南方航空评级增持年报点评：疫情频繁扰动，亏损同比扩大

股票代码 ：600029
股票简称 ：南方航空
报告名称 ：年报点评：疫情频繁扰动，亏损同比扩大
评级 ：增持
行业：航空机场

同期水平的 52.14%；ASK、RPK 同比 2020 年分别下降 32.36%、38.95%，

相对沪深 300 表现

达到 2019 年同期的 53.14%、42.96%；客座率为 66.46%/yoy-7.18pct，同比 2019 年同期下降 15.75pct。

润-126.3 亿元/yoy-8.34%，同比 2019 年分别下降 556.54%、747.36%。其中 4Q2021 公司实现营业收入 231.49 亿元/yoy-14.93%，达到 2019 年同期的 61.47%；归母净利润-59.84 亿元/yoy-77.09%，扣非归母净利 润-61.80 亿元/yoy-60.85%，同比 2019 年分别下降 319.34%、274.55%。

客运方面，受益于 2021 年二季度国内疫情防控形势向好，国内航空

客运市场迎来短暂复苏，而三季度本土局部疫情出现散发，暑运旺

《——南方航空（600029）事件点评：疫情散发 冲击暑运，旺季盈利不及预期（增持）*航空运输 *许可，李跃森》——2021-10-31

季需求受到影响。四季度本土疫情冲击延续，公司营业收入同比明 显下降，ASK 仅为 2019 年同期五成左右水平。但在国内业务复苏 带动下，南航全年 RASK 达 0.35 元/yoy+7.32%，相当于 2019 年

《淡季毛利转正，盈利中枢上移（增持）*航空运 87.54%。
输*许可》——2021-08-29

货运方面，2021 年航空货运需求旺盛带动运价上行，公司积极把握 市场机遇，实现货运及货邮收入198.87亿元，相较2020年增加33.94 亿 元 ， 同 比 上 升 20.58% 。 公 司 全 年 实 现 毛 利 -25.85 亿 元 /yoy-10.38%，其中 4Q2021 毛利-33.32 亿元，为新冠疫情发生至今

新低。

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证券研究报告

◼油价上涨拖累成本，汇兑收益贡献下降

成本方面，伴随国际油价持续上行， 2021 年布油均值同比 2020 年 上涨约 64%，带动公司航油成本同比增加 67.08 亿元。同时，由于

本期恢复征收民航发展基金及社保减半征收政策等因素影响，公司

扣油成本同比小幅上升3.44%，扣油CASK约为0.37元/yoy+3.86%。费用端，由于 2021 年人民币升值幅度减弱，2021 年公司实现汇兑 净收益 15.75 亿元，同比 2020 年下降 19.1 亿。与利息支出、资本 化的利息支出及利息收入合并计算后，公司全年财务费用为 40.25 亿元/yoy+34.48%。

◼基本面处大周期底部，中长期起点或从今年开启

2021 年三季度至今，市场预期先行带动板块修复，但航空业基本面 仍处于大周期底部。由于变种病毒 Omicron 的强传染性，2022 年上

半年国内疫情多点散发或为常态。考虑到国内人均医疗资源与免疫

屏障等现实情况，我们预计须待三季度以后才能展望与开放相关事

宜。我们对未来出行回归常态充满信心，但疫情影响程度和持续时

间屡超预期。

随着《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》公布，我国抗疫已经

进入下半场，今年或将迎来航空业中长期起点，但拐点仍需耐心等

待。在本轮由新冠疫情导致的大周期中，航空股存在估值修复和供

需弹性两大逻辑。公司作为亚洲第一大航司，坐拥北京广州双枢纽，

当前受本土疫情反弹及航空事故影响，行业景气度处于低位，待周

期上行阶段到来，公司将有望充分受益。

◼盈利预测和投资评级：基于审慎性考虑，在增发最终完成前，暂不

考虑其对公司业绩及股本的影响。预计公司 2022-2024 年营收分别 为 1078.99 亿元、1470.57 亿元、1761.03 亿元，归母净利润分别为-104.79 亿元、45.10 亿元、100.86 亿元，对应 PE 分别为-10.50 倍、24.39 倍，10.91 倍。考虑到航空业基本面处大周期底部，未来行业

周期上行阶段到来后公司将充分受益，维持“增持”评级。

◼风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额 增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经

济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物

研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加

剧。

证券研究报告

资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所

资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所

【交运小组介绍】
许可，交通运输行业首席，研究所培训总监，西南财经大学硕士，7 年证券从业经验。具备买方经验，更注重从 买方视角看待公司长期投资价值。坚持正确的价值观，寻找投资规律，为投资者挖掘有定价权，胜而后求战的上 市公司，规避没有安全边际的价值陷阱。

李跃森，交通运输行业分析师，香港中文大学经济硕士，覆盖机场、航空、出行板块。

李然，交通运输行业分析师，中南财经政法大学硕士，覆盖机场、港口航运、出行板块。

周延宇，交通运输行业分析师，兰州大学金融学硕士，覆盖快递、快运、跨境物流、大宗物流板块。 祝玉波，交通运输行业研究员，资深物流行业专家，4 年物流行业从业经验，覆盖快递、快运、跨境物流、大宗 物流板块。

钟文海，交通运输行业研究员，美国罗切斯特大学金融学硕士，覆盖快递、快运、跨境物流、大宗物流板块。 王航，交通运输行业研究员，香港中文大学（深圳）金融学硕士，覆盖机场、航空板块。

【分析师承诺】

许可, 李跃森, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以 勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不 曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。

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行业投资评级

推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；
回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。

股票投资评级

买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；
增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%～20%之间；
中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～10%之间；
卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。

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