森马服饰评级买入公司信息更新报告：2021年盈利能力持续改善，童装带动业绩稳步修复

股票代码 ：002563
股票简称 ：森马服饰
报告名称 ：公司信息更新报告：2021年盈利能力持续改善，童装带动业绩稳步修复
评级 ：买入
行业：纺织服装

数据来源：聚源、开源证券研究所

请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 8

公司信息更新报告

目录

1、 2021 年业绩符合预期，2021Q4 业绩阶段性承压 .................................................................................................................. 3 2、盈利能力持续改善，存货规模有所增加 ................................................................................................................................ 4 3、盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 4 4、风险提示 .................................................................................................................................................................................... 5 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 6

图表目录

图 1： 2021 年收入同比小幅增长 .................................................................................................................................................. 3 图 2： 2021 年归母净利润尚未回到 2019 年水平 ........................................................................................................................ 3

公司信息更新报告

1、2021 年业绩符合预期，2021Q4 业绩阶段性承压

2021 年公司实现收入 154.20 亿元（+1.41%），实现归母净利润 14.86 亿元（+84.50%），扣非归母净利润 13.53 亿元（+78.88%）。2021Q4 公司实现收入 53.98 亿元（-6.19%），归母净利润5.44亿元（-7.82%），扣非归母净利润4.79亿元（-24.28%），受国内疫情和冷冬不及预期影响，2021Q4 业绩承压。

由于公司在 2020 年 9 月剥离了法国 Kidiliz 业务，并且在 2021H1 将报表从净额 法改成总额法，若调整至相同口径，2021 年公司收入 154.20 亿元，2020 年公司收入 139.86 亿元，收入同比增长 10.25%；2021 年公司归母净利润为 14.86 亿元，2020 年 为 13.02 亿元，同比增长 14.13%。

分品类来看，2021 年休闲服饰实现营收 50.27 亿元（+1.43%），收入占比为 32.60%，儿童服饰实现营收 102.72 亿元（+1.38%），收入占比为 66.62%。其他产品 实现营收 1.20 亿元（+3.37%），收入占比为 0.78%。

若还原口径，2020 年儿童服饰实现营收 89.42 亿元，2021 年儿童服饰实现营收 102.72 亿元，同比增长 14.88%。

分渠道来看，2021 年线上销售收入为 64.58 亿元（+11.18%）占比为 41.88%，线 下的直营/加盟/联营销售收入分别为 14.00 亿元（-29.88%）、68.20 亿元（+2.46%）、6.21 亿元（-0.86%），收入占比分别为 9.08%、44.23%、4.03%。

若还原口径，2020 年线上/直营/加盟/联营收入分别为 57.12 亿元、14.44 亿元、63.05 亿元、4.36 亿元，2021 年线上/直营/加盟/联营收入分别同比+13.06%/-3.07%/+8.16%/+42.48%。

线下门店数量方面，截至 2021 年末公司共有门店 8567 家，门店数较 2021 年初 净减少 158 家。（1）按商品品类来看，休闲服饰门店共有 2823 家，较 2021 年初净 减少 268 家；儿童服饰门店共有 5744 家，较 2021 年初净增加 110 家。（2）按业务 模式来看，直营门店共有 781 家，较 2021 年初净增加 100 家；加盟店 7412 家，较 2021 年初净减少 281 家；联营店 374 家，较 2021 年净增加 23 家。

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2、盈利能力持续改善，存货规模有所增加

（1）毛利率：2021 年公司整体毛利率为 42.58%（+3.67pct），主营业务毛利率 为 42.56%（+2.28 pct）。若还原口径，主营业务毛利率同比增长 3.59 pct。

分产品看，2021 年休闲服饰和儿童服饰毛利率分别为 40.13%、43.74%，同比 +4.25 pct、+1.30 pct。若还原口径，儿童服饰 2020 年毛利率为 40.68%，2021 年儿童 服饰毛利率同比增长 3.06 pct。毛利率提升主要系折扣率提升，加价倍率更高的新品 占比提升。

分渠道看，2021 年线上销售毛利率为 37.36%（+5.21pct）；直营销售毛利率为 66.45%（+7.78pct）；加盟销售毛利率为 40.01%（+1.23pct）；联营销售毛利率为 70.66%（+ 4.74pct），线上毛利率提升较快，但低于公司整体水平，仍存在提升空间。

（2）费用端：2021 年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分 别为 21.93%（-0.10 pct）、4.03%（-1.39 pct）、2.06%（+0.14 pct）、-0.67%（-0.17 pct），费用率基本稳定。2021 年销售费用为 33.8 亿元（+0.95%），2020 年剔除法国 Kidliz 业务后，2021 年销售费用同比增长 32.1%，主要系广告宣传费用增加。

（3）净利率：2021 年公司归母净利率为 9.64%（+4.34pct），扣非归母净利率为 8.78%（+3.80 pct）。

（4）存货：2021 年末公司存货为 40.24 亿元，较 2021 年初增加 61%，占总资 产比例为 20.34%，较 2021 年初上升 6.12 pct。存货周转天数为 132.7 天，相比 2020 年末增加 1.5 天。库存规模有所增加，主要系疫情使终端零售存在压力，库龄 1 年以 内的商品增加所致。2018 年末、2019 年末、2020 年末和 2021 年末存货占公司总资 产的比重分别为 26.66%、24.72%、14.57%、20.34%，2021 年末存货水平与 2018 年 历史高点相比仍有一定距离。

2021 年末库存余额为 44.76 亿元，存货跌价准备余额为 4.52 亿元，库龄 1 年以 内的产品金额为 37.48 亿元，占 2021 年末库存余额的 83.7%，库龄结构合理。

（5）应收账款：2021 年末公司应收账款为 14.52 亿元，较 2020 年末增加 4%，占总资产比例为 7.34%，主要系 2021 年公司支持发展加盟商业务发展增加授信所致。应收账款周转天数为 33.2 天，相比 2020 年末减少 6.6 天。

（6）现金流：2021 年公司经营活动净现金流为 20.76 亿元（-53.42%），主要系 2020 年公司优化对供应商货款的支付方式，新增买方付息的银行承兑汇票方式，使 公司购买货品的现金流支出大幅下降，2020 年经营活动净现金流为 44.57 亿元（+165.77%），基数较高。截至 2021 年末，公司持有现金及现金等价物 49.73 亿元，较 2020 年末减少 0.74 亿元，现金充足。

3、盈利预测与投资建议

2021 年公司实现收入 154.20 亿元（+1.41%），实现归母净利润 14.86 亿元（+84.50%）。2021Q4 公司实现收入 53.98 亿元（-6.19%），归母净利润 5.44 亿元（-7.82%），受国内疫情和冷冬不及预期影响，2021Q4 业绩阶段性承压。我们下调 2022-2023 年并新增 2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润为 16.5/19.2/21.8 亿 元（此前 2022-2023 年为 17.9/20.6 亿元），分别对应 EPS 为 0.61/0.71/0.81 元，当前 股价对应 PE 为 11.2/9.6/8.5 倍。公司盈利能力逐步改善，童装业务重回增长，维持

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“买入”评级。

4、风险提示

库存消化不及预期，行业竞争加剧。

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附：财务预测摘要

获利能力

数据来源：聚源、开源证券研究所

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