。全年年化加 权 ROE 11.86%，同比+2bp。 | |||||
| 当前价格 | 5.39 元 | ||||
| 目标价格 | 6.79 元 | ||||
| 业绩高成长性突出的大型银行 | 基本数据 | ||||
| 公司高成长特性显著。截至 2021 年，公司业绩同比增速已经连续 8 年位居 国有六大行银行之首；近两年业绩年均复合增速高达 11.81%，是国有六大 行中唯一一家两年年均复合增速达双位数水平的银行，增速高出第二名 4.31pct。公司 2021 年业绩取得亮眼表现，主要得益于拨备反哺和规模扩张，其次非息收入加速增长也带来了积极贡献。 净息差保持韧性，资负结构持续优化 全年净息差 2.36%，较前三季度和 21H1 微降 1bp，继续保持同业领先水平。其中，生息资产收益率、计息负债成本率分别较 微降、基本持平。 | A 股总股本(百万股) | 72,527.80 | |||
| 流通 A 股股本(百万股) | 11,274.46 | ||||
| A 股总市值(百万元) | 390,924.85 | ||||
| 流通 A 股市值(百万元) | 60,769.35 | ||||
| 每股净资产(元) | 6.89 | ||||
| 资产负债率(%) | 93.68 | ||||
| 一年内最高/最低(元) | 6.09/4.63 | ||||
| 21H1 1bp 公司持续优化资产负债结构，以此对冲行业性的息差下行压力。资产端， | 作者 | ||||
| 公司加大贷款投放力度，21H2 贷款平均规模占生息资产的比例较 H1 提升 1.37pct。负债端，公司通过代理网点加大存款吸收力度，个人存款占比较 Q3 末提升 44bp。值得一提的是，公司一年期及以下存款占比提升，长期限 高成本存款压降明显。考虑到公司揽储实力强劲，未来将继续深化零售转 型、优化资产负债结构，我们认为其净息差有望继续保持优势水平。 | 郭其伟 | 分析师 | |||
| SAC 执业证书编号：S1110521030001 | |||||
| 刘斐然 | 分析师 | ||||
| SAC 执业证书编号：S1110521120002 liufeiran@tfzq.com | |||||
加速财务管理升级，赋能中收突飞猛进
廖紫苑 分析师
SAC 执业证书编号：S1110521120001
| 2021 年净非息收入同比增长 50.44%，增速较前三季度大幅提升 14.75pct。其中手续费及佣金净收入同比+33.42%，延续此前高速增长态势。中收表现 亮眼主要得益于财富管理转型升级带动代理业务手续费收入同比+88.67%。公司围绕客户关系经营和资产配置两大关键能力建设，全面升级“前台队 | liaoziyuan@tfzq.com | ||||||||
| 股价走势 | |||||||||
| 邮储银行 | 沪深300 | ||||||||
| 伍能力，中台产品能力、投研能力，后台科技能力”，转型升级成效显著。2021 年末，VIP 客户同比+17.07%，财富客户同比+24.12%，AUM 总规模达 12.53 万亿元，同比+11.40%。 资产质量优势地位稳固，抵御风险能力强劲 公司始终保持稳健审慎的信贷投放风格，涉房贷款敞口小，整体资产质量 长期遥遥领先。2021 年末，不良率 0.82%，环比持平；关注率 0.47%，环比 +2bp；逾期率环比持平于0.89%，均处于上市银行低位。拨备覆盖率418.61%，环比微降 4.09pct，抵御风险能力强劲，反哺利润空间充裕。 | |||||||||
| 3% -1% -5% -9% -13% | |||||||||
| 2021-03-17% | 2021-07 | 2021-11 | 2022-03 | ||||||
| -21% 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《邮储银行-半年报点评:业绩增速超 过20%的大型银行，零售转型卓有成效》2021-08-28 2 《邮储银行-年报点评报告:核心管理 层优秀，发展潜力大》 2021-05-14 3 《邮储银行-公司点评:牵手互联网，发 力 大 零 售 ， 零 售 新 龙 头 崛 起 》2021-02-18 | |||||||||
| 投资建议：转型成效可期，维持“买入”评级 | |||||||||
| 公司坚守大型零售银行的战略定位，紧抓居民财富管理增长的战略机遇期，拥有 6.37 亿个人客户、近 4 万个网点，在财富管理方面具备独特的资源禀 赋，尤其受益共同富裕政策红利。我们预计公司 2022-2023 年业绩增速平 稳过渡，分别由 11.5%/12.3%调整为 13.3%/14.8%，给予其 2022 年 0.9 倍 PB 目标估值，对应目标价 6.79 元/股，维持“买入”评级。 风险提示：经济超预期下行，货币政策不及预期，资产质量显著恶化等。 | |||||||||
| 财务数据和估值 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 营业收入（亿元） | 2862 | 3187.62 | 3498.71 | 3840.66 | 4198.10 | ||||
| 增长率（%） | 3.4 | 11.4 | 9.8 | 9.8 | 9.3 | ||||
| 归属母公司股东净利润（亿元） | 641.99 | 761.70 | 862.86 | 990.88 1,141.34 | |||||
| 增长率（%） | 5.4 | 18.6 | 13.3 | 14.8 | 15.2 | ||||
| 每股收益（元） | 0.74 | 0.82 | 0.93 | 1.07 | 1.24 | ||||
| 市盈率(P/E) | 7.30 | 6.54 | 5.77 | 5.03 | 4.36 | ||||
| 市净率(P/B) | 0.92 | 0.78 | 0.71 | 0.65 | 0.58 | ||||
资料来源：wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
财务预测摘要
| 人民币亿元 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 利润表 | 2534 | 2694 | 2925 | 3181 | 3452 | 收入增长 | 18.6% | 13.3% | 14.8% | 15.2% |
| 净利息收入 | 净利润增速 | |||||||||
| 手续费及佣金 | 165 | 220 | 286 | 358 | 429 | 拨备前利润增速 | 8.1% | 9.8% | 9.8% | 9.3% |
| 其他收入 | 163 | 274 | 287 | 302 | 317 | 税前利润增速 | 19.5% | 13.3% | 14.8% | 15.2% |
| 营业收入 | 2862 | 3188 | 3499 | 3841 | 4198 | 营业收入增速 | 11.4% | 9.8% | 9.8% | 9.3% |
| 营业税及附加 | 22 | 25 | 26 | 27 | 29 | 净利息收入增速 | 6.3% | 8.6% | 8.8% | 8.5% |
| 业务管理费 | 1658 | 1882 | 2067 | 2270 | 2483 | 手续费及佣金增速 | 33.4% | 30.0% | 25.0% | 20.0% |
| 拨备前利润 | 1186 | 1281 | 1406 | 1543 | 1687 | 营业费用增速 | 13.5% | 9.8% | 9.8% | 9.3% |
| 计提拨备 | 504 | 467 | 483 | 484 | 467 | 规模增长 | 10.8% | 9.5% | 9.0% | 9.0% |
| 税前利润 | 681 | 815 | 923 | 1060 | 1221 | |||||
| 所得税 | 38 | 49 | 56 | 64 | 74 | 生息资产增速 | ||||
| 净利润 | 642 | 762 | 863 | 991 | 1141 | 贷款增速 | 13.1% | 10.0% | 9.6% | 9.4% |
| 资产负债表 | 57163 | 64541 | 71052 | 77867 | 85121 | 同业资产增速 | 15.2% | 9.0% | 15.4% | 7.0% |
| 证券投资增速 | 11.1% | 9.4% | 8.4% | 9.3% | ||||||
| 贷款总额 | 其他资产增速 | 14.3% | 14.3% | 14.3% | 14.3% | |||||
| 同业资产 | 5520 | 6361 | 6931 | 7999 | 8558 | 计息负债增速 | 10.4% | 9.8% | 9.2% | 9.1% |
| 证券投资 | 39147 | 43486 | 47567 | 51551 | 56352 | 存款增速 | 9.6% | 10.0% | 9.5% | 9.3% |
| 生息资产 | 111989 | 124114 | 135905 | 148136 | 161468 | 同业负债增速 | 49.2% | 2.9% | 9.2% | 9.1% |
| 非生息资产 | 1544 | 1765 | 2018 | 2307 | 2638 | 股东权益增速 | 18.2% | 7.7% | 8.6% | 9.1% |
| 总资产 | 113533 | 125879 | 137923 | 150443 | 164107 | 存款结构 | 34.41% | 34.41% | 34.41% | 34.41% |
| 客户存款 | 103580 | 113541 | 124871 | 136681 | 149328 | |||||
| 其他计息负债 | 2251 | 3308 | 3399 | 3361 | 3515 | 活期 | ||||
| 非计息负债 | 973 | 1075 | 1086 | 1097 | 1107 | 定期 | 65.56% | 65.56% | 65.56% | 65.56% |
| 总负债 | 106803 | 117923 | 129355 | 141139 | 153951 | 其他 | 0.03% | 0.03% | 0.03% | 0.03% |
| 股东权益 | 6729 | 7955 | 8567 | 9305 | 10156 |
贷款结构
| 每股指标 | 0.74 | 0.82 | 0.93 | 1.07 | 1.24 | 企业贷款(不含贴现) | 34.92% | 34.92% | 34.92% | 34.92% |
| 每股净利润(元) | 个人贷款 | 58.20% | 58.20% | 58.20% | 58.20% | |||||
| 每股拨备前利润(元) | 1.28 | 1.39 | 1.52 | 1.67 | 1.83 | 资产质量 | 0.82% | 0.81% | 0.81% | 0.80% |
| 每股净资产(元) | 5.89 | 6.89 | 7.54 | 8.34 | 9.25 | |||||
| 每股总资产(元) | 122.89 | 136.26 | 149.29 | 162.85 | 177.64 | 不良贷款率 | ||||
| P/E | 7.30 | 6.54 | 5.77 | 5.03 | 4.36 | 正常 | ||||
| P/PPOP | 4.20 | 3.89 | 3.54 | 3.23 | 2.95 | 关注 | ||||
| P/B | 0.92 | 0.78 | 0.71 | 0.65 | 0.58 | 次级 | ||||
| P/A | 0.04 | 0.04 | 0.04 | 0.03 | 0.03 | 可疑 |
损失
| 利率指标 | 2.42% | 2.36% | 2.33% | 2.32% | 2.31% | 拨备覆盖率 | 418.61% | 435.30% | 428.74% | 420.77% |
| 净息差(NIM) | ||||||||||
| 净利差(Spread) | 2.36% | 2.30% | 2.27% | 2.26% | 2.25% | 资本状况 | 14.78% | 14.58% | 14.52% | 14.52% |
| 贷款利率 | 4.75% | 4.68% | 4.66% | 4.65% | 4.64% | 资本充足率 | ||||
| 存款利率 | 1.59% | 1.63% | 1.63% | 1.62% | 1.61% | 核心资本充足率 | 9.92% | 9.94% | 10.07% | 10.24% |
| 生息资产收益率 | 3.97% | 3.95% | 3.94% | 3.93% | 3.92% | 资产负债率 | 93.68% | 93.79% | 93.82% | 93.81% |
| 计息负债成本率 | 1.61% | 1.65% | 1.68% | 1.68% | 1.67% |
其他数据
| 盈利能力 | 0.60% | 0.64% | 0.65% | 0.69% | 0.73% | 总股本(亿) | 923.84 | 923.84 | 923.84 | 923.84 |
| ROAA | ||||||||||
| ROAE | 12.35% | 12.91% | 12.94% | 13.51% | 14.05% | |||||
| 拨备前利润率 | 1.10% | 1.07% | 1.07% | 1.07% | 1.07% |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | |
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | |
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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