美凯龙评级买入21年扣非归母净利yoy+42.6%，重运营+稳增长+降杠杆持续稳健扩张

股票代码 ：601828
股票简称 ：美凯龙
报告名称 ：21年扣非归母净利yoy+42.6%，重运营+稳增长+降杠杆持续稳健扩张
评级 ：买入
行业：商业百货

公司报告 | 年报点评报告

美凯龙（601828）

证券研究报告
2022 年 04 月 03 日

投资评级

占比 14.38%。④工程项目商业管理咨询营收 0.26 亿元，同减 79.10%，占比 0.17%；

liuzhangming@tfzq.com 成本端，2021 年公司毛利率 61.67%，同增 0.16pct。分季度看，2021Q4 毛利率为

势，22/23 年预计归母净利润同比增长率相较于前次预测提升，维持“买入”评级。

风险提示：流动性风险，家装业务开拓不及预期，行业竞争加剧流量成本上升，投 资性房地产公允价值波动造成大额非经常性损益的风险

资料来源：wind，天风证券研究所

1.事件

公司披露 2021 年年报，21 年营收 155.13 亿元，yoy+8.97%，归母净利 20.47 亿元，yoy+18.31%，扣非归母净利 16.58 亿元，yoy+42.62%；其中 21Q4 营业收入 41.59 亿元，yoy-11.70%，归 母净利-0.18 亿元，扣非归母净利 1.89 亿元。

2.点评

2.1.收入端

分 季 度 看 ： 2021Q1 至 2021Q4 营 收 分 别 为 33.41/41.61/38.52/41.59 亿 元 ， 分 别 +30.70%/+19.99%/+9.96%/-11.70%。

图 3：2020Q1-2021Q4 分季度营收及其增速

资料来源：Wind，天风证券研究所

分行业看：2021 年实现①家居商业服务业营收 113.51 亿元，同增 10.60%，占比 73.17%；②建造施工及设计服务业营收 14.99 亿元，同减 10.17%，占比 9.66%；③家装相关服务及商 品销售业营收 13.96 亿元，同增 14.01%，占比 9.00%；④其他业务营收 12.68 亿元，同增 17.22%，占比 8.17%。

图 4：2018-2021 年分业务营收（亿元）

100

资料来源：公司年报，天风证券研究所

图 5：2018-2021 年分业务营收占比

60%

20%

0%

资料来源：公司年报，天风证券研究所

分产品看：2021 年实现①自营及租赁营收 80.95 亿元，同增 21.14%，占比 52.18%；②项目 前期品牌咨询委托管理服务营收 6.67 亿元，同减 15.38%，占比 4.30%；③项目年度品牌咨 询委托管理服务营收 22.31 亿元，同增 8.21%，占比 14.38%。④工程项目商业管理咨询营收 0.26 亿元，同减 79.10%，占比 0.17%；⑤商业咨询及招商佣金营收 3.32 亿元，同减 45.08%，占比 2.14%；⑥建造施工及设计营收 14.99 亿元，同减 10.17%，占比 9.66%；⑦家装相关服 务及商品销售营收 13.96 亿元，同增 14.01%，占比 9.00%。

图 6：2019-2021 年分产品营收（亿元）

60

40

20

0

自营及租赁
项目前期品牌咨询委托管理服务
项目年度品牌咨询委托管理服务
工程项目商业管理咨询

资料来源：公司年报，天风证券研究所

2.2.成本端

图 7：2019-2021 年分产品营收占比

0%

其他
家装相关服务及商品销售
建造施工及设计
商业咨询及招商佣金

资料来源：公司年报，天风证券研究所

2021 年公司毛利率 61.67%，同增 0.16pct。分季度看，2021Q4 毛利率为 57.78%，同增 5.08pct；分行业看，家居商业服务业、建造施工及设计服务业、家装相关服务及商品销售业和其他 业务毛利率分别为 70.01%、27.33%、20.55%和 72.86%，分别同减 0.72pct、5.34pct、1.34pct 和同增 9.5pct。分产品看，自营及租赁、项目前期品牌咨询委托管理服务、项目年度品牌 咨询委托管理服务、工程项目商业管理咨询、商业咨询及招商佣金、建造施工及设计和家 装相关服务及商品销售毛利率分别为 77.11%、72.67%、42.30%、93.00%、75.92%、27.33% 和 20.55%，分别同比变化+0.55 pct、-6.72 pct、-0.85 pct、0.00 pct、-8.44 pct、-5.34 pct 和-1.34 pct。

资料来源：Wind，天风证券研究所

2.3.费用端

资料来源：Wind，天风证券研究所

2021 年期间费用率为 42.48%，同增 1.21pct；其中销售费用率为 13.30%，同增 1.40pct，主 要因为恢复常态化促销活动导致广告费用及宣传费上升；管理费用率为 12.92%，同增 1.11pct；研发费用率 0.39%，同增 0.14pct；财务费用率 15.86%，同减 1.45pct。分季度看，2021Q4 期间费用率为 46.52%，同增 10.12pct；销售费用率 16.65%，同增 2.24pct；管理费 用率 15.63%，同增 4.68pct；研发费用率 0.45%，同增 0.16pct；财务费用率 13.80%，同增 3.04pct。

资料来源：Wind，天风证券研究所

2.4.利润端

资料来源：Wind，天风证券研究所

2021 年公司归母净利 20.47 亿元，yoy+18.31%，归母净利率 13.20%，同增 1.04pct；扣非 后归母净利率 10.69%，同增 2.52pct。分季度看，2021Q4 公司扣非后归母净利率 4.55%，同增 4.52pct。

资料来源：公司年报，天风证券研究所

2.5.公司运营

资料来源：Wind，天风证券研究所

稳步推进“轻资产、重运营”战略，委管持续拓展下沉市场，出租率持续提升。截至 21 年末，公司商场总经营面积 2230.4 万平方米，其中自营商场 95 家，经营面积 845.5 万平 方米，平均出租率 94.1%；委管商场 278 家，经营面积 1384.8 万平方米，平均出租率 91.4%，21 年公司新开 20 家，当前筹备委管商场中有 327 个签约项目已取得土地使用权/已获得地 块，其中三线及以下城市数量占比超 70%。公司制定多店态并行的规划，甄选代表集团商 品及消费者分层精准运营战略布局的百 MALL 商场：32 家 1 号店、9 家至尊 MALL 及 59 家标杆商场，并且以“拓品类、重运营”战略为主导，加速品类主题馆打造，快速抢占中 高端消费者心智，完成 300 个+主题馆打造。

家装业务持续打造第二增长曲线，新零售变革增强主业竞争力。截至 21 年末，公司已在 全国开设了 253 家家装门店，覆盖 200 余个城市。公司加大新一代家装平台系统项目的建 设，已完成了多平台开发建设，建立了从流量投放、获取到二次分发的专业数字化营销能 力。新零售方面，基于商场的数字化升级及线上流量入口的有效布局已初见成效，先后完 成对线上选品、内容供给、数字运营、流量承接及营销模式的升级与创新；未来将打造人 货场三位一体的互联网运营平台。

全面优化营销管理能力，精细化营销精准引流。公司线上化运营能力持续加强，不断优化 微信、抖音、小红书等多平台矩阵投放，提升线上流量采买效率；同时精细化垂直品类营 销活动，扩大营销差异。通过营销的多元建设推广，公司 2021 年实现营销传播总曝光 30 亿次，月活跃团人数超 10 万人，私域用户总数超 10 万人等成绩。同城零售依托“天猫同 城站”打造“线上展示引流、线下体验消费”的一体化闭环，实现精准引流、提升效率。

3.投资建议

公司围绕“全渠道泛家居业务平台服务商”战略持续努力，当前已占据国内连锁家居卖场 17.5%市场份额，未来将全方位从更精细的颗粒度出发，基于原有家居商场高效渠道网络能 力、强大供应链整合能力和家居运营管理经验，把握消费年轻化和存量市场翻新的双轮需 求驱动，逐渐步入稳步降杠杆通道，运营效率进一步优化。上期 22/23 年归母净利润预测 为 38.5/44.7 亿元，由于 21 年实际归母净利润相较于上次预测有较大差距，故 22/23 年归 母净利润预测有所下调，预计 22-24 年归母净利润 24.4/29.8/38 亿元，公司作为连锁家居 卖场龙头市占率保持提升趋势，22/23 年预计归母净利润同比增长率相较于前次预测提升，维持“买入”评级。

财务预测摘要

资料来源：公司公告，天风证券研究所

分析师声明
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