云天化评级买入2022年一季度业绩预增公告点评：国内外磷肥行业持续高景气，产业链优势助力业绩超预期
股票代码 ：600096
股票简称 ：云天化
报告名称 ：2022年一季度业绩预增公告点评：国内外磷肥行业持续高景气，产业链优势助力业绩超预期
评级 ：买入
行业：化肥行业
2022 年 4 月 6 日
公司研究
国内外磷肥行业持续高景气，产业链优势助力业绩超预期
——云天化（600096.SH）2022 年一季度业绩预增公告点评
| 买入（维持） 当前价：26.63 元 | 要点 |
事件：4 月 6 日晚，公司发布 2022 年一季度业绩预增公告。2022 年第一季度，公
| 作者 | 司预计实现归母净利润 16.40 亿元，同比增长 185.2%，环比增长 104.6%；预计实 |
| 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 | 现扣非后归母净利润 15.88 亿元，同比增长 223.7%，环比增长 107.5%。 点评： |
zhaond@ebscn.com
国内外化肥需求持续旺盛，公司 Q1 业绩大超预期
| 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com | 2022 年 Q1 国内磷肥及复合肥价格仍维持在高位，其中磷酸二铵、磷酸一铵、尿素、复合肥、黄磷、磷矿石等产品价格分别同比增长 38.2%、36.9%、33.2%、 |
43.3%、103.9%和 70.8%。同时春耕的旺盛需求以及“淡储肥”和“夏管肥”等储
| 市场数据 | 备任务的需要，有效地提升了公司在国内市场的销售。 | |
| 总股本(亿股) | 18.36 | 出口方面，由于新冠疫情以及俄乌地缘政治冲突等因素影响，全球粮食供应出 |
| 现较大的不确定性，致使国际粮价走高，由此推升农户种植意愿拉动化肥需求。同 | ||
| 总市值(亿元)： | 488.90 | |
| 一年最低/最高(元)： | 7.50/37.25 | 时俄罗斯也是全球化肥的出口大国，由于欧美国家对于俄罗斯的制裁，国际化肥供 |
| 近 3 月换手率： | 316.07% | |
| 应同样遭遇明显收缩，进一步加剧国际化肥供需紧张局面，促使价格持续上涨，由 | ||
| 股价相对走势 | 此带动我国磷肥及尿素等产品出口价格的上涨。根据海关总署数据，2022 年 1-2 月 |
国内磷酸一铵、磷酸二铵和尿素的出口均价较 2021 年 Q4 出口均价分别提升 2.9%、
| 325% 150% -25% 62% 238% 02/21 05/21 08/21 12/21 | 3.9%和 13.3%。后续来看，在满足国内化肥“保供稳价”的前提下，我国磷肥出口 限制有望放开，公司作为国内最大的磷肥及磷化工企业将充分受益，助力公司业绩 进一步攀升。 生产成本方面，基于公司一体化的产业链优势，公司磷酸、合成氨等原料高度 自给，同时受益于其他大宗原料的战略储备与采购，公司有效缓解了硫磺、煤炭等 其他原料价格上涨对生产成本的负面影响，使得公司化肥、化学原料等相关主营业 务盈利能力仍处于较高水平。此外，公司参股子公司经营业绩的提升也对报告期内 公司的投资收益产生了积极影响。 | |||
| 云天化 | 沪深300 | |||
| 收益表现 | ||||
| % | 1M | 3M | 1Y | 携手产业龙头，加速磷化工新能源转型 |
| 相对 | 11.19 | 43.88 | 210.96 | |
| 绝对 | 9.43 | 32.63 | 194.15 | 公司目前规划有“50 万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目”，其中一 |
| 资料来源：Wind | 期 10 万吨/年磷酸铁及配套项目产能预计于 2022 年 6 月底建成投产，余下 40 万吨 | |||
| 相关研报 | /年磷酸铁及配套项目产能预计于 2023 年 12 月底建成投产。同时，公司于 2022 年 2 月与云南省玉溪市人民政府、恩捷股份、亿纬锂能、华友控股等合作方签订了《新 | |||
| 携手行业龙头，全面布局新能源产业链——云天化（600096.SH）公告点评 （2022-02-17） 磷化工高景气公司业绩大增，变更资金用途 加速磷酸铁产能建设——云天化 （600096.SH）公告点评（2022-01-11） 产品量价齐升业绩超预期，投建 50 万吨磷 酸铁深化新能源布局——云天化 （600096.SH）公告点评（2021-10-31） | 能源电池全产业链项目合作协议》，针对新能源电池进行全产业链布局。基于公司 自身的资源优势、磷化工产业链优势、经验优势以及合作方强大的实力，公司在新 能源领域内将具有较强的竞争实力和成本优势，有望在新能源行业大潮下实现相关 业务的快速增长。 盈利预测、估值与评级：受益于产品价格的上涨以及国内外市场的旺盛需求，公司 2022 年 Q1 业绩大超预期。我们认为后续化肥行业仍有望保持较高的景气度，我们 上调公司 2022-2023 年的盈利预测并新增 24 年的盈利预测，预计 2022-2024 年公 | |||
司归母净利润分别为 45.0（上调 21.3%）/47.7（上调 24.9%）/50.0 亿元，当前股
价对应 2022 年 PE 约为 11 倍。我们仍维持公司“买入”评级。
风险提示：产品价格波动风险，下游需求不及预期，新能源材料产能建设风险，安
全生产和环保风险。
| 敬请参阅最后一页特别声明 | -1- | 证券研究报告 |
| 云天化（600096.SH） |
表 1：公司盈利预测与估值简表
| 指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入（百万元） | 52,111 | 63,249 | 70,458 | 73,788 | 77,678 |
| 营业收入增长率 | -3.46% | 21.37% | 11.40% | 4.73% | 5.27% |
| 净利润（百万元） | 272 | 3,642 | 4,502 | 4,766 | 5,002 |
| 净利润增长率 | 79.09% | 1238.77% | 23.60% | 5.88% | 4.95% |
| EPS（元） | 0.15 | 1.98 | 2.45 | 2.60 | 2.72 |
| ROE（归属母公司)（摊薄） | 4.23% | 35.66% | 30.59% | 24.47% | 20.43% |
| P/E | 180 | 13 | 11 | 10 | 10 |
| P/B | 7.6 | 4.8 | 3.3 | 2.5 | 2.0 |
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-04-06，2020 年年末公司总股本为 18.38 亿股，2021 年年末
公司总股本为 18.37 亿股，2022 年回购后目前公司总股本为 18.36 亿股。
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| 云天化（600096.SH） |
财务报表与盈利预测
| 利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入 | 52,111 | 63,249 | 70,458 | 73,788 | 77,678 | 总资产 | 52,989 | 53,142 | 54,918 | 55,966 | 57,143 |
| 营业成本 | 45,671 | 54,599 | 60,823 | 63,806 | 67,411 | 货币资金 | 9,845 | 10,044 | 10,569 | 11,068 | 11,652 |
| 折旧和摊销 | 1,924 | 1,929 | 2,091 | 2,147 | 2,210 | 交易性金融资产 | 2 | 10 | 10 | 10 | 10 |
| 税金及附加 | 458 | 569 | 634 | 664 | 699 | 应收账款 | 2,262 | 955 | 1,063 | 1,114 | 1,172 |
| 销售费用 | 2,499 | 755 | 841 | 881 | 927 | 应收票据 | 363 | 1,516 | 1,689 | 1,769 | 1,862 |
| 管理费用 | 1,427 | 1,226 | 1,365 | 1,430 | 1,505 | 其他应收款（合计） | 36 | 314 | 336 | 352 | 370 |
| 研发费用 | 81 | 152 | 169 | 177 | 186 | 存货 | 6,015 | 7,596 | 8,468 | 8,887 | 9,392 |
| 财务费用 | 1,584 | 1,287 | 1,122 | 1,052 | 888 | 其他流动资产 | 2,436 | 1,059 | 1,059 | 1,059 | 1,059 |
| 投资收益 | 212 | 558 | 613 | 675 | 742 | 流动资产合计 | 23,245 | 23,496 | 25,417 | 26,587 | 27,974 |
| 营业利润 | 674 | 5,133 | 6,193 | 6,572 | 6,924 | 其他权益工具 | 242 | 271 | 271 | 271 | 271 |
| 利润总额 | 638 | 4,870 | 5,930 | 6,309 | 6,661 | 长期股权投资 | 2,398 | 2,785 | 2,785 | 2,785 | 2,785 |
| 所得税 | 243 | 663 | 807 | 859 | 907 | 固定资产 | 19,578 | 18,737 | 17,853 | 17,080 | 16,367 |
| 净利润 | 395 | 4,207 | 5,123 | 5,450 | 5,754 | 在建工程 | 1,173 | 1,519 | 2,189 | 2,692 | 3,069 |
| 少数股东损益 | 123 | 565 | 621 | 684 | 752 | 无形资产 | 4,003 | 3,873 | 3,796 | 3,720 | 3,645 |
| 归属母公司净利润 | 272 | 3,642 | 4,502 | 4,766 | 5,002 | 商誉 | 87 | 87 | 87 | 87 | 87 |
| EPS(元) | 0.15 | 1.98 | 2.45 | 2.60 | 2.72 | 其他非流动资产 | 26 | 641 | 641 | 641 | 641 |
| 非流动资产合计 | 29,744 | 29,647 | 29,501 | 29,379 | 29,169 | ||||||
| 现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 总负债 | 44,445 | 40,544 | 37,199 | 32,797 | 28,220 |
| 经营活动现金流 | 4,565 | 7,749 | 3,416 | 7,536 | 7,612 | 短期借款 | 27,919 | 21,919 | 19,982 | 16,414 | 10,032 |
| 净利润 | 272 | 3,642 | 4,502 | 4,766 | 5,002 | 应付账款 | 3,463 | 3,420 | 3,810 | 3,997 | 4,222 |
| 折旧摊销 | 1,924 | 1,929 | 2,091 | 2,147 | 2,210 | 应付票据 | 1,070 | 247 | 276 | 289 | 305 |
| 净营运资金增加 | 1,327 | 1,550 | 5,109 | 937 | 1,082 | 预收账款 | 0 | 24 | 0 | 0 | 0 |
| 其他 | 1,042 | 627 | -8,285 | -314 | -682 | 其他流动负债 | 235 | 250 | 250 | 250 | 250 |
| 投资活动产生现金流 | -1,401 | -1,823 | -1,332 | -1,350 | -1,258 | 流动负债合计 | 38,731 | 33,018 | 28,450 | 22,549 | 16,472 |
| 净资本支出 | -421 | -2,064 | -2,000 | -2,000 | -2,000 | 长期借款 | 3,301 | 5,396 | 6,896 | 8,396 | 9,896 |
| 长期投资变化 | 177 | 392 | 0 | 0 | 0 | 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 其他资产变化 | -1,157 | -151 | 668 | 650 | 742 | 其他非流动负债 | 584 | 654 | 654 | 654 | 654 |
| 融资活动现金流 | -1,663 | -5,074 | -1,560 | -5,686 | -5,771 | 非流动负债合计 | 5,713 | 7,526 | 8,748 | 10,248 | 11,748 |
| 股本变化 | 406 | -1 | -2 | 0 | 0 | 股东权益 | 8,544 | 12,598 | 17,719 | 23,169 | 28,923 |
| 债务净变化 | -1,144 | -3,770 | -437 | -4,634 | -4,882 | 股本 | 1,838 | 1,837 | 1,836 | 1,836 | 1,836 |
| 无息负债变化 | -7,884 | -130 | -2,909 | 233 | 305 | 公积金 | 7,437 | 7,542 | 7,992 | 8,189 | 8,189 |
| 净现金流 | 1,488 | 840 | 525 | 500 | 584 | 未分配利润 | -2,858 | 784 | 4,835 | 9,405 | 14,407 |
| 归属母公司权益 | 6,429 | 10,214 | 14,714 | 19,480 | 24,482 | ||||||
| 少数股东权益 | 2,115 | 2,384 | 3,005 | 3,689 | 4,441 |
主要指标
| 盈利能力（%） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 费用率 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 毛利率 | 12.4% | 13.7% | 13.7% | 13.5% | 13.2% | 销售费用率 | 4.80% | 1.19% | 1.19% | 1.19% | 1.19% |
| EBITDA 率 | 8.6% | 13.5% | 12.6% | 12.4% | 12.0% | 管理费用率 | 2.74% | 1.94% | 1.94% | 1.94% | 1.94% |
| EBIT 率 | 4.4% | 10.0% | 9.6% | 9.5% | 9.1% | 财务费用率 | 3.04% | 2.03% | 1.59% | 1.43% | 1.14% |
| 税前净利润率 | 1.2% | 7.7% | 8.4% | 8.5% | 8.6% | 研发费用率 | 0.15% | 0.24% | 0.24% | 0.24% | 0.24% |
| 归母净利润率 | 0.5% | 5.8% | 6.4% | 6.5% | 6.4% | 所得税率 | 38% | 14% | 14% | 14% | 14% |
| ROA | 0.7% | 7.9% | 9.3% | 9.7% | 10.1% |
| ROE（摊薄） | 4.2% | 35.7% | 30.6% | 24.5% | 20.4% |
| 经营性 ROIC | 3.8% | 14.1% | 13.3% | 13.5% | 13.5% |
| 每股指标 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
| 每股红利 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 2020 | 每股经营现金流 | 2.48 | 4.22 | 1.86 | 4.10 | 4.15 | |||||
| 偿债能力 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | 每股净资产 | 3.50 | 5.56 | 8.01 | 10.61 | 13.34 | |
| 资产负债率 | 84% | 76% | 68% | 59% | 49% | 每股销售收入 | 28.35 | 34.42 | 38.38 | 40.19 | 42.31 |
| 流动比率 | 0.60 | 0.71 | 0.89 | 1.18 | 1.70 | 2023E | 2024E | ||||
| 速动比率 | 0.44 | 0.48 | 0.60 | 0.78 | 1.13 | 估值指标 | 2020 | 2021 | 2022E | ||
| 归母权益/有息债务 | 0.19 | 0.34 | 0.50 | 0.79 | 1.23 | PE | 180 | 13 | 11 | 10 | 10 |
| 有形资产/有息债务 | 1.40 | 1.60 | 1.69 | 2.05 | 2.61 | PB | 7.6 | 4.8 | 3.3 | 2.5 | 2.0 |
| 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 | EV/EBITDA | 19.5 | 9.7 | 9.2 | 8.6 | 8.0 | |||||
| 股息率 | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | 0.0% | ||||||
| 敬请参阅最后一页特别声明 | -3- | 证券研究报告 | |||||||||
行业及公司评级体系
| 评级 | 说明 | |
| 行 | 买入 | 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 |
| 业 | 增持 | 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； |
| 及 | 中性 | 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； |
| 公 | ||
| 减持 | 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； | |
| 司 | ||
| 评 | 卖出 | 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； |
| 级 | 无评级 | 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 |
| 基准指数说明： | A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生 | |
| 指数。 |
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。
分析师声明
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法 合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。
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