中宠股份评级买入顽皮收入高速增长，销售费用投放力度不减

股票代码 ：002891
股票简称 ：中宠股份
报告名称 ：顽皮收入高速增长，销售费用投放力度不减
评级 ：买入
行业：农牧饲渔

中宠股份（002891）

公司研究/公司点评

顽皮收入高速增长，销售费用投放力度不减

20.76

近 12 个月最高/最低（元）45.43/18.84

公司发布年报：2021 年实现收入 28.82 亿元，同比增长 29.1%；归母 净利润 1.16 亿元，同比下降 14.3%；扣非后归母净利润 1.14 亿元，同 比下降 9.4%。分季度看，2021 年 Q1-Q4 收入分别为 5.6 亿元、6.97 亿元、7.55 亿元和 8.7 亿元，归母净利分别为 0.21 亿元、0.4 亿元、0.31 亿元和 0.24 亿元。

⚫境外收入同比增长 27.7%，收入占比维持 75.3%。

公司收入和利润主要源自于海外市场。2013-2020 年，公司海外收入从 4.59 亿元大幅攀升至 16.41 亿元，年复合增长率 20%，2021 年实现海 外收入 20.97 亿元，同比增长 27.7%，海外收入维持快速增长。2021 年

也将协助发展领先。2021 年公司 Wanpy 品牌收入同比大增 50%，延续 近年以来的高增长，Zeal 品牌受产品结构调整影响，收入与 2020 年基本 持平。为进一步打开国内市场，公司的销售费用、销售费用率、推广宣传

费、推广宣传费占比，长年处于已上市和拟上市宠物公司中最高水平，2021 年销售费用 2.43 亿元，同比大增 31.9%，其中，业务宣传费及销 售服务费 1.62 亿元，同比大增 39.3%，在行业相对低迷期持续深耕细作。

⚫宠物干粮收入同比大增 115.7%，多因素拖累各品类毛利率
分品类看，2021 年公司实现宠物零食收入 19.8 亿元，同比增长 15.6%，宠物罐头收入 4.75 亿元，同比增长 53.0%，宠物干粮 3.06 亿元，同比

敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告

⚫投资建议
公司大力发展自主品牌与国内业务，行业低迷期销售费用投放力度不减，是国内宠物食品行业龙头。我们预计 2022-2024 年公司实现主营业务收 入 38.77 亿元、48.56 亿元、59.61 亿元，同比增长 34.5%、25.3%、22.7%，对应归母净利润 1.83 亿元、2.74 亿元、3.86 亿元，同比增长 58.6%、49.2%、41.2%，对应 EPS0.62 元、0.93 元、1.31 元。

公司以海外 OEM 起家，近年来建设自主品牌、扩展国内业务，已形成国 内、国外业务双线并进模式。由于国内业务处于快速增长期，国外业务处 于稳定增长期，我们特采用分部估值法，对海外业务采用 PE 估值法，对 国内业务采用 PS 估值法。我们给予公司海外业务 2022 年 20 倍 PE，对 应市值 40 亿元；给予国内业务 5 倍 PS，对应市值 48.45 亿元。综上，公司 2022 年目标市值在 88.45 亿元，对应目标价 30.1 元，维持“买入”评级不变。

⚫风险提示
汇率波动风险；国内市场开拓不达预期；产能投放不及预期；原材料价

格波动；宠物食品安全问题；核心客户占比较大；品牌建设不及预期。

资料来源： wind，华安证券研究所

财务报表与盈利预测

资料来源：公司公告，华安证券研究所

分析师：王莺，华安证券农业&中小盘首席分析师，2012 年水晶球卖方分析师第五名，农林牧渔行业 2019 年金牛奖 最佳行业分析团队奖。

重要声明
分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用 合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确 性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去 不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任 何第三方的授意或影响，特此声明。

免责声明

以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标 的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系
增持—未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;
中性—未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;
减持—未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;
公司评级体系
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；
增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；
减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无 法给出明确的投资评级。

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