龙源电力评级装机规模持续提升，新增储备及待注入资源量大
股票代码 ：001289
股票简称 ：龙源电力
报告名称 ：装机规模持续提升，新增储备及待注入资源量大
评级 ：买入
行业：电力行业
公司点评● 2022 年 04 月 01 日
装机规模持续提升，新增储备及待注入资源量大
核心观点：
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龙源电力( 001289.SZ )
| 推荐(首次) |
| 分 析师 |
公司发布 2021 年年报，全年实现营业收入 372.08 亿元，同比增 长 29.16%；实现归母净利润 64.04 亿元（扣非 61.26 亿元），同比增 长 28.67% （扣非增长 28.37%）。现金分红预案为：每 10 股派发现金 1.47 元（含税）。
陶贻功
：010-80927673
：taoyigong_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030001
| | 装机规模持续提升，风光并举 | 分 析师 |
| 2021 年 全 年公司新增 控股装机容量 2.104GW，其中风电项目 | 严明 | |
| ：010-80927667 |
1.451GW，光伏项目 0.653GW，火电无新增装机。截至 2021 年底，公 司控股装机容量达到 26.7GW，其中风电 23.67GW，火电 1.875GW，其
：yanming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520070002
| | 他可再生能源（光伏为主）1.156GW。光伏在公司总装机中的比例明 | 研 究助理 |
| 显提升。 | ||
| 梁悠南 | ||
| 装机规模与利用小时数均有所提升，带动发电量增长 | ||
| ：010-80927656 | ||
| 2021 年公司发电量 632.85 亿千瓦时，同比增长 19.26%。其中风 | ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn |
电发电量 513.00 亿千瓦时，同比增长 17.44%。由于风速增加以及设
| 备运行稳定性增加，风电利用小时数 2366，同比增加 127；火电发电 | 市 场数据 | 2022-03-31 | |
| | 量 107.76 亿千瓦时，同比增长 19.28%。由于江苏省内用电负荷上升， | A 股收盘价(元) | 26.30 |
| 火电利用小时数 5747，同比增加 929。 | 股票代码 | 001289 | |
| 盈利能力稳中有升 | |||
| A 股一年内最高价(元) | 30.98 | ||
| | 2021 年公司整体毛利率 44.16%，增加 0.61 个百分点。期间费用 | A 股一年内最低价(元) | 22.31 |
| 率 11.25%，同比减少 1.22 个百分点，其中财务费用率 9.8%,同比减 | |||
| 上证指数 | 3,252.20 | ||
| 少 1.13 个百分点。净资产收益率 11.22%，同比增加 1.9 个百分点。 | |||
| 市盈率 | 34.50 | ||
| 盈利能力整体稳中有升。预计未来几年风电、光伏装机将持续增长、 | |||
| 营收占比增加，公司整体毛利率仍有提升空间。 | 总股本（万股） | 838,196 | |
| 应收新能源补贴数额大，近期有望得到解决 | 实际流通 A 股（万股） | 13,334 | |
| | 2021 年公司资产负债率 61.59%，基本保持稳定，资产负债率处 | 流通 A 股市值(亿元) | 35 |
| 于行业中等水平。但公司作为风电运营龙头，目前应收新能源补贴数 | 00000.00 | ||
| 额大，2021 年底应收款项融资 269.42 亿元（绝大多数为应收补贴）， | |||
| 占总资产的 14.23%。近日财政部印发《2022 年中央政府性基金支出 | |||
| 预算表》，其中中央本级支出由 2021 年的 928 亿元增加至 2022 年的 | |||
| 4528 亿元，或将用来解决长期以来的新能源补贴拖欠问题，公司现金 | |||
| 流有望大幅改善。 | |||
| 新增资源储备是现有装机 2 倍以上 | |||
| 2021 年公司新增资源储备 56.46GW，是现有装机的 2 倍以上， | |||
| 同比增长 9.44%。新增资源储备中风电 11.76GW，光伏 36.70GW,多能 | |||
| 互补项目 8GW，均位于资源较好地区。从结构来看，以光伏项目为 | |||
| 主，体现了集团风光并举、多能互补、多元化开发的十四五战略。 | |||
资料来源：wind，中国银河证券研究院
www.chinastock.com.cn证券研究报告
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| 公 司点评 | |
| 集团风电业务整合平台，超过 20GW 集团资产拟注入 |
公司是国家能源集团风电业务整合平台。根据国家能源集团出具 的避免同业竞争的承诺函，国家能源集团将在公司吸收平庄能源交易 完成后的 3 年内（2022-2024 年）将存续风电业务注入公司。目前国 家能源集团体内龙源电力外的控股风电装机达到 21.41GW，接近公司 现有风电装机23.67GW。预计后续注入将大幅提升公司风电装机规模，强化公司龙头地位。
估值分析与评级说明
预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 80.32 亿元、93.60 亿 元、119.91 亿元，对应 PE 分别为 26.69 倍、22.91 倍、17.88 倍。虽 然估值水平优势不明显，但公司背靠国家能源集团，在项目储备、运 营管理、资金成本等方面优势明显，装机增长的确定性强。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：
风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预 期；上网电价下调；新项目造价上升等。
主 要财务指标
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |||
| 营业收入（百万元） | 37208.49 | 38377.79 | 43036.16 | 51301.73 | ||
| EBITDA（百万元） | 20944.22 | 24107.48 | 27873.33 | 33476.30 | ||
| 收入增长率 | 29.16% | 3.14% | 12.14% | 19.21% | ||
| 净利润（百万元） | 6404.18 | 8032.28 | 9359.85 | 11991.17 | ||
| 摊薄 EPS(元) | 0.77 | 1.00 | 1.16 | 1.49 | ||
| PE | - | 26.69 | 22.91 | 17.88 | ||
| EV/EBITDA(X) | 4.08 | 12.74 | 11.47 | 10.09 | ||
| PB | - | 3.00 | 2.66 | 2.31 | ||
| ROIC | 0.07 | 0.06 | 0.06 | 0.07 | ||
| 总资产周转率 | 19.66% | 18.54% | 18.21% | 18.57% | ||
| 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 0.20 | 0.20 | 0.19 | 0.18 | |||
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| 公 司点评 |
（一）公司财务预测表
| 资产负债表（百万元） 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表（百万元） 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||
| 流动资产 | 36277.74 39874.72 49355.62 | 63387.91 | 营业收入 | 37208.49 | 38377.79 | 43036.16 | 51301.73 | ||
| 13739.83 | 营业成本 | 24235.66 | 24394.81 | 26718.22 | 30930.22 | ||||
| 现金 | 3865.95 | 4326.29 | 8972.16 | ||||||
| 应收账款 | 128.17 | 147.92 | 157.05 | 192.47 | 营业税金及附加 | 315.62 | 345.63 | 376.32 | 455.31 |
| 其它应收款 | 961.67 | 1475.76 | 1383.58 | 1811.02 | 营业费用 | 2.02 | 3.23 | 2.98 | 3.93 |
| 预付账款 | 628.41 | 704.09 | 731.96 | 870.04 | 管理费用 | 398.09 | 383.78 | 408.84 | 461.72 |
| 存货 | 752.20 | 919.05 | 917.91 | 1113.94 | 财务费用 | 3646.06 | 2867.71 | 3306.41 | 3947.19 |
| 其他 | 29941.36 32301.62 37192.94 | 45660.61 | 资产减值损失 | -256.23 | -293.49 | -505.26 | -399.37 | ||
| 非流动资产 | 153027.96 167178.74 186943.11 | 212938.19 | 公允价值变动收益 289.58 | 100.88 | 201.00 | 303.00 | |||
| 长期投资 | 4166.94 | 4097.91 | 4118.88 | 4094.86 | 投资净收益 | -471.23 | 46.05 | 55.95 | 71.82 |
| 固定资产 | 114694.67 123465.11 135548.90 | 151013.51 | 营业利润 | 8707.93 | 11015.13 | 12857.31 | 16540.75 | ||
| 无形资产 | 8250.41 | 9250.41 | 11250.29 | 14250.22 | 营业外收入 | 165.16 | 113.22 | 126.84 | 165.16 |
| 其他 | 25915.94 30365.31 36025.05 | 43579.60 | 营业外支出 | 121.62 | 59.04 | 81.42 | 121.62 | ||
| 资产总计 | 189305.71 207053.46 236298.74 | 276326.10 | 利润总额 | 8751.46 | 11069.31 | 12902.72 | 16584.28 | ||
| 流动负债 | 59722.73 62320.01 72878.09 | 89182.44 | 所得税 | 1488.37 | 1918.85 | 2215.52 | 2861.27 | ||
| 短期借款 | 17773.82 19577.72 28660.80 | 41393.14 | 净利润 | 7263.09 | 9150.47 | 10687.20 | 13723.01 | ||
| 应付账款 | 10757.66 10789.92 11838.59 | 13692.72 | 少数股东损益 | 858.92 | 1118.19 | 1327.35 | 1731.84 | ||
| 其他 | 31191.25 31952.38 32378.70 | 34096.58 | 归属母公司净利润 6404.18 | 8032.28 | 9359.85 | 11991.17 | |||
| 非流动负债 | 56864.28 62864.28 70864.28 | 80864.28 | EBITDA | 20944.22 | 24107.48 | 27873.33 | 33476.30 | ||
| 长期借款 | 40273.02 46273.02 54273.02 | 64273.02 | EPS（元） | 0.77 | 1.00 | 1.16 | 1.49 | ||
| 其他 | 16591.26 16591.26 16591.26 | 16591.26 | 主要财务比率 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | ||
| 负债合计 | 116587.00 125184.29 143742.37 | 170046.72 | |||||||
| 少数股东权益 | 9374.41 | 10492.59 11819.94 | 13551.79 | 营业收入 | 29.16% | 3.14% | 12.14% | 19.21% | |
| 92727.59 | |||||||||
| 归属母公司股东权益 63344.29 71376.57 80736.42 | 营业利润 | 25.59% | 26.50% | 16.72% | 28.65% | ||||
| 负债和股东权益 | 189305.71 207053.46 236298.74 | 276326.10 | 归属母公司净利润 28.67% | 25.42% | 16.53% | 28.11% | |||
| 现金流量表（百万元） 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 毛利率 | 34.87% | 36.44% | 37.92% | 39.71% | |
| 净利率 | 17.21% | 20.93% | 21.75% | 23.37% | |||||
| 经营活动现金流 | 16755.02 21392.00 24118.81 | 27035.25 | ROE | 10.11% | 11.25% | 11.59% | 12.93% | ||
| 净利润 | 7263.09 | 9150.47 | 10687.20 | 13723.01 | ROIC | 6.54% | 6.06% | 6.16% | 6.56% |
| 折旧摊销 | 8168.27 | 10991.47 12494.16 | 14205.31 | 资产负债率 | 61.59% | 60.46% | 60.83% | 61.54% | |
| 财务费用 | 3081.17 | 2906.37 | 3349.68 | 4036.91 | 净负债比率 | 160.33% | 152.91% | 155.30% | 160.00% |
| 投资损失 | 471.23 | -46.05 | -55.95 | -71.82 | 流动比率 | 60.74% | 63.98% | 67.72% | 71.08% |
| 营运资金变动 | -2399.86 -1744.84 | -2606.53 | -4895.62 | ||||||
| 速动比率 | 0.58 | 0.61 | 0.65 | 0.69 | |||||
| 其它 | 171.11 | 134.59 | 250.24 | 37.45 | 总资产周转率 | 0.20 | 0.19 | 0.18 | 0.19 |
| 投资活动现金流 | -18467.23 -25830.78 -33152.84 | -40966.02 | 应收帐款周转率 | 290.32 | 259.46 | 274.02 | 266.54 | ||
| 资本支出 | -17235.07 -25445.24 -32688.49 | -40563.95 | 应付帐款周转率 | 3.46 | 3.56 | 3.64 | 3.75 | ||
| 长期投资 | -1366.52 -532.48 | -721.30 | -776.89 | 每股收益 | 0.77 | 1.00 | 1.16 | 1.49 | |
| 其他 | 134.36 | 146.93 | 256.95 | 374.82 | 每股经营现金 | 2.08 | 2.66 | 3.00 | 3.36 |
| 筹资活动现金流 | 94.54 | 4899.12 | 13679.90 | 18698.44 | 每股净资产 | 7.88 | 8.88 | 10.05 | 11.54 |
| 短期借款 | 2433.26 | 1803.90 | 9083.08 | 12732.34 | P/E | - | 26.69 | 22.91 | 17.88 |
| 长期借款 | 4871.48 | 6000.00 | 8000.00 | 10000.00 | P/B | - | 3.00 | 2.66 | 2.31 |
| 其他 | -7210.20 -2904.78 | -3403.18 | -4033.91 | 12.74 | 11.47 | 10.09 | |||
| EV/EBITDA | 4.08 | ||||||||
| 现金净增加额 | -1610.82 460.34 | 4645.87 | 4767.67 | PS | 5.70 | 5.53 | 4.93 | 4.14 | |
数据来源：公司公告，中国银河证券研究院
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| 公 司点评 |
分析师简介及承诺
| 陶贻功,毕业于中国矿业大学（北京），超过 10 年行业研究经验，长期从事环保公用及产业链上下游研究工作。曾就职于民生 |
证券、太平洋证券，2022 年 1 月加入中国银河证券。
严明,北京化工大学硕士，2018 年加入银河证券研究院，从事环保公用行业研究。
本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去 不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。
评级标准
行业评级体系
未来 6-12 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报 20%及以上。
谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。
中性：行业指数与基准指数平均回报相当。
回避：行业指数低于基准指数平均回报 10%及以上。
公司评级体系
推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 20%及以上。
谨慎推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%－20%。
中性：指未来 6-12 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。
回避：指未来 6-12 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。
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