重庆啤酒评级短期防御力最强的中国啤酒企业；下调目标价，维持行业首选
股票代码 ：600132
股票简称 ：重庆啤酒
报告名称 ：短期防御力最强的中国啤酒企业；下调目标价，维持行业首选
评级 ：买入
行业：酿酒行业
浦银国际研究
公司研究 | 消费行业
重庆啤酒（600132.CH）：短期防御力最强的中 林闻嘉
| 国啤酒企业；下调目标价，维持行业首选 对 1Q22 相对乐观的展望：根据我们市场调研，重啤今年 1-2 月的销 量恢复至较快速增长。这也打消了市场对重啤终端需求的部分忧虑。 尽管中国啤酒行业整体在 3 月受到来自疫情的冲击较大，但重啤的 销量未见大幅下跌，且表现好于大部分竞争对手。管理层表示，渠 道库存目前处于健康水平，说明公司 1Q22 较强的销售增长是由市 场终端需求驱动，而非压货所致。随着旺季的来临，公司有信心 2Q22 有较好的销量表现。我们认为，面对疫情的发展以及原材料价格上 涨的压力，重啤相比竞争对手具有更强的防御性，并将在销量与利 润率上都表现出更强的韧性（见下文）。考虑到疫情及国际形势对市 场情绪的影响，我们下调目标价，但重啤依然是我们在中国啤酒行 业的首选之一。 受原材料价格上涨影响较小：作为为数不多销量持续增长的中国啤 酒企业，管理层预测 2022 年原材料成本（包括酿酒材料与包材）同 比上升 10%左右，可见原材料价格上涨对重啤影响相对较小。我们 认为这主要归功于：（1）公司在年初已对 2022 年全年酿酒材料进行 锁价；（2）公司目前罐化率不到 20%（低于行业平均水平），使得公 司受近期铝价上涨的影响较小。尽管石油价格上涨会使公司运输成 本上升，但整体影响可控。因此，尽管目前没有进一步提价的计划， 我们相信公司 2022 年毛利率在结构升级的帮助下有望继续提升。 受近期疫情影响相对有限：众所周知重啤主要销售来自于中西部市 场，而近期疫情主要集中在一线城市及其周边。这也使重啤受本轮 疫情的影响相对有限。同时，西部市场（尤其是新疆）的管控力度相 比 2021 年正在逐步放开。在渠道方面，餐饮所占比重较大，但夜场 渠道占比较小。公司在 2021 年加强了非现饮渠道与电商的布局，弥 补现饮渠道受疫情的影响。公司未来将坚持全国化与高端化路线， 继续将其高端产品以不同的组合推向不同的市场。 目标价与估值：我们对 22/23 年收入分别下调 3%来反映疫情可能带 来的潜在影响。然而考虑到重啤对原材料价格较高的防御性，我们 对 22/23 年净利润分别上调 6%来反映我们对利润率比之前更为乐 观的预期。基于 15x 2023 EV/EBITDA，我们下调目标价至 HK$150。 投资风险：1）原材料价格涨幅高于预期；2）喜力的增速慢于预期；3）疫情持续影响现饮渠道；4）市场竞争加剧。 图表 1：盈利预测和财务指标 | 消费分析师 richard_lin@spdbi.com (852) 2808 6433 桑若楠，CFA 助理分析师 serena_sang@spdbi.com (852) 2808 6439 2022 年 4 月 6 日 评级 | ||||||||||||
| 目标价（人民币） | 150.0 | ||||||||||||
| 潜在升幅/降幅 | +33.7 | ||||||||||||
| 目前股价（人民币） | 112.2 | ||||||||||||
| 52 周内股价区间（人民币） | 89.1-210 | ||||||||||||
| 总市值（百万人民币） | 63,865 | ||||||||||||
| 近 90 日日均成交额 | 457.7 | ||||||||||||
| （百万人民币） 注：截至 2022 年 4 月 4 日收盘价 市场预期区间 | |||||||||||||
| CNY 90.0 | CNY 112.2 | CNY 150.0 CNY 180.6 | |||||||||||
| SPDBI 目标价目前价 | 市场预期区间 | ||||||||||||
| 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 重庆啤酒股价(人民币) 相对于MSCI中国主要消费指数表现(右轴) | |||||||||||||
| 210 | 100% | ||||||||||||
| 80% | |||||||||||||
| 170 | 60% | ||||||||||||
| 130 | 40% 20% | ||||||||||||
| 90 | 0% | ||||||||||||
| -20% | |||||||||||||
| 50 | -40% | ||||||||||||
| 04/2021 | 07/2021 | 10/2021 | 01/2022 | 04/2022 | |||||||||
| 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 | |||||||||||||
| 百万人民币 | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | ||||||||
| 营业收入 | 10,942 | 13,119 | 14,971 | 16,822 | 18,740 | ||||||||
| 同比变动（%） | 7.1% | 19.9% | 14.1% | 12.4% | 11.4% | ||||||||
| 核心归母净利润 | 1,077 | 1,166 | 1,452 | 1,774 | 2,099 | ||||||||
| 同比变动（%） | 3.3% | 8.3% | 24.5% | 22.1% | 18.3% | ||||||||
| PE（X） | 50 | 47 | 37 | 31 | 26 | ||||||||
| ROE（%） | 68.1% | 102.2% | 71.0% | 55.7% | 46.1% | ||||||||
E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际
本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。
财务报表分析与预测 - 重庆啤酒
| 利润表 | 现金流量表 | ||||||||||
| (百万人民币） | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E | (百万人民币） | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入 | 10,942 | 13,119 | 14,971 | 16,822 | 18,740 | 净利润 | 1,752 | 2,399 | 2,963 | 3,619 | 4,283 |
| 同比 | 固定资产折旧 | ||||||||||
| 7.1% | 19.9% | 14.1% | 12.4% | 11.4% | 375 | 383 | 431 | 483 | 535 | ||
| 营业成本 | -5,725 | -6,436 | -7,136 | -7,731 | -8,377 | 无形资产摊销 | 39 | 45 | 46 | 47 | 48 |
| 财务费用 | 36 | 14 | -38 | -62 | -99 | ||||||
| 毛利润 | 4,455 | 5,791 | 6,814 | 7,944 | 9,085 | 存货的减少 | -88 | -635 | 53 | -153 | -166 |
| 毛利率 | 40.7% | 44.1% | 45.5% | 47.2% | 48.5% | 经营性应收项目的减少 | 1,729 | -125 | -25 | -22 | -23 |
| 销售费用 | -1,984 | -2,213 | -2,564 | -2,839 | -3,126 | 经营性应付项目的增加 | 168 | 1,634 | -573 | 224 | 239 |
| 其他 | -321 | -151 | 22 | 28 | 34 | ||||||
| 管理费用 | -684 | -517 | -566 | -617 | -670 | 经营活动产生的现金流量净额 | 3,690 | 3,565 | 2,881 | 4,165 | 4,850 |
| 其他经营收入及收益（损失） | 177 | -114 | -43 | -42 | -29 | 资本开支 | -560 | -725 | -1,040 | -990 | -990 |
| 营业利润 | 1,964 | 2,948 | 3,640 | 4,445 | 5,260 | ||||||
| 经营利润率 | 15.6% | 22.1% | 23.4% | 25.4% | 27.0% | 投资支付的现金 | -1,760 | -2,000 | 0 | 0 | 0 |
| 营业外收入 | 其他 | ||||||||||
| -485 | 1,574 | 0 | 0 | 0 | |||||||
| 199 | 8 | 10 | 11 | 12 | |||||||
| 投资活动产生的现金流量净额 | -2,805 | -1,152 | -1,040 | -990 | -990 | ||||||
| 营业外支出 | -33 | -15 | -17 | -19 | -21 | 吸收投资收到的现金 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 利润总额 | 2,131 | 2,941 | 3,633 | 4,437 | 5,251 | ||||||
| 所得税 | -378 | -542 | -669 | -818 | -968 | 取得借款收到的现金 | 890 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 偿还债务支付的现金 | 0 | -890 | 0 | 0 | 0 | ||||||
| 所得税率 | 17.8% | 18.4% | 18.4% | 18.4% | 18.4% | 分配股利、利润或偿付利息支付的现金 | -1,373 | -857 | -834 | -1,002 | -1,160 |
| 净利润 | 1,752 | 2,399 | 2,963 | 3,619 | 4,283 | 其他 | -104 | -267 | 0 | 0 | 0 |
| 减：少数股东损益 | 675 | 1,233 | 1,511 | 1,846 | 2,185 | 筹资活动产生的现金流量净额 | -588 | -2,014 | -834 | -1,002 | -1,160 |
| 归母净利润 | 1,077 | 1,166 | 1,452 | 1,774 | 2,099 | 现金及现金等价物净增加额 | 297 | 399 | 1,007 | 2,173 | 2,700 |
| 归母净利率 | 9.8% | 8.9% | 9.7% | 10.5% | 11.2% | ||||||
| 同比 | 期初现金及现金等价物余额 | ||||||||||
| 3.3% | 8.3% | 24.5% | 22.1% | 18.3% | 1,469 | 1,766 | 2,166 | 3,173 | 5,346 |
资产负债表
| (百万人民币） | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
| 货币资金 | 1,956 | 2,355 | 3,362 | 5,535 | 8,235 |
| 现金及等价物 | 1,766 | 2,166 | 3,173 | 5,346 | 8,046 |
| 其他 | 190 | 189 | 189 | 189 | 189 |
| 应收票据及应收账款 | |||||
| 115 | 109 | 128 | 143 | 160 | |
| 预付款项 | 23 | 45 | 51 | 58 | 64 |
| 其他应收款 | 79 | 12 | 12 | 12 | 12 |
| 存货 | |||||
| 1,421 | 1,887 | 1,834 | 1,986 | 2,152 | |
| 其他流动资产 | 65 | 585 | 585 | 585 | 585 |
| 流动资产合计 | 3,658 | 4,993 | 5,971 | 8,319 | 11,208 |
| 长期股权投资 | 197 | 240 | 240 | 240 | 240 |
| 固定资产 | 3,233 | 3,705 | 4,274 | 4,741 | 5,156 |
| 在建工程 | 362 | 162 | 162 | 162 | 162 |
| 无形资产 | 588 | 615 | 589 | 562 | 534 |
| 商誉 | 699 | 699 | 699 | 699 | 699 |
| 递延所得税资产 | 841 | 1,062 | 1,062 | 1,062 | 1,062 |
| 其他非流动资产 | 17 | 56 | 54 | 46 | 32 |
| 非流动资产合计 | 5,938 | 6,540 | 7,081 | 7,513 | 7,886 |
| 应付票据及应付账款 | |||||
| 1,940 | 2,213 | 1,545 | 1,673 | 1,813 | |
| 合同负债 | 1,500 | 1,733 | 1,733 | 1,733 | 1,733 |
| 应付职工薪酬 | 419 | 513 | 585 | 657 | 732 |
| 应交税费 | 234 | 396 | 396 | 396 | 396 |
| 其他应付款 | 2,258 | 2,972 | 2,972 | 2,972 | 2,972 |
| 一年内到期的非流动负债 | 528 | 22 | 22 | 22 | 22 |
| 其他流动负债 | |||||
| 32 | 34 | 34 | 34 | 34 | |
| 流动负债合计 | 6,912 | 7,882 | 7,287 | 7,488 | 7,703 |
| 长期借款 | 365 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 长期应付职工薪酬 | 174 | 164 | 187 | 210 | 234 |
| 预计负债 | 33 | 32 | 32 | 32 | 32 |
| 递延所得税负债 | 37 | 55 | 55 | 55 | 55 |
| 递延收益-非流动负债 | 263 | 255 | 255 | 255 | 255 |
| 其他非流动负债 | 243 | 0 | 0 | 0 | 0 |
| 非流动负债合计 | 1,115 | 522 | 545 | 568 | 592 |
| 股本 | 484 | 486 | 486 | 486 | 486 |
| 储备 | 884 | 1,370 | 3,118 | 4,408 | 5,957 |
| 少数股东权益 | 984 | 1,374 | 2,885 | 4,731 | 6,916 |
| 所有者权益合计 | 1,569 | 3,128 | 5,220 | 7,776 | 10,800 |
E=浦银国际预测
资料来源：Bloomberg、浦银国际预测
| 期末现金及现金等价物余额 | 1,766 | 2,166 | 3,173 | 5,346 | 8,046 |
财务和估值比率
| 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
每股数据 (人民币)
| 摊薄每股收益 | 2.23 | 2.41 | 3.00 | 3.66 | 4.34 |
| 每股销售额 | 22.61 | 27.11 | 30.93 | 34.76 | 38.72 |
| 每股股息 | |||||
| 0.00 | 2.00 | 1.80 | 2.20 | 2.60 |
同比变动
| 收入 | 7.1% | 19.9% | 14.1% | 12.4% | 11.4% |
| 经营溢利 | 20.7% | 50.1% | 23.5% | 22.1% | 18.3% |
| 归母净利润 | 3.3% | 8.3% | 24.5% | 22.1% | 18.3% |
费用与利润率
| 毛利率 | 40.7% | 44.1% | 45.5% | 47.2% | 48.5% |
| 经营利润率 | 15.6% | 22.1% | 23.4% | 25.4% | 27.0% |
| 归母净利率 | 9.8% | 8.9% | 9.7% | 10.5% | 11.2% |
回报率
| 平均股本回报率 | 68% | 102% | 71% | 56% | 46% |
| 平均资产回报率 | |||||
| 114% | 137% | 130% | 129% | 118% |
资产效率
| 应收账款周转天数 | 2.2 | 3.1 | 3.1 | 3.1 | 3.1 |
| 库存周转天数 | |||||
| 91.2 | 93.8 | 93.8 | 93.8 | 93.8 | |
| 应付账款周转天数 | 106.6 | 117.7 | 79.0 | 79.0 | 79.0 |
财务杠杆
| 流动比率 (x) | 0.5 | 0.6 | 0.8 | 1.1 | 1.5 |
| 速动比率 (x) | 0.3 | 0.4 | 0.6 | 0.8 | 1.2 |
| 现金比率 (x) | 0.3 | 0.3 | 0.5 | 0.7 | 1.1 |
| 负债/ 权益 | 5.1 | 2.7 | 1.5 | 1.0 | 0.8 |
估值
| 市盈率 (x) | 50.4 | 46.6 | 37.4 | 30.6 | 25.9 |
| 企业价值 / EBITDA (x) | 25.4 | 16.0 | 13.5 | 11.1 | 9.4 |
| 股息率 | 0.0% | 1.8% | 1.6% | 2.0% | 2.3% |
| 2022-04-06 2 |
4Q21 业绩概览
在高基数、疫情反复及发货节奏变化的影响下，重啤 4Q21 收入有所放 缓。对此，我们认为市场早有预期。
然而面对较大的成本压力，公司 4Q21 毛利率提升 9ppts。究其原因，除了产品结构提升与提价效果显现之外，公司也在 4Q21 减小了市场 投放力度。
在毛利率大幅提升且销售费用率同比下降的情况下，公司 4Q21 经营 利润同比大幅转正至 3.2 亿人民币，净利润同比大幅扩张至 1.2 亿人民 币。
| 2022-04-06 3 |
图表 2：重庆啤酒 2021 年三、四季度利润表现
|
|
资料来源：公司数据，浦银国际
| 2022-04-06 4 |
目标价与估值
我们对 22/23 年收入分别下调 3%来反映疫情可能带来的潜在影响。然 而考虑到重啤对原材料价格较高的防御性，我们对 22/23 年净利润分 别上调 6%来反映我们对利润率较为乐观的预期。
基于 15x 2023 EV/EBITDA（相对华润啤酒目标 EV/EBITDA 约 15%的折 扣），我们下调目标价至 150 港币（从原来的 180 港币）。
图表 3：啤酒公司估值表
| 股份代号 | 公司名称 | 股价 | 市值 | 2022E | PE | 2024E | 2022E | EPS | 2024E | 2022E | EV/EBITDA | 2024E |
| (LC) | (百万美元) | |||||||||||
| 增速 | ||||||||||||
| 2023E | 2023E | |||||||||||
| 2023E | ||||||||||||
| ABI BB Equity | 百威英博 | 55.9 | 122,497 | 18.7 | 16.4 | 14.6 | 14.1 | 13.7 | 12.8 | 10.4 | 9.7 | 9.1 |
| HEIA NA Equity | 荷兰喜力公司 | 85.66 | 54,764 | 20.5 | 17.7 | 15.9 | 18.9 | 15.3 | 11.7 | 11.4 | 10.4 | 9.8 |
| SAM US Equity | Boston Beer | 397.0 | 4,809 | 27.0 | 21.0 | 17.4 | 1139.1 | 28.3 | 21.1 | 14.4 | 11.7 | 10.3 |
| STZ US Equity | Constellation | 229.7 | 44,369 | 23.4 | 20.4 | 17.7 | 0.1 | 14.6 | 15.4 | 16.9 | 15.4 | 13.9 |
| TAP US Equity | Molson Coor | 52.1 | 11,381 | 13.3 | 12.2 | 11.6 | -4.8 | 8.6 | 5.6 | 8.6 | 8.3 | 8.0 |
| ABEV3 BZ Equity | Ambev | 15.2 | 51,533 | 19.9 | 17.5 | 15.6 | -6.9 | 13.8 | 12.2 | 9.5 | 8.8 | 8.1 |
| RBREW DC Equity | Royal Unibrew | 622.0 | 4,577 | 20.7 | 19.5 | 17.6 | 15.2 | 6.3 | 10.7 | 15.0 | 14.0 | 12.8 |
| THBEV SP Equity | Thai Beverage | 0.7 | 13,145 | 16.1 | 15.0 | 14.4 | 11.4 | 6.8 | 4.5 | 14.6 | 14.0 | 13.5 |
| 1876.HK Equity | 百威亚太 | 20.5 | 35,752 | 31.0 | 27.0 | 23.5 | 17.4 | 14.9 | 15.0 | 11.7 | 10.3 | 8.7 |
| 2502 JT Equity | 朝日集团 | 4,476.0 | 18,465 | 14.7 | 12.7 | 11.6 | -0.2 | 15.7 | 9.5 | 11.3 | 10.3 | 9.9 |
| CARLB DC Equity | 嘉士伯公司 | 812.6 | 18,846 | 17.3 | 15.5 | 13.8 | 0.3 | 11.6 | 12.4 | 9.8 | 9.3 | 8.7 |
| 2503 JT Equity | 麒麟控股 | 1,838.0 | 13,680 | 12.9 | 12.1 | 11.0 | 98.7 | 6.4 | 10.6 | 9.7 | 8.8 | 8.2 |
| 国际啤酒企业 | 20.2 | 17.7 | 15.7 | 11.5 | 10.5 | 9.7 | ||||||
| 291.HK Equity | 华润啤酒 | 48.7 | 20,166 | 30.5 | 24.4 | 20.7 | 38.9 | 25.0 | 18.2 | 15.7 | 12.1 | 10.0 |
| 600600.CH Equity | 青岛啤酒 | 81.7 | 14,350 | 33.9 | 29.0 | 24.6 | -7.2 | 17.0 | 18.2 | 24.0 | 20.4 | 17.1 |
| 168.HK Equity | 青岛啤酒 | 61.9 | 14,350 | 22.3 | 19.6 | 17.7 | -12.0 | 13.7 | 11.1 | 9.6 | 8.2 | 6.8 |
| 600132.CH Equity | 重庆啤酒 | 112.2 | 8,531 | 37.2 | 30.5 | 34.6 | 25.2 | 22.0 | -12.0 | 13.5 | 11.1 | 9.4 |
| 000729.CH Equity | 燕京啤酒 | 7.4 | 3,260 | 67.9 | 60.3 | 53.3 | 24.0 | 25.0 | 13.2 | 11.5 | 10.2 | 8.9 |
| 中国啤酒企业 | 32.3 | 27.1 | 24.6 | 15.8 | 13.0 | 11.1 |
注：已覆盖 5 间啤酒公司（华润啤酒、青岛啤酒-A 股、青岛啤酒-H 股、燕京啤酒、百威亚太）的 EV/EVITDA，E=浦银国际预测；其余公司 E=Bloomberg 一致预期；数据截至 2022 年 4 月 4 日收盘价。
资料来源：Bloomberg，浦银国际
图表 4：SPDBI 财务预测变化
| （百万人民币） | 2022E | 2023E | 2024E |
| 营业收入 | |||
| 旧预测 | 15,460 | 17,359 | N/A |
| 新预测 | 14,971 | 16,822 | 18,740 |
| 变动 | -3.2% | -3.1% | N/A |
归母核心净利润
| 旧预测 | 1,370 | 1,668 | N/A |
| 新预测 | 1,370 | 1,668 | 1,918 |
| 变动 | 6.0% | 6.3% | N/A |
E=浦银国际预测资料来源：浦银国际
| 2022-04-06 5 |
图表 5：SPDBI 目标价：重庆啤酒
| (人民币) | 重庆啤酒股价（600132 CH Equity） | 买入 | 持有 | 卖出 |
220
| 200 | 180.6 | 150.0 |
| 180 | ||
| 160 |
140
120
100
80
60
40
20
| 04/21 | 06/21 | 08/21 | 10/21 | 12/21 | 02/22 | 04/22 | 06/22 | 08/22 | 10/22 |
注：截至 2022 年 4 月 4 日收盘价
资料来源：Bloomberg、浦银国际
图表 6：SPDBI 消费行业覆盖公司
| 股票代码 | 公司 | 现价 | 评级 | 目标价 | 评级及目标价 | 行业 |
| （交易货币） | （交易货币） | 发布日期 | ||||
| 291.HK Equity | 华润啤酒 | 48.7 | 买入 | 70.0 | 2022 年 3 月 25 日 | 啤酒 |
| 600132.CH Equity | 重庆啤酒 | 112.2 | 买入 | 150.0 | 2022 年 4 月 6 日 | 啤酒 |
| 1876.HK Equity | 百威亚太 | 20.5 | 买入 | 31.0 | 2022 年 2 月 24 日 | 啤酒 |
| 168.HK Equity | 青岛啤酒 | 61.9 | 持有 | 86.0 | 2022 年 1 月 26 日 | 啤酒 |
| 600600.CH Equity | 青岛啤酒 | 81.7 | 持有 | 95.0 | 2022 年 1 月 26 日 | 啤酒 |
| 000729.CH Equity | 燕京啤酒 | 7.4 | 卖出 | 7.6 | 2022 年 1 月 26 日 | 啤酒 |
| 2331 HK Equity | 李宁 | 67.2 | 买入 | 116.8 | 2021 年 7 月 6 日 | 运动服饰品牌 |
| 2020 HK Equity | 安踏体育 | 98.5 | 买入 | 134.6 | 2022 年 3 月 23 日 | 运动服饰品牌 |
| 3813 HK Equity | 宝胜国际 | 0.9 | 持有 | 0.9 | 2022 年 3 月 16 日 | 运动服饰零售 |
| 6110 HK Equity | 滔搏 | 6.7 | 买入 | 10.7 | 2022 年 2 月 18 日 | 运动服饰零售 |
| 2150.HK Equity | 奈雪的茶 | 4.9 | 持有 | 6.0 | 2022 年 3 月 30 日 | 现制茶饮 |
资料来源：Bloomberg、浦银国际。截至 2022 年 4 月 4 日收盘价
| 2022-04-06 6 |
SPDBI 乐观与悲观情景假设
图表 7：重庆啤酒市场普遍预期
| 买入 | 持有 | 卖出 | 股价(人民币，右轴) |
100%
| 90% | 12% | 12% | 12% | 17% | 17% | 17% | 16% | 15% | 14% | 13% | 12% | 12% | 12% | 250 |
| 80% | 12% | 12% | 12% | 6% | 6% | 6% | 5% | 5% | 10% | 8% | 8% | 8% | 8% | 200 |
70%
| 60% | 150 |
50%
| 40% | 100 |
30%
| 20% | 50 |
10%
| 0% | 01/2021 | 02/2021 | 03/2021 | 04/2021 | 05/2021 | 06/2021 | 07/2021 | 08/2021 | 09/2021 | 10/2021 | 11/2021 | 12/2021 | 01/2022 | 0 |
资料来源：Bloomberg、浦银国际
图表 8：重庆啤酒 SPDBI 情景假设
| 交易量（百万） | 重庆啤酒股价（人民币，右轴） | ||||||||
| 14 | 250 | ||||||||
| 12 | 乐观 CNY | 200 | |||||||
| 10 | 187.5 | ||||||||
| 8 | 基本 | 150 | |||||||
| CNY150 | |||||||||
| 6 | 悲观 | 100 | |||||||
| 4 | CNY120 | ||||||||
| 2 | 50 | ||||||||
| 0 | 0 | ||||||||
| 04/2021 | 08/2021 | 12/2021 | 04/2022 | 08/2022 | 12/2022 | ||||
| 乐观情景：公司收入和利润率增长好于预期 | 悲观情景：公司收入和利润率增长不及预期 | ||||||||
| 目标价：187.5 港元 | 目标价：120.0 港元 | ||||||||
| 概率：25% | 概率：20% | ||||||||
| | 公司高档啤酒 2022 年销量增长超 40%； | | 公司高档啤酒 2022 年销量增长低于 20%； | ||||||
| | 公司 2022 年毛利率水平同比提升 150bps； | | 公司 2022 年毛利率水平同比提升 100bps； | ||||||
| | 公司 2022 年产品提价顺利弥补原材料及包材价 | | 公司 2022 年产品提价未能完全弥补原材料及包 | ||||||
| 格上涨影响； | 材成本上涨； | ||||||||
| | 2022 年公司经营利润率提升至 25% | | 2022 年公司经营利润率较 2021 年下降 1% | ||||||
资料来源：浦银国际预测
| 2022-04-06 7 |
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权益披露
| 浦银国际并没有持有本报告所述公司逾 1%的财务权益。 | ||
| 2) | 浦银国际跟本报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。 | |
| 3) | 浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 | |
| 2022-04-06 8 | ||
评级定义
证券评级定义:
“买入”：未来 12 个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来 12 个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来 12 个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数
行业评级定义（相对于 MSCI 中国指数）：
“超配”：未来 12 个月优于 MSCI 中国 10%或以上
“标配”：未来 12 个月优于/劣于 MSCI 中国少于 10%
“低配”：未来 12 个月劣于 MSCI 中国超过 10%
分析师证明
本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。
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| 2022-04-06 9 |