中国东航评级增持年报点评：疫情扰动复苏放缓，全年亏损同比扩大

股票代码 ：600115
股票简称 ：中国东航
报告名称 ：年报点评：疫情扰动复苏放缓，全年亏损同比扩大
评级 ：增持
行业：航空机场

同期水平的 50.45%； ASK、RPK 同比 2020 年分别下降 19.96%、

相对沪深 300 表现

31.85% ， 达 到 2019 年 同 期 的 53.25% 、 40.57% ； 客 座 率 为 61.22%/yoy-14.86pct，同比 2019 年同期下降 19.13pct。

利润-135.41 亿元，同比 2019 年下降 627.50%。

其中 4Q2021 公司实现营业收入 146.26 亿元/yoy-10.48%，达到 2019 年同期的 53.26%；归母净利润-40.52 亿元/ yoy-48.42% ，扣非归母净 利润 -48.73 亿元，同比 2019 年下降 267.50%。

2021 年国内疫情阶段性反弹，公司复苏进程受到干扰，全年 ASK

《——中国东航（600115）事件点评：疫情反弹，亏损扩大（增持）*航空运输*许可，李跃森》——

同比小幅增长 5.67%。分季度看，二季度国内市场整体需求复苏态 势较好，而三季度暑运旺季受疫情多点散发冲击，行业复苏进程受 到大幅干扰，四季度行业淡季由于疫情影响持续，公司 ASK 同环比

2021-10-31 均下降，仅为 2019 年同期五成水平。但在国内业务复苏带动下，东

《国内线需求有序恢复，Q2 淡季毛利大幅改善（增 持）*航空运输*许可》——2021-08-31

◼油价上行成本承压，汇兑收益贡献下降

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分

证券研究报告

成本方面，伴随国际油价持续上行，2021 年布油均值同比 2020 年 上涨约 64%，叠加公司用油量同比增加 13.84%，东航全年航油成本 增加 67.53 亿元。同时由于旅客出行需求增加及社保减半征收政策 等因素影响，公司扣油成本同比小幅上升 4.36%，但扣油 CASK 为 0.37 元/yoy-1.24%。

费用方面，由于 2021 年人民币升值幅度降低，2021 年公司实现汇 兑净收益 16.19 亿元，同比 2020 年下降 38.14%。在合并 2021 年 因公司债务结构调整带来的借款及债权利息支出增加 28.05 亿元和 租赁利息支出 33.91 亿元等项之后，公司全年财务费用为 38.80 亿 元，同比增加 12.63 亿元。

◼基本面处大周期底部，中长期起点或将于今年开启

2021 年三季度至今，市场预期先行带动板块修复，但行业基本面仍 处于大周期底部。由于变种病毒 Omicron 的强传染性，2022 年上半

年国内疫情多点散发或为常态。考虑到国内人均医疗资源与免疫屏

障等现实情况，我们预计须待三季度以后才能展望与开放相关事宜。

我们对未来出行回归常态充满信心，但疫情影响程度和持续时间屡

超预期。

近日《新型冠状病毒诊疗方案（试行第九版）》公布，我国抗疫已经

进入下半场，航空业中长期起点或将于今年开启，但拐点仍需耐心

等待。在本轮由新冠疫情导致的大周期中，航空业存在估值修复和

供需弹性两大逻辑。作为中国三大航之一，东航布局京沪双核心枢

纽，采用全赛道布局运营模式。当前受本土疫情反弹及安全事故影

响，行业景气度处于低位。待周期上行阶段到来，公司将有望充分

受益。

◼盈利预测和投资评级：预计公司 2022-2024 年营收分别为 762.32 亿元、1032.53 亿元、1310.90 亿元，归母净利润为-113.52 亿元、39.97 亿元、93.23 亿元，对应 PE 为-7.95 倍、22.57 倍、9.68 倍，

考虑到航空业基本面处大周期底部，未来行业周期上行阶段到来后

公司将充分受益，维持“增持”评级。

◼风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、底部巨额 增发导致股份被动大幅稀释；（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经

济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物

研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加

剧等。

证券研究报告

资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所

附表：中国东航盈利预测表

资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所

【交运小组介绍】
许可，交通运输行业首席，研究所培训总监，西南财经大学硕士，7 年证券从业经验。具备买方经验，更注重从 买方视角看待公司长期投资价值。坚持正确的价值观，寻找投资规律，为投资者挖掘有定价权，胜而后求战的上 市公司，规避没有安全边际的价值陷阱。

李跃森，交通运输行业分析师，香港中文大学经济硕士，覆盖机场、航空、出行板块。

李然，交通运输行业分析师，中南财经政法大学硕士，覆盖机场、港口航运、出行板块。

周延宇，交通运输行业分析师，兰州大学金融学硕士，覆盖快递、快运、跨境物流、大宗物流板块。 祝玉波，交通运输行业研究员，资深物流行业专家，4 年物流行业从业经验，覆盖快递、快运、跨境物流、大宗 物流板块。

钟文海，交通运输行业研究员，美国罗切斯特大学金融学硕士，覆盖快递、快运、跨境物流、大宗物流板块。 王航，交通运输行业研究员，香港中文大学（深圳）金融学硕士，覆盖机场、航空板块。

【分析师承诺】

许可, 李跃森, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以 勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不 曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。

【国海证券投资评级标准】

行业投资评级

推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数；
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数；
回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。

股票投资评级

买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上；
增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%～20%之间；
中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%～10%之间；
卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。

【免责声明】

本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客 户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报 告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。

本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部 外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证 相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告 所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意 见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述 证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取 提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分

【风险提示】

市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本 报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本 公司、本公司员工或者关联机构无关。

若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径 获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资 建议。

任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联 机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。

【郑重声明】

本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对 本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或 者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。

国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分