华兰生物评级买入血制品保持平稳，看好流感疫苗22年恢复性放量

股票代码 ：002007
股票简称 ：华兰生物
报告名称 ：血制品保持平稳，看好流感疫苗22年恢复性放量
评级 ：买入
行业：生物制品

增长。2021 年公司实现营业收入 44.36 亿元，同比下降 11.69%；实现 归母净利润 12.99 亿元，同比下降 19.48%；实现扣非净利润 12.01 亿 元，同比下降 18.71%。血制品板块实现收入 25.98 亿元，同比增长 0.25%；疫苗板块实现收入 18.25 亿元，同比下降 24.63%，主要是受 2021 年下

半年新冠疫苗接种与流感疫苗接种季叠加的影响，流感疫苗接种量下降，

导致公司报告期内流感疫苗销量下降。2022 年随着国内新冠疫苗加强针

有序推进，新冠接种挤兑因素消除后，公司流感疫苗有望实现恢复性增

长。

图表 1：华兰生物主要财务指标变化（百万）

4000
-50%

3000

-100%

2000

-150% 1000

来源：公司公告，中泰证券研究所

20 年高基数叠加新冠疫苗接种挤兑，四季度传统旺季受到影响。分季度 看，单四季度公司实现营收 10.75 亿元，同比下降 44.88%；实现归母 净利润 2.42 亿元，同比下降 62.69%；主要是由于流感疫苗接种季节性

较强，四季度为传统销售旺季，正逢国内开始推广新冠疫苗加强针接种，

因此 21 年流感疫苗销售受到影响；此外，2020 年受新冠疫情催化也形

成业绩高基数。

公司点评

图表 2：华兰生物分季度财务指标变化（单位：百万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

图表 3：华兰生物分季度收入情况（单位：百万元，%）图表 4：华兰生物分季度归母净利润情况（单位：百

万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

来源：公司公告，中泰证券研究所

销售费用随疫苗收入规模有所下降。2021 年公司销售费用 7.75 亿元（同 比下降 27.93%）、费用率 17.47%，和 2020 年同期相比下降 3.94pp。管理费用 2.54 亿元（同比+0.24%）、费用率 11.43%，费用率提升 6.40pp，预计与子公司华兰疫苗分拆上市有关。2021 年公司研发费用 2.54 亿元（同比+18.96%），费用率 5.72%，费用率小幅提升 1.48pp。

图表 5：华兰生物费用率情况（单位：%）

25.00%

20.00%

5.00%
0.22%

-5.00%

来源：公司公告，中泰证券研究所

存货占比及应收账款保持平稳，现金流保持良好。 2021 年公司存货期 末存货余额 13.59 亿元，占资产比重 11.78%，与 2020 年同期基本持平。应收账款及票据 18.30 亿元，占收入比重提高至 41.25%，较 2020 年提 高 6.34pp，整体回款基本正常。2021 年经营性净现金流 14.33 亿元，同比增长 8.09%，现金流状况保持良好。

图表 6：华兰生物存货占资产比重（单位：%）存货占资产比重

5.00%

来源：公司公告，中泰证券研究所

图表 7：华兰生物应收账款及票据情况（单位：%）

应收账款占收入比重

30.00%

25.00%

10.00%

5.00%

来源：公司公告，中泰证券研究所

分业务板块看：2021 公司血制品业务实现收入 25.98 亿元、同比增长 0.25%，毛利率 55.26%，同比下降 1.86pp。公司疫苗业务实现收入 18.25 亿元、同比下降 24.63%，毛利率 88.20%，同比下降 1.41pp。

公司点评

图表 8：华兰生物分项目收入构成（单位：%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

图表 9：华兰生物分项目毛利构成（单位：%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

四价流感疫苗获批儿童剂型，22 年有望恢复性放量。2021 年下半年新 冠疫苗接种与流感疫苗接种季叠加的影响，流感疫苗接种量下降，公司 2021 年流感疫苗销量约 1554 万支，同比下降 28.51%。我们认为，2022 年随着国内新冠疫苗加强针有序推进，新冠接种挤兑因素消除后，公司 流感疫苗有望实现恢复性增长。此外，公司四价流感病毒裂解疫苗（儿 童剂型）于 2022 年 2 月份取得药品上市批件，四价流感疫苗接种范围 扩大到了 3 岁以下人群，基本实现全年龄段覆盖，四价疫苗具有更全面 的保护效果，有望逐步替代三价流感疫苗。长期来看，受持续 2-3 年流 感疫情高发、新冠疫情教育，流感疫苗认知度不断提升，我们预计未来 流感疫苗渗透率有望不断提升，公司作为四价流感疫苗龙头有望持续保 持较快增长。

图表 10：华兰生物疫苗业务收入情况（单位：百万元，%）

1500

来源：公司公告，中泰证券研究所

血制品表现平稳，库存有所回暖。公司目前共有单采血浆站 25 家，其 中广西 4 家、贵州 1 家、重庆 15 家（含 6 家单采血浆站分站）、河南 5 家，2021 年采浆量为 1000 吨以上。2021 年公司主要血制品产品白蛋

公司点评

白收入 10.11 亿、同比增长 5.6%，毛利率 53.29%（同比-2pp）；静丙 收入 7.09 亿、同比下滑 13.98%%，毛利率 55.54%（同比-3.11pp）；其 他血制品 8.78 亿、同比增长 8.33%，毛利率 57.29%（同比-0.44pp）。2020H1 血制品的静丙等在新冠病人救治中发挥一定作用，因此有一定 高基数影响。2021 年血制品库存量约 234 万瓶，同比增长 64.06%，库

存有所回暖。

图表 11：华兰生物白蛋白销售情况（单位：百万元，%）图表 12：华兰生物静丙销售情况（单位：百万元，%）

来源：公司公告，中泰证券研究所

风险提示

来源：公司公告，中泰证券研究所

血制品价格波动的风险

受新冠疫情影响血制品行业供应偏紧、库存清空，不排除未来采浆量 变化带来血制品价格的波动。

采浆量不及预期的风险

2020 年 2 月份受新冠疫情影响血浆站暂停营业，2 月底 3 月初逐步恢复 采浆，目前人流在逐步恢复中，各企业预计加大采浆力度确保全年采浆 量。但客观人流量仍受疫情有一定影响，存在全年采浆量不及预期的风 险。

四价流感疫苗竞争加剧的风险

受持续 2-3 年流感高发、新冠疫情教育，流感疫苗认知度不断提升，叠 加支付能力提升，我们预计未来流感疫苗渗透率有望提升至 10%，市场 总量达到 1 亿支以上。但同时，四价流感疫苗在研厂家较多，未来 3 年 有望逐步获批上市，存在竞争加剧的风险。

单抗业务研发进度不及预期的风险

公司在研单抗均属于大品类，投入大竞争激烈，临床试验周期长，存在 单抗业务研发进度不及预期的风险。

图表 13：华兰生物财务模型预测

来源：中泰证券研究所

公司点评

投资评级说明：

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