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金风科技评级增持公司点评报告：产品结构优化，风机龙头地位稳固

发布时间： 2022年04月02日    作者： xn2oyhja    栏目：个股研报

股票代码 ：002202
股票简称 ：金风科技
报告名称 ：公司点评报告：产品结构优化，风机龙头地位稳固
评级 ：增持
行业：风电设备

电源设备

分析师：唐俊男
登记编码：S0730519050003
tangjn@ccnew.com 021-50586738

产品结构优化，风机龙头地位稳固——金风科技(002202)公司点评报告

证券研究报告-公司点评报告增持(维持)
市场数据(2022-03-31)发布日期：2022 年 04 月 01 日
收盘价(元) 13.13 事件：
公司公布 2021 年年报。
投资要点：
一年内最高/最低(元) 20.56/11.36
沪深 300 指数4,222.60
市净率(倍) 1.65
⚫2021 年业绩表现较为稳健。2021 年，公司实现营业总收入
流通市值(亿元) 445.58

基础数据(2021-12-31)

每股净资产(元)
每股经营现金流(元) 毛利率(%)
净资产收益率_摊薄(%) 资产负债率(%) 		7.94
1.16
22.55
9.73
69.48

总股本/流通股(万股) 422,506.76/339,359.5 1

B 股/H 股(万股) 0.00/77,357.24

个股相对沪深 300 指数表现

金风科技沪深300

48%
38%
28%
18%
8%
-2%
-12%
-22%

2021.042021.072021.112022.03

资料来源：Wind，中原证券

相关报告

《金风科技(002202)季报点评：大风机销售

占比提升，三季度业绩增长超预期》 2021-

505.71 亿元，同比下降 10.12%；归属于上市公司股东的净利润 34.57 亿元，同比增长 16.65%；扣非后归母净利润 29.93 亿元，同比增长 8.33%；加权平均净资产收益率 10.72%，同比提升 1.21 个百分点。2021 年公司收入小幅下滑，主要原因为：风电行业经 历陆风抢装后，小型机组需求下降，大容量机组销售占比提升；1.5MW/GW2S 机组营业收入下滑力度大于 3S/4S/6S/8S 增长幅 度。尽管受资产减值和信用减值计提的拖累，公司归母净利润仍 取得稳健增长，主要原因：高毛利率的大型机组占比提升、风电 场开发和投资净收益的增长。

（1）风机产品销售结构优化明显。2021 年，公司风机销售总装机 容量 10683.22MW，同比减少 17.39%。其中，1.5MW、2S、3S/4S、6S/8S、MSPM 销售容量分别达到 60.15、4114.40、4449.42、1950.75、108.50MW，分别同比变化-80.06%、-61.60%、210.27%、305.01%。值得一提的是，风电机组大型化降低单瓦投资成本进而降低 LCOE 得到市 场认可，2018-2020 年，国内风电机组平均功率从 2.2MW 提升至 2.7MW，功率提升 23%。公司 2021 年 GW6S/8S 机组、GW3S/4S 机组销售容量 占比分别提升至 18.26%、41.65%。2021 年，海风装机抢装过后，预计 2022 年海风订单相应减少；随着风光大基地建设快速推进、中东部地区分 散式风电和东南沿海地区海上风电的发展，预计 2022 年我国风电仍面临 较好的市场需求，公司风机销售有望实现销量的回升和结构的持续优化。

11-08 （2）风机销售均价小幅提升。公司全年风机销售均价 3643.66 元/KW，

《金风科技(002202)中报点评：机组大型化 趋势显著，盈利能力大幅改善》 2021-08-

同比增长 7.14%。公司风机销售均价提升与售价较高的大型机组占比较高 和前期抢装背景下签订的较好的价格订单有关。公司计算的月度公开投标

25 均价数据显示：2021 年初以来，风机月度招标均价持续趋势性下行；截至

2021 年 12 月，3S 机组、4S 机组投标均价分别为 2798 元/千瓦，2359 元

联系人：朱宇澍/千瓦，分别较年初下滑 8.20%、21.84%。预计 2022 年，机组单机容量大 型化持续推进，产业链上下游合作降本，公司各机型销售价格下行。
（3）资产减值计提侵蚀利润。2021 年底，公司计提信用减值准备和 资产减值准备合计 17.58 亿元。其中，占比较高的科目包括应收账款减值
电话：021-50586973
地址：上海浦东新区世纪大道1788 号16 楼
邮编：200122

准备、开发支出减值准备、无形资产减值准备、商誉减值准备和存货减值

准备。剔除减值计提的影响，公司净利润表现显著好于报表情况。资产减

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值的充分计提具备一次性冲击，有利于减轻资产包袱，表现真实财务状况。

（4）在手订单充裕。截至 2021 年底，公司外部待执行订单 13.27GW，外部中标未签订订单 3.60GW，内部订单 0.56GW。订单结构中，外部待 执行订单 3S/4S 平台产品 7.86GW，MSPM 机组 2.53GW，2S 平台产品 2.85GW。而外部中标尚未签订订单中，MSPM 机组 2.28GW。公司订单 结构跟随行业大型化趋势，大机组订单占比较高，且新推出的中速永磁机

组订单快速增长，有望构成新的增长点。

⚫推出中速永磁风机产品，2022 年有望进入放量阶段。公司发布全 新一代中速永磁旗舰产品，具备传动链设计更合理、发电机齿轮 箱运行工况良好、整机可靠性高等特点，能够适用集中式、大基 地、分散式、常规海拔、高海拔以及海上等多种应用场景。2021 年，公司中速永磁产品引入后即获得大量订单采购，在新疆、甘 肃等地多个项目获得商业应用。产品导入初期，中速永磁产品毛 利率偏低，预计 2022 年，中速永磁产品迎来量增利升局面。

⚫“双碳”背景下风电场投资开发贡献稳定收益，存量补贴拖欠存 一次性解决可能。2021 年，公司风电场新增权益装机 1.4GW，转 让 0.83GW，累计并网容量 6.07GW，在建 2.59GW。2021 年，公司风电项目发电收入 53.27 亿元，同比增长 32.56%；转让风电 场贡献投资收益 9.49 亿元。公司深耕风电资源，储备项目丰富，贡献稳定运营收益。值得关注的是，《2022 年中央政府性基金支 出预算表》提到“其他政府性基金支出”中“中央本级支出”从 2021 年的 928 亿元增加至 4528 亿元，可能用来解决长久以来悬 而未决的新能源补贴拖欠问题。可再生能源拖欠补贴发放有利于 改善运营商现金流，缓解运营商资金压力，促进项目开拓。

⚫维持公司“增持”投资评级。预计 2022、2023 年全面摊薄 EPS 分别为 0.90 元/股、1.15 元/股，按照 3 月 31 日 13.13 元/股收盘 价计算，对应 PE 分别为 14.56 和 11.46 倍。相对于同行业，公司 估值水平偏低。公司作为国内风电主机龙头，注重技术创新和产 品质量，产品结构优化带来盈利能力显著提升，维持公司“增 持”投资评级。

风险提示：风机招标价格持续下降，盈利能力下滑风险；行业竞争加 剧。

2020A 2021A 2022E 2023E 2024E
营业收入（亿元）563 506 493 540 600
增长比率（%）
47.12% -10.12% -2.50% 9.45% 11.20%
净利润（亿元）30 35 38 48 53
增长比率（%）34.10% 16.65% 10.22% 27.09% 9.88%
每股收益(元) 0.67 0.79 0.90 1.15 1.26
市盈率(倍) 19.50 16.65 14.56 11.46 10.43

资料来源：聚源数据，中原证券

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图 1：2018-2021 年我国风机新增并网装机容量和增速

8,000
6,000
4,000
2,000
0		新增并网装机容量（万千瓦）同比增速
200.00%
150.00% 100.00% 50.00%
0.00%
-50.00%
2018A2019A2020A2021A

资料来源：中电联，中原证券

图 3：国内风机公开招标均价（元/kw）

图 2：2016-2021 年国内风机公开招标市场容量

70
60
50
40
30
20
10
0		公开招标容量（GW）同比增长（%）
150.00
100.00
50.00
0.00
-50.00
-100.00
2016A2017A2018A2019A2020A2021A

资料来源：公司公告，中原证券

图 4：公司风机销售结构（MW）

40003S4S140001.5MW2S3/4S6/8SMSPM
300012000
200010000
8000
10006000
00M60M9M121M12021M22021M31M42021M51M61M71M81M9M1240002017A
2000
2022022020202202202202202202202102018A2019A2020A2021A

资料来源：公司公告，中原证券

图 5：公司在手订单情况（MW）

待执行合同（已签订单）已中标未签订合同订单

内部订单

25000
20000
15000
10000
5000
0

资料来源：公司公告，中原证券

资料来源：公司公告，中原证券

图 6：公司风电场新增权益和总并网装机容量

年新增并网容量（MW）总装机容量（MW）

8000

6000

4000

2000

0

2017A2018A2019A2020A2021A

资料来源：公司公告，中原证券

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财务报表预测和估值数据汇总

资产负债表（亿元）利润表（亿元）2020A 2021A
会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度2022E 2023E 2024E
流动资产440 479 430 497 602 营业收入563 506 493 540 600
现金83 86 81 82 85 营业成本463 392 377 404 452
应收票据及应收账款208 236 196 237 304 营业税金及附加2 2 2 2 2
其他应收款18 18 14 15 16 营业费用37 32 30 32 36
预付账款15 15 13 14 16 管理费用18 17 17 19 21
存货57 48 47 61 82 研发费用15 16 15 16 18
其他流动资产59 76 80 89 99 财务费用9 11 19 22 24
非流动资产651 714 749 777 798 资产减值损失-4 -11 -5 -5 -5
长期投资64 59 74 89 104 其他收益2 4 2 3 3
固定资产205 252 234 209 177 公允价值变动收益0 1 0 0 0
无形资产41 55 63 71 79 投资净收益17 20 15 16 18
其他非流动资产341 348 378 408 438 资产处置收益0 0 0 0 0
资产总计1091 1194 1179 1275 1400 营业利润33 43 45 58 63
流动负债478 499 421 442 489 营业外收入0 1 0 0 0
短期借款26 5 29 35 39 营业外支出0 1 0 0 0
应付票据及应付账款286 319 207 211 235 利润总额33 43 45 58 63
其他流动负债166 175 185 197 215 所得税3 8 7 9 9
非流动负债263 331 356 381 406 净利润30 35 38 49 54
长期借款180 244 254 264 274 少数股东损益0 0 0 0 1
其他非流动负债83 87 102 117 132 归属母公司净利润30 35 38 48 53
负债合计742 829 776 823 895 EBITDA 47 67 124 146 161
少数股东权益8 9 9 10 10 EPS（元）0.67 0.79 0.90 1.15 1.26
股本42 42 42 42 42 主要财务比率
资本公积121 121 121 121 121
留存收益149 172 210 259 312 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E
归属母公司股东权益342 355 394 442 495 成长能力47.12% -10.12% -2.50% 9.45% 11.20%
负债和股东权益1091 1194 1179 1275 1400 营业收入（%）
营业利润（%）27.38% 32.26% 4.52% 27.09% 9.88%
归属母公司净利润（%）34.10% 16.65% 10.22% 27.09% 9.88%

获利能力

现金流量表（百万元）毛利率（%）17.73% 22.55% 23.51% 25.05% 24.71%
净利率（%）5.27% 6.90% 7.81% 9.06% 8.96%
会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）8.67% 9.73% 9.68% 10.96% 10.75%
经营活动现金流54 49 51 76 80 ROIC 3.99% 5.23% 7.19% 8.00% 7.96%
净利润30 35 38 49 54 偿债能力
67.96% 69.48% 65.84% 64.56% 63.90%
折旧摊销20 24 60 67 74 资产负债率（%）
财务费用9 11 20 23 25 净负债比率（%）212.06% 227.70% 192.71% 182.20% 177.00%
投资损失-17 -20 -15 -16 -18 流动比率0.92 0.96 1.02 1.12 1.23
营运资金变动1 -22 -59 -52 -60 速动比率0.73 0.77 0.81 0.88 0.96
其他经营现金流11 22 5 5 5 营运能力
0.52 0.42 0.42 0.42 0.43
投资活动现金流-57 -79 -84 -83 -81 总资产周转率
资本支出-74 -106 -80 -80 -80 应收账款周转率2.70 2.14 2.52 2.28 1.97
长期投资16 26 -19 -19 -19 应付账款周转率2.75 1.90 3.04 3.32 3.32
其他投资现金流1 1 15 16 18 每股指标（元）
0.67 0.79 0.90 1.15 1.26
筹资活动现金流15 35 29 8 4 每股收益（最新摊薄）
短期借款7 -22 5 2 0 每股经营现金流（最新摊薄）0.01 0.01 0.01 0.02 0.02
长期借款30 63 10 10 10 每股净资产（最新摊薄）7.45 7.42 7.86 8.09 8.31
普通股增加0 0 0 0 0 估值比率
19.50 16.65 14.56 11.46 10.43
资本公积增加0 0 0 0 0 P/E
其他筹资现金流-22 -7 14 -4 -6 P/B 1.76 1.77 1.67 1.62 1.58
现金净增加额9 4 -5 1 3 EV/EBITDA 15.55 11.55 2.22 2.09 2.06

资料来源：聚源数据，中原证券

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行业投资评级
强于大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10％以上；
同步大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅-10％至 10％之间；弱于大市：未来 6 个月内行业指数相对大盘跌幅 10％以上。

公司投资评级
买入：未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 15％以上；
增持：未来 6 个月内公司相对大盘涨幅 5％至 15％；
观望：未来 6 个月内公司相对大盘涨幅－5％至 5％；
卖出：未来 6 个月内公司相对大盘跌幅 5％以上。

证券分析师承诺
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机 构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保 证报告信息来源合法合规。

重要声明
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本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保 证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告 发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往 的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达 的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具 体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资 标的的推荐。

本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理 办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾 问指导下谨慎使用。

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