盐津铺子评级买入盐津铺子年报点评：业绩逐季改善，大单品多渠道共驱22年继续向上
股票代码 ：002847
股票简称 ：盐津铺子
报告名称 ：盐津铺子年报点评：业绩逐季改善，大单品多渠道共驱22年继续向上
评级 ：买入
行业：食品饮料
| | 证券研究报告 | 公司点评 盐津铺子(002847.SZ) 2022 年 04 月 06 日 |
| 买入（维持） | 盐津铺子年报点评：业绩逐季改善， |
| 所属行业：食品饮料 当前价格(元)：61.48 | 大单品多渠道共驱 22 年继续向上 |
| 投资要点 | |
| 证券分析师 | |
| 花小伟 资格编号：S0120521020001 邮箱：huaxw＠tebon.com.cn | 事件：公司发布 2021 年年报，2021 年公司实现营收 22.82 亿元，同比增长 16.47%；归母净利润 1.51 亿元，同比下降 37.65%；扣非归母净利润 0.91 亿元，同比下降 |
| 研究助理 | 51.73%。21Q4 单季度公司实现营收 6.54 亿元，同比增长 24.65%；归母净利润 0.73 亿元，同比增长 37.90%；扣非归母净利润 0.66 亿元，同比增长 40.68%。 |
产品品类聚焦核心大单品，多渠道拓展有序推进。分产品来看，2021 年公司休闲
| 市场表现 | 沪深300 | 烘焙点心/深海零食/肉鱼/果干/豆制品/素食/蜜饯炒货/其他分别实现营收 | |||
| 7.54/4.07/3.01/2.22/2.04/1.81/1.09/1.03 亿元，同比+10.77%/+37.23%/+22.51%/ | |||||
| 盐津铺子 | |||||
| +37.23%/+4.98%/+42.06%/-17.37%/-14.35%，休闲烘焙点心、深海零食、肉鱼、 | |||||
| 14% | |||||
| 果干、素食等增速亮眼，2021 年公司产品品类逐渐向深海零食、辣卤零食、休闲 | |||||
| 0% | |||||
| -14% | 2021-12 | 烘焙（面包、蛋糕等）、薯片、果干等大单品聚焦，聚焦核心单品的产品策略初显 | |||
| -29% | 成效。分渠道来看，2021 年公司直营/电商/经销和其他渠道分别实现收入 | ||||
| -43% | |||||
| 6.59/1.39/14.83 亿元，同比+4.59%/+27.08%/+21.67%，直营商超渠道受流量下 | |||||
| -57% | |||||
| 滑影响增速放缓，但公司自 21Q2 起积极进行全渠道转型，推出定量装拓展多种 | |||||
| -71% 2021-04 | 2021-08 | ||||
| 流通渠道，经销商数量从 2020 年末的 880 家增至 1749 家，经销和其他渠道增速 | |||||
| 较高，且公司也开始直接拓展休闲零食专营连锁系统等新零售渠道。分地区来看， | |||||
| 沪深 300对比 | 1M | 2M | 3M | 2021 年 华 中 / 华 南 / 华 东 / 西 南 + 西 北 / 华 北 + 东 北 / 境 外 分 别 实 现 收 入 | |
| 绝对涨幅(%) | -5.08 | -5.99 -26.74 | 10.23/4.55/4.00/3.22/0.80/0.02 亿元，同比+19.67%/+17.05%/+9.78%/+18.96%/ | ||
| 相对涨幅(%) | -0.18 | 0.31 -14.58 | -0.48%/+346.13%。 | ||
资料来源：德邦研究所，聚源数据
受原材料成本压力、新品新渠道拓展影响，利润端承压。公司 2021 年毛利率为
| 相关研究 | 35.71%，同比下降 8.12pct；销售费用率为 22.15%，同比下降 1.91pct；毛销差 |
| 1.《盐津铺子三季报点评：拐点向上，产品、渠道调整成效有望逐步显现》，2021.10.31 | 为 13.56%，同比下降 6.21pct。我们认为公司毛利率下降的原因除新收入准则下 物流费用和配送费用重分类至营业成本外，主要包括：（1）原材料价格上涨；（2）销售渠道结构变化，毛利率较低的经销、电商渠道占比提升；（3）公司 2021 年进 行新品培育、新渠道拓展，前期毛利率较低，费用投入较高。此外，公司 2021 年 |
管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 5.21%/2.42%/0.92%，同比分别 +0.31pct/-0.21pct/+0.62pct，净利率为 6.77%，同比下降 5.59pct。
业绩逐季改善，2022 年延续品类聚焦及全渠道拓展战略。公司 21Q1/21Q2/21Q3/ 21Q4 收入增速分别为+27.45%/-1.86%/+15.30%/+24.65%，归母净利润增速分别 为+43.41%/-145.92%/ -51.03%/+37.90%，自 21Q2 调整产品、渠道战略以来公 司业绩逐季改善。2022 年公司产品上将继续聚焦核心五大品类，打造四大品牌，同时深化全渠道建设和拓展，拉动公司营收增长。中长期来看，原材料成本下降、
供应链管理能力提升、规模效应显现等均有望拉动公司净利润提升。
投资建议：我们认为公司 Q4 业绩表现较 Q3 环比改善，自 21Q2 以来对产品、渠 道的战略改革已取得初步成效， 2022 年该战略持续推进，前期蓄力有望为 2022 年业绩增长带来更大弹性。预期公司 2022-2024 年实现营收 28.11/33.93/40.20 亿 元，同比增速为 23.2%/20.7%/18.5%；实现归母净利润 2.61/3.91/5.13 亿元，同 比增速为 73.0%/50.0%/31.0%，对应 EPS 分别为 2.02/3.02/3.96 元，维持“买 入”评级。
风险提示：全渠道推进不及预期；原材料成本持续上涨；疫情反复影响需求
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公司点评盐津铺子（002847.SZ）
| 股票数据 | 主要财务数据及预测 | |||||||||
| 总股本(百万股)： | 129.36 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||
| 流通 A 股(百万股)： | 113.01 | 营业收入(百万元) | 1,959 | 2,282 | 2,811 | 3,393 | 4,020 | |||
| 52 周内股价区间(元)： | 52.22-142.48 | (+/-)YOY(%) | 40.0% | 16.5% | 23.2% | 20.7% | 18.5% | |||
| 净利润(百万元) | 242 | 151 | 261 | 391 | 513 | |||||
| 总市值(百万元)： | 7,953.05 | |||||||||
| (+/-)YOY(%) | 88.8% | -37.7% | 73.0% | 50.0% | 31.0% | |||||
| 总资产(百万元)： | 2,081.82 | |||||||||
| 全面摊薄 EPS(元) | 1.94 | 1.21 | 2.02 | 3.02 | 3.96 | |||||
| 6.75 | ||||||||||
| 每股净资产(元)： | 毛利率(%) | 43.8% | 35.7% | 35.9% | 37.0% | 37.3% | ||||
| 资料来源：公司公告 | 净资产收益率(%) | 28.2% | 17.3% | 26.0% | 32.6% | 35.2% | ||||
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
备注：净利润为归属母公司所有者的净利润
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财务报表分析和预测
| 主要财务指标 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股指标(元) | 1.21 | 2.02 | 3.02 | 3.96 | 营业总收入 | 2,282 | 2,811 | 3,393 | 4,020 |
| 营业成本 | 1,467 | 1,803 | 2,139 | 2,520 | |||||
| 每股收益 | |||||||||
| 每股净资产 | 6.75 | 7.77 | 9.29 | 11.25 | 毛利率% | 35.7% | 35.9% | 37.0% | 37.3% |
| 每股经营现金流 | 3.69 | 3.68 | 4.75 | 5.95 | 营业税金及附加 | 20 | 25 | 31 | 36 |
| 每股股利 | 1.00 | 1.00 | 1.50 | 2.00 | 营业税金率% | 0.9% | 0.9% | 0.9% | 0.9% |
| 价值评估(倍) | 营业费用 | 505 | 562 | 662 | 764 | ||||
| 50.81 | 30.49 | 20.33 | 15.52 | ||||||
| P/E | 营业费用率% | 22.2% | 20.0% | 19.5% | 19.0% | ||||
| P/B | 9.11 | 7.92 | 6.62 | 5.46 | 管理费用 | 119 | 134 | 145 | 163 |
| P/S | 3.49 | 2.83 | 2.34 | 1.98 | 管理费用率% | 5.2% | 4.7% | 4.3% | 4.1% |
| EV/EBITDA | 42.57 | 17.75 | 13.09 | 10.29 | 研发费用 | 55 | 65 | 78 | 92 |
| 股息率% | 1.6% | 1.6% | 2.4% | 3.3% | 研发费用率% | 2.4% | 2.3% | 2.3% | 2.3% |
| 盈利能力指标(%) | 35.7% | 35.9% | 37.0% | 37.3% | EBIT | 190 | 309 | 442 | 564 |
| 毛利率 | 财务费用 | 21 | 24 | 14 | 3 | ||||
| 净利润率 | 6.6% | 9.3% | 11.5% | 12.8% | 财务费用率% | 0.9% | 0.8% | 0.4% | 0.1% |
| 净资产收益率 | 17.3% | 26.0% | 32.6% | 35.2% | 资产减值损失 | -1 | 0 | 0 | 0 |
| 资产回报率 | 7.2% | 12.3% | 17.2% | 20.2% | 投资收益 | 1 | 1 | 1 | 2 |
| 投资回报率 | 12.4% | 21.2% | 29.6% | 34.8% | 营业利润 | 170 | 290 | 435 | 571 |
| 盈利增长(%) | 16.5% | 23.2% | 20.7% | 18.5% | 营业外收支 | -3 | -3 | -3 | -3 |
| 营业收入增长率 | 利润总额 | 167 | 287 | 432 | 568 | ||||
| EBIT 增长率 | -32.9% | 62.6% | 43.0% | 27.6% | EBITDA | 196 | 466 | 619 | 761 |
| 净利润增长率 | -37.7% | 73.0% | 50.0% | 31.0% | 所得税 | 13 | 24 | 37 | 48 |
| 偿债能力指标 | 57.6% | 51.9% | 46.5% | 41.7% | 有效所得税率% | 7.6% | 8.5% | 8.5% | 8.5% |
| 资产负债率 | 少数股东损益 | 4 | 2 | 4 | 7 | ||||
| 流动比率 | 0.6 | 0.6 | 0.7 | 0.9 | 归属母公司所有者净利润 | 151 | 261 | 391 | 513 |
| 速动比率 | 0.3 | 0.2 | 0.3 | 0.5 | |||||
| 现金比率 | 0.1 | 0.0 | 0.0 | 0.1 | 资产负债表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 经营效率指标 | 31.7 | 30.0 | 29.0 | 28.0 | 货币资金 | 135 | 0 | 0 | 123 |
| 应收帐款周转天数 | 应收账款及应收票据 | 198 | 231 | 270 | 308 | ||||
| 存货周转天数 | 64.5 | 60.0 | 58.0 | 55.0 | 存货 | 259 | 296 | 340 | 380 |
| 总资产周转率 | 1.1 | 1.3 | 1.5 | 1.6 | 其它流动资产 | 93 | 110 | 127 | 147 |
| 固定资产周转率 | 2.3 | 2.6 | 3.1 | 3.6 | 流动资产合计 | 685 | 637 | 737 | 959 |
| 长期股权投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||
| 固定资产 | 1,010 | 1,067 | 1,095 | 1,102 | |||||
| 在建工程 | 54 | 53 | 61 | 69 | |||||
| 现金流量表(百万元) | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 无形资产 | 195 | 222 | 249 | 276 |
| 净利润 | 151 | 261 | 391 | 513 | 非流动资产合计 | 1,397 | 1,478 | 1,539 | 1,580 |
| 少数股东损益 | 4 | 2 | 4 | 7 | 资产总计 | 2,082 | 2,115 | 2,276 | 2,539 |
| 非现金支出 | 132 | 157 | 177 | 197 | 短期借款 | 528 | 312 | 145 | 0 |
| 非经营收益 | 11 | 27 | 15 | 6 | 应付票据及应付账款 | 242 | 272 | 305 | 345 |
| 营运资金变动 | 181 | 30 | 27 | 48 | 预收账款 | 4 | 5 | 6 | 7 |
| 经营活动现金流 | 478 | 476 | 615 | 770 | 其它流动负债 | 407 | 492 | 585 | 689 |
| 资产 | -331 | -243 | -243 | -243 | 流动负债合计 | 1,181 | 1,081 | 1,040 | 1,042 |
| 投资 | 0 | 3 | 3 | 3 | 长期借款 | 2 | 2 | 2 | 2 |
| 其他 | 9 | -0 | 0 | 1 | 其它长期负债 | 16 | 16 | 16 | 16 |
| 投资活动现金流 | -322 | -240 | -239 | -239 | 非流动负债合计 | 18 | 18 | 18 | 18 |
| 债权募资 | -72 | -216 | -167 | -145 | 负债总计 | 1,198 | 1,098 | 1,058 | 1,059 |
| 股权募资 | 119 | 0 | 0 | 0 | 实收资本 | 129 | 129 | 129 | 129 |
| 其他 | -252 | -155 | -208 | -263 | 普通股股东权益 | 873 | 1,004 | 1,202 | 1,456 |
| 融资活动现金流 | -205 | -371 | -375 | -408 | 少数股东权益 | 11 | 12 | 17 | 24 |
| 现金净流量 | -49 | -135 | 0 | 123 | 负债和所有者权益合计 | 2,082 | 2,115 | 2,276 | 2,539 |
备注：表中计算估值指标的收盘价日期为 4 月 1 日
资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所
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公司点评盐津铺子（002847.SZ）
信息披露
分析师与研究助理简介
花小伟，德邦证券研究所副所长，董事总经理，大消费组长，食饮和轻工首席分析师。十年卖方大消费经验，曾任职于中国银河证 券，中信建投证券；曾率队获2015年轻工消费新财富最佳分析师第5名；2016年轻工消费新财富第4名，2016年水晶球第2名，金牛奖 第4名；2017年轻工消费新财富最佳分析师第3名，水晶球第2名，保险资管（IAMAC）最受欢迎卖方轻工第 1 名；2018年轻工消费 新财富最佳分析师第3名，水晶球第2名，Wind金牌分析师第1名，IAMAC第 2 名；2019 年获轻工《财经》最佳分析师第 2 名，Wind 金牌分析师第 3 名，水晶球第 4 名，新浪金麒麟分析师第 4 名，等等。
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信 息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观 点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资评级说明
| 1. 投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后 6 个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅； 2. 市场基准指数的比较标准： A 股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普 500或纳斯达克综合指 数为基准。 | 类别 | 评级 | 说明 |
级 | 买入 | 相对强于市场表现 20%以上； | |
| 增持 | 相对强于市场表现 5%~20%； | ||
| 中性 | 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； | ||
| 减持 | 相对弱于市场表现 5%以下。 | ||
| 行业投资评 级 | 优于大市 | 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上； | |
| 中性 | 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间； | ||
| 弱于大市 | 预期行业整体回报低于基准指数整体水平 10%以下。 |
法律声明
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