万科A评级开发业务加强统筹，多元业务发展较快
股票代码 ：000002
股票简称 ：万科A
报告名称 ：开发业务加强统筹，多元业务发展较快
评级 ：
行业：房地产开发
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| 所属行业 | 房地产 | 相关研究： | |
| 发布时间 | 2022 年 4 月 2 日 | 2020H1 年报综述：规则已定，房企的空间还有多 | |
| 万科 A（000002.SZ） | 大？ 2020 年 12 月地产月报：房住不炒定位长期不变， | ||
| 开发业务加强统筹，多元业务发展较快 | 2021 更看好以长三角为主的核心城市 2020 年 12 月月度数据：全年销售 17.4 万亿，疫 | ||
情冲击下房地产实现 8.7%的增长
| 核心观点： 2021 年，在房地产开发业务上，万科的销售业绩和净利 润均出现了一定程度的下滑，但多元化业务发展较快。我们 认为，作为房地产行业的龙头房企，万科的表现具有一定的 代表性，反映出房企的普遍现状，即规模增长放缓甚至回落，地价高企和投资的不确定性增加导致利润率收窄至常规区 间，以及企业在行业下行下进行资产计提减值。但我们也认 | 年度盘点：2020 住宅成交结构性特征明显，高能级 城市具备先发优势 行业研究：长沙为何会成为全国学习的范本？ 企业研究：华南房企对外扩张的终极选择： 占领 长三角？ 企业研究：从万科 A 看头部房企的成长与担当 企业研究：“重”装上阵，重新出发， 且看绿城 如何探底回升 |
为，通过战略和管理上的调整，万科在经营和利润的实现上
有望止跌企稳，同时多元化业务的快速发展也为万科拓展了
未来的空间。
研究员 于小雨
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王玲
w18705580201（微信号）
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曾志龙
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一、开发业务仍保持行业龙头，多元业务快速发展
2021 年万科在房地产开发业务上的规模略有下降，实现合约销售金额 6277.8 亿元，销 售面积 3807.8 万㎡，分别下降 10.8%和 18.4%，但整体规模仍在第一梯队，保持行业龙头，在全国商品房市场的份额约 3.5%，销售金额在武汉、成都、南京等多个城市位列第一。销售 维持高规模下，结转营业收入保持增长，房地产开发结算面积 3116.5 万㎡，实现结转收入 4022.7 亿元，同比分别增长 7.9%和 6.6%。
但在土地投资上，万科全年新增土地建筑面积 2667.4 亿元，较 2020 年下降 20%，我们 认为，投资力度的减小既是企业在行业流动性偏紧下增厚企业安全垫的表现，也代表着企业 对短期内市场预期的谨慎态度，从新增土地建筑面积的权益占比由 2020 年的 61.2%上升至 71.3%也反映出企业投资更偏向谨慎，以提高权益比降低经营风险。
尽管万科房地产开发业务的销售规模有所回落，但其他多元化业务上却多点开花，发展 较快，由社区、商企和城市空间“三驾马车”组成的万物云 2021 年实现全口径营业收入 240.4 亿元，同比增长 32.1%。物流仓储服务实现营业收入 31.6 亿元，同比增长 68.9%。租赁住宅 业务实现营业收入 28.9 亿元，同比增长 13.9%。以“印力”为平台的商业运营开发业务实 现营业收入 76.2 亿元，同比增长 20.6%。在传统地产开发业务增长空间有限下，多元化的 业务的发展给万科未来拓展了更宽的空间。
图表：万科多元化业务营业收入及增速
| 300 250 | 80% 70% |
60%
| 200 150 100 | 50% 40% 30% |
20%
| 50 | 物业服务 | 物流仓储服务 | 租赁住宅业务 | 商业开发与运营业务 | 10% | |
| 0 | 0% | |||||
| 全口径营业收入（亿元） | 同比增速 | |||||
资料来源：亿翰智库、企业年报
二、加强统筹减少操盘离散，净利润有望企稳回升
2021 年万科实现营业收入 4528.0 亿元，同比增长 8.0%，但实现净利润 380.7 亿元，同
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比下降 35.8%，也是自 2008 年来万科净利润的首次下降。对于利润的下滑，主要有两方面 原因，一是土地成本较高，2021 年万科营业成本同比上升 19.4%，明显高于营业收入的增速，使得毛利润率下降至 21.8%，毛利润和净利润总额也随着降低。在行业高增长阶段，万科实 行的是充分授权的管理方式，促进了规模的快速增长，但随着行业规模增速放缓，叠加土地 价格高企，投资的风险和不确定性增加，各城市公司表现层次不一，操盘离散度提升，部分 城市公司出现投资失误，拿地成本较高，使得整体的利润受到影响。二是 2021 年下半年，尤其是四季度后，市场出现明显下行，企业对部分项目和股权投资进行减值，资产减值损失 达 35.1 亿元，造成归母净利润减少 26 亿元。
我们认为，作为房地产行业发展历史较久的龙头房企，万科的表现具有一定的代表性，即在行业规模增速放缓下，高企的地价和投资不确定性的增加使得房地产行业的利润率收 窄，净利润增长放缓，或者可能出现一定的回落。但我们也认为，万科的净利润有望止跌企 稳，一方面，营业收入整体仍保持高规模，2021 年万科预收账款仍有 6382.2 亿元，营业收 入结转具有保障。另一方面，万科表示 2022 年将发挥开发经营本部的集中管理功能，统筹 开发经营业务，以减少各城市公司经营表现不一的情况，实现精准投资，提高投资质量。在 对投资和管理进行调整后，加上企业对资产已经进行大量计提，未来利润水平有望企稳回升。
三、财务状况较为稳健，三道红线维持绿档
财务方面，2021 年万科财务状况基本保持稳定，经营性现金净额尽管有所降低但仍为 正，融资上保持相对畅通的融资渠道，信用评级水平行业领先。整体有息负债规模稳定，债 务期限结构也有所改善，短期偿债风险较低。长期来看，万科净负债率长年处于低位，三道 红线指标维持绿档，整体财务状况较为稳健。
具体而言，尽管 2021 年房企普遍面临偿债压力，但万科有息负债规模保持稳定，较 2020 年末微增 2.9%至 2659.6 亿元，其中短期有息负债因为债务偿还较 2020 年末下降 29.3%至 586.2 亿元，但长期有息负债规模较 2020 年末增加 18.1%，长短债比由 2020 年末的 2.1 倍 上升至 3.5 倍，保持了整体有息负债规模的稳定。同时债务期限的延长也降低了企业的短期 债务偿还风险，2021 年末万科账上资金 1493.5 亿元，剔除受限资金和预售监管资金后现金 对短期有息负债的覆盖倍数仍达到 1.5 倍，并 2021 年万科的经营性现金流尽管有所降低，但仍保持了 13 年以来的经营性现金净流入，综合来看，企业短期偿债风险较低。而从长期 来看，万科净负债率长年维持低位，2021 年为 29.7%，剔除预收账款的资产率为 68.4%，三 道红线指标维持绿档，整体财务状况较为稳健。
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图表：万科三道红线指标
80% 3 70%
60%
| 50% | 2 |
40%
| 30% | 1 |
20%
10%
| 0% | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 0 |
| 净负债率 | 剔除预收账款的资产负债率 | 现金短债比（右侧） | |||
资料来源：亿翰智库、企业年报
图表：万科 2018-2021 相关数据
| 具体指标 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 |
| 合约销售金额(亿元） | 6069.5 | 6308.4 | 7041.5 | 6277.8 |
| 合约销售面积(万㎡） | 4037.7 | 4112.2 | 4667.5 | 3807.8 |
| 新增土地建面(万㎡） | 4681.4 | 3716.5 | 3366.5 | 2667.4 |
| 土地储备总建筑面积(万㎡） | 14948.9 | 15650.4 | 15838.4 | 14888.7 |
| 存续比（年） | 3.7 | 3.8 | 3.4 | 3.9 |
| 营业收入（亿元） | 2976.8 | 3678.9 | 4191.1 | 4528.0 |
| 净利润（亿元） | 492.7 | 551.3 | 593.0 | 380.7 |
| 预收账款（亿元） | 5049.7 | 5778.2 | 6316.6 | 6382.2 |
| 预收账款/营业收入 | 1.7 | 1.6 | 1.5 | 1.4 |
| 毛利润率 | 37.5% | 36.2% | 29.2% | 21.8% |
| 净利润率 | 16.6% | 15.0% | 14.1% | 10.8% |
| ROE | 23.3% | 21.8% | 19.1% | 10.3% |
| ROA | 3.7% | 3.4% | 3.3% | 2.0% |
| 管理费用率 | 3.5% | 3.0% | 2.5% | 2.3% |
| 销售费用率 | 2.6% | 2.5% | 2.5% | 2.8% |
| 财务费用率 | 4.8% | 4.1% | 4.0% | 3.2% |
| 三费费用率 | 10.9% | 9.5% | 9.0% | 8.3% |
| 净负债率 | 30.9% | 33.9% | 18.1% | 29.7% |
| 剔除预收账款的资产负债率 | 76.0% | 75.5% | 70.4% | 68.4% |
| 现金短债比 | 2.0 | 1.8 | 2.4 | 2.5 |
| 投销比 | 1.16 | 0.90 | 0.72 | 0.70 |
| 经营活动产生的现金流量净额（亿元） | 336.2 | 456.9 | 531.9 | 41.1 |
| 货币资金（亿元） | 1884.2 | 1661.9 | 1952.3 | 1493.5 |
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| 有息负债（亿元） | 2612.1 | 2579.1 | 2585.3 | 2659.6 |
| 总资产（亿元） | 15285.8 | 17299.3 | 18691.8 | 19386.4 |
| 净资产（亿元） | 2356.2 | 2705.8 | 3498.4 | 3927.7 |
| 存货（亿元） | 7503.0 | 8970.2 | 10020.6 | 10756.2 |
| 存货周转率 | 0.28 | 0.28 | 0.31 | 0.34 |
资料来源：亿翰智库、企业年报
备注： 现金短债比=货币资金/短期有息负债，未扣除受限制资金和预售监管资金；投 销比=新增土储建面/合约销售面积；剔除预收账款的资产负债率=（总负债-合约销售-预收 账款-待转销项税）/（总资产-合约销售-预收账款-待转销项税）
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