亚钾国际评级买入100万吨改扩建项目达产，受益钾肥量价齐升
股票代码 ：000893
股票简称 ：亚钾国际
报告名称 ：100万吨改扩建项目达产，受益钾肥量价齐升
评级 ：买入
行业：化肥行业
证券研究报告 | 2022年04月03日
亚钾国际（000893.SZ）买 入
100 万吨改扩建项目达产，受益钾肥量价齐升
| 核心观点 2021 年业绩符合预期，营收利润环比高增。2021 全年营收 8.33 亿元（+129.4%），归母净利润 8.95 亿元（+1401.4%），扣非归母净利润 2.90 亿元（+6232.5%），主要由于公司收到诉讼补偿款及违约金合计 6.26 亿元，计入营业外收入。Q1-Q4 单季营收分别为 1.25/1.04/2.09/3.94 亿元，扣非 归母净利润分别为 0.17/0.12/0.60/2.00 亿元。公司全年毛利率达到 65.24%，同比提高 21.46pp，为历史最好水平。 | 公司研究·财报点评 基础化工·农化制品 | |
| 证券分析师：杨林 | 证券分析师：薛聪 | |
| 010-88005379 | 010-88005107/0755-819813 | |
| 78 | ||
| yanglin6@guosen.com.cn | xuecong@guosen.com.cn | |
| S0980520120002 | S0980520120001 | |
| 基础数据 | ||
| 100 万吨/年钾肥改扩建项目达产，钾肥量价齐升公司充分受益。公司 2021 年完成 25 万吨生产装置提质增效技改，75 万吨钾盐扩建改造项目于 9 月启 动投料试车，12 月转入正式生产，截至 2022 年 3 月底已完全达产，日产量 | 投资评级 | 买入(维持) |
| 合理估值 | ||
| 收盘价 | 34.43 元 | |
| 总市值/流通市值 | 26064/26064 百万元 | |
| 52 周最高价/最低价 | 39.35/10.50 元 | |
超过 3000 吨。目前公司钾肥业务收入占比达到 100%，2021 年全年营收 8.33 亿元（+129.4%），产量 33.2 万吨（+31.9%），销量 35.0 万吨（+48.9%），均价 2343 元/吨（+55.6%），毛利率 65.2（+21.5pp）。
钾肥海外供给不可抗力频发，公司钾肥在东南亚销售具备价格弹性。白俄罗 斯、俄罗斯占全球钾肥供给 37%，由于被制裁及地缘冲突导致钾肥出口受限；同时随着粮食、大宗商品等价格上涨，全球钾肥价格大幅上涨。2021 年公司 海外收入占比达到 71.6%，主要销往东南亚地区，东南亚是全球钾肥主要消 费市场之一，目前价格在 670-750 美元/吨 CFR，高于国内 590 美元/吨 CFR，公司钾肥在东南亚销售具备更大价格弹性。
持续推进彭下-农波钾盐矿收购工作，扩大钾盐矿资源储备。公司现有老挝 甘蒙省 35 平方公里钾盐采矿权，总储量 10.02 亿吨，折纯氯化钾 1.52 亿吨。正在推进老挝甘蒙省农波县彭下-农波村地区 179.8 平方公里钾盐矿的收购 工作，与现有钾盐矿区相连，总储量约 39.35 亿吨，折纯氯化钾约 6.77 亿 吨。公司计划 3-5 年内将产能提升到 300 万吨以上，打造世界级钾肥供应商。
风险提示：局部区域冲突、传染疫情等系统性风险；钾肥新增产能建设进度 可能低于预期；钾肥价格过高导致下游需求低于预期等。
投资建议：维持 2022-2023 年盈利预测，维持“买入”评级。
维持 2022-2023 年并新增 2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年归母净利润 15.3/17.8/22.0 亿元，同比增速 71/17/23%；摊薄 EPS=2.02/2.35/2.90 元，当前股价对应 PE=17/15/12x。公司老挝 100 万吨/年钾肥改扩建项目顺利达 产，充分受益钾肥行业高景气度，维持“买入”评级。
| 盈利预测和财务指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 营业收入(百万元) | 363 | 833 | 3,550 | 4,106 | 5,820 | |
| (+/-%) | -40.0% | 129.4% | 326.2% | 15.7% | 41.7% | |
| 净利润(百万元) | 60 | 895 | 1527 | 1781 | 2196 | |
| (+/-%) | 43.9% | 1401.4% | 70.6% | 16.6% | 23.3% | |
| 每股收益（元） | 0.08 | 1.18 | 2.02 | 2.35 | 2.90 | |
| EBIT | Margin | 14.6% | 47.1% | 57.0% | 58.5% | 50.8% |
| 净资产收益率（ROE） | 1.6% | 19.4% | 25.2% | 23.0% | 22.3% | |
| 市盈率（PE） | 437.1 | 29.1 | 17.1 | 14.6 | 11.9 | |
| EV/EBITDA | 239.6 | 58.7 | 11.5 | 9.7 | 7.9 | |
| 市净率（PB） | 7.02 | 5.65 | 4.30 | 3.36 | 2.65 | |
| 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 | 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 | |||||
近 3 个月日均成交额 566.03 百万元 市场走势
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
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《亚钾国际（000893.SZ）-海外钾肥供给存在不确定性，公司迈 向世界级钾肥供应商》 ——2022-03-21
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| 证券研究报告 |
2021 年业绩符合预期，营收利润环比高增。2021 全年营收 8.33 亿元（+129.4%），归母净利润 8.95 亿元（+1401.4%），扣非归母净利润 2.90 亿元（+6232.5%），主要由于收到中农国际等十方的业绩补偿款等合计 6.26 亿元，并计入营业外收 入。公司全年毛利率达到 65.2%（+21.5pp），扣非净利率达到 34.8%（+33.5pp），均为历史最好水平。公司 100 万吨/年钾肥改扩建项目 2021 年顺利投产，全年分 季度业绩稳步增长，Q1-Q4 单季营收分别为 1.25/1.04/2.09/3.94 亿元，扣非归 母净利润分别为 0.17/0.12/0.60/2.00 亿元。
图1：亚钾国际营业收入及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图2：亚钾国际扣非归母净利润及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
管理、财务费用率大幅下降，销售费用率保持平稳。2021 年公司三费率为 13.05%（-15.33pp），其中管理费用率为 12.12%（-6.63pp），财务费用率为-0.16%（-8.17pp），销售费用率为 1.09%（-0.53pp）。管理费用率大幅下降主要由于 公司新项目投产及行业高景气，营业收入大幅增加；财务费用率大幅下降主要由 于汇兑损益大幅减少约 3000 万元所致。我们预计随着公司钾肥产量大幅释放，公 司三费率仍有望大幅降低。
图3：亚钾国际毛利率、扣非净利率变化情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图4：亚钾国际三项费用率变化情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
100 万吨/年钾肥改扩建项目达产，钾肥量价齐升公司充分受益。公司 2021 年完 成 25 万吨生产装置提质增效技改，75 万吨钾盐扩建改造项目于 9 月启动投料试 车，12 月转入正式生产，截至 2022 年 3 月底已完全达产，日产量超过 3000 吨。目前公司钾肥业务收入占比达到 100%，2021 年全年营收 8.33 亿元（+129.4%），产量 33.2 万吨（+31.9%），销量 35.0 万吨（+48.9%），均价 2343 元/吨（+55.6%），
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| 证券研究报告 |
毛利率 65.2（+21.5pp）。
图5：亚钾国际钾肥产销量及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图6：亚钾国际钾肥销售均价及毛利率
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
钾肥海外供给不可抗力频发，公司钾肥在东南亚销售具备价格弹性。白俄罗斯、俄罗 斯占全球钾肥供给 37%，由于被制裁及地缘冲突导致钾肥出口受限；同时随着粮食、大宗商品等价格上涨，全球钾肥价格大幅上涨。2021 年公司海外收入占比达到 71.6%，主要销往东南亚地区，东南亚是全球钾肥主要消费市场之一，目前价格在 670-750 美 元/吨 CFR，高于国内 590 美元/吨 CFR，公司钾肥在东南亚销售具备更大价格弹性。
持续推进彭下-农波钾盐矿收购工作，扩大钾盐矿资源储备。公司现有老挝甘蒙省 35 平方公里钾盐采矿权，钾盐矿总储量 10.02 亿吨，折纯氯化钾 1.52 亿吨。正在推进老 挝甘蒙省农波县彭下-农波村地区 179.8 平方公里钾盐矿的收购工作，与现有钾盐矿区 相连，钾盐矿总储量约 39.35 亿吨，折纯氯化钾约 6.77 亿吨。公司计划在 3-5 年内将 产能提升到 300 万吨以上，打造世界级钾肥供应商。
投资建议：维持 2022-2023 年盈利预测，新增 2024 年盈利预测，预计 2022-2024 年 归 母 净 利 润 15.3/17.8/22.0 亿 元 ， 同 比 增 速 71/17/23% ； 摊 薄 EPS=2.02/2.35/2.90 元，当前股价对应 PE=17/15/12x。公司老挝 100 万吨/年钾 肥改扩建项目顺利达产，充分受益钾肥行业高景气度，公司持续推进老挝彭下-农波钾盐矿的重组工作，有望成为亚洲单体最大钾肥资源量企业，维持“买入”评级。
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| 证券研究报告 |
附表：财务预测与估值
| 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 现金及现金等价物 | 346 | 863 | 1927 | 2691 | 2974 | 营业收入 | 363 | 833 | 3550 | 4106 | 5820 |
| 应收款项 | 136 | 41 | 90 | 104 | 148 | 营业成本 | 204 | 290 | 850 | 1020 | 2000 |
| 存货净额 | 74 | 73 | 202 | 239 | 474 | 营业税金及附加 | 32 | 41 | 174 | 205 | 291 |
| 其他流动资产 | 51 | 74 | 21 | 24 | 34 | 销售费用 | 6 | 9 | 39 | 41 | 58 |
| 流动资产合计 | 607 | 1051 | 2241 | 3059 | 3631 | 管理费用 | 68 | 101 | 465 | 438 | 517 |
| 固定资产 | 915 | 1716 | 2039 | 2818 | 4516 | 研发费用 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 无形资产及其他 | 2755 | 2739 | 2630 | 2520 | 2411 | 财务费用 | 29 | (8) | (17) | (29) | |
| 投资性房地产 | 40 | 49 | 49 | 49 | 49 | 投资收益 | 5 | 0 | 0 | 0 | 0 |
资产减值及公允价值变
| 长期股权投资 | 0 | 0 | (6) | (11) | (17) | 动 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 资产总计 | 4318 | 5555 | 6953 | 8435 | 10589 | 其他收入 | 3 | 0 | 0 | 0 | 0 |
短期借款及交易性金融
| 负债 | 0 | 31 | 500 | 300 | 200 | 营业利润 | 32 | 394 | 2031 | 2419 | 2983 | |
| 应付款项 | 138 | 308 | 63 | 74 | 147 | 营业外净收支 | 49 | 604 | 16 | 0 | 0 | |
| 其他流动负债 | 67 | 155 | 149 | 165 | 295 | 利润总额 | 81 | 998 | 2047 | 2419 | 2983 | |
| 流动负债合计 | 205 | 494 | 712 | 539 | 642 | 所得税费用 | 20 | 89 | 491 | 605 | 746 | |
| 长期借款及应付债券 | 0 | 0 | (230) | (230) | (230) | 少数股东损益 | 2 | 14 | 28 | 33 | 41 | |
| 其他长期负债 | 116 | 154 | 103 | 52 | 1 | 归属于母公司净利润 | 60 | 895 | 1527 | 1781 | 2196 | |
| 长期负债合计 | 116 | 154 | (127) | (178) | (229) | 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
| 负债合计 | 320 | 648 | 585 | 361 | 413 | 净利润 | 60 | 895 | 1527 | 1781 | 2196 | |
| 少数股东权益 | 283 | 297 | 308 | 322 | 338 | 资产减值准备 | (5) | 3 | 0 | 0 | 0 | |
| 股东权益 | 3714 | 4609 | 6060 | 7752 | 9838 | 折旧摊销 | 57 | 62 | 286 | 331 | 412 | |
| 负债和股东权益总计 | 4318 | 5555 | 6953 | 8435 | 10589 | 公允价值变动损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | |
| 财务费用 | ||||||||||||
| 29 | (8) | (17) | (29) | |||||||||
| 关键财务与估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |||||||
| 营运资本变动 | (99) | 365 | (429) | (78) | (137) | |||||||
| 每股收益 | 0.08 | 1.18 | 2.02 | 2.35 | 2.90 | 其它 | 7 | 11 | 11 | 13 | 16 | |
| 每股红利 | 0.01 | 0.00 | 0.10 | 0.12 | 0.15 | 经营活动现金流 | 20 | 1336 | 1396 | 2047 | 2487 | |
| 资本开支 | ||||||||||||
| 每股净资产 | 4.91 | 6.09 | 8.01 | 10.24 | 13.00 | 0 | (849) | (500) | (1000) | (2000) | ||
| 其它投资现金流 | ||||||||||||
| ROIC | 1% | 8% | 33% | 35% | 35% | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | ||
| 2% | 19% | 25% | 23% | 22% | ||||||||
| ROE | 投资活动现金流 | 0 | (849) | (494) | (994) | (1994) | ||||||
| 44% | 65% | 76% | 75% | 66% | 权益性融资 | |||||||
| 毛利率 | (32) | 0 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 15% | 47% | 57% | 58% | 51% | 负债净变化 | |||||||
| EBIT Margin | 0 | 0 | (230) | 0 | 0 | |||||||
| 30% | 55% | 65% | 67% | 58% | 支付股利、利息 | |||||||
| EBITDA | Margin | (4) | (0) | (76) | (89) | (110) | ||||||
| 收入增长 | -40% | 129% | 326% | 16% | 42% | 其它融资现金流 | (79) | 31 | 469 | (200) | (100) | |
| 44% | 1401% | 71% | 17% | 23% | ||||||||
| 净利润增长率 | 融资活动现金流 | (119) | 30 | 163 | (289) | (210) | ||||||
| 14% | 17% | 13% | 8% | 7% | ||||||||
| 资产负债率 | 现金净变动 | (99) | 517 | 1064 | 763 | 283 | ||||||
| 0.0% | 0.0% | 0.3% | 0.3% | 0.4% | 货币资金的期初余额 | |||||||
| 息率 | 446 | 346 | 863 | 1927 | 2691 | |||||||
| 437.1 | 29.1 | 17.1 | 14.6 | 11.9 | 货币资金的期末余额 | |||||||
| P/E | 346 | 863 | 1927 | 2691 | 2974 | |||||||
| 7.0 | 5.7 | 4.3 | 3.4 | 2.6 | ||||||||
| P/B | 企业自由现金流 | 0 | (64) | 894 | 1054 | 490 | ||||||
| 239.6 | 58.7 | 11.5 | 9.7 | 7.9 | ||||||||
| EV/EBITDA | 权益自由现金流 | 0 | (33) | 1140 | 867 | 412 | ||||||
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
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| 证券研究报告 |
免责声明
分析师声明
作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告 所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。
国信证券投资评级
| 类别 | 级别 | 说明 |
| 股票 投资评级 | 买入 | 股价表现优于市场指数 20%以上 |
| 增持 | 股价表现优于市场指数 10%-20%之间 | |
| 中性 | 股价表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 卖出 | 股价表现弱于市场指数 10%以上 | |
| 行业 投资评级 | 超配 | 行业指数表现优于市场指数 10%以上 |
| 中性 | 行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 | |
| 低配 | 行业指数表现弱于市场指数 10%以上 |
重要声明
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