股票入门基础知识网

长城汽车评级买入2021年报点评：Q4业绩符合预期，看好长期强势产品放量

发布时间： 2022年04月01日    作者： xn2oyhja    栏目：个股研报

股票代码 ：601633
股票简称 ：长城汽车
报告名称 ：2021年报点评：Q4业绩符合预期，看好长期强势产品放量
评级 ：买入
行业：汽车整车

证券研究报告·公司点评报告·乘用车
长城汽车（601633）
2021 年报点评：Q4 业绩符合预期，看好长 期强势产品放量
买入（维持）		2022 年 03 月 30 日
证券分析师黄细里
执业证书：S0600520010001 021-60199793
huangxl@dwzq.com.cn
盈利预测与估值2021A 2022E 2023E 2024E 研究助理杨惠冰
营业总收入（百万元）136,405 196,929 256,439 336,707 执业证书：S0600121070072 yanghb@dwzq.com.cn
同比（%）32.04 44.37 30.22 31.30
归属母公司净利润（百万元）6,726 9,107 14,678 19,978
同比（%）
25.43 35.40 61.18 36.10
每股收益-最新股本摊薄（元/股）
0.73 0.99 1.59 2.16
P/E（现价&最新股本摊薄）37.14 27.43 17.02 12.51
投资要点

◼公告要点：2021 年长城汽车实现营收 1364.05 亿元，同比+32.04%；归 母净利润 67.26 亿元，同比+25.43%；扣非后归母净利润 42.03 亿元，同 比+9.55%。2021Q4 长城汽车实现营收 456.07 亿元，同环比分别

股价走势

长城汽车沪深300
128%
-22%
53%
38%
23%
-7% 8%
113%
98%
83%
68%
2021/3/30 2021/7/29 2021/11/27 2022/3/28
+10.79%/+57.98%；归母净利润 17.81 亿元，同环比-35.82%/+25.76%；市场数据27.05
扣非后归母净利润 5.50 亿元，同环比分别-71.93%/-32.21%。
收盘价(元)
◼Q4 业绩符合我们预期，同比下滑较大主要系上游成本承压&员工薪酬
一年最低/最高价27.05/68.00
支出增加&股权激励费用计提等所致：1）产品结构持续优化保证整车
市净率(倍) 4.04
收入持续增长。2021Q4 长城整体批发实现 39.69 万辆，同环比分别-
7.89%/+49.32%，单车收入为 11.49 万元，同环比分别+20.28%/+5.80%，流通 A 股市值(百164,463.84
主要系坦克 Q4 销量占比提升，为 8.06%，同环比+8.06%/0.73%。2）同万元)
比维度，毛利率下滑&费用率上涨影响业绩释放；环比维度，Q4 扣非总市值(百万元) 249,829.93
后归母净利润下滑主要系资产/信用减值损失所致。Q4 毛利率 15.30%，
同环比分别-2.96/-2.00pct，剔除会计准则变动因素后，Q4 毛利率与 Q3基础数据6.69
持 平 ； 费 用 率 方 面 ， Q4销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为
每股净资产(元,LF)
2.82%/3.57%/3.58%，同比分别-1.60/+1.05/+0.73pct，销售费用受会计准
则影响下滑，管理/研发费用率同比上升明显，主要系股权激励费用计提资本负债率(%,LF) 64.58
&员工薪酬支出增加所致。2021H2 员工成本总额占营收比重 11.40%，总股本(百万股) 9,235.86
同 环 比 +2.06/+3.32pct ； 2021 年 生 产 / 行 政 / 研 发 人 员 分 别 同 比流通 A 股(百万股) 6,079.99
+21%/+77%/+9%，随品牌矩阵迅速丰富&全球化扩张步伐加快，员工规

模迅速扩大。3）Q4 非经损益 12.31 亿元，同环比+51%/+103%，主要系 政府补助增加。Q4 营业外收入 9.71 亿元，主要组成即为政府补助。

◼电动智能技术加码强势产品周期，看好芯片化解后销量长期持续提升：1）短期来看，随芯片短缺缓解，长城以欧拉&坦克&魏派为核心的产品 矩阵进一步放量，芭蕾猫/闪电猫/圆梦/坦克 700 等新车上市交付速度加 快，高端智能电动不断加码，销量有望持续突破。2）长期来看，长城以 技术全栈自研+产品细分定义+营销持续创新为核心竞争力；七大品牌全 面向上，聚焦不同市场领先突破，长期竞争力保持领先。

◼盈利预测与投资评级：考虑大宗原材料价格上涨&芯片短缺影响持续，我们将长城汽车 2022 ~2023 年归母净利润预期由 110/171 亿元下调至 91/147 亿元，2024 年归母净利润预期为 200 亿元，对应 EPS 分别为 0.99/1.59/2.16 元，对应 PE 为 27/17/13 倍。维持“买入”评级。

◼风险提示：芯片短缺恢复低于预期；疫情控制低于预期。

相关研究

《长城汽车(601633)：2月批发同 比-21%，销售结构明显改善》2022-03-09 《长城汽车(601633)：1月渠道大 幅去库，终端需求表现良好》2022-02-15 《长城汽车(601633)：产品结构 改善，Q4 单车收入创新高》
2022-01-24

1 / 6

请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所

公司点评报告

  1. Q4 业绩符合我们预期，供给缓解后产品周期表现强势

随芯片短缺缓解&产品结构优化，长城整体销量/均价表现向好。销量维度，长城汽 车 2021Q4 实现销量合计 39.69 万辆，同环比分别-7.89%/+49.32%；其中主力品牌哈弗销 量占比 56.99%，同环比分别-13.84/-0.31pct；皮卡销量占比 16.70%，同环比分别+1.69/-1.60pct；坦克自 2021Q1 开售，销量占比迅速提升至 8.06%，明显提升长城整体销售均 价；欧拉/魏派 Q4 销量占比分别 12.67%/5.59%。收入维度，2021Q4 整体营业收入 456.07 亿元，同环比分别+10.79%/+57.98%，提升幅度好于销量。全年来看，长城汽车实现营收 合计 1364.05 亿元，同比+32.04%。整车销售收入 1213.07 亿元，同比+31.30%，其中新 能源汽车收入 110.98 亿元，占比 9.15%。

图1：长城汽车分品牌季度销量变化/万辆

数据来源：公司公告，东吴证券研究所

图2：长城汽车分季度营业收入变化/亿元

数据来源：wind，东吴证券研究所

原料价格上涨&薪酬费用增加&股权激励费用计提导致毛利率/费用率波动。1）2021Q4 整体毛利率 15.30%，同环比-2.96/-2.00pct，环比下滑主要系会计准则变化致使 运输费用计入营业成本，同比下滑主要会计准则变化叠加上游原料成本波动所致。2021 全年毛利率 16.16%，同比-1.05pct；其中整车销售业务毛利率 14.89%，同比-0.73pct。2）费用率角度，Q4 会计准则变更导致消费费用率同环比明显降低；但管理/研发费用同比 均上升较大，环比基本持平，主要系 2021H2 开始长城员工团队扩充加速，2021H2 员工 成本总额占营收比重 11.40%，达 85 亿元（2021 全年共计 135 亿元）。截至 2021 年底，长 城 汽 车 共 有 生 产 / 行 政 / 研 发 人 员 分 别 为 31363/5994/21137 人 ， 分 别 同 比 +21%/+77%/+9%；2021 年职工薪酬 106.57 亿元，同比+38%。

2 / 6

请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所

公司点评报告

图3：长城汽车整体毛利率变化

数据来源：wind，东吴证券研究所

图4：长城汽车季度研发/管理/销售费用率变化

数据来源：wind，东吴证券研究所

Q4 业绩符合我们预期，单车毛利/净利小幅下滑。2021Q4 长城汽车实现归母净利 润 17.81 亿元，同环比-35.82%/+25.76%；扣非后归母净利润 5.50 亿元，同环比分别-71.93%/-32.21%。Q4 非经损益 12.31 亿元，同环比+51%/+103%，主要系政府补助增加。Q4 营业外收入 9.71 亿元，同环比+406%/+899%；2021 全年营业外收入 11.61 亿元，其 中政府补助占比 88%。单车毛利角度，2021Q4 单车毛利 1.76 万元，同环比分别+0.80%/-6.42%，环比下滑主要系会计准则变更影响所致；单车净利 0.45 万元，同环比分别-30.31%/-15.75%。

图5：长城汽车归母净利润变化/亿元

数据来源：wind，东吴证券研究所

图6：长城汽车单车售价/毛利/净利变化/万元

数据来源：wind，东吴证券研究所

2. 品牌矩阵布局完善，全球化布局下长期销量提升空间较大 展望 2022 年，我们预计：1）随芯片短缺持续缓解，长城自身 2021 年未交付订单

有望实现快速交付；2）新车产品周期继续强势，六大品牌以欧拉/魏派/坦克为核心，芭

蕾猫/闪电猫/圆梦/坦克 700/坦克 800 等十余款全新车型陆续上市，高端智能电动不断加

码，全年销量有望持续突破。

3 / 6

请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所

公司点评报告

长期来看，天时+地利人和背景下，长城汽车有望顺应行业向上大周期：汽车行业 电智能化行业变革，长城以组织变革推动向全球科技出行公司转型+核心技术全栈自研 +超强产品定义能力+营销模式持续创新等为自身核心竞争力。技术方面以蜂巢能源+毫 末智行分别两大子公司推动电动智能核心技术全面自研；产品上以哈弗/皮卡/魏派/欧拉 /坦克/沙龙/光束七大品牌全面向上，分别聚焦不同细分市场实现针对性领先突破；销售 端则经销&直营结合，并加快推动海外市场布局，以巴西+俄罗斯+泰国辐射东南亚/欧洲 /南美等不同地区，全球化进程加快打开长期成长空间。

3. 盈利预测与投资建议

考虑考虑大宗原材料价格上涨&芯片短缺影响持续，我们将长城汽车 2022 ~2023 年 归母净利润预期由 110/171 亿元下调至 91/147 亿元，2024 年归母净利润预期为 200 亿 元，对应 EPS 分别为 0.99/1.59/2.16 元，对应 PE 为 27/17/13 倍。维持长城汽车“买入”评级。

4. 风险提示

疫情控制低于预期；乘用车需求复苏低于预期

4 / 6

请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所

公司点评报告

长城汽车三大财务预测表

资产负债表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E
流动资产108,366 153,244 197,235 257,021 营业总收入136,405 196,929 256,439 336,707
货币资金及交易性金融资产39,094 40,844 72,075 83,405 营业成本(含金融类) 114,367 163,904 208,998 271,722
经营性应收款项41,852 82,029 89,282 129,423 税金及附加4,234 5,514 7,180 9,428
存货13,966 15,720 21,296 28,977 销售费用5,192 6,302 8,206 11,111
合同资产272 393 511 672 管理费用4,043 6,893 8,975 12,121
其他流动资产13,181 14,259 14,070 14,545 研发费用4,490 6,893 9,488 13,468
非流动资产67,042 72,949 79,924 87,532 财务费用-448 535 595 222
长期股权投资9,524 12,730 14,888 17,569 加:其他收益1,047 1,674 2,052 2,357
固定资产及使用权资产27,668 26,307 26,887 27,996 投资净收益1,109 788 898 1,010
在建工程4,467 5,998 7,529 9,060 公允价值变动306 98 102 106
无形资产7,091 8,455 9,995 11,333 减值损失593 64 64 64
商誉28 28 28 28 资产处置收益-28 98 128 135
长期待摊费用203 227 252 276 营业利润6,369 9,483 16,111 22,178
其他非流动资产18,062 19,204 20,346 21,270 营业外净收支1,113 541 548 496
资产总计175,408 226,193 277,158 344,554 利润总额7,482 10,024 16,659 22,674
流动负债95,597 135,919 173,925 217,519 减:所得税757 918 1,982 2,698
短期借款及一年内到期的非流动负债8,872 9,855 10,089 10,282 净利润6,725 9,106 14,677 19,976
经营性应付款项63,892 91,451 118,386 152,441 减:少数股东损益-1 -1 -1 -2
合同负债7,388 11,800 16,055 19,330 归属母公司净利润6,726 9,107 14,678 19,978
其他流动负债15,444 22,812 29,394 35,465 0.73 0.99 1.59 2.16
非流动负债17,683 21,720 20,002 23,828 每股收益-最新股本摊薄(元)
长期借款8,656 11,867 9,746 12,958 4,078 7,424 13,591 18,856
应付债券3,476 3,476 3,476 3,476 EBIT
租赁负债476 1,302 1,705 2,320 EBITDA 9,672 12,874 19,610 25,431
其他非流动负债5,074 5,074 5,074 5,074 16.16 16.77 18.50 19.30
负债合计113,280 157,639 193,927 241,347 毛利率(%)
归属母公司股东权益62,124 68,546 83,224 103,202 归母净利率(%) 4.93 4.62 5.72 5.93
少数股东权益4 8 7 5 32.04 44.37 30.22 31.30
所有者权益合计62,128 68,554 83,231 103,207 收入增长率(%)
负债和股东权益175,408 226,193 277,158 344,554 归母净利润增长率(%) 25.43 35.40 61.18 36.10
现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标2021A 2022E 2023E 2024E
经营活动现金流35,316 10,315 45,170 20,933 每股净资产(元) 6.69 7.39 8.97 11.14
投资活动现金流-11,175 -10,659 -12,429 -13,413 最新发行在外股份（百万股）9,236 9,236 9,236 9,236
筹资活动现金流-9,632 1,334 -2,553 2,900 ROIC(%) 4.55 7.55 11.78 13.82
现金净增加额14,316 989 30,188 10,421 ROE-摊薄(%) 10.83 13.29 17.64 19.36
折旧和摊销5,594 5,450 6,019 6,575 资产负债率(%) 64.58 69.69 69.97 70.05
资本开支12,473 6,247 8,896 9,825 P/E（现价&最新股本摊薄）37.14 27.43 17.02 12.51
营运资本变动24,154 -10,079 18,242 -10,652 P/B（现价）4.04 3.66 3.01 2.43

数据来源:Wind,东吴证券研究所

5 / 6

请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所

免责及评级说明部分

免责声明

东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。

本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息 或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告 中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关 联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公 司提供投资银行服务或其他服务。

市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的 信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈 述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推 测不一致的报告。

本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形

式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注

明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

东吴证券投资评级标准：

公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间；中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间；减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。

行业投资评级：
增持：预期未来 6 个月内，行业指数相对强于大盘 5%以上；中性：预期未来 6 个月内，行业指数相对大盘-5%与 5%；减持：预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于大盘 5%以上。

东吴证券研究所
苏州工业园区星阳街 5 号
邮政编码：215021
传真：（0512）62938527
公司网址： http://www.dwzq.com.cn

浏览量：675
网站分类
栏目最新文章
最新文章