牧高笛评级买入露营市场快速增长，代工+自有品牌优势显著，22年业绩表现可期
股票代码 ：603908
股票简称 ：牧高笛
报告名称 ：露营市场快速增长，代工+自有品牌优势显著，22年业绩表现可期
评级 ：买入
行业：纺织服装
公司报告 | 公司点评
牧高笛（603908）
证券研究报告
2022 年 04 月 07 日
投资评级
| 露营市场快速增长，代工+自有品牌优势显著，22 年业绩表现可期 | 行业 | 纺织服饰/服装家纺 | |
| 6 个月评级 | 买入（维持评级） | ||
| 近两年来露营需求持续增长，成为休闲亲子活动新方式。据央视财经，2022 年清明节露营产品预订量同比增长超 3 倍；某电商平台数据显示，今年 1 | |||
| 当前价格 | 38.06 元 | ||
| 目标价格 | 元 | ||
| 月份以来户外帐篷成交额同增 119%，户外长椅成交额同增 239%，其中大 | 基本数据 | ||
| 型帐篷、天幕、折叠桌椅等露营装备都有 2 倍以上增长。 我们看好中国露营市场及巨大消费潜力，户外休闲装备及消费有望积极增 长。一方面，伴随新一代消费群体休闲观念变化及疫情常态化防控，更加 自由放松且切近自然的户外露营成为更多人选择，营地休闲融合个性化多 元化基因，植入赏花、房车旅行、音乐会、旅拍等元素丰富年轻群体选择；另 一 方 面 ， 我 国 户外 运 动及 露 营 市场 渗 透 率有 较大 提 升 空间 ，据 OutdoorFoundation 统计，2020 年美国户外运动参与率约 53%，露营参与 | A 股总股本(百万股) | 66.69 | |
| 流通 A 股股本(百万股) | 66.69 | ||
| A 股总市值(百万元) | 2,538.22 | ||
| 流通 A 股市值(百万元) | 2,538.22 | ||
| 每股净资产(元) | 6.92 | ||
| 资产负债率(%) | 52.57 | ||
| 一年内最高/最低(元) | 49.50/21.04 | ||
率约 16%，而我们市场整体仍处于萌芽阶段，未来增长空间可观。
牧高笛为全球帐篷代工领域龙头，近几年自有品牌快速发展。其中：
作者
| 孙海洋 | 分析师 |
SAC 执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com
| ①代工产品主要销往欧美，主要客户为迪卡侬，凭借在工艺设计、材料品 | 股价走势 | |||
| 质、生产效率和附加服务等优势，订单充沛持续快速增长； | 牧高笛 | 沪深300 | ||
| ②自有品牌业务近两年快速放量，大牧事业部加强渠道拓展以及品牌跨界 合作，提升品牌影响力，发力线上多平台及经销业务，快速树立综合性精 致露营行业头部品牌地位。 具体来看：产品方面，2 月初推出揽盛系列轻奢帐篷市场反馈良好，推动 未来价格持续向上，山系机能服装 MOBI VILLA 独立天猫店铺已上线静待 发力；营销方面，公司持续与劳斯莱斯、LINE FRIENDS、小红书等各界品 牌、平台或名人联动，增加品牌曝光度的同时引导品牌向上；渠道方面，近期牧高笛正式入驻山姆会员店，进一步拓宽销售渠道，触及更多消费群 体。 | ||||
| 98% 78% 58% 38% 18%-2%-22% | ||||
| 2021-04 | 2021-08 | 2021-12 | ||
| 资料来源：聚源数据 | ||||
相关报告
| 维持盈利预测，给予买入评级。公司发布的业绩快报披露：21 年收入 9.23 亿元同增 44%，归母净利润 0.78 亿元同增 70%，主要系国内外露营及周边 市场需求增长，带动 ODM、OEM 业务与自主品牌收入增长；我们前瞻预 计公司 22Q1 仍整体保持乐观快速增长。我们预计公司 22-23 年 EPS 分别为 1.8/2.4 元，PE 分别为 20.8/16.2x。 | 1 《牧高笛-公司点评:露营热度持续，代工订单充沛，品牌销售快速增长》2022-03-10 2 《牧高笛-公司点评:Q4 淡季不淡，代 工稳健品牌放量》 2022-01-25 3 《牧高笛-公司点评:变更募资投向为 |
智能装配仓储，优化供应链未来增长预 风险提示：户外行业增速放缓，原材料价格波动风险，产品和技术落后等 期乐观》 2022-01-13
风险。
| 财务数据和估值 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 营业收入(百万元) | 529.39 | 642.74 | 923.26 | 1,187.05 | 1,443.28 |
| 增长率(%) | (3.97) | 21.41 | 43.64 | 28.57 | 21.59 |
| EBITDA(百万元) | 69.14 | 112.63 | 125.09 | 185.94 | 228.21 |
| 净利润(百万元) | 40.79 | 45.97 | 78.09 | 122.17 | 157.10 |
| 增长率(%) | (0.98) | 12.72 | 69.85 | 56.45 | 28.60 |
| EPS(元/股) | 0.61 | 0.69 | 1.17 | 1.83 | 2.36 |
| 市盈率(P/E) | 62.23 | 55.21 | 32.50 | 20.78 | 16.16 |
| 市净率(P/B) | 5.72 | 5.77 | 5.96 | 6.25 | 6.61 |
| 市销率(P/S) | 4.79 | 3.95 | 2.75 | 2.14 | 1.76 |
| EV/EBITDA | 20.23 | 11.64 | 20.36 | 13.72 | 12.05 |
资料来源：wind，天风证券研究所
| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 | 1 |
| 公司报告 | 公司点评 |
财务预测摘要
| 资产负债表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 利润表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 货币资金 | 75.18 | 239.51 | 73.86 | 94.96 | 115.46 | 营业收入 | 529.39 | 642.74 | 923.26 | 1,187.05 | 1,443.28 |
| 应收票据及应收账款 | 37.04 | 67.41 | 61.17 | 47.49 | 84.62 | 营业成本 | 380.24 | 478.90 | 687.32 | 872.67 | 1,046.68 |
| 8.24 | 11.76 | 19.72 | 19.81 | 26.55 | 2.46 | 2.65 | 5.07 | 5.64 | 6.91 | ||
| 预付账款 | 营业税金及附加 | ||||||||||
| 存货 | 284.52 | 300.75 | 552.84 | 554.87 | 750.75 | 销售费用 | 56.78 | 39.31 | 55.67 | 58.17 | 67.83 |
| 其他 | 190.87 | 298.24 | 394.35 | 363.99 | 402.63 | 管理费用 | 38.70 | 40.68 | 63.89 | 82.50 | 101.03 |
| 595.85 | 917.67 | 1,101.94 | 1,081.12 | 1,380.01 | 7.71 | 21.39 | 26.96 | 29.68 | 33.20 | ||
| 流动资产合计 | 研发费用 | ||||||||||
| 长期股权投资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 财务费用 | (1.01) | 8.66 | 9.54 | 14.40 | 19.50 |
| 固定资产 | 33.05 | 33.12 | 51.57 | 89.85 | 127.02 | 资产/信用减值损失 | (5.89) | (11.85) | (2.76) | (6.16) | (6.42) |
| 在建工程 | 0.00 | 1.52 | 36.91 | 70.15 | 72.09 | 公允价值变动收益 | 1.53 | 8.20 | 23.56 | 24.61 | 15.00 |
| 无形资产 | 10.83 | 10.84 | 9.99 | 9.14 | 8.29 | 投资净收益 | 5.03 | 7.13 | 7.42 | 7.42 | 7.42 |
| 其他 | 10.94 | 12.90 | 10.06 | 9.44 | 9.55 | 其他 | (8.98) | (11.16) | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 非流动资产合计 | 54.82 | 58.38 | 108.54 | 178.58 | 216.94 | 营业利润 | 52.82 | 58.82 | 103.03 | 149.87 | 184.13 |
| 资产总计 | 650.67 | 976.05 | 1,210.48 | 1,259.69 | 1,596.96 | 营业外收入 | 1.90 | 0.56 | 1.85 | 1.44 | 1.28 |
| 短期借款 | 0.00 | 288.89 | 391.83 | 443.04 | 669.68 | 营业外支出 | 0.18 | 0.81 | 0.45 | 0.48 | 0.58 |
| 应付票据及应付账款 | 166.85 | 195.71 | 317.26 | 348.33 | 442.30 | 利润总额 | 54.55 | 58.57 | 104.43 | 150.82 | 184.83 |
| 39.17 | 35.50 | 72.37 | 58.95 | 90.25 | 13.76 | 12.60 | 26.34 | 28.66 | 27.72 | ||
| 其他 | 所得税 | ||||||||||
| 流动负债合计 | 206.02 | 520.10 | 781.47 | 850.32 | 1,202.23 | 净利润 | 40.79 | 45.97 | 78.09 | 122.17 | 157.10 |
| 长期借款 | 0.00 | 0.00 | 0.39 | 0.00 | 6.91 | 少数股东损益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | 40.79 | 45.97 | 78.09 | 122.17 | 157.10 |
| 其他 | 0.67 | 6.38 | 2.44 | 3.16 | 3.99 | 每股收益（元） | 0.61 | 0.69 | 1.17 | 1.83 | 2.36 |
| 非流动负债合计 | 0.67 | 6.38 | 2.83 | 3.16 | 10.90 | ||||||
| 负债合计 | 206.69 | 536.11 | 784.30 | 853.48 | 1,213.14 | ||||||
| 少数股东权益 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 主要财务比率 | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E |
| 股本 | 66.69 | 66.69 | 66.69 | 66.69 | 66.69 | 成长能力 | -3.97% | 21.41% | 43.64% | 28.57% | 21.59% |
| 资本公积 | 229.29 | 229.29 | 229.29 | 229.29 | 229.29 | 营业收入 | |||||
| 留存收益 | 148.01 | 143.96 | 130.21 | 110.23 | 87.84 | 营业利润 | -6.68% | 11.35% | 75.16% | 45.46% | 22.86% |
| 其他 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 归属于母公司净利润 | -0.98% | 12.72% | 69.85% | 56.45% | 28.60% |
| 股东权益合计 | 443.98 | 439.94 | 426.18 | 406.21 | 383.82 | 获利能力 | 28.17% | 25.49% | 25.55% | 26.48% | 27.48% |
| 负债和股东权益总计 | 650.67 | 976.05 | 1,210.48 | 1,259.69 | 1,596.96 | 毛利率 | |||||
| 净利率 | 7.70% | 7.15% | 8.46% | 10.29% | 10.89% | ||||||
| ROE | 9.19% | 10.45% | 18.32% | 30.07% | 40.93% | ||||||
| ROIC | 10.71% | 29.78% | 42.26% | 30.62% | 41.23% | ||||||
| 现金流量表(百万元) | 2019 | 2020 | 2021E | 2022E | 2023E | 偿债能力 | |||||
| 净利润 | 40.79 | 45.97 | 78.09 | 122.17 | 157.10 | 资产负债率 | 31.77% | 54.93% | 64.79% | 67.75% | 75.97% |
| 折旧摊销 | 7.37 | 6.89 | 7.00 | 9.34 | 11.74 | 净负债率 | -16.93% | 11.22% | 74.70% | 85.69% | 146.20% |
| (1.72) | 10.75 | 9.54 | 14.40 | 19.50 | 2.89 | 1.73 | 1.41 | 1.27 | 1.15 | ||
| 财务费用 | 流动比率 | ||||||||||
| 投资损失 | (5.03) | (7.13) | (7.42) | (7.42) | (7.42) | 速动比率 | 1.51 | 1.16 | 0.70 | 0.62 | 0.52 |
| 营运资金变动 | 182.37 | (46.05) | (180.24) | 86.30 | (137.40) | 营运能力 | 14.34 | 12.31 | 14.36 | 21.85 | 21.85 |
| 其它 | (195.81) | 7.32 | 23.56 | 24.61 | 15.00 | 应收账款周转率 | |||||
| 经营活动现金流 | 27.95 | 17.75 | (69.46) | 249.40 | 58.52 | 存货周转率 | 2.07 | 2.20 | 2.16 | 2.14 | 2.21 |
| 资本支出 | 1.09 | 1.66 | 63.93 | 79.28 | 49.17 | 总资产周转率 | 0.83 | 0.79 | 0.84 | 0.96 | 1.01 |
| 长期投资 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 每股指标（元） | 0.61 | 0.69 | 1.17 | 1.83 | 2.36 |
| 其他 | 18.68 | (92.57) | (162.07) | (201.86) | (121.74) | 每股收益 | |||||
| 投资活动现金流 | 19.77 | (90.91) | (98.13) | (122.58) | (72.58) | 每股经营现金流 | 0.42 | 0.27 | -1.04 | 3.74 | 0.88 |
| 债权融资 | 1.01 | 280.22 | 93.79 | 36.42 | 214.05 | 每股净资产 | 6.66 | 6.60 | 6.39 | 6.09 | 5.76 |
| (50.02) | (50.02) | (91.85) | (142.14) | (179.50) | 62.23 | 55.21 | 32.50 | 20.78 | 16.16 | ||
| 股权融资 | 估值比率 | ||||||||||
| 其他 | (1.01) | 3.94 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 市盈率 | |||||
| 筹资活动现金流 | (50.02) | 234.14 | 1.95 | (105.72) | 34.55 | 市净率 | 5.72 | 5.77 | 5.96 | 6.25 | 6.61 |
| 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 20.23 | 11.64 | 20.36 | 13.72 | 12.05 | ||
| 汇率变动影响 | EV/EBITDA | ||||||||||
| 现金净增加额 | (2.29) | 160.98 | (165.65) | 21.10 | 20.50 | EV/EBIT | 22.13 | 12.27 | 21.56 | 14.45 | 12.70 |
资料来源：公司公告，天风证券研究所
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投资评级声明
| 类别 | 说明 | 评级 | 体系 |
| 股票投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 买入 | 预期股价相对收益 20%以上 |
| 增持 | 预期股价相对收益 10%-20% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 持有 | 预期股价相对收益-10%-10% | ||
| 行业投资评级 | 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 | 卖出 | 预期股价相对收益-10%以下 |
| 强于大市 | 预期行业指数涨幅 5%以上 | ||
| 中性 | 预期行业指数涨幅-5%-5% | ||
| 深 300 指数的涨跌幅 | |||
| 弱于大市 | 预期行业指数涨幅-5%以下 |
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