厦门钨业评级2021年年报点评：业绩创新高，三大业务未来持续发力
股票代码 ：600549
股票简称 ：厦门钨业
报告名称 ：2021年年报点评：业绩创新高，三大业务未来持续发力
评级 ：买入
行业：小金属
厦门钨业（600549.SH）2021 年年报点评
业绩创新高，三大业务未来持续发力
2022 年 04 月 02 日
厦门钨业(600549)/有色金属
目录
1 事件 ........................................................................................................................................................................ 3 2 点评 ........................................................................................................................................................................ 4 2.1 2021 年三大业务齐开花，公司业绩创新高 .................................................................................................................................. 4 2.2 钨钼板块：向下游深加工产品发力 ................................................................................................................................................ 6 2.3 电池材料板块：量价齐升推动业绩增长 ...................................................................................................................................... 12 2.4 稀土板块：磁材产销大幅增长，营收占比提升至 42.5% ........................................................................................................ 16 3 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 20 3.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 20 3.2 估值分析 ............................................................................................................................................................................................ 21 3.3 投资建议 ............................................................................................................................................................................................ 22 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 23 插图目录 .................................................................................................................................................................. 25 表格目录 .................................................................................................................................................................. 25
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厦门钨业(600549)/有色金属
1事件
公司发布 2021 年年报。2021 年，公司实现营收 318.5 亿元，同比增长 68%；归母净利润 11.8 亿元，同比增长 92%，扣非后归母净利达 10.3 亿元，同比增长 125%。
单季度看，2021Q4，公司实现营收 96.8 亿元，同比增长 57.56%、环比增长 21.77%；归母净利润 1.9 亿元，同比减少 24%、环比减少 40%；扣非归母净利 1.6 亿元，同比减少 1%、环比减少 43%。
| 图 1：2021 年，公司实现营收 318.5 亿元 | 图 2：2021 年，公司实现归母净利润 11.8 亿元 | ||||||
| 营业收入（万元） | 营收YOY（右轴） | 归母净利（万元） | 扣非归母净利（万元） | ||||
| 归母净利YOY（右轴） | 扣非归母净利YOY（右轴） | ||||||
| 3,500,000 | 80% | ||||||
| 150,000 | 800% | ||||||
| 3,000,000 | 60% | 100,000 | 600% | ||||
| 2,500,000 | 40% | 50,000 | 400% | ||||
| 2,000,000 | 20% | 200% | |||||
| 1,500,000 | |||||||
| 0% | 0 | 0% | |||||
| 1,000,000 | |||||||
| -20% | -50,000 | -200% | |||||
| 500,000 | |||||||
| 0 | -40% | -100,000 | -400% | ||||
资料来源：wind，民生证券研究院
图 3：2021Q4，公司实现营收 96.8 亿元
资料来源：wind，民生证券研究院
图 4：2021Q4，公司实现归母净利润 1.9 亿元
| 季度营收（万元） | 季度营收同比（右轴） | 季度归母净利（万元） | 季度扣非归母净利（万元） | ||||
| 季度归母净利同比（右轴） | 季度扣非归母净利同比（右轴） | ||||||
| 1,200,000 | 100% | 40,000 | |||||
| 1000% 500% 0% -500% -1000%-1500%-2000%-2500%-3000% | |||||||
| 1,000,000 | 80% | 30,000 | |||||
| 60% | |||||||
| 800,000 | |||||||
| 40% | 20,000 | ||||||
| 600,000 | |||||||
| 20% | |||||||
| 400,000 | 10,000 | ||||||
| 0% | |||||||
| 200,000 | |||||||
| -20% | |||||||
| 0 | -40% | 0 | |||||
资料来源：wind，民生证券研究院
资料来源：wind，民生证券研究院
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厦门钨业(600549)/有色金属
2点评
2.12021 年三大业务齐开花，公司业绩创新高
2021 年公司主营业务收入为 312.97 亿元，同比增长 69.82%；主营业务毛利 润为49.7亿元，同比增长 48.85%；主营业务毛利率为 15.86%，同比下降2.24pct，略低于公司综合毛利率 16.24%。主营收入方面：电池材料业务营收 158.6 亿元，占比最大为 50.7%；钨钼板块业务营收 106 亿元，占比第二为 34.0%；稀土业务 营收 47.0 亿元，占比为 15.0%。毛利方面：钨钼板块毛利润为 28 亿元，占比最 大为 65.3%；电池材料业务毛利润 15 亿元，占比第二为 34.7%；稀土业务板块毛 利润 6.1 亿元，占比为 12.3%。毛利率方面：钨钼板块毛利率最大为 26.76%，其 次为稀土业务 12.96%、电池材料业务 9.53%。
图 5：2021 年，电池材料营收占比最大为 158.6 亿元（单位：万元）
| 钨钼等有色金属制品 | 电池材料 | 稀土业务 | ||||||||
| 其他业务 | 房地产及配套管理 | |||||||||
| 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 0 | ||||||||||
厦门钨业(600549)/有色金属
2021 年公司归母净利润为 11.8 亿元，同比增长 92%，净利率同比增 0.28pct 至 5.32%。1）净利变化：2021 年虽然公司毛利率降低 2.09pct 至 16.24%，但 是营收同比增长 68%至 318.5 亿元，使得毛利润同比增加 16.96 亿元；受 2021 年期间费用以及税金同比增长 7.5 亿元，减值损失增加 1.34 亿元等拖累，公司 2021 年归母净利同比增加 5.66 亿元，净利率提升 0.28pct。2）期间费用：管理 费用同比增长 23.99%至 8.94 亿元，管理费的因薪酬、限制性股票激励费用及维 修费等增长而增加。研发费用同比增长 48.20%至 12.76 亿元，研发费用增长来源 于研发投入加大：目前公司钴酸锂 4.5V 产品处于在研状态且进展良好，钠离子电 池的研发也在进行，切削刀具刀片每年的新品贡献率达到 40%以上，钨丝的自主 研发已经获得部分专利，公司正在扶持光电晶体研究所，进行稀土高端应用前沿的 研发。3）减值损失：2021 年公司资产减值损失同比提升 33.64%至 1.43 亿元，原因是计提存货跌价准备增加；信用减值损失同比增加 105.17%至 1.19 亿元，是 由于公司销售增加，应收账款增加，计提的预期信用损失上升导致。
| 图 8： 2021 年，公司净利率为 5.32% | 图 9： 2021 年，三费增长至 16.85 亿元 | |||||||||
| 30% | 净利率 | 毛利率 | 2021 | 销售费用（万元） | 管理费用（万元） | 30% | ||||
| 200,000 150,000 100,000 50,000 0 | 财务费用（万元） | 三费总计 | ||||||||
| 20% | 三费占比（右轴） | |||||||||
| 25% | ||||||||||
| 10% | 20% | |||||||||
| 15% | ||||||||||
| 0% | 10% | |||||||||
| 5% | ||||||||||
| 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 0% | ||||
| -10% | ||||||||||
资料来源：wind，民生证券研究院
图 10： 2021 年，研发费用为增长至 12.76 亿元
资料来源：wind，民生证券研究院
图 11： 2021 年，减值损失及资产处置收益共计-2.6 亿
元（单位：亿元）
| 研发费用（万元） | 研发占比（右轴） | 资产减值损失 | 信用减值损失 | 资产处置收益 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 140,000 | 5.0% | 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
厦门钨业(600549)/有色金属
图 12：2021 年，归母净利同比增加 5.66 亿元（单位：百万元）
资料来源：wind，民生证券研究院
2.2钨钼板块：向下游深加工产品发力
2021 年厦门钨业钨钼等有色金属制品收入同比增长 49.03%至 106.33 亿元，毛利率为 26.76%，同比下降 2.99pct。营收：2015-2021 年，厦门钨业钨钼等 有色金属制品收入由 44.38 亿元增长至 106.33 亿元，CAGR 为 15.68%，2021 年，主要产品量价齐升推动营收增长，同时公司产品向高端化倾斜，盈利能力提升。其中硬质合金产品营收约 23 亿元，同比提升约 36%；切削刀具约为 7.6 亿元，同 比增长约 13%；细钨丝约为 2 亿元，同比提升约 33%。价格：据公司 2021 年年 报估算，公司硬质合金产品均价约为 36 万元/吨、同比提升约 3%，切削刀具产品 价格约为 18 元/件、同比提升约 5%，细钨丝产品价格约为 22 元/千米、同比降低 14%。毛利率： 2021 年，公司钨钼板块整体毛利率为 26.76%，同比下降 2.99pct，毛利率下降或由于上游原材料价格上涨所致。其中切削刀具毛利率约为 45%，同 比提升约6pct，毛利率的提升来自产品结构的优化；硬质合金产品毛利率约28%、细钨丝约为 39%，均同比基本保持不变。
图 13：2021 年钨钼等有色金属制品营收同比增长 49.03%至 106.33 亿元
图 14：2021 年硬质合金营收约为 23 亿元，毛利率约 为 28%
| 120 | 钨钼等有色金属制品收入（亿元） | 40% | 营业收入（万元） | 毛利润（万元） | |||||||||
| 250,000 | 毛利率（右轴） | 60% | |||||||||||
| 毛利率(%，右轴) | |||||||||||||
| 100 80 | 30% | 200,000 | 40% | ||||||||||
| 150,000 | |||||||||||||
| 60 | 20% | 100,000 | 20% | ||||||||||
| 40 20 | 10% | ||||||||||||
| 50,000 | |||||||||||||
| 0 | 0% | 0 | 0% | ||||||||||
| 硬质合金 | 切削刀具 | 细钨丝 | |||||||||||
| 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||
| 资料来源：wind，民生证券研究院 | 资料来源：wind，民生证券研究院 | ||||||||||||
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厦门钨业(600549)/有色金属
图 15：2021 年，公司硬质合金、切削刀具价格上涨
| 40 | 单价（万元/吨，元/件，元/千米） | 同比（右轴） | 20% | |||||
厦门钨业(600549)/有色金属
5.11%至 650 万件，产销率为 81.25%。细钨丝产量同比增长 62.07%至 94 亿米，销量同比增长 55.17%至 90 亿米，产销率为 95.74%。
图 18：2021 年厦门钨业硬质合金产销量分别为 6684 吨、6416 吨
图 19：2021 年厦门钨业数控刀片产销量分别为 4500 万件、3688 万件
| 8,000 | 硬质合金合计
| 5,000 | 数控刀片
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 7,000 | 4,000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 6,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 5,000 | 3,000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 4,000 | 2,000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 3,000 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2,000 | 1,000 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 1,000 | 0 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 0 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
资料来源：公司公告，民生证券研究院
图 20：2021 年厦门钨业整体刀具产销量分别为 800 万
件、650 万件
资料来源：公司公告，民生证券研究院
图 21：2021 年厦门钨业细钨丝产销量分别约为 94 亿
米、90 亿米
| 1,000 800 600 400 200 0 | 整体刀具
| 1,000 800 600 400 200 0 | 细钨丝
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 公司共有宁化行洛坑钨矿、都昌阳储山钨钼矿、洛阳豫鹭回收钼尾矿中的白钨矿 博白巨典油麻坡钨钼矿四个矿山，截止 2021 年，钨储量共计 36.53 万吨、平均 品位为 0.25%（不包括洛阳豫鹭回收钼尾矿）、钼储量 2.2 万吨（平均品位为 0.035%），未来大湖塘矿山有望注入。其中 1）宁化行洛坑钨矿主要生产黑钨、白 钨，年处理量为 170.46 万吨，钨储量为 23.59 万吨，平均品位为 0.21%。2）都 昌阳储山钨钼矿主要生产白钨和钼，年处理量为 148.5 万吨，钨储量为 4.94 万吨、平均品位为 0.16%，钼储量为 2.20 万吨、平均品位为 0.035%。3）洛阳豫鹭回收 钼尾矿中的白钨矿年处理量为 619 万吨。4）博白巨典油麻坡钨钼矿。2022 年 1 月，公司完成收购博白县巨典矿业有限公司 100%股权，博白巨典拥有油麻坡钨钼 | ||
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厦门钨业(600549)/有色金属
矿采矿权，该矿具有约 8 万吨 WO3 储量。5）大湖塘矿山有望注入。公司母公司 控股子公司江西巨通具有大湖塘钨矿的采矿权，据 2014 年统计，大湖塘拥有约 62.16 万吨 WO3 储量。矿山注入已通过董事会审核，但由于江西巨通处于诉讼纠 纷中，交易尚未完成。
表 1：截止 2022 年 3 月厦门钨业钨矿矿山情况
| 矿山名称 | 主要品种 | 储量（万吨） | 品位 | 年处理量 | 资源剩余可开采 | 许可证/采矿 |
| （万吨） | 年限 | 权有效期 | ||||
| 宁化行洛坑钨矿 | 主要为黑钨、白钨 | 23.59 | 0.21% | 170.46 | 至 2085 年 | 至2034年9月 |
| 都昌阳储山钨钼矿 | 白钨、钼 | 钨：4.9381 | 钨：0.159% | 148.5 | 至 2035 年 | 至2023年2月 |
| 钼：2.1953 | 钼：0.035% | |||||
| 洛阳豫鹭回收钼尾矿中 | 白钨 | - | - | 619 | - | - |
| 的白钨矿 | ||||||
| 博白巨典油麻坡钨钼矿 | 钨矿、硫铁矿等 | 7.9988 | 0.44% | 66 | - | 至2041年1月 |
| 大湖塘钨矿 | 钨矿 | 62.159 | 0.18% | 0.24 | - | 至2017年6月 |
资料来源：公司公告，民生证券研究院整理
注 1：储量为折 WO3 储量
注 2：截止 2022 年 3 月大湖塘矿还未完成注入
2021 年，厦门钨业旗下矿山企业，宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭总计实现 营收 11.49 亿元、同比增长 19%，实现归母净利润 4.35 亿元、同比增长 32.75%。其中，宁化行洛坑营收为 4.50 亿元、同比增 22.64%，归母净利为 1.61 亿元、同 比增 44.89%。都昌金鼎营收为 3.82 亿元、同比增 35.62%，归母净利为 1.05 亿 元、同比增 183.45%。宁化行洛坑和都昌金鼎的营收增长来自于钨矿价格上涨以 及销量增长，此外都昌金鼎致力于提高尾矿的资源综合利用，2021 年尾砂利用量 为 37.2 万吨，较去年增加 27.2 万吨，降低了尾砂输送负荷及输送电量，从而使得 归母净利增幅较大。洛阳豫鹭营收为 3.18 亿元、同比增 0.06%，归母净利为 1.68 亿元、同比降低 6.08%。洛阳豫鹭产销量下滑，使得营收增幅较小，净利润下降。
图 22：2021 年，厦门钨业三家矿企营收同比增长 19% 至 11.49 亿元
图 23：2021 年，厦门钨业三家矿企归母净利润同比增 长 32.75%至 4.35 亿元
| 宁化行洛坑（万元） | 都昌金鼎（万元） | 宁化行洛坑（万元） | 都昌金鼎（万元） | |||||||||||
| 洛阳豫鹭（万元） | 总营收同比（右轴） | 洛阳豫鹭（万元） | 总净利同比（右轴） | |||||||||||
| 140,000 | 30% | 50,000 | 50% | |||||||||||
| 120,000 | 20% | 40,000 | 25% | |||||||||||
| 100,000 | ||||||||||||||
| 80,000 | 10% | 30,000 | ||||||||||||
| 60,000 | 0% | 20,000 | 0% | |||||||||||
| 40,000 | -10% | 10,000 | ||||||||||||
| 20,000 | -25% | |||||||||||||
| 0 | ||||||||||||||
| 0 | -20% | |||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||
| 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | |||||||||||||
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厦门钨业(600549)/有色金属
2021 年，公司子公司厦门金鹭、洛阳金鹭、厦门虹鹭、厦门嘉鹭营收和净利润 均实现同比增长。1）厦门金鹭：营收同比增长 37.58%至 41.88 亿元，净利同比 增长 45.30%至 5.11 亿元；厦门金鹭主要生产硬质合金制品、钨粉和碳化钨粉等 产品，受产品价格提升和销量增加影响，盈利能力增强。2）洛阳金鹭：营收同比 增长 54.37%至 6.37 亿元，净利扭亏为 2,830.85 万元；洛阳金鹭也是进行钨粉 末、硬质合金产品的生产销售，2021 年洛阳金鹭产品质量提升、同时降本增效，扭转亏损状况。3）厦门虹鹭：营收同比增长 29.62%至 11.45 亿元，净利同比增 长 49.97%至 1.53 亿元；厦门虹鹭主要进行钨钼丝材、制品的生产和销售，下游 需求回暖、以及公司主动拓展市场、发展光伏用钨丝产品，使得营收、净利增长。4）厦门嘉鹭：营收同比增长 22.27%至 5.22 亿元，净利同比增长 90.01%至 3,403.93 万元；厦门嘉鹭主要负责生产销售钨冶炼产品-APT、氧化钨等，营收以 及净利的增长来自于国内外市场需求增加。
图 24：2021 年，厦门金鹭营收同比增长 37.58%至 41.88 亿元，净利同比增长 45.30%至 5.11 亿元
图 25：2021 年，洛阳金鹭营收同比增长 54.37%至 6.37 亿元，净利扭亏为 2,830.85 万元
| 500,000 | 厦门金鹭营收（万元） | 厦门金鹭净利（万元） | 80,000 | 洛阳金鹭营收（万元） | 洛阳金鹭净利（万元） | |||||||||
| 营收同比（右轴） | 净利同比（右轴） | 营收同比（右轴） | 净利同比（右轴） | 100% 50% 0% -50% -100%-150%-200% | ||||||||||
| 60% 40% 20% 0% -20%-40%-60% | ||||||||||||||
| 400,000 | 60,000 | |||||||||||||
| 300,000 | 40,000 | |||||||||||||
| 200,000 | 20,000 | |||||||||||||
| 100,000 | 0 | |||||||||||||
| 0 | -20,000 | |||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||
资料来源：公司公告，民生证券研究院
图 26：2021 年，厦门虹鹭营收同比增长 29.62%至
11.45 亿元，净利同比增长 49.97%至 1.53 亿元
资料来源：公司公告，民生证券研究院
图 27：2021 年，厦门嘉鹭营收同比增长 22.27%至 5.22
亿元，净利同比增长 90.01%至 3,403.93 万元
| 150,000 100,000 50,000 0 | 厦门虹鹭营收（万元）厦门虹鹭净利（万元） 营收同比（右轴）净利同比（右轴） 150% 0% -50% -100% 100% 50% | 厦门嘉鹭营收（万元） | 厦门嘉鹭净利（万元） | ||||||||||||
| 营收同比（右轴） | 净利同比（右轴） | ||||||||||||||
| 120,000 | 300% | ||||||||||||||
| 100,000 | 200% | ||||||||||||||
| 80,000 | 100% | ||||||||||||||
| 60,000 | |||||||||||||||
| 40,000 | 0% | ||||||||||||||
| 20,000 | -100% | ||||||||||||||
| 0 | |||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||
| 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | ||||||||||||||
| 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 | 证券研究报告 | 10 | |||||||||||||
厦门钨业(600549)/有色金属
公司向下游深加工业务持续发力，未来将新增可转位刀具 1000 万片、整体刀具 236 万片，光伏用钨丝 800 亿米/年。据 2021 年 5 月公告，公司将投资 1.498 亿 万元，建设年产 1000 万片可转位刀片生产线项目，该项目预计于 2022 年底建成、2023 年达产。此外，公司还将投资 3.88 亿元建设泰国硬质合金生产基地二期项 目，预计 2024 年建成。2021 年 6 月公司披露将投资 1.15 亿元建设年产 900 吨 棒材生产线项目，项目预计于 2022 年底建成、2023 年达产。2021 年 8 月公司 披露将投资约 2.92 亿元，建设年产 210 万件整体刀具项目，预计 2023 年底完成。2021 年 12 月公司 200 亿米/年细钨丝产线扩产项目，预计 2022 年年底建设完 成。2022 年 1 月公司披露将投资 8.42 亿元建设年产 600 亿米光伏用钨丝产线项 目，预计 2023 年下半年完成建设。预计 2021-2024 年，公司产能变化：钨粉末 由约 2.4 增长至 3 万吨，硬质合金由 8000 吨增长至 1 万吨以上，整体刀片由 700-800 万片增长至 936-1036 万片，可转位刀具由 4000-4500 万片增长至 5000-5500 万片，细钨丝由 200 多亿米增长至 1000 多亿米。
表 2：厦门钨业钨钼业务板块在建工程和计划建设情况
| 项目实施公司 | 在建项目名称 | 工程进度 |
| 宁化行洛坑钨矿 | 宁化行洛坑钨矿碎矿系统抛废富集项目 | 预计 2022 年下半年完成建设投产 |
| 有限公司 | ||
| 江西都昌金鼎钨 | 都昌金鼎碎矿系统抛废富集项目 | 预计 2022 年下半年完成建设投产。 |
| 钼矿业有限公司 |
泰国金鹭硬质合金生产基地二期项目（建设 3000 吨钨粉末）
厦门金鹭特种合
泰国金鹭硬质合金生产基地二期项目（搬迁 800 吨，扩产 200 吨棒材） 预计 2024 年底项目建设完成。
泰国金鹭硬质合金生产基地二期项目（建设 1200 吨混合料）
| 金有限公司 | 新增年产 26 万整体刀具生产线项目 | 该项目预计 2022 年底完成 |
年产 210 万件整体刀具生产线项目
新增年产 1000 万片可转位刀片生产线项目
预计 2023 年底项目建设完成。
预计 2022 年底项目建设完成。
| 硬质合金工业园（二期）粉末及矿用合金生产线项目（新增 900 吨矿用合金） 硬质合金工业园（二期）粉末及矿用合金生产线项目（新增 5200 吨混合料） 硬质合金工业园（二期）粉末及矿用合金生产线项目（搬迁 7500 吨、新增 | 建设项目预计于 2024 年底完成建设，现有产 线搬迁预计于 2025 年上半年进行。 计划于 2021 年 8 月开始，预计于 2022 年底 完成项目建设 预计 2022 年下半年建成投产。 | ||
| 厦门金鹭硬质合 | 4500 吨粉末） | ||
| 金有限公司 新增年产 900 吨棒材生产线项目 硬质合金工业园（一期）-海沧金鹭投资建设棒材生产线项目（其中 5000 吨搬 迁，2000 吨新增） | |||
| 厦门虹鹭钨钼工 | 年产 88 亿米细钨丝生产线项目 | 预计 2022 年下半年项目建设完成。 预计 2023 年下半年项目建设完成。 | |
| 业有限公司 | 光伏用钨丝产线建设项目（新增产能 600 亿米/年） | ||
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| 细钨丝产线扩产项目（新增产能 200 亿米） | 预计 2022 年年底项目建设完成。 |
| 成都鼎泰新材料 | 年产 8000 吨钼新材料生产线 | 预计 2022 年年底投产。原虹波钼业的钼酸铵 |
| 旧生产线预计 2022 年下半年开始搬迁，2023 | ||
| 年在新厂区投产。 |
| 有限责任公司 | 年产 3000 吨钼新材料生产线 | 预计 2023 年第二季度完成项目建设、设备调 |
| 试并试生产 |
资料来源：公司公告，民生证券研究院整理
注：工程进度披露截止时间为 2022 年 3 月 30 日
2.3电池材料板块：量价齐升推动业绩增长
2021 年营收同比大增 94.82%至 155.66 亿元，销售毛利率同比下降 0.93pct 至 9.55%。1）营业收入：2021 年钴酸锂营收为 114.8 亿元，同比增长 83.62%，三元材料营收为 40.2 亿元，同比增长 134.88%。2021 年钴酸锂营收增长来自下 游需求增长，同时公司产品市占率进一步提升，钴酸锂市占率由 2020 年的 39% 提升至 2021H1 的 42%。三元材料营收因产能及下游需求的提升，也同比大增。2）毛利率：2021 年钴酸锂毛利率为 8.20%，同比降低 0.93pct，毛利率下降或 由于原材料价格上涨所致。NCM 三元材料毛利率为 13.02%，同比增长 4.90pct，毛利率的提升或由于公司三元产品向高毛利的产品调整。3）单价：2021 年，公 司钴酸锂产品均价为 25.43 万元/吨、同比提升 36.17%，三元正极材料产品均价 约为 14.86 万元/吨、同比提升 37.73%。4）单吨毛利：2021 年钴酸锂单吨毛利 为 2.09 万元/吨，同比增长 1.42%。三元材料单吨毛利为 1.93 万元/吨，同比增长 120.84%。
图 28：2021 年营收同比大增 94.82%至 155.66 亿元（单位：亿元、%）
图 29：2021 年销售毛利率同比下降 0.93pct 至 9.55%
| 钴酸锂 | 三元材料 | 60% | 总体毛利率 | 钴酸锂 | 三元材料 | ||||||||
| 180 | 锰酸锂 | 其他业务 | 100% | ||||||||||
| 锰酸锂 | 其他业务 | ||||||||||||
| 160 | 营业收入同比（右轴） | 40% | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||
| 140 | 80% | ||||||||||||
| 120 100 | 60% | ||||||||||||
| 20% | |||||||||||||
| 80 60 | 40% | ||||||||||||
| 40 | 20% | ||||||||||||
| 0% | |||||||||||||
| 20 | |||||||||||||
| 0 | 0% | ||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | |||||||
| 资料来源：Wind，民生证券研究院 | 资料来源：Wind，民生证券研究院 | 证券研究报告 | |||||||||||
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图 30：2021 年，公司钴酸锂均价为 25.43 万元/吨、三元正极材料均价约为 14.86 万元/吨
图 31：2021 年，钴酸锂、三元正极材料的单吨盈利分 别 2.09 万元/吨，1.93 万元/吨
| 40 | 钴酸锂（万元/吨） | 三元正极（万元/吨） | 4 | 钴酸锂（万元/吨） | 三元正极（万元/吨） | |||||||||||||
| 30 | ||||||||||||||||||
| 3 | ||||||||||||||||||
| 20 | 2 | |||||||||||||||||
| 10 | 1 | |||||||||||||||||
| 0 | 0 | |||||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||
资料来源：Wind，民生证券研究院
图 32：2021 年上半年厦钨新能的市占率提升至 42%
资料来源：Wind，民生证券研究院
图 33：2020 年厦钨新能三元材料市占率为 6.4%
| 6% | 18% | 42% | 厦钨新能 | 11.60% | 容百科技 | |
| 54.60% | 9.00% 9.20% 9.20% 6.40% | |||||
| 杉杉能源 | 当升科技 | |||||
| 巴莫科技 | 巴莫科技 | |||||
| 10% | 9% | |||||
| 荣盛盟固利 | 长远锂科 | |||||
| 格林美 | 厦钨新能 | |||||
| 其他 | 其他 | |||||
| 14% | ||||||
| 资料来源：中金企信，民生证券研究院 | 资料来源：厦钨新能招股说明书，民生证券研究院 | |||||
2021 年，厦钨新能的期间费用率下降 1.46pct 至 4.75%；2021 年归母净利 同比大增 121.66%至 5.55 亿元。1）期间费用：2021 年期间费用率中研发费用 率最高为 2.90%，公司主要研发项目有 18 项，研发费用总计 4.52 亿元。财务费 用主要用于公司的利息支出。管理费用由管理人员薪酬、维修费等项目构成。销售 费用包括保险费、销售服务费、销售人员薪酬等。2）减值损失：2021 年减值损失 为 1.65 亿元。其中信用减值损失为 9051.44 万元，同比增 199%，信用损失来自 应收账款坏账损失增加。资产减值损失为 7496.04 万元，同比增 58%，原因是存 货跌价损失及合同履约成本减值损失增加。2）归母净利：2021 年归母净利为 5.55 亿元，较 2020 年大增 121.66%。盈利增长主要来源于公司 3C 产品及新能源汽车 领域需求持续增长，产品的产销规模增加。
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| 图 34：2021 年厦钨新能期间费用率下降至 4.75% | 图 35：2021 年，厦钨新能减值损失为 1.65 亿元 | |||||||||||||||
| 10% | 销售费用率 | 管理费用率 | 资产减值损失（万元） | |||||||||||||
| 研发费用率 | 财务费用率 | 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 | 信用减值损失（万元） | |||||||||||||
厦门钨业(600549)/有色金属
| 图 37：厦钨新能锂离子材料产能情况 | 图 38：厦钨新能产销量情况 | |||||||||||||
| 18 16 | 磷酸铁锂产能（吨） NCM三元材料产能（吨） 钴酸锂产能（吨） | 8 | 产量（吨） | 105% | ||||||||||
| 2% | 7 | 销量（吨） | 2020 | 2021 | 100% | |||||||||
| 6 | 产能利用率（右轴） | |||||||||||||
| 14 12 | 钴酸锂同比（右轴） NCM三元材料同比（右轴） | |||||||||||||
| 5 | ||||||||||||||
| 10 | 1% | 4 | 95% | |||||||||||
| 8 | 3 | 90% | ||||||||||||
| 6 | ||||||||||||||
| 2 | ||||||||||||||
| 4 | ||||||||||||||
| 2 | 0% | 1 | 85% | |||||||||||
| 0 | ||||||||||||||
| 0 | ||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022E 2023E | |||||||||
| 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | ||||||||||
| 资料来源：厦钨新能公告，民生证券研究院 | 资料来源：厦钨新能公告，民生证券研究院 | |||||||||||||
厦钨新能加速布局三元、磷酸铁锂正极材料产能，预计 2021-2023 年正极材料 产能将由 7 万吨/年增长至约 16 万吨/年。1）年产 4 万吨锂离子电池材料产业化 项目（一、二期、三期）项目生产线（主要产品为高镍 NCM 三元材料，型号包括 Ni6 系及以上的高镍 NCM 三元材料（镍含量在 60%以上），预计该项目将于 2022 年建成。2）3 万吨锂离子电池正极材料扩产项目是海璟基地锂离子电池材料产业 化三期项目，目前该项目处于厂房平面布置设计中。在年产 4 万吨锂离子电池材 料产业化项目及 3 万吨扩建项目完成后，海璟基地将达到年产 7 万吨锂电池正极 材料的产能。3）宁德厦钨 5000 吨三元材料技改扩能项目预计将于 2022 年建设 成功，宁德基地产能将达到 2.5 万吨。4）雅安基地年产 10 万吨磷酸铁锂一期 2 万吨项目预计于 2023 年建成，将形成年产 2 万吨磷酸铁锂(含前驱体)的产能，同 时建设的厂房和公用配套设施能满足未来扩产至年产 10 万吨磷酸铁锂及其前驱 体规模的生产需要。
表 3：厦钨新能投资项目
| 序号 | 项目名称 | 项目投资总额（万元） | 募资投资额/自筹（万元） |
| 1 | 年产 40,000 吨锂离子电池材料产业化项目（一、二期 20000 吨） | 184,793.40 | IPO 募资 90,000 |
| 2 | 补充流动资金 | 60,000.00 | IPO 募资 54,707.70 |
| 3 | 年产 40,000 吨锂离子电池材料产业化项目（三期 20000 吨） | 62,006.60 | 自筹 62,006.60 |
| 4 | 海璟基地 9#车间锂离子电池正极材料 30000 吨扩产项目 | 99,000.00 | 自筹 99,000 |
| 5 | 宁德厦钨新能源材料有限公司 5000 吨三元材料技改扩能项目 | 10,113 | - |
| 6 | 雅安基地年产 100,000 吨磷酸铁锂项目（一期 20000 吨） | 92,655.11 | 自筹 92,655.11 |
资料来源：厦钨新能公告，民生证券研究院整理
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2.4稀土板块：磁材产销大幅增长，营收占比提升至 42.5%
2021 年稀土业务板块主营收入同比增长 57.02%至 46.97 亿元，毛利率提升 1.27pct 至 12.96%；其中，磁性材料营收同比增长至约 20 亿元，占比提升约 4pct 至 42.5%。2021 年，公司持续优化产品结构，稀土深加工产品销量增长，拉动稀土业务板块营收和利润增长。其中磁性材料业务方面，由于产品结构优化，加大汽车领域客户开发，汽车用磁材销售占比达到 30%，同比提升约 10pct。磁 材单价同比增加 21.67%至 32.47 万元/吨，助力磁材营收同比增长约 71%至约 20 亿元。但是受原材料价格攀升的影响，磁材毛利率略降低 2pct 至 10%左右。
| 图 39：稀土业务板块营收及毛利率情况 | 图 40：磁性材料营收及毛利率情况 | |||||||||||||||
| 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 | 收入（亿元） | 毛利率（右轴) | 20% | x 10000 | 收入（亿元） | 毛利率（右轴) | 15% | |||||||||
| 25 20 15 10 5 0 | ||||||||||||||||
| 10% | 10% | |||||||||||||||
| 0% | 5% | |||||||||||||||
| -10% | 0% | |||||||||||||||
| -20% | ||||||||||||||||
| -5% | ||||||||||||||||
| -30% | -10% | |||||||||||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||
| 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||
资料来源：公司公告，民生证券研究院
图 41：2021 年，下游销售领域中，汽车领域最大为
30%，其中 25%为新能源汽车
资料来源：公司公告，民生证券研究院测算
注：2020-2021 年数据为根据对应年份年报估算值
图 42：2021 年，磁材价格同比增长 21.67%至约 32 万 元/吨
| 15% 5% 25% | 汽车（除新能源） | 40 | 磁材单价（万元/吨） | YOY（右轴） | 40% | ||||
| 30 | 20% | ||||||||
| 新能源汽车 | |||||||||
| 风电 | |||||||||
| 25% | 20 | ||||||||
| 家电 | |||||||||
| 10 | 0% | ||||||||
| 其他 | |||||||||
| 0 | -20% | ||||||||
| 30% | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||
资料来源：公司公告，民生证券研究院
资料来源：公司公告，民生证券研究院测算
注：2020-2021 年数据为根据对应年份年报估算值
2021 年，下游需求增加，公司的稀土产品产销量同比增长。稀土氧化物产量同
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厦门钨业(600549)/有色金属
比增长 15.13%至 4745 吨，销量同比增长 16.84%至 4420 吨，产销率为 93%。稀土金属产量同比下降 3.8%至 2059 吨，销量同比增长 15.81%至 1929 吨，产 销率为 94%。磁性材料产量同比增长 34.93%至 5907 吨，销量同比增长 40.93% 至 6160 吨，产销率为 104.28%。
| 图 43：厦门钨业稀土氧化物产销量情况 | 图 44：厦门钨业稀土金属产销量情况 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 | 稀土氧化物产量（吨）稀土氧化物销量（吨） | 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 |
| ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | 资料来源：公司公告，民生证券研究院 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
图 45：厦门钨业磁性材料产销量情况
| 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 | 磁性材料产量（吨） | 磁性材料销量（吨） | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
资料来源：公司公告，民生证券研究院
公司拥有 5 个稀土矿山，稀土氧化物储量共计 1818.45 吨、品位在 0.04%-0.09%。其中长汀中坊稀土矿为受托管理矿，储量为 1258.45 吨，平均品位为 0.09%，年处理量为 120 吨稀土氧化物，计划于 2022 年进行矿山开采工作，其余 矿山均有证无矿，无开采价值。2018-2021 年，公司矿产品指标（3440 吨）与冶 炼指标（3963 吨）保持不变。
表 4：2021 年厦门钨业自有稀土矿矿山情况
| 矿山名称 | 主要品种 | 储量（吨） | 品位 | 年处理量（吨） | 资源剩余可开采年限 | 许可证/采矿权有效期 | |
| 连城县文坊稀土矿 | 稀土矿 | 220 | 0.04% | - | 至 2029 年 4 月 | ||
| 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 | 证券研究报告 | 17 | |||||
厦门钨业(600549)/有色金属
| 连城县黄坊稀土矿 | 稀土矿 | 30 | 0.05% | 至 2030 年 4 月 | ||
| 上杭县加庄稀土矿 | 稀土矿 | 50 | 0.05% | 至 2026 年 4 月 | ||
| 长汀县杨梅坑稀土矿 | 稀土矿 | 260 | 0.05% | 至 2029 年 4 月 | ||
| 长汀中坊稀土矿 | 稀土矿 | 1,258.45 | 0.09% | 120 吨稀土金属氧化物/年 | 预计开采 6 年 | 至 2027 年 4 月 |
资料来源：公司公告，民生证券研究院整理
图 46：厦门钨业稀土矿矿产品及冶炼分离指标
| 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 | 厦门钨业矿产品指标（折稀土氧化物，吨）
| |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | |||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
资料来源：公司公告，民生证券研究院
2021 年，公司稀土板块子公司长汀金龙营收同比增长 37.58%至 41.88 亿元，净利同比增长 45.30%至 5.11 亿元。长汀金龙主要生产销售稀土氧化物、稀土金 属、磁性材料、晶体材料产品。晶体材料产品包括闪烁晶体、激光及调制晶体，由 厦门晶体研究所研发，公司为研发投入提供支持。为公司 2021 年长汀金龙通过深 化精益生产、使得产品质量提升，同时不断地优化产品结构，公司销量增长，盈利 能力提升。
图 47：2021 年，长汀金龙营收同比增长 37.58%至 41.88 亿元，净利同比增长 45.30%至 5.11 亿元
| 资料来源：公司公告，民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 | 证券研究报告 | 18 |
| 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 | 长汀金龙营收（万元） | 长汀金龙净利（万元） | ||||
| 营收同比（右轴） | 净利同比（右轴） | |||||
| 100% 0% -100% -200% -300% -400% | ||||||
| 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | ||
厦门钨业(600549)/有色金属
公司将重点发展下游磁材业务，磁材产能将由 2021 年的 8000 吨提升至 2022 年的 1.2 万吨。稀土板块在建工程为 4000 吨高性能稀土永磁材料扩产项目，该项 目将投入 4.23 亿元，预计 2022 年底建成并且达产，届时磁材产能将提升至 1.2 万吨。
表 5：厦门钨业稀土业务板块在建项目
| 项目名称 | 工程累计投入占预算比例(%) | 工程进度 | 资金来源 |
| 4000 吨高性能稀土永磁材料扩建项目 | 6.72 | 未完工 | 自筹 |
资料来源：公司公告，wind，民生证券研究院整理
| 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 | 证券研究报告 | 19 |
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3盈利预测与投资建议
3.1盈利预测假设与业务拆分
公司利润释放的关键在于：（1）三大业务板块在建项目带来的产能提升，（2）产 品结构的优化，向高毛利产品调整。
关键假设如下：
钨钼板块：2021-2024 年整体刀具产能新增 236 万件，数控刀片产能新增 1000 万片，硬质合金合计新增 4000 吨，钨粉末新增 7500 吨，产能利用率、产销率根 据历史情况假设。2022 年部分产品价格结合目前市场价格，以及公司 2021 年价 格与市场价格的差异假设；部分产品根据毛利率和成本定价。2023-2024 年价格 保持稳定。
正极材料板块：2021-2024 年公司三元正极材料产能将新增约 7 万吨，产能利 用率，产销率根据历史情况假设。2022 年部分产品价格结合目前市场价格，以及 公司 2021 年价格与市场价格的差异假设；部分产品根据毛利率和成本定价。2023-2024 年价格保持稳定。
稀土业务板块：假设稀土冶炼产品产量将上升，磁性材料 4000 吨项目 2023 年 达产。2022 年部分产品价格增速为市场价格指数增速；部分产品根据毛利率和成 本定价。2023-2024 年价格保持稳定。
据 此 假 设 下 ： 我 们 预 计 2022/2023/2024 年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 18.21/21.62/24.04 亿元，同比分别增加 54.22%/18.77%/11.17%。
表 6：分板块业务主营收入、成本与毛利
| 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 钨钼板块收入（百万元） | 10,633.22 | 14,288.45 | 16,675.94 | 19,707.17 |
| 钨钼板块成本（百万元） | 7,787.56 | 10,663.34 | 12,592.79 | 15,125.50 |
| 钨钼板块毛利（百万元） | 2,845.66 | 3,625.10 | 4,083.15 | 4,581.67 |
| 正极材料板块收入（百万元） | 15,861.47 | 26,200.89 | 28,391.15 | 30,545.28 |
| 正极材料板块成本（百万元） | 14,349.45 | 24,007.69 | 25,992.76 | 27,948.05 |
| 正极板块毛利（百万元） | 1,512.02 | 2,193.20 | 2,398.39 | 2,597.23 |
| 稀土板块收入（百万元） | 4,697.24 | 8,393.64 | 9,570.42 | 10,781.47 |
| 稀土板块成本（百万元） | 4,088.25 | 7,499.80 | 8,560.86 | 9,650.95 |
| 稀土板块毛利（百万元） | 608.99 | 893.84 | 1,009.57 | 1,130.52 |
资料来源：公司公告，民生证券研究院测算
表 7：2022-2024 年厦门钨业盈利预测结果
| 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | ||
| 营业总收入（百万元） | 31,852.20 | 49,542.76 | 55,297.86 | 61,695.77 | |
| 同比 | 67.96% | 55.54% | 11.62% | 11.57% | |
| 营业成本（百万元） | 26,680.42 | 42,625.34 | 47,601.33 | 53,180.80 | |
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| 同比 | 66.43% | 59.76% | 11.67% | 11.72% |
| 毛利率 | 16.24% | 13.96% | 13.92% | 13.80% |
| 净利润（百万元） | 1,694.95 | 2,600.89 | 3,089.04 | 3,434.22 |
| 同比 | 77.22% | 53.45% | 18.77% | 11.17% |
| 净利率 | 5.32% | 5.25% | 5.59% | 5.57% |
| 归属于母公司所有者的净利润（百万元） | 1,180.53 | 1,820.63 | 2,162.33 | 2,403.95 |
| 同比 | 92.24% | 54.22% | 18.77% | 11.17% |
| 每股收益（元） | 0.83 | 1.28 | 1.52 | 1.69 |
| 市盈率 | 27 | 14 | 12 | 11 |
资料来源：民生证券研究院测算
3.2估值分析
选取钨钼、正极材料、稀土同行业 13 家上市公司进行对比，以 2022 年 4 月 1 日的收盘价计算，钨钼同行业 6 家公司的 2022/2023/2024 年的 PE 均值为 23/17/11，正极材料同行业 4 家公司的 2022/2023/2024 年的 PE 均值为 23/17/14，稀土同行业 3 家公司的 2022/2023 年的 PE 均值为 18/15，厦门钨业 的 PE 为 14/12/11，低于同行业平均水平。
表 8：钨钼同行业上市公司估值对比
| 代码 | 简称 | 股价 | 2021 | 2022E | EPS | 2024E | 2021 | 2022E | PE | 2024E |
| 2022/4/1 | 2023E | 2023E | ||||||||
| 600549.SH | 厦门钨业 | 18.37 | 0.83 | 1.28 | 1.52 | 1.69 | 27 | 14 | 12 | 11 |
| 均值 | 40 | 23 | 17 | 11 | ||||||
| 000657.SZ | 中钨高新 | 11.49 | 0.48 | 0.63 | 0.78 | - | 34 | 18 | 15 | - |
| 600259.SH | 广晟有色 | 38.87 | 0.68 | 0.80 | 1.15 | - | 72 | 49 | 34 | - |
| 603993.SH | 洛阳钼业 | 5.28 | 0.24 | 0.39 | 0.42 | 0.61 | 24 | 14 | 13 | 9 |
| 688308.SH | 欧科亿 | 56.06 | 2.22 | 2.90 | 3.85 | 4.86 | 32 | 19 | 15 | 12 |
| 688059.SH | 华锐精密 | 111.89 | 3.69 | 4.98 | 6.83 | 9.36 | 43 | 22 | 16 | 12 |
| 688257.SH | 新锐股份 | 39.14 | 1.85 | 2.32 | 3.08 | - | 36 | 17 | 13 | - |
资料来源：Wind，民生证券研究院测算（注：洛阳钼业为已覆盖公司，其他可比公司数据采用 Wind 一致预期，股价时间为 2022 年 4 月 1 日）
表 9：正极材料同行业上市公司估值对比
| 代码 | 简称 | 股价 | 2021 | 2022E | EPS | 2024E | 2021 | 2022E | PE | 2024E |
| 2022/4/1 | 2023E | 2023E | ||||||||
| 600549.SH | 厦门钨业 | 18.37 | 0.83 | 1.28 | 1.52 | 1.69 | 27 | 14 | 12 | 11 |
| 均值 | 38 | 23 | 17 | 14 | ||||||
| 600884.SH | 杉杉股份 | 28.03 | 1.51 | 1.55 | 2.00 | - | 22 | 18 | 14 | - |
| 688005.SH | 容百科技 | 130.60 | 2.03 | 4.40 | 6.54 | 8.85 | 57 | 30 | 20 | 15 |
| 300073.SZ | 当升科技 | 75.41 | 2.15 | 2.81 | 3.84 | 5.40 | 40 | 27 | 20 | 14 |
| 603799.SH | 华友钴业 | 97.62 | 3.52 | 5.24 | 6.63 | - | 31 | 19 | 15 | - |
资料来源：Wind，民生证券研究院测算
注：华友钴业为已覆盖公司，其他可比公司数据采用 Wind 一致预期，股价时间为 2022 年 4 月 1 日
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表 10：稀土同行业上市公司估值对比
| 代码 | 简称 | 股价 | 2021A | EPS | 2023E | 2024E | 2021 | 2022E | PE | 2023E | 2024E |
| 2022/4/1 | 2022E | ||||||||||
| 600549.SH | 厦门钨业 | 18.37 | 0.83 | 1.28 | 1.52 | 1.69 | 27 | 14 | 12 | 11 | |
| 均值 | 29 | 18 | 15 | - | |||||||
| 600111.SH | 北方稀土 | 38.62 | 1.38 | 2.02 | 2.37 | - | 33 | 19 | 16 | - | |
| 600010.SH | 包钢股份 | 2.24 | 0.12 | 0.15 | 0.18 | - | 23 | 15 | 12 | - | |
| 600392.SH | 盛和资源 | 17.22 | 0.61 | 0.89 | 1.00 | - | 32 | 19 | 17 | - |
资料来源：Wind，民生证券研究院测算
注：北方稀土、包钢股份为已覆盖公司，盛和资源数据采用 Wind 一致预期，股价时间为 2022 年 4 月 1 日
3.3投资建议
我们预计 2022/2023/2024 年分别实现归母净利润 18.21/21.62/24.04 亿元，同比分别增加 54.22%/18.77%/11.17%，EPS 分别为 1.28/1.52/1.69 元/股。考 虑到公司三个板块业务均有扩产在建项目、且下游需求向好，公司成长势头良好，以 2022 年 4 月 1 日收盘价为基准，厦门钨业的 PE 为 14/12/11，首次覆盖，给 予“推荐”评级。
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4风险提示
1）经济波动影响需求和价格的风险。公司钨钼、稀土、能源新材料产品与宏观 经济紧密相关。全球经济的波动将影响公司有色金属产品的价格和下游需求，特别 是出口需求，进而导致公司的收入和利润产生波动。
2）原材料风险。公司钨钼材料、稀土业务所需原材料部分靠自有矿山或废料回 收供给，部分自外部采购取得，电池材料原料大部分需向外采购，原材料供应安全 存在一定风险。此外如钨、稀土、钴锂等原材料的价格发生大幅波动，将对公司的 经营业绩产生较大的不利影响。
3）产业重点项目不达预期的风险。未来行业政策、市场环境、技术进步等因素 可能发生较大变化或不达预期，同时在项目建设过程中可能存在不可控事项，以上 不确定因素将直接影响项目的建设进度、投资回报和公司的预期收益。
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公司财务报表数据预测汇总
| 利润表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | 主要财务指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业总收入 | 31,852 | 49,543 | 55,298 | 61,696 | 成长能力（%） | ||||
| 营业成本 | 26,680 | 42,625 | 47,601 | 53,181 | 营业收入增长率 | 67.96 | 55.54 | 11.62 | 11.57 |
| 营业税金及附加 | 278 | 431 | 426 | 475 | EBIT 增长率 | 62.71 | 49.66 | 17.91 | 9.86 |
| 销售费用 | 306 | 347 | 387 | 432 | 净利润增长率 | 92.24 | 54.22 | 18.77 | 11.17 |
| 管理费用 | 894 | 991 | 1,023 | 1,141 | 盈利能力（%） | ||||
| 研发费用 | 1,276 | 1,585 | 1,659 | 1,851 | 毛利率 | 16.24 | 13.96 | 13.92 | 13.80 |
| EBIT | 2,381 | 3,563 | 4,202 | 4,616 | 净利润率 | 5.32 | 5.25 | 5.59 | 5.57 |
| 财务费用 | 485 | 840 | 979 | 1,109 | 总资产收益率 ROA | 3.64 | 4.68 | 4.87 | 4.86 |
| 资产减值损失 | -143 | -126 | -143 | -121 | 净资产收益率 ROE | 13.17 | 17.49 | 17.72 | 16.88 |
| 投资收益 | 93 | 149 | 171 | 187 | 偿债能力 | ||||
| 营业利润 | 1,981 | 2,998 | 3,553 | 3,945 | 流动比率 | 1.18 | 1.34 | 1.52 | 1.70 |
| 营业外收支 | -43 | -42 | -43 | -42 | 速动比率 | 0.60 | 0.67 | 0.73 | 0.83 |
| 利润总额 | 1,938 | 2,956 | 3,510 | 3,903 | 现金比率 | 0.10 | 0.13 | 0.16 | 0.22 |
| 所得税 | 243 | 355 | 421 | 468 | 资产负债率（%） | 60.74 | 61.58 | 60.21 | 58.05 |
| 净利润 | 1,695 | 2,601 | 3,089 | 3,434 | 经营效率 | ||||
| 归属于母公司净利润 | 1,181 | 1,821 | 2,162 | 2,404 | 应收账款周转天数 | 58.45 | 50.00 | 49.00 | 49.00 |
| EBITDA | 3,338 | 4,535 | 5,225 | 5,686 | 存货周转天数 | 110.49 | 97.00 | 109.50 | 112.00 |
| 资产负债表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 1,551 | 2,243 | 3,053 | 4,314 |
| 总资产周转率 | 0.98 | 1.27 | 1.24 | 1.25 |
每股指标（元）
| 每股收益 | 0.83 | 1.28 | 1.52 | 1.69 |
| 应收账款及票据 | 5,137 | 6,739 | 7,576 | 8,385 | 每股净资产 | 8.97 | 10.55 | 12.46 | 14.62 |
| 预付款项 | 195 | 298 | 333 | 372 | 每股经营现金流 | 0.70 | 1.11 | 1.44 | 2.03 |
| 存货 | 8,077 | 11,200 | 14,135 | 16,195 | 每股股利 | 0.26 | 0.26 | 0.26 | 0.26 |
| 其他流动资产 | 2,753 | 3,321 | 3,655 | 3,902 | 估值分析 | ||||
| 流动资产合计 | 17,713 | 23,802 | 28,752 | 33,169 | PE | 27 | 14 | 12 | 11 |
| 长期股权投资 | 2,157 | 2,601 | 3,071 | 3,540 | PB | 2.0 | 1.7 | 1.5 | 1.3 |
| 固定资产 | 8,298 | 8,412 | 8,481 | 8,505 | EV/EBITDA | 10.24 | 7.75 | 6.87 | 6.34 |
| 无形资产 | 1,102 | 1,012 | 943 | 884 |
| 非流动资产合计 | 14,708 | 15,131 | 15,677 | 16,278 |
| 资产合计 | 32,421 | 38,933 | 44,430 | 49,447 |
| 短期借款 | 4,794 | 4,794 | 4,794 | 4,794 |
| 应付账款及票据 | 6,866 | 9,343 | 10,564 | 11,219 |
| 股息收益率（%） | 1.42 | 1.42 | 1.42 | 1.42 |
| 现金流量表（百万元） | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 净利润 | 1,695 | 2,601 | 3,089 | 3,434 |
| 其他流动负债 | 3,405 | 3,579 | 3,566 | 3,453 | 折旧和摊销 | 957 | 972 | 1,023 | 1,070 |
| 流动负债合计 | 15,066 | 17,716 | 18,924 | 19,467 | 营运资金变动 | -2,246 | -2,974 | -3,168 | -2,801 |
| 长期借款 | 3,516 | 4,516 | 5,516 | 6,516 | 经营活动现金流 | 989 | 1,571 | 2,047 | 2,881 |
| 其他长期负债 | 1,111 | 1,742 | 2,312 | 2,722 | 资本开支 | -1,305 | -1,206 | -1,255 | -1,307 |
| 非流动负债合计 | 4,627 | 6,258 | 7,828 | 9,238 | 投资 | -194 | -236 | -361 | -410 |
| 负债合计 | 19,693 | 23,974 | 26,751 28,704.3 | 投资活动现金流 | -1,475 | -1,281 | -1,433 | -1,518 | |
| 股本 | 1,418 | 1,418 | 1,418 | 1,418 | 股权募资 | 1,498 | 0 | 0 | 0 |
| 少数股东权益 | 3,767 | 4,548 | 5,474 | 6,505 | 债务募资 | 202 | 1,631 | 1,570 | 1,410 |
| 股东权益合计 | 12,728 | 14,959 | 17,678 20,742.4 | 筹资活动现金流 | 887 | 403 | 196 | -102 | |
| 负债和股东权益合计 | 32,421 | 38,933 | 44,430 | 49,447 |
资料来源：公司公告、民生证券研究院预测
| 现金净流量 | 413 | 692 | 810 | 1,261 |
| 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 | 证券研究报告 | 24 |
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插图目录
图 1：2021 年，公司实现营收 318.5 亿元 .......................................................................................................................................... 3 图 2：2021 年，公司实现归母净利润 11.8 亿元................................................................................................................................ 3 图 3：2021Q4，公司实现营收 96.8 亿元 ........................................................................................................................................... 3 图 4：2021Q4，公司实现归母净利润 1.9 亿元 ................................................................................................................................. 3 图 5：2021 年，电池材料营收占比最大为 158.6 亿元（单位：万元） ........................................................................................ 4 图 6：2021 年，钨钼板块毛利润最大为 28 亿元 （单位：万元） ................................................................................................ 4 图 7：2021 年，钨钼板块毛利率最高为 26.76% ............................................................................................................................... 4 图 8： 2021 年，公司净利率为 5.32% ................................................................................................................................................ 5 图 9： 2021 年，三费增长至 16.85 亿元 ............................................................................................................................................ 5 图 10： 2021 年，研发费用为增长至 12.76 亿元 ............................................................................................................................. 5 图 11： 2021 年，减值损失及资产处置收益共计-2.6 亿元（单位：亿元） ............................................................................... 5 图 12：2021 年，归母净利同比增加 5.66 亿元（单位：百万元） ................................................................................................ 6 图 13：2021 年钨钼等有色金属制品营收同比增长 49.03%至 106.33 亿元 ................................................................................ 6 图 14：2021 年硬质合金营收约为 23 亿元，毛利率约为 28% ...................................................................................................... 6 图 15：2021 年，公司硬质合金、切削刀具价格上涨 ....................................................................................................................... 7 图 16：2021 年 APT 产量同比提升 54.03%至 2.98 万吨，销量同比提升 44.30%至 9075 吨 ............................................... 7 图 17：2021 年钨粉末产量同比增长 49.84%至 1.52 万吨，销量同比增长 45.38%至 1.39 万吨 .......................................... 7 图 18：2021 年厦门钨业硬质合金产销量分别为 6684 吨、6416 吨 ............................................................................................ 8 图 19：2021 年厦门钨业数控刀片产销量分别为 4500 万件、3688 万件 .................................................................................... 8 图 20：2021 年厦门钨业整体刀具产销量分别为 800 万件、650 万件......................................................................................... 8 图 21：2021 年厦门钨业细钨丝产销量分别约为 94 亿米、90 亿米 ............................................................................................. 8 图 22：2021 年，厦门钨业三家矿企营收同比增长 19%至 11.49 亿元 ........................................................................................ 9 图 23：2021 年，厦门钨业三家矿企归母净利润同比增长 32.75%至 4.35 亿元 ........................................................................ 9 图 24：2021 年，厦门金鹭营收同比增长 37.58%至 41.88 亿元，净利同比增长 45.30%至 5.11 亿元 ............................. 10 图 25：2021 年，洛阳金鹭营收同比增长 54.37%至 6.37 亿元，净利扭亏为 2,830.85 万元 ............................................... 10 图 26：2021 年，厦门虹鹭营收同比增长 29.62%至 11.45 亿元，净利同比增长 49.97%至 1.53 亿元 ............................. 10 图 27：2021 年，厦门嘉鹭营收同比增长 22.27%至 5.22 亿元，净利同比增长 90.01%至 3,403.93 万元 ....................... 10 图 28：2021 年营收同比大增 94.82%至 155.66 亿元（单位：亿元、%） .............................................................................. 12 图 29：2021 年销售毛利率同比下降 0.93pct 至 9.55% ................................................................................................................ 12 图 30：2021 年，公司钴酸锂均价为 25.43 万元/吨、三元正极材料均价约为 14.86 万元/吨 .............................................. 13 图 31：2021 年，钴酸锂、三元正极材料的单吨盈利分别 2.09 万元/吨，1.93 万元/吨 ........................................................ 13 图 32：2021 年上半年厦钨新能的市占率提升至 42%.................................................................................................................... 13 图 33：2020 年厦钨新能三元材料市占率为 6.4% ........................................................................................................................... 13 图 34：2021 年厦钨新能期间费用率下降至 4.75% ........................................................................................................................ 14 图 35：2021 年，厦钨新能减值损失为 1.65 亿元 ........................................................................................................................... 14 图 36：2021 年，归母净利同比大增 121.66%至 5.55 亿元 ......................................................................................................... 14 图 37：厦钨新能锂离子材料产能情况 ................................................................................................................................................ 15 图 38：厦钨新能产销量情况 ................................................................................................................................................................. 15 图 39：稀土业务板块营收及毛利率情况 ............................................................................................................................................ 16 图 40：磁性材料营收及毛利率情况..................................................................................................................................................... 16 图 41：2021 年，下游销售领域中，汽车领域最大为 30%，其中 25%为新能源汽车 ............................................................ 16 图 42：2021 年，磁材价格同比增长 21.67%至约 32 万元/吨 ..................................................................................................... 16 图 43：厦门钨业稀土氧化物产销量情况 ............................................................................................................................................ 17 图 44：厦门钨业稀土金属产销量情况 ................................................................................................................................................ 17 图 45：厦门钨业磁性材料产销量情况 ................................................................................................................................................ 17 图 46：厦门钨业稀土矿矿产品及冶炼分离指标 ................................................................................................................................ 18 图 47：2021 年，长汀金龙营收同比增长 37.58%至 41.88 亿元，净利同比增长 45.30%至 5.11 亿元 ............................. 18
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厦门钨业(600549)/有色金属
盈利预测与财务指标 ................................................................................................................................................................................. 1 表 1：截止 2022 年 3 月厦门钨业钨矿矿山情况 ................................................................................................................................ 9 表 2：厦门钨业钨钼业务板块在建工程和计划建设情况 ................................................................................................................. 11 表 3：厦钨新能投资项目 ........................................................................................................................................................................ 15 表 4：2021 年厦门钨业自有稀土矿矿山情况 .................................................................................................................................... 17 表 5：厦门钨业稀土业务板块在建项目 ............................................................................................................................................... 19 表 6：分板块业务主营收入、成本与毛利 .......................................................................................................................................... 20 表 7：2022-2024 年厦门钨业盈利预测结果 ..................................................................................................................................... 20 表 8：钨钼同行业上市公司估值对比 ................................................................................................................................................... 21 表 9：正极材料同行业上市公司估值对比 .......................................................................................................................................... 21 表 10：稀土同行业上市公司估值对比 ................................................................................................................................................ 22 公司财务报表数据预测汇总 ................................................................................................................................................................... 24
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评级说明
| 投资建议评级标准 | 评级 | 说明 | |
| 推荐 | 相对基准指数涨幅 15%以上 | ||
| 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业 | 公司评级 | 谨慎推荐 | 相对基准指数涨幅 5%～15%之间 |
| 指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其 | 中性 | 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 | |
| 中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三 | 回避 | 相对基准指数跌幅 5%以上 | |
| 板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指 | |||
| 推荐 | 相对基准指数涨幅 5%以上 | ||
| 数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普 | |||
| 500 指数为基准。 | 行业评级 | 中性 | 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 |
| 回避 | 相对基准指数跌幅 5%以上 |
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