广汽集团评级买入业绩稳步增长，埃安混改加速智能电动转型
股票代码 ：601238
股票简称 ：广汽集团
报告名称 ：业绩稳步增长，埃安混改加速智能电动转型
评级 ：买入
行业：汽车整车
公司报告 | 年报点评报告
广汽集团（601238）
证券研究报告
2022 年 04 月 01 日
投资评级
| 业绩稳步增长，埃安混改加速智能电动转型 | 行业 | 汽车/乘用车 | |||
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | ||||
| 事件：公司发布 2021 年年报：实现营收 756.8 亿元，同比增长 19.8%；归 母净利润为 73.3 亿元，同比增长 23.0%。 | |||||
| 当前价格 | 11.23 元 | ||||
| 目标价格 | 元 | ||||
| 点评： | 基本数据 | ||||
| 营收稳步增长，全年销量增速跑赢行业。公司 21 年全年实现营收 756.8 亿元，同比增长 19.8%。21Q4 公司实现营收 201.63 亿元，同比增长 0.77%，环比下降 3.7%。尽管受到疫情复发、汽车芯片供应问题、原材料上涨等因 素扰动，公司实现全年汽车销量 214.4 万台，同比增长 4.92%，全年销量增 速跑赢行业大势，国内市占率提升至 8.16%。其中自主品牌广汽乘用车全 年累计销量 32.4 万台，同比增长 10.3%；自主新能源品牌埃安全年累计销 量超 12 万台，同比增长 101.80%。自主品牌年内推出 AionY、AionSPlus、传祺影豹、传祺 GS4Plus 等多款全新及改款车型，丰富产品组合，助力销 量提升。 | A 股总股本(百万股) | 7,365.34 | |||
| 流通 A 股股本(百万股) | 7,263.24 | ||||
| A 股总市值(百万元) | 82,712.74 | ||||
| 流通 A 股市值(百万元) | 81,566.14 | ||||
| 每股净资产(元) | 8.68 | ||||
| 资产负债率(%) | 39.95 | ||||
| 一年内最高/最低(元) | 21.00/10.15 | ||||
| 利润表现亮眼，受益于合资品牌的投资收益。（1）公司 21 年全年实现归 | 作者 | ||||
| 母净利润为 73.3 亿元，同比增长 23.0%，扣非净利润 59.77 亿元，同比增 长 24.33%。我们认为公司利润增幅较大的原因主要有：①自主品牌销量大 幅增长，21 年自主品牌（含埃安）的产能利用率从 42.18%提升至 54.59%，同比增加 12.41pct，带动全年自主乘用车的毛利率达到 4.07%，同比增加 1.51pct；②合资品牌产品推陈出新，年内广汽丰田推出凯美瑞改款、凌尚、全新汉兰达、赛纳等车型，广汽本田推出皓影、型格、EA6 纯电等车型，产品组合不断优化，全年联营及合营公司的投资收益达 114.04 亿元，同比 增长 19.2%。（2）21Q4 实现归母净利润 20.51 亿元，同比增长 112.81%， | 于特 | 分析师 | |||
| SAC 执业证书编号：S1110521050003 yute@tfzq.com | |||||
| 陆嘉敏 | 分析师 | ||||
| SAC 执业证书编号：S1110520080001 lujiamin@tfzq.com | |||||
| 庞博 | 联系人 | ||||
| pangboa@tfzq.com | |||||
扣非净利润 14.01 亿元，同比增长 216.08%。21Q4 利润大幅增长主要系广 汽本田、广汽丰田等合资公司贡献，公司 21Q4 联营及合营公司的投资收
股价走势
| 益达 34.03 亿元，同比增加 57.0%，环比增加 103.0%.。 完善产品结构，销量增速目标达 15%。公司计划年内推出十多款全新及改 款车型，包括广汽传祺 EMKOO、M8 换代、影豹 HEV 版，广汽埃安 LX Plus、Y Plus，广汽本田型格锐·混动、皓影换代、全新 SUV、纯电车 e:NP1，广 汽丰田锋兰达、威飒、bZ4X 等，将进一步提升公司的综合竞争力，达成全 年销量同比增长 15%的目标。 埃安混改稳步推进，助力公司加速智能电动转型。此前埃安已完成纯电新 能源汽车领域的相关研发人员、无形资产和固定资产的重组整合，具备纯 电新能源汽车研产销一体化能力。埃安于 2022 年 2 月完成 10 万辆/年的 | 广汽集团 | 沪深300 | ||
| 97% 80% 63% 46% 29% 12%-5%-22% | ||||
| 2021-04 | 2021-08 | 2021-12 | ||
| 资料来源：聚源数据 | ||||
二期产能扩建，现已具备 20 万辆/年产能规模，进入高速发展期。3 月 18
| 日公司发布实施员工股权激励同步引入战略投资者的进展公告，持续推进 | 相关报告 |
| 埃安混改的进程。 优化产业链，垂直布局芯片、电芯等领域。（1）加强布局芯片领域：1 月，与株洲中车合资设立广州青蓝半导体有限公司，建立华南地区首个新能源 汽车自主 IGBT 投资项目，可实现总产能 60 万只/年；并联合粤芯半导体、地平线等芯片领域重点企业，助力供应链自主可控以及产业链上下游协同。（2）打造自研电池生产线：3 月 10 日，广汽埃安电池试制线正式开建，研发团队超 600 人，博士超 60 位，成为第三家拥有自建电池产线的自主 品牌车企，为 2022 年高销量保驾护航。 | 1 《广汽集团-公司点评:埃安、传祺势 头 强 劲 ， 日 系 两 田 稳 步 增 长 》2022-03-12 2 《广汽集团-公司点评:1 月销量点评：自 主 持 续 发 力 ， 合 资 稳 健 增 长 》2022-02-14 3 《广汽集团-季报点评:“缺芯”短期 扰动，Q4 有望复苏》 2021-10-31 |
投资建议：2022 年广汽有望维持高增长态势。自主研发生产电池有助于缓 解供应链紧张，新款车型持续放量及产能提升有望为业绩增长带来新动力。考虑到销量高速增长叠加产品结构改善，将驱动自主品牌减亏；合资品牌 受疫情和缺芯影响逐步缓解叠加新车型上市，将提升公司的投资收益。因 此我们将公司 2022-2023 的归母净利润分别由 94 亿元、119 亿元上调到 117 亿元、140 亿元，对应 PE 分别为 10 倍和 8 倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情恢复不及预期、汽车行业景气度下行、新车型推广及销售 不及预期、广汽埃安获批上市存在不确定性
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| 公司报告 | 年报点评报告 | ||||||
| 财务数据和估值 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 63,156.99 | 75,675.77 | 97,866.88 | 122,731.51 | 150,951.28 | |
| 增长率(%) | 5.78 | 19.82 | 29.32 | 25.41 | 22.99 | |
| EBITDA(百万元) | 11,787.47 | 14,250.12 | 18,270.81 | 20,644.98 | 23,586.80 | |
| 净利润(百万元) | 5,965.83 | 7,334.92 | 11,702.40 | 14,003.77 | 16,239.11 | |
| 增长率(%) | (9.85) | 22.95 | 59.54 | 19.67 | 15.96 | |
| EPS(元/股) | 0.57 | 0.70 | 1.12 | 1.34 | 1.55 | |
| 市盈率(P/E) | 19.73 | 16.05 | 10.06 | 8.41 | 7.25 | |
| 市净率(P/B) | 1.40 | 1.30 | 1.18 | 1.06 | 0.95 | |
| 市销率(P/S) | 1.86 | 1.56 | 1.20 | 0.96 | 0.78 | |
| EV/EBITDA | 9.09 | 8.94 | 3.90 | 2.76 | 1.66 | |
资料来源：wind，天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
图 1：公司历年营收&同比增速
资料来源：公司公告、天风证券研究所
图 3：公司分季度营收&同比增速
资料来源：公司公告、天风证券研究所
图 2：公司历年归母净利润&同比增速
资料来源：公司公告、天风证券研究所
图 4：公司分季度归母净利润&同比增速
资料来源：公司公告、天风证券研究所
图 5：公司季度毛利率&净利率 图 6：公司季度费用率
资料来源：公司公告、天风证券研究所
图 7：广汽集团月度销量及增速
资料来源：公司公告、天风证券研究所
图 8：广汽乘用车月度销量及增速
| 资料来源：wind、天风证券研究所 | 资料来源：wind、天风证券研究所 | |
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
图 9：广汽丰田月度销量及增速
图 10：广汽本田月度销量及增速
资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所
图 11：广汽埃安月度销量及增速
资料来源：wind、天风证券研究所
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| 公司报告 | 年报点评报告 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 28,500.07 | 24,035.91 | 41,673.10 | 54,085.35 | 72,209.95 | 营业收入 | 63,156.99 | 75,675.77 | 97,866.88 | 122,731.51 | 150,951.28 |
| 应收票据及应收账款 | 6,202.13 | 8,993.68 | 10,605.65 | 13,516.74 | 16,553.39 | 营业成本 | 58,658.79 | 69,163.70 | 87,891.22 | 109,518.48 | 134,177.26 |
| 1,158.33 | 759.97 | 2,712.31 | 1,262.69 | 3,368.09 | 1,363.86 | 1,823.82 | 2,153.07 | 2,700.09 | 3,320.93 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 6,621.58 | 8,110.96 | 12,152.38 | 12,472.73 | 17,422.36 | 销售费用 | 3,641.48 | 4,339.76 | 4,893.34 | 5,891.11 | 6,943.76 |
| 其他 | 14,160.80 | 19,291.13 | 20,257.09 | 20,564.93 | 25,204.04 | 管理费用 | 3,356.11 | 3,933.91 | 4,893.34 | 5,891.11 | 6,943.76 |
| 56,642.91 | 61,191.65 | 87,400.53 | 101,902.45 | 134,757.83 | 976.38 | 988.70 | 1,174.40 | 1,350.05 | 1,660.46 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 33,381.14 | 36,904.57 | 36,904.57 | 36,904.57 | 36,904.57 | 财务费用 | 34.84 | 171.94 | (5.67) | (248.58) | (454.91) |
| 固定资产 | 18,359.88 | 17,507.19 | 16,613.59 | 15,497.82 | 14,211.53 | 资产/信用减值损失 | (769.70) | (832.44) | (736.85) | (779.66) | (782.99) |
| 在建工程 | 1,451.68 | 1,730.36 | 1,771.25 | 1,589.87 | 1,462.91 | 公允价值变动收益 | 292.69 | (22.31) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 无形资产 | 17,603.80 | 18,872.13 | 17,227.97 | 15,508.80 | 13,714.64 | 投资净收益 | 9,910.78 | 11,814.20 | 15,204.87 | 16,884.18 | 19,173.69 |
| 其他 | 15,367.26 | 17,990.67 | 15,688.61 | 16,201.17 | 16,435.55 | 其他 | (19,946.18) | (22,850.89) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 非流动资产合计 | 86,163.75 | 93,004.92 | 88,205.99 | 85,702.24 | 82,729.19 | 营业利润 | 5,637.92 | 7,145.39 | 11,335.19 | 13,733.77 | 16,750.72 |
| 资产总计 | 142,806.66 | 154,196.56 | 175,606.51 | 187,604.68 | 217,487.02 | 营业外收入 | 108.99 | 116.15 | 295.54 | 173.56 | 195.08 |
| 短期借款 | 3,555.51 | 2,296.43 | 2,000.00 | 1,500.00 | 1,500.00 | 营业外支出 | 51.83 | 24.66 | 41.91 | 39.46 | 35.34 |
| 应付票据及应付账款 | 12,879.88 | 15,945.64 | 22,889.83 | 24,726.83 | 33,122.03 | 利润总额 | 5,695.08 | 7,236.88 | 11,588.83 | 13,867.86 | 16,910.46 |
| 24,456.30 | 27,937.28 | 35,389.28 | 35,571.26 | 44,074.34 | (355.99) | (154.12) | (231.78) | (277.36) | 507.31 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 40,891.69 | 46,179.36 | 60,279.11 | 61,798.08 | 78,696.38 | 净利润 | 6,051.07 | 7,391.00 | 11,820.60 | 14,145.22 | 16,403.14 |
| 长期借款 | 2,878.88 | 2,702.12 | 2,000.00 | 1,500.00 | 1,500.00 | 少数股东损益 | 85.24 | 56.08 | 118.21 | 141.45 | 164.03 |
| 应付债券 | 5,594.29 | 2,995.12 | 4,809.15 | 4,466.19 | 4,090.15 | 归属于母公司净利润 | 5,965.83 | 7,334.92 | 11,702.40 | 14,003.77 | 16,239.11 |
| 其他 | 5,289.34 | 7,098.30 | 6,021.99 | 6,136.54 | 6,418.95 | 每股收益（元） | 0.57 | 0.70 | 1.12 | 1.34 | 1.55 |
| 非流动负债合计 | 13,762.51 | 12,795.55 | 12,831.14 | 12,102.73 | 12,009.10 | ||||||
| 负债合计 | 56,147.06 | 61,601.80 | 73,110.25 | 73,900.82 | 90,705.48 | ||||||
| 少数股东权益 | 2,338.60 | 2,335.47 | 2,430.04 | 2,543.20 | 2,674.43 | 主要财务比率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 股本 | 10,349.70 | 10,370.59 | 10,463.96 | 10,463.96 | 10,463.96 | 成长能力 | 5.78% | 19.82% | 29.32% | 25.41% | 22.99% |
| 资本公积 | 23,029.97 | 24,002.63 | 24,002.63 | 24,002.63 | 24,002.63 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 50,348.57 | 55,670.89 | 65,032.81 | 76,235.82 | 89,227.11 | 营业利润 | -0.77% | 26.74% | 58.64% | 21.16% | 21.97% |
| 其他 | 592.77 | 215.17 | 566.83 | 458.26 | 413.42 | 归属于母公司净利润 | -9.85% | 22.95% | 59.54% | 19.67% | 15.96% |
| 股东权益合计 | 86,659.60 | 92,594.76 | 102,496.26 | 113,703.87 | 126,781.55 | 获利能力 | 7.12% | 8.61% | 10.19% | 10.77% | 11.11% |
| 负债和股东权益总计 | 142,806.66 | 154,196.56 | 175,606.51 | 187,604.68 | 217,487.02 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 9.45% | 9.69% | 11.96% | 11.41% | 10.76% | ||||||
| ROE | 7.08% | 8.13% | 11.69% | 12.60% | 13.08% | ||||||
| ROIC | 12.37% | 13.85% | 19.22% | 25.67% | 31.33% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 6,051.07 | 7,391.00 | 11,702.40 | 14,003.77 | 16,239.11 | 资产负债率 | 39.32% | 39.95% | 41.63% | 39.39% | 41.71% |
| 折旧摊销 | 4,937.43 | 5,549.50 | 5,551.72 | 5,694.71 | 5,832.30 | 净负债率 | -15.52% | -8.66% | -27.14% | -36.28% | -46.52% |
| 423.99 | 444.48 | (5.67) | (248.58) | (454.91) | 1.34 | 1.25 | 1.45 | 1.65 | 1.71 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (9,910.78) | (11,814.20) | (15,204.87) | (16,884.18) | (19,173.69) | 速动比率 | 1.18 | 1.09 | 1.25 | 1.45 | 1.49 |
| 营运资金变动 | (8,413.16) | (12,305.33) | 6,385.43 | (317.91) | 1,460.98 | 营运能力 | 10.61 | 9.96 | 9.99 | 10.18 | 10.04 |
| 其它 | 4,024.23 | 5,145.28 | 118.21 | 141.45 | 164.03 | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | (2,887.23) | (5,589.26) | 8,547.20 | 2,389.25 | 4,067.83 | 存货周转率 | 9.32 | 10.27 | 9.66 | 9.97 | 10.10 |
| 资本支出 | 8,669.92 | 7,763.46 | 4,131.16 | 2,563.84 | 2,342.48 | 总资产周转率 | 0.45 | 0.51 | 0.59 | 0.68 | 0.75 |
| 长期投资 | 1,398.78 | 3,523.42 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.57 | 0.70 | 1.12 | 1.34 | 1.55 |
| 其他 | (9,599.88) | (9,638.00) | 9,027.37 | 11,177.01 | 14,180.11 | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | 468.81 | 1,648.89 | 13,158.53 | 13,740.86 | 16,522.59 | 每股经营现金流 | -0.28 | -0.53 | 0.82 | 0.23 | 0.39 |
| 债权融资 | 1,332.39 | 791.83 | (2,149.45) | (780.24) | 859.65 | 每股净资产 | 8.06 | 8.63 | 9.56 | 10.62 | 11.86 |
| (1,721.96) | 98.17 | (1,919.10) | (2,937.61) | (3,325.47) | 19.73 | 16.05 | 10.06 | 8.41 | 7.25 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | (1,404.70) | (817.17) | 0.00 | 0.00 | (0.00) | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (1,794.27) | 72.84 | (4,068.55) | (3,717.86) | (2,465.82) | 市净率 | 1.40 | 1.30 | 1.18 | 1.06 | 0.95 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 9.09 | 8.94 | 3.90 | 2.76 | 1.66 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | (4,212.69) | (3,867.54) | 17,637.18 | 12,412.25 | 18,124.60 | EV/EBIT | 15.19 | 14.32 | 5.60 | 3.81 | 2.20 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现 亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的 资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
特别声明
在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。
投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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